【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 （financial intermediary）。 金融中介機(jī)構(gòu)的形式很多，其中最重要的是銀行。存款戶將錢存入銀行（即存款戶將錢借給銀行），而銀行再將這些錢貸給需求資金的公司或個(gè)人。存款決定資金的供給，而放款決定資金的需求。過去，大部分個(gè)人或公司都藉此管道取得消費(fèi)與投資所需的資金，由此種管道取得所需資金稱為間接金融（indirect finance）。金融自由化後，資金除了透過間接金融的管道取得外，亦開始透過直接金融（direct finance）管道取得。直接金融最佳例子，就是由公司發(fā)行公司債或新股。不論是記帳者處理或供需雙方自行處理借貸，資本市場(chǎng)能夠運(yùn)作的前提必須是資金供需平衡，即所謂的市場(chǎng)結(jié)清條件（market clearing condition）。1. 2市場(chǎng)結(jié)清條件 資金借入者希望借到金額的總和（即資金總需求）若遠(yuǎn)大於貸出者所願(yuàn)意提供的金額（即資金總供給）時(shí)，表示目前利率偏低。讓資金供需達(dá)到平衡的機(jī)制很多，其中一種機(jī)制是不調(diào)整利率而採數(shù)量分配，在資金需求大於供給時(shí)，將金額較少的資金供給數(shù)量依一定方式分配給資金需求者；另一種機(jī)制，則是透過利率調(diào)整（價(jià)格調(diào)整機(jī)制）達(dá)到供需平衡。 如何透過價(jià)格調(diào)整機(jī)制讓資金供需達(dá)到平衡呢？設(shè)想在目前的利率水準(zhǔn)下，資金供給者想要貸出金額大於資金需求金額。金融中介機(jī)構(gòu)（或記帳者）通知資金供給者林金，她無法貸出其所想貸出的金額，只能貸出想貸出金額的一半。林金聽到這個(gè)消息後，當(dāng)然不會(huì)滿意。林金原想貸出100萬元，而今只能貸出50萬元。在15% 利率水準(zhǔn)下。除了不滿意外，她亦可自行到市場(chǎng)找尋想借入100萬元的人。假設(shè)最後找到許根。她原本計(jì)劃以15% 利率水準(zhǔn)借入100萬元。下一期，除了要償付的100萬本金外，許根還要支付15萬元的利息： 15萬元 =15%100萬元。 為了爭(zhēng)取這筆生意，林金提出以14% 的利率借給許根100萬元。此時(shí)，許根的利息支出變?yōu)椋?4萬元 =14%100萬元。許根的利息負(fù)擔(dān)減輕1萬元，（ =）。這個(gè)方案當(dāng)然會(huì)讓雙方滿意：林金貸出她想貸出的100萬元，；許根除了借到她想借入的金額外，還可減少1萬元的利息支出。林金與許根一旦完成這項(xiàng)交易，金融中介機(jī)構(gòu)（或記帳者）將會(huì)少了許根這個(gè)客戶。原因很簡(jiǎn)單，沒有人願(yuàn)意負(fù)擔(dān)較高的利息。 許根和林金並非資本市場(chǎng)唯一想到這種交易可能性的經(jīng)濟(jì)個(gè)體。事實(shí)上，所有人都會(huì)如此做；所以，只要金融中介機(jī)構(gòu)（或記帳者）仍以15% 做為市場(chǎng)利率，它將失去所有的客戶。利率開始調(diào)降的結(jié)果，資金需求就會(huì)增加而資金供給則會(huì)減少。由於利率調(diào)降讓資金超額供給（供給數(shù)量與需求數(shù)量差額）減少，利率會(huì)一直調(diào)降到市場(chǎng)超額供給水準(zhǔn)變?yōu)榱銥橹?。假設(shè)資金超額供給為零的市場(chǎng)利率為10%。此時(shí)，10% 是讓資金供給者所願(yuàn)借出的資金總額等於資金需求者所願(yuàn)借入的資金總額的利率水準(zhǔn)，10%稱之為均衡利率（equilibrium interest rate）。均衡利率是讓市場(chǎng)的資金總供給與總需求相等的利率。2. 現(xiàn)值與淨(jìng)現(xiàn)值概念 淨(jìng)現(xiàn)值（net present value，以NPV簡(jiǎn)記）是投資決策中最重要的概念。為了讓讀者較易了解，先說明何謂現(xiàn)值（present value，以PV簡(jiǎn)記），它又如何計(jì)算。假設(shè)朱一擁有的廠房因大火完全燒毀。廠房所在土地的價(jià)值為5,000萬元，同時(shí)朱一亦收到保險(xiǎn)公司火險(xiǎn)理賠金2億元，朱一正考慮在原址重建廠房。由於臺(tái)北市對(duì)辦公大樓需求很高，不少朋友建議她不如在原址興建五層辦公大樓，興建成本為3億元，一年後完成整棟出售可得4億元。此時(shí)，朱一應(yīng)否接受原地改建為辦公大樓的計(jì)劃？初看之下，一年後大樓完工出售，可收到4億元，大於興建成本的3億元，朱一似乎應(yīng)選擇原地改建為辦公大樓！然而，問題在於4億元是下一期才能取得的收入，且3億元亦非本期所有的資本支出。因?yàn)檫@塊土地一旦用於興建辦公大樓，它就不能再出售，所以，利用這塊地興建辦公大樓的機(jī)會(huì)成本為5,000萬元，興建總成本不再是3億元而是3億5千萬元。我們?nèi)绾斡?jì)算改建辦公大樓為朱一所創(chuàng)造的價(jià)值？首先，出售大樓的收益必須和本期興建成本有相同的比較基準(zhǔn)，我們應(yīng)先將下期的4億元轉(zhuǎn)換為以本期貨幣來衡量。本期的4億元的價(jià)值必然大於4億元。理由很簡(jiǎn)單：本期的4億元若借給需要這筆錢的人還可賺取利息，所以，本期4億元的價(jià)值要比下一期4億元來得高。也就是說，一旦考慮到時(shí)間因素，不同時(shí)間的貨幣價(jià)值自然不會(huì)相同。基於這個(gè)道理，朱一應(yīng)否接受興建辦公大樓的計(jì)劃，不能拿4億元的收益和3億5千萬的支出相比較。必須先將下一期4億元的收益轉(zhuǎn)換以本期貨幣表示，此即為現(xiàn)值的概念。若朱一想要預(yù)期在下一期有4億元的收益，請(qǐng)問朱一本期應(yīng)投資多少錢（以PV表示）： PV．（1 + r）= 4億元，式中PV是下一期4億元的現(xiàn)值，而r是折現(xiàn)率（discount rate）。由上式可知，現(xiàn)值（PV）決定於折現(xiàn)率（r）。評(píng)估結(jié)果，若朱一決定以一期政府公債的利率（5%）做為折現(xiàn)率。此時(shí)，下一期4億元收益的現(xiàn)值為： 4億元 PV = = 。 由於下一期出售大樓收益的現(xiàn)值（）大於本期的資本支出（），表示投資計(jì)劃的淨(jìng)現(xiàn)值（投資收益現(xiàn)值資本支出）為正（=），故朱一應(yīng)接受這個(gè)計(jì)劃。由於政府公債風(fēng)險(xiǎn)較低，利率也較低，以公債利率做為折現(xiàn)率所算出的現(xiàn)值會(huì)有偏高現(xiàn)象。收益現(xiàn)值一旦有高估的現(xiàn)象，可能就會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤的投資決策。假設(shè)朱一考量計(jì)劃風(fēng)險(xiǎn)後，折現(xiàn)率提高為15%，則下一期4億元收益的現(xiàn)值變?yōu)椋? 4億元 PV180。= = ， 收益現(xiàn)值扣除本期興建費(fèi)用所得的數(shù)字就是淨(jìng)現(xiàn)值： NPV180。 = + = 。 由於淨(jìng)現(xiàn)值為負(fù)，朱一若仍決定接受選擇此項(xiàng)計(jì)劃，其所創(chuàng)造出來的價(jià)值（）小於此項(xiàng)計(jì)畫的資本支出（），所以，朱一不應(yīng)選擇原地興建辦公大樓的計(jì)劃。由此可知，如何選取合適的折現(xiàn)率是一個(gè)正確投資決策的先決條件，投資決策者不應(yīng)忽視計(jì)劃風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估，折現(xiàn)率必須正確反映資金的機(jī)會(huì)成本（opportunity cost of capital）。3 . 跨期消費(fèi)選擇假設(shè)這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體本期所得為50,000元，明年所得為60,000元。資本市場(chǎng)的存在讓這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體本期不再只能消費(fèi)50,000元，明年只能消費(fèi)60,000元。也就是說，透過資本市場(chǎng)的借貸，這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體得以調(diào)整其兩期的消費(fèi)選擇，各期消費(fèi)不再必須等於各期所得?！尽恐?，點(diǎn)Y表現(xiàn)經(jīng)濟(jì)個(gè)體兩期所得型態(tài)，而線AB表現(xiàn)經(jīng)濟(jì)個(gè)體透過借貸所能選擇的兩期消費(fèi)組合。當(dāng)然，區(qū)域OAB中任何的跨期消費(fèi)組合亦是這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體可能的選擇（請(qǐng)問她為何不會(huì)選？） 【】 下期消費(fèi) A 115,000 斜率= 71,000 C 60,000 Y 38,000 DB0 40,000 50,000 60,000 104,545 本期消費(fèi) 為何線AB代表經(jīng)濟(jì)個(gè)體所有兩期消費(fèi)的機(jī)會(huì)集合(opportunity set)？假設(shè)資本市場(chǎng)中的所有借貸皆無倒帳的可能，則均衡利率可視為無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（riskfree asset）的利率。首先，【】中點(diǎn)A是這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體在下一期所能消費(fèi)的最高金額：A=60,000元+50,000元?（1+r）。 若均衡利率為10%（r=10%），則本期所能消費(fèi)最高金額（點(diǎn)A）就等於： 115,000元= 60,000元+50,000元。 也就是說，這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體先借出本期的所得（50,000元），下一期再取回本金加利息收入： 55,000元=50,000元，並做為下一期消費(fèi)支出的財(cái)源。加上下期已有的60,000元所得，下一期可消費(fèi)的最高金額就等於： 115,000元=60,000元+55,000元。其次，【】中點(diǎn)B表示經(jīng)濟(jì)個(gè)體在本期所能消費(fèi)的最高金額。為了讓本期消費(fèi)金額極大，這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體先到資本市場(chǎng)中舉借，將所舉借的金額全數(shù)用於本期消費(fèi)，下一期再償清此項(xiàng)借款。由於下一期她有6萬元所得可供清償債務(wù)，所以，本期可舉借的最大金額加上應(yīng)支付的利息不得超過6萬元： X?（1+r）≦ 60,000元。 顯然，這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體本期最高的舉借金額為 X = 60,000元 /（1+r）， 因?yàn)橄乱黄谒仨殐斶€的本金加利息的金額為：60,000元 X?（1+r）= ?（1+r）=60,000元， 1+r 正好等於她下期的所得。經(jīng)濟(jì)個(gè)體在本期舉借60,000/（1+r）後，她今年可能消費(fèi)的最高金額為： 60,000元 B =50,000元＋ 。 1+r 若均衡利率為10%，則點(diǎn)B的金額為：60,000元 104,545元=50,000元 + ， 此亦為線AB在橫軸的截距。當(dāng)然，這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體的跨期消費(fèi)選擇不是只限於點(diǎn)A或點(diǎn)B。線AB上任何一點(diǎn)都是這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體可能的跨期消費(fèi)選擇。舉例說，【】中，點(diǎn)C表示這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體本期借出10,000元後，本期消費(fèi)變?yōu)椋? 50,000元10,000元 = 40,000元，而下一期消費(fèi)金額變?yōu)椋? 71,000元 = 60,000元＋10,000元 （）。 同樣地，這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體亦可在本期到資本市場(chǎng)借入20,000元，其本期消費(fèi)變?yōu)椋? 70,000元 = 50,000元 + 20,000元， 而下一期消費(fèi)則變?yōu)椋? 38,000元 = 60,000元20,000元（）。 此為【】中的D點(diǎn)。綜合以上討論，線AB表現(xiàn)經(jīng)濟(jì)個(gè)體利用資本市場(chǎng)所能選擇的跨期消費(fèi)組合。一旦選定了她所偏好的跨期消費(fèi)組合，經(jīng)濟(jì)個(gè)體在資本市場(chǎng)借或貸以及金額多少也就決定了。依經(jīng)濟(jì)系術(shù)語，線AB即為兩期預(yù)算限制線，財(cái)務(wù)管理的術(shù)語則稱線AB為資本市場(chǎng)線（capital market line）?！尽恐芯€AB的斜率為 (1+r)，這個(gè)斜率表示經(jīng)濟(jì)個(gè)體若在本期減少一元的消費(fèi)，則她可在下一期增加（1+r）元的消費(fèi)。從點(diǎn)A向點(diǎn)B移動(dòng)，表示這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體本期消費(fèi)逐漸增加，下一期消費(fèi)逐漸減少。若經(jīng)濟(jì)個(gè)體選擇點(diǎn)A和點(diǎn)Y之間跨期消費(fèi)組合，表示她是資本市場(chǎng)的資金貸出者；若消費(fèi)選擇落在點(diǎn)B和點(diǎn)Y之間，則她是資金借入者。最後，資本市場(chǎng)線之所以呈現(xiàn)直線型，係假設(shè)個(gè)別經(jīng)濟(jì)個(gè)體的借貸行為對(duì)市場(chǎng)利率無任何影響，此價(jià)格接受者（price taker）假說是完全競(jìng)爭(zhēng)資本市場(chǎng)的三大假設(shè)之一。 經(jīng)濟(jì)個(gè)體會(huì)選擇資本市場(chǎng)線上的那一點(diǎn)？須視個(gè)人的偏好。假設(shè)這個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體對(duì)時(shí)間較無耐性，她很可能會(huì)到資本市場(chǎng)借錢，選擇類似點(diǎn)D的消費(fèi)型態(tài)。假若她較有耐性，她也可以到資本市場(chǎng)貸出部分當(dāng)期所得，而選擇類似點(diǎn)C的消費(fèi)型態(tài)。當(dāng)然，跨期消費(fèi)選擇除了取決於經(jīng)濟(jì)個(gè)體的偏好外，還須視均衡利率而定。假設(shè)均衡利率由r上升至r180。，而經(jīng)濟(jì)個(gè)體的兩期所得維持不變，則【】中的資本市場(chǎng)線就會(huì)發(fā)生以下的改變： 下期消費(fèi) A180。 斜率 = （1+r180。） A Y 斜率 = （1+r） 0 B180。 B 本期消費(fèi) 利率的變動(dòng)會(huì)改變經(jīng)濟(jì)個(gè)體所面臨的跨期消費(fèi)的機(jī)會(huì)集合。當(dāng)利率為r時(shí)，資本市場(chǎng)線為AB，利率上升至r180。時(shí)，資本市場(chǎng)線變?yōu)锳180。B180。比較線AB和線A180。B180。所圍成的區(qū)域，可清楚看出區(qū)域AA180。Y是利率上升後，經(jīng)濟(jì)個(gè)體所增加的跨期消費(fèi)的選擇機(jī)會(huì)；而區(qū)域BB180。Y則是經(jīng)濟(jì)個(gè)體因利率上揚(yáng)後無法再選擇的跨期消費(fèi)組合。由於跨期消費(fèi)選擇機(jī)會(huì)改變，縱使經(jīng)濟(jì)個(gè)體偏好維持不變，可預(yù)見的是其最喜好的消費(fèi)選擇亦會(huì)有