【文章內(nèi)容簡介】 股權(quán)的公開頭寸（包括衍生產(chǎn)品頭寸）的市場現(xiàn)值所要求的資本風險金，以及與匯率風險和保險商品價格風險各自相關(guān)的貨幣頭寸和商品頭寸所要求的資本風險金。各種期權(quán)的價格風險的測量有許多可能的辦法。然后，將利率、股權(quán)、匯率、商品期貨和期權(quán)風險所要求的資本保險金加總，就得出保險公司應(yīng)付其風險的資本風險金 總額。 （二）內(nèi)部模型法（ the Internal Models Method） 是指保險公司運用其內(nèi)部的模型來計算自己的風險。在監(jiān)管當局的明確認可下，保險公司可以運用內(nèi)部模型法計算資本風險金。同時，為了保證保險公司的資本要求具有足夠的透明度和一致性，國際通用做法是使用“定性標準”、“定量標準”等方面的規(guī)定。定性標準包括：保險公司要有獨立的風險控制部門，保險公司的董事會和高級管理人員要親自參與風險控制過程，模型要結(jié)合每天的風險管理過程等八個方面的要求。定量標準用確定資本風險金，它要求每天計算“風險價值”（ Valueatrisk） ,準確率要達到 99%；最小的價格震蕩等于 10個 交易日（持有期）的價格變化；歷史觀察期至少有一年；等等。其中資本風險金取前一日的風險價值和前 60個營業(yè)日的日均風險價值的 3倍這兩者中的較高值。在使用內(nèi)部模型法時，還要求使用“回歸測試”（ Back Testing）方法來檢驗?zāi)Ｐ偷目煽啃?，并對可能給保險公司造成較大沖擊的事件或其影響進行“負壓測試”（ Stress Testing）。 三、 籌資風險管理策略 保險公司預(yù)測好資本需要量后，就要選擇合理的籌資方式彌補資本。保險公司為了籌集所需要的 資本，一般都通過內(nèi)部籌錯和外部籌措兩條渠道。 （一）保險公司內(nèi)部籌資管理策略 資本內(nèi)部籌措的渠道是指收益留存，即保險公司將當年經(jīng)營的凈收益除了支付股息紅利外的積余。收益留存是保險公司充實資本最方便、成本最低的一種方式，但它受以下因素制約：一是保險公司的經(jīng)營收益狀況。經(jīng)營收益是保險公司收益留存的前提：沒有足夠的經(jīng)營收益，保險公司在支付股息、紅利之后幾乎沒有收益留存，就不可能有足夠?qū)嵙Τ鋵嵠滟Y本。 二是保險公司收益留存所花費的成本。收益留存所需花費的成本體現(xiàn)為兩點：當前不分紅而留待將來分紅的現(xiàn)金價值；以及較低的 現(xiàn)金分紅使股票失去吸引力，可能會引起該保險公司股票市下跌。一般來說，一家保險公司收益留存所需花費的成本較低，則該保險公司就會留存更多的收益來充實其資本。 三是股利政策。股利政策是指保險公司將經(jīng)營收益在股東的股息和收益留存之間進行分配的政策。股利政策要么有利于增加股東紅利，要么有利于收益留存而增加資本。對于保險公司的現(xiàn)有股東而言，一般都支持較高的股息、紅利的分配；對于未來的股票投資者而言，過去穩(wěn)定的有利于股東的股利政策是投資決策的一個重要因素，也就是說，這是投資者評估保險公司股票市價的一個依據(jù)。因此，對現(xiàn)在和 未來股東所能接受的股利水平的估計，是保險公司股利政策、收益留存的主要前提。 在保險公司的股利政策中，過多的增加收益留存會遭到保險公司股東的強烈反對，然而保險公司股利的分配也并非無限的，它在客觀上受到諸多方面的限制。例如，保險公司現(xiàn)金股利的派發(fā)水平應(yīng)該取決于保險公司在未來幾年的經(jīng)濟環(huán)境。如果經(jīng)濟環(huán)境改善了，現(xiàn)金股利也不必馬上增加。如果經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生了變化，保險公司無法維持穩(wěn)定的現(xiàn)金股利，那么降低股利就是必要的。減少現(xiàn)金股利，意味著該保險公司的管理者對經(jīng)濟前景并不樂觀。因此，對投資者而言，現(xiàn)金股利的減少不是一個好 消息。而現(xiàn)金股利的增加，通常意味著管理層對保險公司的未來有信心，因此投資者通常會認為該保險公司股票派發(fā)較高的現(xiàn)金股利會持續(xù)一時間，這段時間可讓管理者對未來經(jīng)濟環(huán)境進行更仔細的分析。當認為保險公司的高收益可以持續(xù)相當長的一段時間后，保險公司管理者才應(yīng)該提高保險公司股票的現(xiàn)金股利。 此外，保險公司對股利的派發(fā)方法也應(yīng)堅持連貫性原則。同現(xiàn)金股利的水平應(yīng)保持穩(wěn)定一樣，保險公司股利的派發(fā)在未來一段時間內(nèi)也應(yīng)該有一定的規(guī)律。跳躍性的股利派發(fā)式對于吸引投資者是不利的，尤其對于那些收益型的投資者更是如此。收益型投資者更喜歡 頻率高的股利派發(fā)方式?，F(xiàn)金股利派的周期越短，越有利于建立投資者的信心。 （二）保險公司資本的外部籌資管理策略 資本的外部籌措是保險公司通過發(fā)行股票、長期性資本債券等方式向社會公眾籌措資金。以擴充其資本的業(yè)務(wù)活動。保險公司的內(nèi)部籌措雖然成本低，較方便，但受到客觀限制條件多，因而大量的資本需要設(shè)法從外部籌集。外部籌措集，外部籌措資本應(yīng)注意以下問題： 1．不同資本形式的選擇 保險公司究竟發(fā)行普通股、優(yōu)先股還是長期性債券方式籌措資本，須慎重考慮。選擇的依據(jù)主要以下幾上方面因素： （ 1）不同資本形式的籌措成本 保險公 司籌資成本包括兩方面內(nèi)容，一是發(fā)行成本，如市場調(diào)查費、咨詢費、宣傳費、印刷費及相關(guān)勞務(wù)費用；二是營運成本，如股息、紅利、利息等。一般來說，保險公司在籌資前，應(yīng)對不同資本形式的籌資成本進行合理預(yù)算、比較，以便采取有效方法，達到用盡可能低的成本籌集到較穩(wěn)定的資本形式。一般情況下，權(quán)益性資本與債務(wù)資本相比較而言，權(quán)益性資本成本尤其是普通股股息、紅利要視保險公司經(jīng)營狀況而定。因此當保險公司盈利狀況良好時，權(quán)益性資本成本較高，要求有較高的投資回報率。當保險公司經(jīng)營狀況不佳時，債務(wù)資本所承擔的成本高。 （ 2）投資者對不 同資本形式的需求分析 不同投資者的投資需求是不同的，有的投資者將投機性作為主要的追求目標，愿意在較高的收益條件下提供自己的資金作為資本籌措時，必須對不同資本形式的需求有個合理的預(yù)期，這是保險公司資本籌措方法得以順利實施的前提。 ①保險公司對今后進一步追加資本的靈活性。 保險公司利用股票方式籌措資本，有利于擴大保險公司對社會各界的影響，提高保險公司的知名度，為今后發(fā)行新股創(chuàng)造有利條件，從而增加資本充足率，提高償付能力，減低財務(wù)風險。但這也不是絕對的，如果股息紅利支付狀況不盡如人意，或者保險公司經(jīng)營日后遇到困境 ，很容易造成今后新股發(fā)行的困難。保險公司利用長期債券籌措資本，往往對今后繼續(xù)追加資本帶來障礙，因為過高的負債率會使保險公司信譽受到不利影響，但如果保險公司能做到按時還本付息的話，在舊債基礎(chǔ)上發(fā)行新債的靈活性還是有的。 ②不同資本形式的財務(wù)效果 財務(wù)效果主要看最終股本資本的收益率大小。一般來講，發(fā)行債券資本，有利于提高權(quán)益資本的收益率，優(yōu)先股次之，普通股最差。這是因為債券資本只要求在一定期限內(nèi)支付利息，優(yōu)先股只要求定期支付固定股息，兩者的發(fā)行普通股每股盈利的稀釋作用低。而普通股始終都參與分紅，對普通股每股收益 的稀釋作用強。因此，不同資本形式的財務(wù)效果是不同的。 2．對資本發(fā)行的條件及價格的把握。 保險公司發(fā)行資本時機選擇極為重要，比較有利的時機通常選在經(jīng)濟形勢較好，保險公司本身經(jīng)營狀況及社會影響良好的時候，此時發(fā)行證券易成功。發(fā)行對象和范圍也應(yīng)加以考慮。組建新的保險公司時，它的資本股票通常出售給與之有利益關(guān)系的投資者團體，以后的逐漸追加，可提供與這一團體有聯(lián)系的其他投資者。只有當保險公司迅速發(fā)展，需要追加普通股時，才向社會公眾出售股票。 最為核心的確定合理的證券價格，應(yīng)當將保險公司賬面估價、償付能力及分紅水平同 相似規(guī)模的其他保險公司正在交易的股票進行比較，在最高價與最低價范圍內(nèi)，確定每股價格。保險公司新發(fā)行證券價格不宜訂得過高，新發(fā)行股票的上市交易價格通常主要由先發(fā)行的股票平均價格決定，因此保險公司應(yīng)積極采取各種措施來促進本行股票市價的提高。 四、英國股東權(quán)益賬戶的財務(wù)運作及借鑒 隨著險種日益創(chuàng)新，涉及到籌資尤其是股東權(quán)益賬戶的操作顯得尤為重要。英式的分紅保險有最低（保戶與股東間）紅利分攤標準。因此，須另設(shè)分紅保險獨立賬目，英國保險公司多以其分紅保險基金承保其他非分紅保險、健康險、意外險。因此，甚少將分紅保險賬 目與非分紅保險賬目分開。只存在及分開分紅保險賬目與股東賬目。股東賬目包含股本、從分紅保險基金中分派的股東盈利的累積盈余、股東基金的投資收益累積等。所有保費收入、有關(guān)投資回報、費用開支、賠償?shù)热涃~于分紅保險基金賬目。只有股東分紅，從此基金撥入股 東基金。資產(chǎn)是以個別基金名字登記，但可作內(nèi)部調(diào)撥買賣。 在計算分紅時先以如下準則計算當年保戶分紅：保戶分紅＝返還紅利準備金的當年增撥＋當年返還紅利繳付＋當年末期紅利繳付。當年返還紅利繳付是指在此會計年度，因被保險人死亡、保戶退保或保單期滿而須繳付的個別保單累積返還紅 利之總和。有關(guān)保單的返還紅利準備金在累積紅利繳付后自動取消。 在計算返還紅利準備金增撥時，保險公司須先聲明當年返還利率。保戶每年皆享有利息收入等用以計算法定準備金的利率。假如，準備金利率是 %。另外，在資產(chǎn)投資上，分紅保險基金當年所賺取的回報率是 %，保險公司可考慮返還紅利率為 3%，剩余的 %（ %3%%）留為盈余作日后期滿紅利分派用。 精算師在建議返還紅利率時，須考慮以下因素：一是在返還紅利聲明后，盈余增長對應(yīng)付未來利率及投資回報波動所帶來的財務(wù)穩(wěn)健沖擊的健康程度；因利率下 調(diào)而須改變準備金利率，其對法定準備金及有關(guān)盈余的一次影響性；以及保險賠償、費用支出、退保率等對盈 余的影響。在英國，保戶與股東間分紅分攤標準一般是 90%:10%。 用以上準則 5計算保戶分紅后，股東分紅便是保戶分紅的九分之一。這筆股東分紅款項便從分紅保險基金撥入股東基金作為當年股東盈利一部份。當年如少提股東分紅，少提數(shù)額一般不再在分紅保險基金中存賬。利得稅是以股東分紅計提盈利基準計算。新開業(yè)的保險公司20 因業(yè)務(wù)增長較快及前期費用支出相對保費收入比例較大，其分紅保險基金可能出現(xiàn)赤字，股東是可以用貸款形式從股東 基金注資分紅保險基金，使其正常運作及不影響保戶紅利分派。這筆貸款注資可在分紅保險基金運作正常化后整筆歸還股東基金，而非經(jīng)分紅形式按紅利分 攤標準攤付。 目前我國正在大力推行產(chǎn)品創(chuàng)新，各大保險公司也在積極擴資增資。借鑒英國對權(quán)益賬戶的先進經(jīng)驗，權(quán)衡股東和保戶的利益，分賬管理，合理提取留存收益，上述很多做法都是大為有益的。 第三章 保險公司投資風險管理 一、 投資風險管理的理論選擇 目前理論界可用來支持投資風險管理的原理主要有以下幾種，明確這幾種理論有利于我們更好地使用投資風險管理工具： （一）資產(chǎn)組合理論 資產(chǎn) 組合理論是從收益和風險的關(guān)系出發(fā)，定量選擇組合，通過一系列分散投資的方法，使投資者把組合的風險降低到最小限度，是投資者選出一個風險最小、最有效的投資組合。這一點對當前我國保險業(yè)資金運用有十分強的操作性，即將一定量的資金按不同的權(quán)重投入不同種類的業(yè)務(wù)。通過改善投資配比，在投資收益和投資風險中找到一個平衡點，從而在總體上把風險減小到最低限度，這對投資者獲得穩(wěn)定的收益有著重要的作用。本文所提及的投資風險管理策略主要是應(yīng)用的該理論 ,因此以下詳述。 馬科威茨（ Markowitz）認為，預(yù)期收益的方差是測試風險的最佳尺 度，并提出以“預(yù)期收益（ E） 收益方差（ V）”（簡稱 EV 規(guī)則）作為投資資產(chǎn)選擇的基本規(guī)則。他認為，“有效資產(chǎn)組合”指：資產(chǎn)組合是可行的；任一此外的可行的資產(chǎn)組合，若具有比此組合更好的預(yù)期收益，則必產(chǎn)生比此組合更大的收益方差（風險）；任一此外的可行的資產(chǎn)組合，若具有比此組合更小的收益方差，則必產(chǎn)生比此組合更差的預(yù)期收益。要在既定的風險條件下追求最大收益，或在既定的收益條件下追求最小風險，最有效辦法的投資多樣化，大數(shù)定律將 使資產(chǎn)組合的實際收益幾乎等于預(yù)期收益。 對于收益與風險的測試，托賓（ Tobin）提出以 各種預(yù)期收益的加權(quán)平均（數(shù)學(xué)期望）來衡量收益，而以這一組合的預(yù)期收益的標準差來衡量風險。他還根據(jù)投資資產(chǎn)之間風險相互影響的程度，將資產(chǎn)間的相互關(guān)系分為正相關(guān)、負相關(guān)及相互獨立三種類型。在具有完全正相關(guān)關(guān)系的資產(chǎn)中，投資者不可能通過套期交易或分散投資的辦法來降低風險，而在具有完全負相關(guān)關(guān)系的資產(chǎn)中，投資者可以通過套期交易避免風險。將投資分散于相互獨立的資產(chǎn)中可降低投資風險。 夏普（ Sharpe）在《投資學(xué)》一書中提到的投資組合分析簡化模式，風險應(yīng)區(qū)別為系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險。在該模式中，設(shè)有 m 種投資資產(chǎn)，每種資 產(chǎn)有 n種可能的未來收益率， Rij為第 j 種資產(chǎn)的第 i種可能收益率， R為收益矩陣， Pij為第 j種資產(chǎn)的第 i種可能收益率發(fā)生概率， P為概率矩陣， Wj為資產(chǎn)組合中第 j種資產(chǎn)的比重，則矩陣 P R對角線上的元素即為每種資產(chǎn)的預(yù)期收益率 E（ R）。從而可得到不同投資組合的期望收益率 E（ R）和標準差，將 E（ R）和繪制于 E（ R）坐標系中，構(gòu)成圖（ 1）所示的投資組合。每種投資組合都可以在 E（ R）平面上找到相應(yīng)的點，然而理性的投資者總是根據(jù) EV規(guī)則選擇高效投資組合。在任何情況下，只要給定一組可供選擇的證券，其組合所提供的投資機會 就會形成一條弧狀外圍，該線是最小方差集，稱為效率組合線，即圖（ 1）中的弧線 BCD，該曲線上任何一點都是在給定期望收益下給定資產(chǎn)所能提供的組合中風險最小的一種。圖（ 2），所描述的是風險回避型投資者的投資效用函數(shù) U=U（ R）的無差異曲線。 （二）套利理論 目前保險資金的投資開放還有很大局限性，表現(xiàn)在投資場所和投資比例的限制。這從某種意義上限制了保險資金的套利空間，使保險資金只能在同一市場的不同品種之間或不同市場的相同品種之間進行套利。這種套利行為是建立在金融市場不完善的基礎(chǔ)上，會引起市場價格發(fā)生變化，套利者 買進的證券，其價格會上升，導(dǎo)致該證券的預(yù)期回報率下