【正文】 大致分為兩個層次：首先是結算所或交易所的結算部門對會員結算，然后是會員對投資者結算。然后，手頭的合約要進行每日結算，即逐日盯市。結算會員聯(lián)保機制的建立確保了市場在極端行情下的正常動作。一旦會員或客戶的持倉數(shù)超過了這個數(shù)額，交易所可按規(guī)定強行平倉或者提高保證金比例。若經(jīng)結算，會員的保證金不足，交易所應立即向會員發(fā)出追加保證金通知，客戶應在規(guī)定時間內(nèi)追加保證金。由此可知，股指期貨的出現(xiàn)改變了我國股票市場單方面做多的投資方式，豐富了市場的投資渠道，使得我國各類投資者可根據(jù)自身的投資目的以及風險承受程度，選擇適合自己的投資策略，通過風險規(guī)避或承擔來獲取收益。由此可見，股指期貨為我國股市降低系統(tǒng)性風險，維持市場穩(wěn)定具有重要意義。當市場出現(xiàn)危機，股價下跌時，只能通過拋售來減輕沖擊和損失。但大量實證研究表明，由于期貨市場有著低成本、高杠桿等特征，進入門檻較低，當市場出現(xiàn)新信息時，期貨市場往往先于現(xiàn)貨市場作出反應。中國在20世紀90年代初期就開始對金融衍生產(chǎn)品進行試點。 股指期貨 股指期貨的含義股票指數(shù)期貨，簡稱股指期貨，是以股票指數(shù)為交易標的的期貨合約，是股票市場發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物。股指期貨的推出開創(chuàng)了中國資本市場的對沖元年，告別了單邊市的A股市場。由此導致國債期貨炒風日盛，在交易高峰階段，各類國債期貨交易保證金一度超過了100億元人民幣。金融期貨一般分為三類——外匯期貨、利率期貨和股票指數(shù)期貨。在國債期貨退市后，各類期貨市場監(jiān)管法律法規(guī)相繼出臺，期貨市場朝著更加健康、規(guī)范的方向發(fā)展。在經(jīng)過多年籌劃和數(shù)次“發(fā)令槍”誤響之后, 中國監(jiān)管機構終于在2010年4月16日為本國股市投資者正式推出了股指期貨金融衍生產(chǎn)品。從1982年, 美國堪薩斯期貨交易所首先推出價值線指數(shù)期貨以來, 股指期貨品種在全球范圍內(nèi)不斷涌現(xiàn), 覆蓋了全球絕大多數(shù)有影響力的基準指數(shù)。股指期貨在期望和疑惑中萌芽, 給資本市場的發(fā)展帶來新的活力。因此，資產(chǎn)組合管理者可能自然傾向于在收到新信息時首先在期貨市場交易，導致期貨市場價格首先發(fā)生變動，通過對股指期貨價格的觀測可對未來現(xiàn)貨價格作出相應的估計。用此標準衡量股指期貨的存在價值，我們可發(fā)現(xiàn)它對于規(guī)避市場風險，保持市場穩(wěn)定的主要意義。對于市場來說，套利會改變股市的定價機制，并大幅提高定價效率。期貨交易實行分級結算，交易所首先對其結算會員進行結算，結算會員再對非結算會員及其客戶進行結算。漲跌停板一般是以某一合約上一交易日的結算價為基準確定的，也就是說，合約上一交易日的結算價加上允許的最大漲幅構成當日價格上漲的上限，稱為漲停板，而該合約上一交易日的結算價格減去允許的最大跌幅則構成當日價格下跌的下限，稱為跌停板。六、大戶報告制度大戶報告制度是指當投資者的持倉量達到交易所規(guī)定的持倉限額時，應通過結算會員或交易會員向交易所或監(jiān)管機構報告其資金和持倉情況。目前大多數(shù)期貨交通過電子化交易完成的，交易時，投資者通過期貨公司的電腦系統(tǒng)輸入買賣指令，由交易所的撮合系統(tǒng)進行撮合成交。然后再賣出其中的10手，這時叫平倉10手股指期貨多頭，還剩10手股指期貨多頭。持倉合約用其持有成本價與結算價比較計算盈虧。由于股指期貨的套利操作，股指期貨的價格和股票指數(shù)之間的走勢是基本一致的，如果兩者步調(diào)不一致到足夠程度，就會引發(fā)套利盤入，如果保值者持有一籃子股票現(xiàn)貨，他認為目前股票市場可能會出現(xiàn)下跌，但如果直接賣出股票，他的成本會很高，于是他可以在股指期貨市場建立空頭，在股票市場出現(xiàn)下跌的時候，股指期貨可以獲利，以此可以彌補股票下跌出現(xiàn)的損失。另一個較保守的投機方法是利用兩個指數(shù)間的差價來套利，若投資者預期地產(chǎn)市道將回升，但同時希望減低市場風險，他們便可以利用地產(chǎn)分類指數(shù)及恒生指數(shù)來套利，持有地產(chǎn)好倉而恒生指數(shù)淡倉來進行套利。對沖是利用期貨來固定投資者的股票組合價值。對沖分為沽出對沖和購入對沖。但是，有時期貨指數(shù)與現(xiàn)貨指數(shù)會產(chǎn)生偏離，當這種偏離超出一定的范圍時，即無套利定價區(qū)間的上限和下限，就會產(chǎn)生套利機會。利用套利交易，則可以減少這種擔憂。許多套利交易的對沖特性，可以對漲跌停提供保護。雖然每次套利交易收益不是很高，但成功率高，這是價差的有限的風險、更低的風險一級更低的波動率特性帶來的好處。決定未來影響商品價格的供求關系是十分復雜的，雖然有規(guī)律可循，但仍然包含許多不確定性。股指期貨屬金融期貨, 股票市場、期貨市場也都屬金融市場的范疇, 建立在金融現(xiàn)貨市場基礎之上的金融期貨市場的存在, 能夠反過來促進金融現(xiàn)貨市場的發(fā)展和完善, 兩者的關系是相輔相成、互為補充、互相促進的。在當今世界期貨市場上, 商品期貨與金融期貨已日漸演變成為兩個獨立的體系。從我國目前的實際情況來看, 雖然商品的價格還沒有真正由市場來決定, 市場利率機制和匯率機制還沒有真正建立起來, 但就股票的價格而言, 已基本上由市場所決定。造成這種情況的原因之一, 是長期投資者無法在市場上規(guī)避股價波動所帶來的風險, 因而不得不在行情看淡時匆匆離場。％，％，％，％。三．利率期貨蓄勢待發(fā)我們從“十二五”規(guī)劃中可以看出政府正加大對債券市場發(fā)展的重視，努力建設一個產(chǎn)品序列齊全、功能完備、具有相當規(guī)模的債券市場體系。在缺乏有效避險工具的情況下，這些機構投資者寧愿采取長線持有的策略，因此難以在市場變動時產(chǎn)生分歧而達成交易，導致整個債券市場流動性較差。目前國際上流行的匯率對沖工具有外匯遠期合同、掉期和外匯期貨，而我國的人民幣匯率衍生品目前只有遠期和掉期，將來外匯期貨的上市只是時間問題。長期以來，我國股市只允許做多，不允許做空。投資工具的增加以及眾多的投資者的入場，將會大大拓寬國內(nèi)證券市場的廣度。這有利于促進證券市場的機構化進程，有利于我國盡快進入機構投資者主導的時代。雖然在期貨市場上，如果交易與風險相稱，應該允許投資者在事先得知將要進行的促進交易時實行預期對沖，但股指期貨市場的出現(xiàn)在客觀上也提供了經(jīng)紀人實施各種非法行為的刺激?；谶@種理論認識，我們可以得出一個基本規(guī)律：股指的基本走向，是不會因為一種新的交易品種,即避險工具的推出而改變的，股指期貨是否推出并不能影響各國股市應有的基本走勢。事后，很多經(jīng)濟學家指出，假如1987年危機發(fā)生時沒有股指期貨，其后果不堪設想。各國股指期貨推出后短期回顧：香港的恒生指數(shù)期貨，上市時間是1986年5月6日。圖1：恒生指數(shù)期貨推出對指數(shù)的影響日經(jīng)225期貨在新加波所上市。但是，股指期貨讓KOSPI ，之后又在股指期貨上市后恢復熊市。 圖2：臺積電（）相對大盤的表現(xiàn) 圖3：臺灣股市藍籌股的估值臺灣股指期貨98年推出后其成交額維持持續(xù)上升勢頭，9806年平均增長率達20%。期貨的價格更有一個預期性，所以就利用這個預期。如果一時新增資金沒有補充進來，原有的存量資金就會轉移到這種新的交易工具中，產(chǎn)生“交易轉移”效應，使原有的交易品種被一部分人拋棄，資金抽離到股指期貨市場上來，進一步加劇市場下跌。由于開放式基金、社會保障基金、保險資金等大的機構投資者未介入或只部分的介入股市，銀行存款數(shù)額巨大，場外資金可謂規(guī)模龐大，這些資金將可能成為將來進入市場的資金來源。香港在1986年推出恒生股指期貨后，股票交易量當年就增長了60％。我國股票市場的一個重要特點是股指由一小部分的大盤藍籌股拉動，因此股指期貨推出后，質(zhì)地優(yōu)良且占指數(shù)權重較大的大盤藍籌股，因其與指數(shù)良好的相關性，將在機構投資者構建避險、套利等交易的現(xiàn)貨組合中占據(jù)重要地位，資金配置將大量向其傾斜，藍籌股的資金聚集度將進一步加大。而且股指由一小部分的大盤藍籌股拉動，因此，常常出現(xiàn)大多數(shù)股票下跌而指數(shù)上漲的現(xiàn)象。在沒有股指期貨的資本市場, 股價上漲是所有股民賺錢的唯一前提, 基金、券商等機構投資者也只能和散戶一樣 靠天吃飯!。 　　基差是某一特定地點某種商品的現(xiàn)貨價格與同種商品的某一特定期貨合約價格之間的價差。而股指期貨由于標的物的特殊性，使現(xiàn)貨和期貨合約數(shù)量上的一致僅具有理論上的意義，而不具有現(xiàn)實操作性。 2．市場風險 　　由于保證金交易具有杠桿性，當出現(xiàn)不利行情時，股價指數(shù)微小的變動就可能會使投資者權益遭受較大損失；價格波動劇烈的時候甚至會因為資金不足而被強行平倉，使本金損失殆盡，因此投資者進行股指期貨交易會面臨較大的市場風險。如果投資者滿倉操作，就可能會經(jīng)常面臨追加保證金的問題，如果沒有在規(guī)定的時間內(nèi)補足保證金，按規(guī)定將被強制平倉，可能給投資者帶來重大損失。準套利者本身已擁有現(xiàn)貨部位，當套利機會出現(xiàn)時，不用在市場上建立現(xiàn)貨頭寸，支付的套利成本較小。 　　 　　沖擊成本和等待成本的準確估計比較困難，它不僅取決于套利資金量的大小，與交易當日市場流動性也有很大關系，變動成本的錯誤估計可能導致套利失敗。這種以小博大的高杠桿效應，既吸引了眾多投機者的加入，也放大了本來就存在的價格波動風險。 加強我國股指期貨風險控制政策管理及建議股指期貨是一把“雙刃劍”,它既是股票市場有效的風險管理工具,又可能成為風險之源。 　　 　　交易所的結算會員必須繳納結算擔保金，作為應對結算會員違約的共同擔保資金從而建立化解風險的緩沖區(qū)，進一步強化市場整體抗風險能力，為市場平穩(wěn)運作提供保障。健全上市公司退市機制。積極發(fā)展債券市場，提高公司債券審核效率，增加公司債券融資規(guī)模。修訂《上市公司治理準則》，推行內(nèi)幕信息知情人登記制度，健全對股價異動的快速反應機制。完善違法違規(guī)線索的發(fā)現(xiàn)、處理機制，加大違法違規(guī)案件的查辦力度，重點打擊內(nèi)幕交易、“老鼠倉”和損害上市公司利益等違法違規(guī)行為。完善突發(fā)事件應急處置工作制度。結 論我國金融衍生產(chǎn)品經(jīng)歷了曲折發(fā)展的過程, 股指期貨的推出標志著我國金融衍生產(chǎn)品進入了新的發(fā)展階段。天下智慧2010[18] 孫颯颯 ，廈門大學經(jīng)濟學院金融系，淺議股票指數(shù)期貨交易市場，金融天地，2010[19] 金融創(chuàng)新的道路與前景（下），金融創(chuàng)新的道路與前景——探尋中國金融市場發(fā)展的邏輯，經(jīng)濟學家茶座，2010[20] 邱 敏,中國兵器工業(yè)第五九研究所,股指期貨市場的發(fā)展現(xiàn)狀及建議,金融視線，2010[21] 《各國股市期貨推出前后的市場表現(xiàn)》。其在轉移和化解股市風險過程中, 發(fā)揮著其他金融工具不可替代的作用。　　第七，加強系統(tǒng)自身建設，提高監(jiān)管能力。修訂完善信息披露違法責任、會計師事務所及其執(zhí)業(yè)人員違法違規(guī)行為認定指引。建立證券行業(yè)壓力測試機制，完成“參一控一”清理規(guī)范工作，開展證券公司合規(guī)管理有效性評估，開展證券公司信息隔離墻、經(jīng)紀業(yè)務和資產(chǎn)管理業(yè)務專項檢查。繼續(xù)支持符合條件的企業(yè)到境外上市，支持具備條件的證券經(jīng)營機構開展跨境業(yè)務。強化輿論引導和投資者教育工作。證監(jiān)會按照安全優(yōu)先、兼顧效率的總體原則，建立了新的保證金安全存管系統(tǒng)，成立了中國期貨保證金監(jiān)控中心來具體運營。股指期貨的風險主要來自于:由于供求變化導致的價格波動、以小博大的保證金機制和交易者的非理性投機以及市場機制不健全等,因此,我國在推出股指期貨時必須考慮并重視對股指期貨的風險管理和控制。期貨交易的杠桿效應是區(qū)別于其他投資工具的主要標志，也是股指期貨市場高風險的主要原因。在用滬深300指數(shù)的替代現(xiàn)貨進行套利時，要注意兩者在套利期間出現(xiàn)較大偏離的可能，如果在套利期間兩者出現(xiàn)較大偏離就可能導致套利失敗。因此，純粹套利者所面臨的價格區(qū)間相對于準套利者來說更寬。 期現(xiàn)套利中的風險 　　由于指數(shù)期貨市場實行每日無負債結算制度，使得套利者必須承擔每日保證金變動風險。要做到規(guī)避風險，必須要首先認識風險，股指期貨其實是把“雙刃劍”，用好了可以所向披靡，用的不好只能傷人傷己。因此，股指期貨標的物的特殊性，使完全意義上的期貨與現(xiàn)貨間的套期保值成為不可能，因而風險將一直存在。 　　合約品種差異造成的風險，是指類似的合約品種，如日經(jīng)225種股指期貨和東京證券股指期貨，在相同因素的影響下，價格變動不同。機構投資者間的競爭, 將真正成為判斷能力和操作水平的競爭, 機構投資者作為資本市場中流砥柱的功能也將日益凸顯。因此，股指期貨的推出將使市場經(jīng)歷一場優(yōu)勝劣汰的結構調(diào)整，大盤藍籌股進一步得到優(yōu)化，而小盤股則會相對被削弱。 股指期貨將會帶來大盤指標股估值提升股指期貨也會促進股市結構更趨優(yōu)化。由于套利是一種低風險的操作，會吸引大量的套利資金，套利者需要買入指數(shù)成分股建立現(xiàn)貨股票頭寸跟蹤指數(shù)，所以套利者的進入會提高股票市場的規(guī)模和流動性；同時，由于有了股指期貨這樣方便的風險管理工具，持有大量現(xiàn)貨頭寸的機構投資者可以使用股指期貨進行套期保值，不必在股票下跌時拋出股票，機構投資者可以更加大膽積極的建立股票頭寸。國際股市歷史案例也支持這種判斷。日本初開股指期貨時就遭遇過這樣的情況。同樣如果宏觀經(jīng)濟向好，由于指數(shù)成份股存在風險管理工具而吸引了大量資金的介入，也會吸引大量投資者的買入，指數(shù)的上漲也會擴大。圖4：臺灣股指期貨9806年成交額變化年份臺灣股指期貨年交易金額（億）臺灣加權指數(shù)總市值（億）股指期貨交易金額/現(xiàn)貨總市值199825,58283,926%199936,419118,035%200045,32481,914%200167,319102,475%200279,70090,949%2003171,439128,691%2004142,219139,891%2005181,232156,338%2006217,394217,394%表1：臺灣股票指數(shù)期貨的成交金額與臺灣加權指數(shù)現(xiàn)貨總市值從東亞四國和地區(qū)推出股指期貨前后的市場表現(xiàn)來看，均是推出前股指大幅走高，推出后大量空頭合約引發(fā)股指大幅回調(diào)，回調(diào)幅度平均達到20百分號。臺灣加權指數(shù)從股指期貨上市前1個月起漲。股指期貨上市前一個半月，日經(jīng)225指數(shù)上漲到17639點，漲幅已經(jīng)達到38