【正文】 產(chǎn)證券化 是指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生未來(lái)現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)結(jié)構(gòu)性重組，轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌?chǎng)上銷售和流通的證券，并通過(guò)發(fā)行這種證券以融通資金，從而達(dá)到改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的目的。 （三）信用證券化 ? 近來(lái)，商業(yè)信貸或貸款證券化（如同貸款出售和交易）發(fā)展迅速非常快。這類產(chǎn)品巳經(jīng)出現(xiàn)了大量變種，但是，其相互之間的差異都與信用風(fēng)險(xiǎn)如何從發(fā)放貸款的銀行轉(zhuǎn)換到票據(jù)投資者的 (具體 )方式有關(guān)。 101 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 102 ? 最近，商業(yè)信貸或貸款證券化 (如同貸款出售和交易的例子 )的增長(zhǎng)已經(jīng)受到了阻礙。 100 每一 CLN有一多樣化的貸款基金總庫(kù)（ Pool)所支持 ,CLN被出售給 SPV(例子中為 G1acier Funding))．然后，在市場(chǎng)上向投資者發(fā)行價(jià)值相當(dāng)?shù)膫瘮?shù)量，銀行自身對(duì)沖了其貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)。 ? 舉例說(shuō)來(lái)．假設(shè)借款人的基準(zhǔn)債券 (benchmark bond)在銀行發(fā)放貸款時(shí)被評(píng)為 BBB級(jí)、并且與相同到期日的美國(guó)財(cái)政部債券相比存在 2％的利率價(jià)差 (interest spread)，那么 SF=2％就是界定了要寫入信用遠(yuǎn)期合約中的信用價(jià)差。假設(shè)作為總收益互換一部分的固定利率支付 (F)為 12％， ? 則銀行支付利率： 12％ 10％ (貸款的資本損失 )=2％ ? 收到浮動(dòng)利率： 比如 LIBOR=11％。 報(bào) 酬信 用 風(fēng) 險(xiǎn) 價(jià) 差0 TS?具體地，價(jià)差期權(quán)的報(bào)酬將為： ? 信用互換主要有兩類：總收益互換和違約互換。如果在這兩個(gè)月內(nèi)該公司的信用等級(jí)下降，那么它付給投資者的信用風(fēng)險(xiǎn)貼水就會(huì)上浮，則公司勢(shì)必要以更高的利率發(fā)行債券，融資成本必將升高。 銀行可以在發(fā)放貸款的時(shí)候購(gòu)買一個(gè)違約期權(quán)，與該筆貸款的面值相對(duì)應(yīng)。 ?此時(shí) ， 農(nóng)場(chǎng)主的最大借貸成本是購(gòu)買小麥看跌期權(quán)的價(jià)格 。 ? 頭寸限制：針對(duì)交易員或清算會(huì)員 ? 4. 有組織的清算所：提高市場(chǎng)流動(dòng)性、降低信用風(fēng)險(xiǎn)、便利了支付和清算、增加了數(shù)據(jù)的收集和透明度 81 第三節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)管理方法 （二）信用衍生產(chǎn)品 ? 利用期權(quán)對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn) （ 1）買入企業(yè)資產(chǎn)看跌期權(quán)對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn) ? 利用期權(quán)對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)的原理是 ： ? 銀行在發(fā)放貸款時(shí)，收取一種類似于企業(yè)資產(chǎn)看跌期權(quán)的出售者可以得到的報(bào)酬。 ? 模型將違約率作為一個(gè)連續(xù)的隨機(jī)變量，并認(rèn)為違約頻率的不確定性和損失嚴(yán)重性的不確定性都會(huì)影響損失的分布。 ? 缺點(diǎn)： ? 對(duì)信用評(píng)級(jí)的高度依賴，一般地，信用評(píng)級(jí)只是對(duì)企業(yè)群體的評(píng)估，而非個(gè)性化，所以，對(duì)個(gè)別企業(yè)評(píng)估不準(zhǔn)確； ? 信用評(píng)級(jí)主要是依靠歷史上的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，是一種 “ 向后看 ”的方法。 ? 因此，具有優(yōu)先級(jí)的債券信用高于次級(jí)。 ? 將債券所有級(jí)別的轉(zhuǎn)移概率列表，就形成了所謂的“ 信用轉(zhuǎn)移矩陣 ” 。 1 2 3 4 5 640個(gè)基本點(diǎn) DD 經(jīng)驗(yàn)EDF 經(jīng)驗(yàn) EDF的計(jì)算 DDED FDD?年 初 資 產(chǎn) 價(jià) 值 離 違 約 點(diǎn) 有 之 遠(yuǎn)企 業(yè) 中 一 年 出 現(xiàn) 違 約 的 企 業(yè) 數(shù) 量經(jīng) 驗(yàn)?zāi)?初 資 產(chǎn) 價(jià) 值 離 違 約 點(diǎn)有 之 遠(yuǎn) 的 所 有 企 業(yè) 數(shù) 量51 00 V 1 0 0 0 2 0 % 1 1 .2 V4???范 例 ：資 產(chǎn) 當(dāng) 前 的 市 場(chǎng) 價(jià) 值每 年 資 產(chǎn) 的 凈 預(yù) 計(jì) 增 長(zhǎng)年 中 的 預(yù) 期 資 產(chǎn) 價(jià) 值 =1200 按 年 率 計(jì) 算 的 資 產(chǎn) 波 動(dòng) 性 = 1 0 0 違 約 點(diǎn) 800 則 有1200800 DD=10052 4 5 0 0 02 0 1200 .4 % 4 05000DDBB????1年假 設(shè) 在 所 有 的 企 業(yè) 群 中 ， 比 如 說(shuō) 在 個(gè) 企 業(yè) 中有 個(gè) 企 業(yè) 年 后 違 約 ， 那 么 EDF 或 者 個(gè) 基 本 點(diǎn)這 個(gè) 違 約 率 暗 含 評(píng) 級(jí) 為? KMV公司信用監(jiān)測(cè)模型的缺陷 ： ? （ 1）模型的使用范圍受到了限制 ,不適用于非上市公司 ? （ 2）在現(xiàn)實(shí)中 ,并非所有借款企業(yè)都符合模型中資產(chǎn)價(jià)值呈正態(tài)分布的假定 ? （ 3）該模型不能夠?qū)﹂L(zhǎng)期債務(wù)的不同類型進(jìn)行分辨 ? （ 4）在 KMV模型的應(yīng)用過(guò)程中，一直假定公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)是靜態(tài)不變，與事實(shí)不完全相符 53 第二節(jié) 信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法 (二） Credit Metrics模型 ? Credit metrics（譯為 “ 信用計(jì)量 ” ）是由 摩根公司聯(lián)合美國(guó)銀行、 KMV公司、瑞士聯(lián)合銀行等金融機(jī)構(gòu)于 1997年推出的信用風(fēng)險(xiǎn)定量模型。 ? 該模型對(duì)于在同一市場(chǎng)上的所有企業(yè)使用一個(gè)不變的資產(chǎn)增長(zhǎng)假定，即預(yù)期的市場(chǎng)整體增長(zhǎng)率。 P(T)= V(T) S(T)，然后可以通過(guò)貼現(xiàn)算出現(xiàn)值 p(t,T) 44 （二） KMV模型 ? KMV模型是美國(guó)舊金山市 KMV公司于 1997年建立的用來(lái)估計(jì)借款企業(yè)違約概率的方法。 41 二、現(xiàn)代信用風(fēng)險(xiǎn)度量模型 ? （一）莫頓模型 ? （二） KMV模型 ? （三） Credit Metrics模型 ? （四）宏觀模擬方法（麥肯錫模型） ? （五） Credit Risk+模型 42 （一）莫頓模型 ? 莫頓模型是以股票價(jià)格為基礎(chǔ)的違約風(fēng)險(xiǎn)模型。如，一家公司有 1000美元的股權(quán)市值和 500美元的債務(wù)額，則在破產(chǎn)之前有其 2/3的資產(chǎn)價(jià)值下降空間（資產(chǎn)總額 =1000美元 +500美元，其 2/3為 1000美元） ? X5：銷售收入 /總資產(chǎn)。 數(shù)據(jù)： 33家破產(chǎn)組， 33家非破產(chǎn)組 最初設(shè)計(jì)模型時(shí)列舉了 22個(gè)變量，最后經(jīng)過(guò)反復(fù)篩選確立了 5個(gè) 32 ? 5個(gè)指標(biāo)的解釋： ? X1：流動(dòng)資金 /總資產(chǎn)。 ? （ 4）加劇了銀行在貸款組合方面過(guò)度集中的問(wèn)題，使銀行面臨著更大的風(fēng)險(xiǎn)。 1，對(duì)抵押品，應(yīng)特別注意其價(jià)值、已使用年限、專業(yè)化程度、市場(chǎng)流動(dòng)性、是否擔(dān)保等，如技術(shù)上已過(guò)時(shí)、專業(yè)化程度高、不易出售轉(zhuǎn)讓，則價(jià)值有限； 2，對(duì)保證人，應(yīng)考察其是否具有擔(dān)保資格、其資金實(shí)力及其提供的抵押品等 ? （ 5） 經(jīng)營(yíng)條件和商業(yè)周期 （ Condition）：主要指企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)狀況和其外部的經(jīng)營(yíng)環(huán)境。因此信貸官的專業(yè)知識(shí)、主觀判斷以及某些要考慮的關(guān)鍵因素權(quán)重均為最主要的決定因素。如，企業(yè)的管理能力、產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)能力、生產(chǎn)規(guī)模等都直接關(guān)系到其履約能力（非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)） 11 ? 信用風(fēng)險(xiǎn)的廣泛存在是現(xiàn)代金融市場(chǎng)的重要特征 ? 金融事件 ? 1994年，墨西哥政府將其貨幣貶值 40%； ? 1994年，法國(guó)里昂信貸銀行從事房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的投機(jī)虧損達(dá)到123億法郎，出現(xiàn) 500億法國(guó)法郎的呆賬和壞賬； ? 1995年，日本大和銀行約紐分行從事美國(guó)國(guó)債期貨失敗，損失 11億美元； ? 巴林銀行事件。 8 ? 悖論 (credit paradox)現(xiàn)象 ? 與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相比，信用風(fēng)險(xiǎn)管理存在著信用悖論現(xiàn)象。 ? 傳統(tǒng)的信用風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于 商業(yè)銀行的貸款業(yè)務(wù) ，主要產(chǎn)生于信貸業(yè)務(wù)； ? 資產(chǎn)業(yè)務(wù) 中借款人不按時(shí)還本付息引起的資產(chǎn)質(zhì)量惡化 ? 負(fù)債業(yè)務(wù) 中存款人大量提取形成擠兌，加劇支付困難 ? 表外業(yè)務(wù) 中的交易對(duì)手違約引起或有負(fù)債轉(zhuǎn)化為表內(nèi)負(fù)債 ? 然而，隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，越來(lái)越多的企業(yè)發(fā)行公司債券 (企業(yè)債 ),因此影響發(fā)債人的信用事件發(fā)生，如信用等級(jí)下降，盈利能力下降，造成債券跌價(jià)，給投資者帶來(lái)?yè)p失；因此信用風(fēng)險(xiǎn)的概念產(chǎn)生了變化。 7 ? 這種特點(diǎn)是由貸款信用違約風(fēng)險(xiǎn)造成的： ? 貸款的收益是固定和有上限的， ? 它的損失則是變化的和沒(méi)有下限的。 10 三、現(xiàn)代信用風(fēng)險(xiǎn)的成因 ? 信用風(fēng)險(xiǎn)的成因是 信用活動(dòng)中的不確定性 。 13 信用風(fēng)險(xiǎn)與利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)的顯著區(qū)別？ 是否產(chǎn)生意外收益 ? 利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)是因?yàn)槔?、匯率的波動(dòng)性導(dǎo)致的損失，是可以帶來(lái)收益的； ? 信用風(fēng)險(xiǎn)的一般不會(huì)帶來(lái)收益，而且損失是巨大的； ? 匯率變化或利率風(fēng)險(xiǎn)可能導(dǎo)致信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生； 14 信用風(fēng)險(xiǎn)與信貸風(fēng)險(xiǎn)的區(qū)別？ ? 兩者主體一致，均是由債務(wù)人信用狀況發(fā)生變動(dòng)給銀行經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)； ? 不同點(diǎn)在于其所包含的金融資產(chǎn)的范圍，貸款風(fēng)險(xiǎn)、還包括表內(nèi)、表外業(yè)務(wù)，如貸款承諾、證券投資、金融衍生工具中的風(fēng)險(xiǎn)。 ? （ 3） 資金實(shí)力 (Capital or Cash)：主要指借款人資產(chǎn)的價(jià)值、性質(zhì)、變現(xiàn)能力等。 25 ? 專家制度存在的缺陷和不足主要表現(xiàn)在： ? （ 1）需要相當(dāng)數(shù)量的專門信用分析人員，分析過(guò)程成本高，效率低下。 ? 基本思想：判別 ——MDA能將貸款企業(yè)區(qū)分為不會(huì)破產(chǎn)和破產(chǎn)兩類。 測(cè)定企業(yè)資產(chǎn)盈利水平的指標(biāo) ，它不受稅收和財(cái)務(wù)杠桿因素的制約，可用來(lái)說(shuō)明企業(yè)是否能夠長(zhǎng)期穩(wěn)健地生存下