【正文】 Rf % % 非核心資產(chǎn)價(jià)值 E（ Rm ） % %
。 發(fā)揮電、氣優(yōu)勢(shì)： 緊鄰 天然氣田 ，電價(jià) 也十分低 。 分值： 威脅 天然氣成本上升 。因此，我們認(rèn)為應(yīng)更多地考慮絕對(duì)估值的結(jié)果，給予 公司 推薦的投資評(píng)級(jí)。 行業(yè)深度研究報(bào)告 /化肥 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 19 八 、 主要關(guān)注公司 （ 一 ） 瀘天化 （ 000912）： 被嚴(yán)重低估的化肥 龍頭 （推薦） 瀘天化 是 中 國(guó)最大的 化肥 生產(chǎn)商 之一 ， DCF 估值 元 。隨后，在國(guó)內(nèi)化肥市場(chǎng)已經(jīng)明顯供過于求的情況下，又出臺(tái)了下調(diào)化肥行業(yè)出口關(guān)稅的政策，以緩解企業(yè)庫(kù)存壓力。 證券代碼 證券簡(jiǎn)稱 短期借款 [單位 ]元 財(cái) 務(wù)費(fèi)用 [單位 ]元 年 利息 降幅 [單位 ]元 財(cái)務(wù)費(fèi)用降幅 EPS(TTM) [單位 ]元 EPS增幅 瀘天化 1225000000 67720205 13230000 % % 云天化 2563528111 220393102 27686104 % % 赤天化 387000000 2177186 4179600 % % 遼通化工 1847800000 132498238 19956240 % % 湖北宜化 2325750630 219046741 25118107 % % 四川美豐 432640000 43799775 4672512 % % 魯西化工 640460000 151808094 6916968 % % 柳化股份 400000000 62807041 4320xx0 % % 華魯恒升 5320xx000 97340147 5745600 % % 行業(yè)深度研究報(bào)告 /化肥 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 13 表 5： 現(xiàn)有 磷肥 企業(yè)水污染物排放限值 單位 :mg/L（ pH 值除外） 污染物項(xiàng)目 普鈣 鈣鎂磷肥 磷酸銨 重鈣 復(fù)混肥及其他 pH 值 6～ 9 6～ 9 6～ 9 6～ 9 6～ 9 化學(xué)需氧量 (CODcr) 60 60 60 60 60 懸浮物 80 80 50 50 50 氟化物（以 F 計(jì)） 20 20 15 15 15 總磷（以 P 計(jì)） 20 20 20 20 20 總氮 15 15 20 15 20 氨氮 10 10 15 10 15 單位產(chǎn)品基準(zhǔn)排水量（ m3/t 產(chǎn)品） 資料來源：環(huán)境保護(hù)部 表 6： 新建 磷肥 企業(yè)水污染物排放限值 單位 :mg/L（ pH 值除外） 污染物項(xiàng)目 普鈣 鈣鎂磷肥 磷酸銨 重鈣 復(fù)混肥及其 他 pH 值 6～ 9 6～ 9 6～ 9 6～ 9 6～ 9 化學(xué)需氧量 (CODcr) 60 60 60 60 60 懸浮物 20 20 20 20 20 氟化物（以 F 計(jì)） 10 10 10 10 10 總磷（以 P 計(jì)） 10 10 10 10 10 總氮 15 15 20 15 20 氨 氮 10 10 15 10 15 單位產(chǎn)品基準(zhǔn)排水量（ m3/t 產(chǎn)品） 資料來源：環(huán)境保護(hù)部 行業(yè)深度研究報(bào)告 /化肥 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 14 五 、行業(yè)估值 結(jié)論： 化肥行業(yè) 08 年平均 PE 只有 倍 , 09 年平均 PE 為 倍 , 行業(yè)已經(jīng)被明顯低估 , 化肥新政必將帶動(dòng)化肥行業(yè)走出估值洼地 , 特別是新政策將使化肥行業(yè)毛利將相對(duì)穩(wěn)定，周期性將會(huì)明顯消弱，而行業(yè)內(nèi)各公司因?yàn)檩^強(qiáng)的周期性今年以來出現(xiàn)了超出市場(chǎng)平均水平的較大下跌，這種下跌因周 期性減弱將被修正，建議關(guān)注 09 年預(yù)期市盈率較低的瀘天化、 遼通化工 。“十一五”期間實(shí)現(xiàn)節(jié)能１．１８億噸標(biāo)準(zhǔn)煤，減排二氧化硫２４０萬(wàn)噸。根據(jù)我們的測(cè)算，降息將使 瀘天化財(cái)務(wù)費(fèi)用下降%,EPS 上升 元 , 遼通化工的財(cái)務(wù)費(fèi)用下降 %， EPS 上升 元，云天化財(cái)務(wù)費(fèi)用降低 %， EPS 上升 元，湖北宜化財(cái)務(wù)費(fèi)用下降 %，EPS 上升 元。但是，由于氣頭尿素行業(yè)享有國(guó)家優(yōu)惠氣價(jià)，目前平均 采購(gòu) 價(jià)約為 元 /立方米 ，所以雖然國(guó)際天然氣價(jià)格較年內(nèi)高點(diǎn)已下降 50%，但折合仍需約 元 /立方米，所以天然氣價(jià)格的大幅下跌對(duì)氣頭企業(yè)成本影響并不大。政府將不再因?yàn)閾?dān)心化肥價(jià)格上漲對(duì)農(nóng)民收入的影響而管制化肥價(jià)格。 圖 9： 中國(guó)農(nóng)民 財(cái)產(chǎn)性收入情況 行業(yè)深度研究報(bào)告 /化肥 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 6 財(cái)產(chǎn)性收入0501001501990 1995 20xx 20xx 20xx 20xx元 資料來源： 國(guó)家統(tǒng)計(jì)局 （ 四 ）、 “十一五 ”“十二五 ”期間我國(guó)化肥需求 大 于供給 20xx 年 2 月 8 日國(guó)務(wù)院出臺(tái) 1 號(hào)文件《關(guān)于促進(jìn)農(nóng)民增加收入若干政策的意見》 以來，國(guó)家出臺(tái)了一系列政策， 包括：集中力量支持糧食主產(chǎn)區(qū)發(fā)展糧食產(chǎn)業(yè)，促進(jìn)種糧農(nóng)民增加收入；繼續(xù)推進(jìn)農(nóng)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，挖掘農(nóng)業(yè)內(nèi)部增收潛力；發(fā)展農(nóng)村二、三產(chǎn)業(yè)，拓寬農(nóng)民增收渠道等具體措施。據(jù)統(tǒng)計(jì)，化肥費(fèi)用在糧食的成本構(gòu)成中約占 30%，則理論上化肥行業(yè)可以在最低收購(gòu)價(jià)上調(diào)中獲得 200 億元左右的收入增長(zhǎng)空間。 圖 6： 農(nóng)作物市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)呈上升趨勢(shì) 20xx 20xx 20xx 20xx 20xx 20xx 20xx谷物 小麥 玉米 大豆 油料 棉花糖料 蔬菜 水果 資料來源： WIND 三 、 農(nóng) 村改革三大新政托起化肥需求 行業(yè)深度研究報(bào)告 /化肥 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 4 今年十七屆三中全會(huì)的 重要議題，是研究新形勢(shì)下推進(jìn)農(nóng)村改革發(fā)展問題 ，會(huì)議延續(xù)了以往支農(nóng)惠農(nóng)的方針路線，包括加大對(duì)農(nóng)民直補(bǔ)等政策，從大局上決定了我國(guó)化肥行業(yè)未來 23 年的穩(wěn)定需求。據(jù)測(cè)算，每增加 1000 萬(wàn)人口，對(duì)養(yǎng)分需求增加 萬(wàn)噸，目前中國(guó)人口以每年約 5‰ 的速度在增長(zhǎng)，世界人口增長(zhǎng)速度則超過 10‰ ，全球每年產(chǎn)生新增養(yǎng)分需求約 290 萬(wàn)噸，構(gòu)成了化肥行業(yè)穩(wěn)定的剛性需求。預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)尿素市場(chǎng)的觀望氣氛也將在價(jià)格降到 1600 行業(yè)深度研究報(bào)告 /化肥 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 2 元 /噸左右時(shí)打破。 除了部分有資源優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，很多廠商在成本線以下運(yùn)營(yíng)，如山東就有近一半尿素企業(yè)被迫停產(chǎn)。 09 年 國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格 整體振蕩回落，波動(dòng)區(qū)間 604719元，硫磺、液氨等原料價(jià)格也維持低位。分別 大 于 20xx 年總產(chǎn)量 4800 萬(wàn)噸和 20xx 年總產(chǎn)量 5180 萬(wàn)噸。 20xx 年我國(guó)化肥需求總量可達(dá) 5000 萬(wàn)噸， 20xx 年我國(guó)化肥需求總量可達(dá) 5200 萬(wàn)噸。 行業(yè)優(yōu)惠政策維持不變，十七屆三中全會(huì) 制定的惠農(nóng)政策和產(chǎn)業(yè)新政在 09 年逐步推進(jìn)。 行業(yè)深度研究報(bào)告 /化肥 行業(yè) 請(qǐng)務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 3 目 錄 一、短期內(nèi)產(chǎn)需同降，商家持幣觀望氣氛濃厚 ...................................................................................................................................... 1 二、剛性需求使國(guó)內(nèi)化肥受金融危機(jī)影響較小 ...................................................................................................................................... 2 （一）、人口增長(zhǎng) .......................................................................................................................................................................................... 2 （二）、農(nóng)產(chǎn)品消費(fèi)升級(jí) ............................................................................................................................................................................ 2 （三）、農(nóng)作物政府收購(gòu)價(jià)上升 ............................................................................................................................................................... 3 三、農(nóng)村改革三大新政托起化肥需求 ........................................................................................................................................................ 3 （一）、 18 億畝耕地紅線形成化肥需求支撐位 ................................................................................................................................... 4 （二）、提高糧食最低收購(gòu)價(jià)格，壓 縮化肥行業(yè)下行空間 .............................................................................................................. 4 （三）、土地承包權(quán)流轉(zhuǎn)政策通過兩個(gè)渠道提高化肥產(chǎn)品需求 ..................................................................................................... 5 （四）、 “十一五 ”“十二五 ”期間我國(guó)化肥需求大于供給 .................................................................................................................... 6 四、五大因素促使我們看好 09年化肥行業(yè) ............................................................................................................................................. 8 （一） 09 年是化肥新政推進(jìn)之年，化肥價(jià)格將比較穩(wěn)定 ............................................................................................................... 8 （二）主要原料價(jià)格深幅回落，成本壓力得到釋放 ......................................................................................................................... 9 （三）原有優(yōu)惠政策繼續(xù)執(zhí)行 ............................................................................................................................................................... 11 （四）貸款利率下調(diào)促使財(cái)務(wù)成本下降 ....................