【正文】 1 0 Oct 1 0020406080100120140居住土地出讓面積 （ 萬平米 ） 成交金額 （ 億元 ）匯聚財智 共享成長 ?囤地嚴重 ?近期土地出讓增長明顯 ?結(jié)構(gòu)不合理才是大問題 圖 27：新開工 竣工面積（時差 2年） 資料來源： Wind, 長江證券研究部 也談成本推動 土地供給不足是偽命題 圖 28： 全國土地購買與開發(fā)面積同比增長率 資料來源： 國家統(tǒng)計局 , 長江證券研究部 6 0 % 4 0 % 2 0 %0%20%40%60%80%F e b 0 5 O c t 0 5 J u n 0 6 F e b 0 7 O c t 0 7 J u n 0 8 F e b 0 9 O c t 0 9 J u n 1 0全國土地購置面積同比 全國完成土地開發(fā)面積同比0500010000150002022025000300003500040000F eb 05 J ul0 5 De c 05 M ay 06 Oc t 06 M ar 07 A ug 07 J an 08 J un 08 No v 08 A pr 09 S ep 09 F eb 10 J ul1 0匯聚財智 共享成長 也談成本推動 關(guān)注資金成本 公司 時間 融資方式 借貸方 金額 期限 年利率 龍湖地產(chǎn) 4月 定期貸款 銀團貸款 最高 4年 恒大地產(chǎn) 4月 票據(jù) 6億美元 5年 13% 碧桂園 4月 票據(jù) 7年 % 佳兆業(yè) 4月 票據(jù) 5年 % 花樣年 5月 票據(jù) 5年 14% 中國奧園 6月 定期貸款 中國銀行等 5億港元 5年 表 2：部分房企境外融資表 月份 發(fā)行規(guī)模（億元） 當月占比 平均規(guī)模（億元） 平均信托年限 平均預(yù)期收益率 （未加費用 5%） 集合信托信托總規(guī)模 （億元） 1月 93 % % 175 2月 70 % 5 % 115 3月 81 % % 243 4月 131 % % 254 5月 64 % % 164 6月 175 % 2 % 302 7月 212 % % 394 8月 221 % % 395 9月 129 % % 281 資料來源：各大網(wǎng)站 ,長江證券研究部 表 1：房地產(chǎn)信托融資表 匯聚財智 共享成長 圖 29： 深圳近期成交量 圖 31： 南京一手房成交量 圖 30： 深圳二手房成交量 圖 32： 杭州近期成交量 政策短期化與長期化 限購帶來的風險 資料來源：深圳房地產(chǎn)信息網(wǎng)，長江證券研究部 資料來源：深圳房地產(chǎn)信息網(wǎng)，長江證券研究部 資料來源：透明網(wǎng)，長江證券研究部 資料來源：透明網(wǎng)，長江證券研究部 0153045607590J a n 0 7 M a y 0 7 S e p 0 7 J a n 0 8 M a y 0 8 S e p 0 8 J a n 0 9 M a y 0 9 S e p 0 9 J a n 1 0 M a y 1 0 S e p 1 001002003004005006007001 A u g 9 A u g 1 7 A u g 2 5 A u g 2 S e p 1 0 S e p 1 8 S e p 2 6 S e p 4 Oc t 1 2 Oc t0100200300400500600日期 0 8 A u g 1 0 1 6 A u g 1 0 2 4 A u g 1 0 0 1 S e p 1 0 0 9 S e p 1 0 1 7 S e p 1 0 2 5 S e p 1 0 0 3 Oc t 1 0 1 1 Oc t 1 002468101214161820Jan10Jan10Feb10Feb10Mar10Mar10Mar10Apr10Apr10May10May10Jun10Jun10Jul10Jul10Aug10Aug10Aug10Sep10Sep10Oct10Oct10萬匯聚財智 共享成長 目 錄 一、房價 二、房市 三、房企 匯聚財智 共享成長 買方 賣方 查詢房源信息 發(fā)布房源信息 實地看房，確定購房意向 買方帶定金、身份證明等 買方準備貸款資料 賣方帶房屋產(chǎn)權(quán)證明、身份證明等 簽訂買賣合同、 《 二手房買賣契約 》 賣方準備產(chǎn)權(quán)證明 辦理貸款手續(xù) 辦理產(chǎn)權(quán)交易過戶 辦理土地證過戶 戶口遷出、房屋交驗、費用結(jié)清 交易完成 買方支付首付款 買方支付購房尾款 銀行放貸款到賣方 圖 33：二手房交易流程圖 資料來源：長江證券研究部 一手房和二手房 混亂的概念 匯聚財智 共享成長 分類 買方 賣方 契稅 房款的 % （面積在 144平米以上的需要繳納 3%，面積在 90平米以下并且是首套房的可以繳納 1%） 無 印花稅 房款的 % 房款的 % 交易費 3元 /平方米 3元 /平方米 測繪費 各地區(qū)不同 無 權(quán)屬登記費及取證費 各地區(qū)不同 無 中介費 買賣雙方共同承擔，總房款的 3% 營業(yè)稅 無 非普通住宅以及普通住宅未滿五年為成交價*%，普通住宅滿五年免征。 表 4：政策關(guān)于再融資問題的表述 資料來源：政府網(wǎng)站 ,長江證券研究部 匯聚財智 共享成長 未來地價占售價的比重會繼續(xù)提高 ， 原因： ?住宅土地出讓溢價率越來越高 ?未來開發(fā)商賺取 “ 土地時間價值 ” 的機會大大減少 圖 52：上市房企 地價占售價比重 土地 :房地產(chǎn)企業(yè)最重要的資源 圖 53： 地價占售價的比重會提高傳導圖 資料來源：長江證券研究部 資料來源：公司公告 , 長江證券研究部 0%5%10%15%20%25%30%首開股份 萬科 金地集團 大龍地產(chǎn) 招商地產(chǎn) 冠城大通 榮盛發(fā)展 保利地產(chǎn)均值 20%左右 土地 “ 招拍掛 ”使得土地溢價率提高 90 70政策導致土地結(jié)構(gòu)性稀缺 打擊囤地，獲取 “ 土地時間價值 ” 空間縮小 地價上升 相對售價下降 地價占售價的比重提高 匯聚財智 共享成長 ?土地增值稅的嚴格執(zhí)行將對高毛利、低周轉(zhuǎn)重資產(chǎn)型的公司不利 ?毛利率超過 35%，土地增值稅稅率會有大幅度的提高 ?持有環(huán)節(jié)稅收出臺會影響需求從而間接影響房企銷售價格以及速度 表 5：毛利率對應(yīng)土地增值稅率（土地增值稅 /營業(yè)收入） 毛利率 30% 35% 40% 45% 50% 55% 60% 土地增值稅率 % % % % % % % 資料來源：長江證券研究部 稅收 :持有環(huán)節(jié)稅收影響需求 匯聚財智 共享成長 圖 54：新建商品住宅價格指數(shù)同比與環(huán)比 資料來源： 國家統(tǒng)計局 ，長江證券研究部 房價下降與否決定傳統(tǒng)類型企業(yè)命運 ?最新資金存貨比為 ?歷史低點為 08年年底 00 . 0 50 . 10 . 1 50 . 20 . 2 50 . 30 . 3 52 0 0 7 Q1 2 0 0 7 Q3 2 0 0 8 Q1 2 0 0 8 Q3 2 0 0 9 Q1 2 0 0 9 Q3 2 0 1 0 Q1匯聚財智 共享成長 ?06年來在成交量累計同比增長的同時估值不斷的上揚 ?07年數(shù)次加息后， 9月底央行公布第二套房貸政策后成交同比增速下滑帶動估值下滑 ?08年年底隨著政策救市政策的推出，成交同比上漲帶動估值上漲 ?09年下半年起政策再次調(diào)控，成交與估值再次下滑 圖 55：住宅期房累積成交同比 資料來源： Wind, 長江證券研究部 房地產(chǎn)股票的痛苦一年 圖 56： 絕對估值走勢（基于 TTM整體法） ( 30 )( 20 )( 10 )010203040506070A 06 N 06 F 07 M 07 A 07 N 07 F 08 M 08 A 08 N 08 F 09 M 09 A 09 N 09 F 10 M 10 A 1001020304050607080901002 0 0 6 8 4 2 0 0 7 0 3 1 6 2 0 0 7 1 0 1 9 2 0 0 8 0 5 1 6 2 0 0 8 1 2 1 9 2 0 0 9 0 7 2 4 2 0 1 0 0 2 2 6 2 0 1 0 0 9 2 1匯聚財智 共享成長 圖 57：房地產(chǎn)行業(yè)指數(shù) 資料來源： Wind, 長江證券研究部 房地產(chǎn)股票 圖 58： 相對估值走勢（基于 TTM整體法） ?相對估值 ，處于接近歷史低位的水平 ?主流企業(yè)的 10年 PE13倍， 11年 PE9倍 0 . 91 . 11 . 31 . 51 . 71 . 92 . 12 . 32 0