實物期權(quán)在投資決策中的應(yīng)用培訓(xùn)教材(文件)
【正文】 靜態(tài)的評估方法 ? 以華夏商店為例，其準(zhǔn)備開一家新的商店。此時，考慮到擴(kuò)張機(jī)會后項目的凈現(xiàn)值變?yōu)椋? 時刻 0 1期 每年的自由現(xiàn)金流 104 凈現(xiàn)值 104+170/= 36 0 80 0. 5 60 0. 5? ? ? ?（ ）靜態(tài)的評估方法 ? 如果考慮了項目執(zhí)行期間產(chǎn)生的擴(kuò)張機(jī)遇的話，該項目變成了值得投資的項目。在對嵌入在項目上的期權(quán)的價值的評估上，傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值的方法已經(jīng)很難對此進(jìn)行合理的估計，否則會對投資決策產(chǎn)生誤判。 執(zhí)行期權(quán)：通過期權(quán)合約購進(jìn)或者售出標(biāo)的資產(chǎn)的行為稱為執(zhí)行期權(quán)。歐式期權(quán)則只能在到期日執(zhí)行。實物期權(quán)主要源于三個方面 ： 一是源自項目自身的特性； 二是源自柔性的投資策略； 三是源于項目持有人所創(chuàng)造的合約。比如，買入未曾開發(fā)的土地，為了獲得先發(fā)優(yōu)勢而進(jìn)行的項目投資等等。但是，項目持有人可以通過等待至適當(dāng)?shù)臅r期付諸實施而獲得更多的收益，這種收益是延遲期權(quán)帶來的。 比如，投資于可使用多種能源的設(shè)備；投資于通用性的生產(chǎn)線，投資者均可以獲得轉(zhuǎn)換期權(quán)。 ? 另外，實物期權(quán)認(rèn)為不確定性產(chǎn)生期權(quán)，且不確定性越大，期權(quán)價值越大，從而更好的解釋了經(jīng)濟(jì)主體的項目投資行為。 ? 實物期權(quán)理論比較好的體現(xiàn)了項目投資的風(fēng)險性、不確定性以及連續(xù)性的特點，因此對企業(yè)價值的評估也就更接近企業(yè)的真實價值。于是，這種變化形成了資產(chǎn)價值變化網(wǎng)絡(luò)。 ? 所以，雖然華夏商店開新店的 NPV為負(fù)值，但是考慮到擴(kuò)張期權(quán)的價值，應(yīng)當(dāng)通過這一投資決策。 ? 經(jīng)驗 1：較大的不確定性將增加期權(quán)的價值 例如：某公司擁有一片未開發(fā)的土地，公司正在估價土地是否值得開發(fā)。創(chuàng)業(yè)公司的價值來源于公司具有的增長期權(quán)，即利用現(xiàn)在的投資機(jī)會已得到將來進(jìn)一步投資的權(quán)力。公司的最優(yōu)策略應(yīng)是選擇項目組合，使得這兩年中項目組合的價值最大化。有 1股以該股票為標(biāo)的資產(chǎn)的看漲期權(quán)，執(zhí)行價格為62元，到期時間是 6個月。若未來 5年內(nèi)，該高鐵運(yùn)行良好，雙方會建設(shè)延伸段。無風(fēng)險利率為每年 4%，則利用風(fēng)險中性原理所確定的看漲期權(quán)價值為（）元。 將任一時間內(nèi)的投資計劃固定下來是不切實際的，我們能夠做到的僅僅是確定結(jié)果的一個可能范圍。 ? 經(jīng)驗 3：辨別項目所具有的所有期權(quán) 例如：公司今年處在緊張的預(yù)算約束下，但是它有許多很有價值的投資機(jī)會，公司今年選擇投資項目時，應(yīng)該考慮什么問題？公司應(yīng)該估計到下一年開始項目的期權(quán)價值，以及今年開始的項目價值。推遲期權(quán)的價值很大程度上取決于待開發(fā)土地價值的不確定性，待開發(fā)土地價值不確定性越大，等待以避免損失的意外的價值就越高。 在處理實際問題時，我們并不是一定要使用實物期權(quán)的方法，有時，一些投資決策是不需要經(jīng)過實物期權(quán)的分析，即該投資項目明顯沒有價值，即使經(jīng)過實物期權(quán)的分析，也不會改變這一結(jié)論。 二叉樹模型 ? 風(fēng)險中性概率的計算公式為 ： ? 可以求得風(fēng)險中性概率 p： ? 接著投資項目的價值為（包括原投資計劃和一個擴(kuò)張期權(quán)）： ( 1 ) ( 1 )pV p V V r??? ? ? ?( 1 )r V VpVV???? ?00( 1 )1pE p EEIr???????二叉樹模型（華夏商店） ? 按照之前華夏銀行開新店的例子，假設(shè)一年后，如果市場條件好，投資者有權(quán)再投資 I=80，使得投資項目的價值翻一番，即投資項目的價值變?yōu)?60，因此投資者所具有的這種擴(kuò)張權(quán)，有如金融期權(quán)的看漲期權(quán)。 比如：假定基礎(chǔ)資產(chǎn)初始價值為 V，那么，在第一個時間段結(jié)束時，它要么向上變?yōu)?V+，要么向下變?yōu)?V，即第一節(jié)點的值可能是 V或者 V+；同樣，在第一節(jié)點的基礎(chǔ)上，資產(chǎn)價值的變化又將是兩種可能結(jié)果中的一個； 依此類推。創(chuàng)業(yè)投資家 (venture capitalist)能否根據(jù)有限的信息，動態(tài)地準(zhǔn)確地評估創(chuàng)業(yè)企業(yè)(venturebackedenterprise)的價值，并作出相應(yīng)的投資決策，將直接關(guān)系到創(chuàng)業(yè)資本運(yùn)作的成敗。由于所投資的設(shè)備具有通用性，項目持有人可以根據(jù)能源價格
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