【正文】 0 0 1 2 30 i = ? 30 60 1000 % x 2 = rd = 10% N I/YR PV FV PMT 1, ... INPUTS OUTPUT 9 15 債務(wù)成本 ?債務(wù)利息是抵稅的，故稅后債務(wù)成本為 : rd AT = rd BT(1 T) = 10%(1 ) = 6%. ?運(yùn)用名義利率（ nominal rate） . ?發(fā)行成本較小，忽略不計(jì) . 9 16 優(yōu)先股的資本成本如何計(jì)算 ? PP = $。 1 1$ $ )( ???? N ompsP e r rr9 18 注意 : ?一般而言，優(yōu)先股的發(fā)行成本是較大的，在估計(jì)資本成本時(shí)應(yīng)當(dāng)予以考慮。 9 25 投資者 選擇 問(wèn)題 只有 當(dāng) 企業(yè) 投資項(xiàng)目 的 期望 報(bào)酬率 高 于 同等 級(jí) 風(fēng)險(xiǎn) 的 金融 投資 的 報(bào)酬率 水平 （ 即 投資者 的 要求 報(bào)酬率 ） 的 時(shí)候 ， 股票 投資者 才會(huì) 希望 將 資金 投入 到 企業(yè) 中 . F i n a n c i a l M a r k e tS h a r e h o l d e rF i r mi n v e s tr e t u r ni n v e s tr e t u r nP r o j e c t9 26 9 27 9 28 估計(jì)股權(quán)資本成本的方法 1. CAPM: rs = rRF + (rM rRF)b = rRF + (RPM)b. 2. DCF: rs = D1/P0 + g. 3. OwnBondYieldPlusRisk Premium: rs = rd + Bond RP. 9 29 估計(jì)股權(quán)資本成本的方法 4. Fama and French ThreeFactor Model 式中，分別是股票報(bào)酬率相對(duì)于市場(chǎng)報(bào)酬率、企業(yè)規(guī)模以及賬面－市價(jià)比率的靈敏度。 9 33 SML 方法的優(yōu)劣勢(shì) 優(yōu)勢(shì) ? 對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行調(diào)整 . ? 無(wú)需公司支付固定的股利 . 劣勢(shì) ? 要求估計(jì)各種變量 . ? 需要以歷史資料預(yù)計(jì)未來(lái) . 9 34 按照折現(xiàn)現(xiàn)金流量（戈登）模型估計(jì) Given: D0 = $。這個(gè)回報(bào)率是kHML, 因?yàn)? 是用 H減去 L. 9 46 ki = kRF + (kM kRF)bi + (kSMB)ci + (kHMB)di bi = 股票 i 對(duì)市場(chǎng)回報(bào)率的敏感性 . cj = 股票 i 對(duì)規(guī)模因素的敏感性 dj = 股票 i 對(duì)帳面 /市場(chǎng)價(jià)值比因素的敏感性 FamaFrench三因素模型下 股票 i 的投資收益率 9 47 ki = kRF + (kM kRF)bi + (kSMB)ci + (kHMB)di ki = % + (%)() + (4%)() + (5%)() = % 股票 I的要求報(bào)酬率 : bi=, kRF=%, 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償 %, ci=, 規(guī)模因素預(yù)期的價(jià)值 4%, di=, 帳面 /市場(chǎng)價(jià)值比因素預(yù)期的價(jià)值 5%. 9 48 資本成本方法使用頻率調(diào)查表 9 49 加權(quán)平均 資本成本（ WACC） 企業(yè)不可能只使用一種單一的籌資方式，每一種資金來(lái)源的資本成本不盡相同。 9 50 ???niiiw WKK1其中， KW表示加權(quán)平均資本成本， Ki表示每一種資 金來(lái)源的資本成本， Wi表示每一種資金來(lái)源在總資 本中所占的比例。公司綜合的 WACC反映的是公司總體風(fēng)險(xiǎn)程度的大小，它取決于業(yè)已投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)。P index） 的資產(chǎn)報(bào)酬率之間進(jìn)行回歸計(jì)算求得會(huì)計(jì)貝他值 . 會(huì)計(jì)貝他值與市場(chǎng)貝他值是相關(guān)的 ( – ). 但是在資本預(yù)算正式做出之前，很難確定新項(xiàng)目的資產(chǎn)報(bào)酬率 . 9 68 按照 CAPM方法，估計(jì)分部的 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 和資本成本 , 數(shù)據(jù)如下 : ?目標(biāo)負(fù)債率 = 10%. ?rd = 12%. ?rRF = 7%. ?稅率 = 40%. ?betaDivision = . ?市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償 = 6%. 9 69 ?Beta = , 即該分部的風(fēng)險(xiǎn)高于市場(chǎng)平均水平 . ?分部股權(quán)資本要求報(bào)酬率 : rs = rRF + (rM – rRF)bDiv. = 7% + (6%) = %. WACCDiv. = wdrd(1 – T) + wcrs = (12%)() + (%) = %. 9 70 分部 WACC與公司 WACC ?分部 WACC = % ， 公司 WACC = %. ?在該分部中，只要投資項(xiàng)目的報(bào)酬率高于%， 就可以被采納 . ?該分部的投資風(fēng)險(xiǎn)高于公司總的投資風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)當(dāng)使用新增債務(wù)的當(dāng)前利率 . 2. 按照 CAPM方法，在估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償時(shí)，不能簡(jiǎn)單地從普通股票歷史平均報(bào)酬率中扣除當(dāng)前的長(zhǎng)期國(guó)債利率計(jì)算求得 . (More ...) 9 86 例如，如果歷史市場(chǎng)報(bào)酬率 rM 為 %，通貨膨脹使無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率提升至 10％，則當(dāng)前的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償不是： % 10% = %! (More ...) 9 87 3. 不能使用賬面權(quán)數(shù)估計(jì)公司的資本結(jié)構(gòu)和加權(quán)平均資本成本 . 應(yīng)當(dāng)使用目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)來(lái)估計(jì)權(quán)數(shù) . 如果不知道目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)使用股權(quán)資本和債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值，至少是股權(quán)資本的市場(chǎng)價(jià)值來(lái)估計(jì)權(quán)數(shù) . 由于債務(wù)的賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值通常相差不大，因而在不了解債務(wù)資本市場(chǎng)價(jià)值的情況下，可以其賬面價(jià)值來(lái)替代 . (More...) 9 88 4. 始終記住資本成本估計(jì)中的資本構(gòu)成是來(lái)源于投資者的資本 . 因此，自然形成的融資比如應(yīng)付賬款、應(yīng)計(jì)項(xiàng)目、遞延稅款等資金均不包括在WACC的計(jì)算中 . 以上融資項(xiàng)目可以通過(guò)資本預(yù)算中的現(xiàn)金流量進(jìn)行調(diào)整 . 9 89 國(guó)際資本成本模型 ?SharpeRoss發(fā)展了國(guó)際 CAPM或多因素模型用于預(yù)測(cè)國(guó)際資本成本。是該國(guó)家股票指數(shù)，??c o u n tr yfc o u n tr yfs to c kRRRRR )( ???9 92 信用等級(jí)模型 ?由 Erb,Harvey和 Viskanta發(fā)展了 Credit Rating Model. ?在該模型中，以國(guó)家信用等級(jí)作為對(duì)其系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的度量。 9 95 邊際 資本成本線 （ MCC Schedule） ?邊際 資本成本線 ?企業(yè) 相對(duì)于融資規(guī)模的高低不同的資本成本。 ?投資機(jī)會(huì)線（ Investment Opportunity Schedule， IOS) ?按