【正文】 值?！　　　∑髽I(yè)總價(jià)值=營(yíng)業(yè)價(jià)值+非營(yíng)業(yè)價(jià)值　　=自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值+非營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量現(xiàn)值　　注意的問題：價(jià)值評(píng)估主要關(guān)心企業(yè)的營(yíng)業(yè)價(jià)值?！　　　∪⑵髽I(yè)價(jià)值評(píng)估的模型　　注意的問題　　企業(yè)價(jià)值評(píng)估與項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估的比較　　相同之處　　（1）無論是企業(yè)還是項(xiàng)目，都可以給投資主體帶來現(xiàn)金流量，現(xiàn)金流越大則經(jīng)濟(jì)價(jià)值越大；　?。?）它們的現(xiàn)金流都具有不確定性，其價(jià)值計(jì)量都要使用風(fēng)險(xiǎn)概念；　?。?）它們的現(xiàn)金流都是陸續(xù)產(chǎn)生的，其價(jià)值計(jì)量都要使用現(xiàn)值概念。但是，也有例外，就是控制企業(yè)的人拒絕清算，企業(yè)得以持續(xù)經(jīng)營(yíng)。　　企業(yè)實(shí)體價(jià)值=股權(quán)價(jià)值+債務(wù)價(jià)值　　股權(quán)價(jià)值在這里不是所有者權(quán)益的會(huì)計(jì)價(jià)值（賬面價(jià)值），而是股權(quán)的公平市場(chǎng)價(jià)值。而經(jīng)濟(jì)價(jià)值是未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，這兩個(gè)概念是兩回事。這些現(xiàn)金流量是所有資產(chǎn)聯(lián)合起來運(yùn)用的結(jié)果，而不是資產(chǎn)分別出售獲得的現(xiàn)金流量。價(jià)值評(píng)估不否認(rèn)市場(chǎng)的有效性，但是不承認(rèn)市場(chǎng)的完善性。　　需要注意的問題：　　　　價(jià)值評(píng)估是一種經(jīng)濟(jì)評(píng)估方法 。第十章 企業(yè)價(jià)值評(píng)估本章考情分析　　本章是2004年教材新增加的一章,，可見新增內(nèi)容，在考試中是出題重點(diǎn)。評(píng)估一詞不同于計(jì)算，評(píng)估是一種定量分析，但它并不是完全客觀和科學(xué)的。　　　　二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象　　企業(yè)價(jià)值評(píng)估的一般對(duì)象是企業(yè)整體的經(jīng)濟(jì)價(jià)值?！　　　　　　　∪绻髽I(yè)停止運(yùn)營(yíng)，那么這個(gè)時(shí)候的價(jià)值是指清算價(jià)值，而不是我們的作為整體的運(yùn)營(yíng)價(jià)值。　　　　經(jīng)濟(jì)價(jià)值是一個(gè)公平的市場(chǎng)價(jià)值，它和現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)值是兩回事。債務(wù)價(jià)值也不是它們的會(huì)計(jì)價(jià)值（賬面價(jià)值），而是債務(wù)的公平市場(chǎng)價(jià)值。這種持續(xù)經(jīng)營(yíng)，摧毀了股東本來可以通過清算得到的價(jià)值。 　　區(qū)別　　（1）投資項(xiàng)目的壽命是有限的，而企業(yè)的壽命是無限的：　　（2）典型的項(xiàng)目投資有穩(wěn)定的或下降的現(xiàn)金流，而企業(yè)通常將收益再投資并產(chǎn)生增長(zhǎng)的現(xiàn)金流，它們的現(xiàn)金流分布有不同特征；　?。?）項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流屬于投資人，而企業(yè)產(chǎn)生的現(xiàn)金流僅在管理層決定分配它們時(shí)才流向所有者?！　《鄶?shù)情況下，非營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量數(shù)額很小，或者不具有持續(xù)性，因此可以將其忽略。后續(xù)期價(jià)值稱為永續(xù)價(jià)值或殘值。　　判斷企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定狀態(tài)的標(biāo)志：　?。?）具有穩(wěn)定的銷售增長(zhǎng)率，它大約等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長(zhǎng)率；　?。?）具有穩(wěn)定的投資資本回報(bào)率，它與資本成本接近?！　衾麧?rùn)股利=△留存收益 　　△投資==　　投資需要的權(quán)益資金=70% 　　三、預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表　?。ㄒ唬┢髽I(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量　　（從現(xiàn)金流量形成角度來確定）　　實(shí)體自由現(xiàn)金流量=營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量資本支出　　=（息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+折舊與攤銷）營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)增加資本支出　　　?。?）平均稅率法：　　息稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)所得稅=息稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)平均所得稅率　　以教材01年的數(shù)據(jù)為例：　　息稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=（利潤(rùn)總額）+（財(cái)務(wù)費(fèi)用）=　　息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=（130%）=　　缺點(diǎn)：雖然簡(jiǎn)便，但不精確　?。?）所得稅調(diào)整法　　息稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)所得稅=所得稅額+利息支出抵稅　　息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=息稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)息稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)所得稅　　以01年的數(shù)據(jù)為例：　　息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=凈利潤(rùn)+稅后利息=+（130%）　　稅后利息=利息（1適用的所得稅率）　　　　　　營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)=流動(dòng)資產(chǎn)無息流動(dòng)負(fù)債　　營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)增加=流動(dòng)資產(chǎn)增加無息流動(dòng)負(fù)債的增加　　　　資本支出指的是用于購(gòu)置各種長(zhǎng)期資產(chǎn)的支出減去無息長(zhǎng)期負(fù)債的增加?！　　　I(yíng)業(yè)現(xiàn)金毛流量=息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+折舊與攤銷　　　　營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量=營(yíng)業(yè)現(xiàn)金毛流量營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)增加　　　　實(shí)體現(xiàn)金流量=營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量資本支出　　方法2：融資現(xiàn)金流量法（加總?cè)客顿Y人的現(xiàn)金流量）　　實(shí)體現(xiàn)金流量=普通股權(quán)現(xiàn)金流量+債權(quán)人現(xiàn)金流量+優(yōu)先股現(xiàn)金流量　　　　若公司不保留多余現(xiàn)金：　　股權(quán)自由現(xiàn)金流量=股利股票發(fā)行（或+股票回購(gòu)）　　教材P256以2001年數(shù)據(jù)為例：　　，股本沒有發(fā)生變化，所以股權(quán)自由現(xiàn)金流量=股利=　　　　=債務(wù)利息利息抵稅+償還債務(wù)本金新借債務(wù)本金　　=稅后利息有息債務(wù)凈增加（或+有息債務(wù)凈減少）　　教材P256以2001年數(shù)據(jù)為例：　　，基期有息負(fù)債是96，所以　　債權(quán)人現(xiàn)金流量=（130%）（）=　　方法3：凈投資扣除法　?。浩髽I(yè)在發(fā)生投資支出的同時(shí)，還通過折舊與攤銷收回一部分現(xiàn)金，因此凈的投資現(xiàn)金流出是總投資減去折舊與攤銷后的剩余部分，稱 為凈投資。所得稅稅率和債務(wù)稅后利息率均維持2000年的水平?！　‘?dāng)前的加權(quán)平均資本成本為11%，2006年及以后年份資本成本降為10%?！　”?011　　　　　　D企業(yè)預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值計(jì)算 單位：萬元　　 年份 20002001利潤(rùn)表預(yù)測(cè)假定：　　　　銷售增長(zhǎng)率　　　8%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率%%所得稅稅率%%債務(wù)稅后利息率5%5%利潤(rùn)表項(xiàng)目：　　銷售收入10 10 息稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1 1 620. 0000息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1 1 134. 0000稅后借款利息232. 5000凈利潤(rùn)901. 5000減：應(yīng)付普通股股利本期利潤(rùn)留存901. 5000資產(chǎn)負(fù)債表預(yù)測(cè)假設(shè)：　　　　營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)/銷售%%固定資產(chǎn)凈值/銷售%%資產(chǎn)負(fù)債項(xiàng)目：　　　　營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)額固定資產(chǎn)凈值投資資本總計(jì)有息債務(wù)股本年初未分配利潤(rùn)本期利潤(rùn)留存年末未分配利潤(rùn)股東權(quán)益合計(jì)有息負(fù)債及股東權(quán)益現(xiàn)金流量：　　　　息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)　　凈投資　　=實(shí)體現(xiàn)金流量　　資本成本　　%折現(xiàn)系數(shù)　　成長(zhǎng)期現(xiàn)金流量現(xiàn)值后續(xù)期價(jià)值　　實(shí)體價(jià)值合計(jì)　　債務(wù)價(jià)值　　股權(quán)價(jià)值　　股數(shù)　　每股價(jià)值　　　　以2001年為例：　　實(shí)體現(xiàn)金流量=息前稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（1134）凈投資（70206500）　　凈投資=年末投資資本年初投資資本　　 （二）股權(quán)現(xiàn)金流量的確定　　方法1：剩余現(xiàn)金流量法（從現(xiàn)金流量形成角度來確定）P265　　股權(quán)現(xiàn)金流量　　=企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量債權(quán)人現(xiàn)金流量　　=企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量稅后利息費(fèi)用+有息債務(wù)凈增加　　方法2：融資現(xiàn)金流量法　　若不保留多余現(xiàn)金：　　股權(quán)現(xiàn)金流量　　=股利股票發(fā)行（或+股票回購(gòu)）　　方法3：凈投資扣除法　　股權(quán)現(xiàn)金流量=稅后利潤(rùn)（凈投資有息債務(wù)凈增加）　　若滿足資本結(jié)構(gòu)恒定假設(shè)：　　稅后利潤(rùn)減去股東負(fù)擔(dān)的凈投資，剩余的部分成為股權(quán)現(xiàn)金流量。據(jù)估計(jì)，該企業(yè)的股權(quán)資本成本為10%?！　”热绺鶕?jù)股權(quán)現(xiàn)金流量來看：　　股權(quán)現(xiàn)金流量=凈利潤(rùn)凈投資（1負(fù)債率）　　如果是滿足可持續(xù)增長(zhǎng)的條件：凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)率=銷售的增長(zhǎng)率=g；　　（1負(fù)債率）是固定常數(shù)；　　凈投資的增長(zhǎng)=增加的所有者權(quán)益+增加的有息負(fù)債，所以凈投資的增長(zhǎng)率=g　　后續(xù)期的銷售增長(zhǎng)率大體上等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長(zhǎng)率。注：2005年教材中將營(yíng)運(yùn)資本改為營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)?！　≡摴镜馁Y本支出、折舊攤銷、凈利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入同比例增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)占收入的40%，可以維持不變?！　I(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)/營(yíng)業(yè)收入=40% 　　如果營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)20%，分子的營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)也同比增長(zhǎng)20%　　 表109　　　　　　　　　B企業(yè)的股票價(jià)值評(píng)估　　 年　份2000200120022003200420052006營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)增加：　　　　　　　　收入增長(zhǎng)率　　 20%20%20%20%20%3%每股收入營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)/收入40%40%40%40%40%40%40%=營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)增加股權(quán)凈投資：　　 　　 　　 　　 　　 　　 　　 資本支出減：折舊加：營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)增加