投資銀行業(yè)務(wù)中成本的計(jì)算與分析(已修改)
2025-02-19 16:38 本頁(yè)面
【正文】 第二講 投資銀行業(yè)務(wù)中成本的計(jì)算與分析 概 述 ? 上市公司四種可能的資金來(lái)源 ? 留存收益（ Retained earnings） —— 指支付紅利后留作企業(yè)積累的凈利潤(rùn)，也成作為分配利潤(rùn)或已得盈余。留存收益加上所有資本賬戶的總額等于一公司的資產(chǎn)凈值。留存收益指標(biāo)是公司股東資產(chǎn)的權(quán)益，并不是公司資產(chǎn)；留存收益主要用于擴(kuò)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，即留存收益已經(jīng)投資于廠房及設(shè)備、存貨等項(xiàng)目上，而不是存入銀行存款賬戶上，所以，資產(chǎn)負(fù)債表反映的留存收益并不表示公司現(xiàn)金額，也不能夠用來(lái)支付公司股息或其他支出。 上市公司四種可能的資金來(lái)源 ? 債券 ? 優(yōu)先股 ? 普通股 剛進(jìn)入市場(chǎng)的公司在首次發(fā)行股票前資金來(lái)源 ? 留存收益 ? 銀行貸款 ? 債券融資通常只有在一家公司已在股市上有一定紀(jì)錄并獲得一個(gè)資信等級(jí)后才可行。 ? 中國(guó)發(fā)行公司債券的條件為：國(guó)有獨(dú)資公司、兩家國(guó)有公司組成的有限責(zé)任公司、上市公司 實(shí)際利率 ? 從投資者的角度來(lái)看，又稱為實(shí)際回報(bào)率 ? 低實(shí)際利率對(duì)借款人有利，高實(shí)際利率對(duì)投資者有利 ? 盡管名義利率有高低之分，但實(shí)際利率可以相同，所以低名義利率時(shí)的借款和股票融資仍然會(huì)不亞于高名義利率時(shí)的融資情況。 例如 ? 當(dāng)通貨膨脹率為 13%時(shí)，一家公司可能會(huì)發(fā)行息票率為 15%的債券，他的實(shí)際成本為 2%，投資者的實(shí)際回報(bào)率為 2%；同一家公司在通貨膨脹率為 4%時(shí)以 7%的利率借款，在稅率不變時(shí)，其借款成本為 3，高于前者。但在第二種情況下心債券的發(fā)行市場(chǎng)會(huì)比第一種情況更加活躍，雖然投資者偏好的是高息票利率債券，但后者的實(shí)際回報(bào)率高于前者。 投資銀行的作用 ? 投資銀行的建議對(duì)公司資本成本的決定至關(guān)重要 ? 恰當(dāng)?shù)睦仕? ? 認(rèn)購(gòu)價(jià)格 ? 投資者的需求預(yù)期 為新證券定價(jià)的投資銀行功能 ? 一部分是科學(xué) ? 另一部分是藝術(shù) —— 市場(chǎng)感覺(jué)，對(duì)融資的公司而言，這才是投資銀行的價(jià)值所在 ? 并非所有的投資銀行都專門致力于同一種政權(quán)的發(fā)行，而是各有側(cè)重點(diǎn) ? 投資銀行感覺(jué)風(fēng)險(xiǎn)越大，他要求的承銷成費(fèi)用越高 ? 首次公開(kāi)發(fā)行的成本比已成立公司的一級(jí)或二級(jí)分銷更高；換句話說(shuō)，定價(jià)機(jī)制中“藝術(shù)”的一面，由于投資銀行把無(wú)法量化的專業(yè)知識(shí)融入定價(jià)決策中，因而這一方面變得與“科學(xué)”的一面同樣重要，而且這種專業(yè)知識(shí)應(yīng)該得到合理的報(bào)酬。 ? 在新證券發(fā)行市場(chǎng)上必須牢記一點(diǎn)：過(guò)多附加的創(chuàng)新屬性反而又畫蛇添足之嫌，最終交易過(guò)于復(fù)雜會(huì)造成新發(fā)行證券的滯銷。投資銀行和他們的公司客戶在力圖創(chuàng)新的同時(shí)，必須認(rèn)識(shí)代試圖銷售一種創(chuàng)新產(chǎn)品的困難，過(guò)于復(fù)雜的產(chǎn)品將無(wú)法找到合適的市場(chǎng) . 債務(wù)資本的成本 ? 債券的發(fā)行成本 ? 確定息票利率水平 ? 投資銀行必須知道已經(jīng)上市交易的相思信用等級(jí)的債券的違約風(fēng)險(xiǎn)利差（ default risk spread），即同期國(guó)庫(kù)債券與該 種債券的收益率的差價(jià)。 ? 違約風(fēng)險(xiǎn)利差本身就是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物，并隨著有經(jīng)濟(jì)氣候決定的市場(chǎng)條件的變化而變化。 公司發(fā)行成本為： ? 利息 +投行傭金 +其他雜費(fèi) ? 有效成本為：利息成本247?；I資總額 =利息247。（募集資金－傭金－雜費(fèi)） ? 有效稅后成本 =成本（ %）（ 1－ T） ? 如果公司的利息支出全部享受稅收扣減，利息費(fèi)就有現(xiàn)金流動(dòng)的好處 商業(yè)票據(jù) ? 商業(yè)票據(jù)有兩個(gè)方面與債券不同 ? 由于商業(yè)票據(jù)是短期的，它一般沒(méi)有利息而往往以貼現(xiàn)方式發(fā)行 ? 商業(yè)票據(jù)不需要在證券交易委員會(huì)登記，除非它的期限超過(guò)了 270天 ? 商業(yè)票據(jù)的發(fā)行市場(chǎng) ? 交易商募集商業(yè)票據(jù)（ dealer placed mercial paper） —— 通過(guò)交易商發(fā)行 ? 直接募集商業(yè)票據(jù)（ directly placed mercial paper） —— 借款人自己發(fā)行，只有最有名和最頻繁的借款人才可能以這種方式發(fā)行 發(fā)行債券與商業(yè)票據(jù)的比較 ? 二者都是募集交易商承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)只有在證券全部售出時(shí)才結(jié)束 ? 由于不需要經(jīng)過(guò)注冊(cè)程序，商業(yè)票據(jù)比必須注冊(cè)的公司債券更能靈活的把握市場(chǎng)時(shí)機(jī)，即使是暫擱注冊(cè)程序也無(wú)法是公司債券趕上商業(yè)票據(jù)的上市速度 ? 商業(yè)票據(jù)是公司最廉價(jià)的短期資金來(lái)源 股權(quán)資本的成本 ? 優(yōu)先股 ? 優(yōu)先股是混血兒，他繼承了債券和股票的特點(diǎn) ? 優(yōu)先股通常以每股 $2 $50或 $100的標(biāo)準(zhǔn)面值發(fā)行，這有助于公司確定想要發(fā)行的優(yōu)先股股數(shù) ? 優(yōu)先股的實(shí)際的紅利水平由公司已發(fā)行的其他優(yōu)先股的收益率決定。 ? 若沒(méi)有已發(fā)行的優(yōu)先股，就以市場(chǎng)上相近公司的股票為準(zhǔn)。 優(yōu)先股（續(xù)） ? 優(yōu)先股的收益率應(yīng)該處于公司普通股的紅利水平與公司債券的收益率之間，但是考慮稅收因素后優(yōu)先股的收益率會(huì)低于債券。 ? 優(yōu)先股的成本（ %） =每年紅利247。（面值－費(fèi)用） ? 優(yōu)先股的成本應(yīng)該比公司普通股的紅利收益率高（但不是普通股的成本，因?yàn)檫€有市場(chǎng)因素決定的資本利得），他還比公司債券的收益率高 ? 從發(fā)行人的角度看，優(yōu)先股的固定紅利支付并沒(méi)有債券利息那么誘人，因?yàn)樗鼪](méi)有稅收扣減的優(yōu)勢(shì) ? 投資者也覺(jué)得他的風(fēng)險(xiǎn)較大，因?yàn)榧t利是從凈利潤(rùn)中支付的 優(yōu)先股 (續(xù) ) ? 優(yōu)先股不像債券那樣為投資者提供債權(quán)人地位（ creditor status） ? 優(yōu)先股要經(jīng)過(guò)與公司普通股和債券同樣的注冊(cè)程序，也會(huì)產(chǎn)生各種雜費(fèi)，同債券一樣，這些成本應(yīng)從發(fā)行收入減去成消費(fèi)的差額中在扣除，才能計(jì)算出真實(shí)的凈成本 ? 投資銀行已不同與債券和普通股的方式推銷優(yōu)先股。投資者從機(jī)構(gòu)客戶到小額投資者；前者寄希望于紅利和資本利得，后者著眼于固定收入的金融工具且購(gòu)買金額較小 ? 優(yōu)先股在證券交易所掛牌，其價(jià)格
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