【正文】 雙底朝天 光大證券非銀行金融團隊 2023年 12月 2日 保險業(yè) 2023年投資展望 P2 投資觀點 投資建議： 買入保險股，目標價中國平安 98元，中國太保 37元，中國人壽 31元 投資邏輯： 我們認為，中國保險業(yè)現(xiàn)階段發(fā)展特征是，伴隨盈利周期波動的業(yè)務高成長性。目前保險業(yè)正處于保險滲透率和盈利周期的雙重底部。保費未來 10年復合增速保持在 15%左右。 明年，保險行業(yè)將迎來保費和盈利能力的雙雙提升。 保費高成長驅(qū)動因素： 1. 需求強勁 2. 產(chǎn)品升級 3. 渠道創(chuàng)新 盈利上升周期驅(qū)動因素： 1. 投資渠道政策放開 2. 壽險利差空間加大 3. 產(chǎn)險承保上升周期 P3 內(nèi)容 一、投資邏輯：成長性內(nèi)核，周期性外殼 二、保費高成長驅(qū)動因素 1. 需求強勁 2. 產(chǎn)品升級 3. 渠道創(chuàng)新 三、盈利上升周期驅(qū)動因素 1. 投資渠道政策放開 2. 壽險利差空間加大 3. 產(chǎn)險處于承保周期上升階段 四、風險因素 五、估值與評級 P4 投資邏輯 1 成長性內(nèi)核 周期性外殼 P5 保險公司盈利模式 承保業(yè)務 投資業(yè)務 純風險保費 附加 費用 保費 發(fā)生費用 保險準備金 發(fā)生賠付 費差益 /損 死差益 /損 自有資金 返還投保人利益 利差益 /損 投資收益 超額收益 利潤 保費收入 投資資產(chǎn) 受托資產(chǎn) 保戶儲金及投資款 管理費收入 資管業(yè)務 P6 投資邏輯：成長性內(nèi)核，周期性外殼 保費收入 投資收益率 承保利潤率 投資資產(chǎn) 承保利潤 投資收益 P7 高成長 驅(qū)動因素 2 P8 到 2023年，中國將成為全球第 3大保險市場 總保費 十億美元 x% 復合增長率 美國 日本 英國 德國 法國 中國 總保費 ,2023 十億美元 2023 2023E 2023E 74 215 310 24% 20% 1140 550 310 295 290 270 P9 高成長驅(qū)動之一：需求強勁 (1) 經(jīng)濟復蘇 中國 GDP繼續(xù)保持高速增長 資料來源： Wind，光大證券研究所 保險需求處于 S曲線高速成長階段 資料來源：保監(jiān)會， Wind，光大證券研究所 保費收入將繼續(xù)保持近十年高速增長勢頭 資料來源：保監(jiān)會，光大證券研究所 保險資產(chǎn)占 GDP的比重仍將持續(xù)提升 資料來源：保監(jiān)會，光大證券研究所 0%10%20%30%40%50%05001, 00 01, 50 02, 00 02, 5002023 2023 2023 2023 2023 2023E 2023E保費收入（十億元） 保費收入增長率 (%) 19992023， CAGR： 23% 0%3%6%9%12%15%18%01, 0002, 0003, 00 04, 00 05, 0006, 0002023 2023 2023 2023 2023 2023E 2023E人均 GD P （ 美元） GD P 增長率 (%) 0%10%20%30%40%50%02, 00 04, 00 06, 0008, 0002023 2023 2023 2023 2023 2023E 2023E總資產(chǎn)（十億元） 總資產(chǎn)增長率 總資產(chǎn) / GD P 占比R 178。 = 0 . 9 9 8 303006009001, 2001, 5001, 8000 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000保險密度人均 GD P2023202319802023E單位：美元P10 高成長驅(qū)動之一：需求強勁 (2)城鎮(zhèn)化、人口老齡化、財富管理以及消費升級 人口老齡化問題日益突出 資料來源：聯(lián)合國，光大證券研究所 城鎮(zhèn)化進程將推動中西部地區(qū)保費高速增長 資料來源：保監(jiān)會， Wind，光大證券研究所 汽車銷售火爆帶動車險保費高速增長 資料來源： Wind，光大證券研究所 儲蓄搬家以及財富管理增加保險需求 資料來源： FED，中國人民銀行，光大證券研究所 貴州甘肅云南西藏廣西安徽四川海南青海新疆湖南寧夏 山西黑龍江陜西湖北重慶 河北吉林全國福建遼寧山東內(nèi)蒙古廣東江蘇浙江天津北京上海01002003004005006007000 2, 000 4, 000 6, 000 8, 000 10, 000 12, 000人均 GD P保險密度594843 423831 28 27 2726 25 24 24 24 25888 9101111 13 1720 243035 37380102030405060701980 1990 2023 2023 2023 2030 2040 2050兒童（ 0 14 ） 老人（ 60 ）77% 71%15%9% 15%52%9% 12%31%5% 2% 2%0%20%40%60%80%100%中國 2023 中國 20 09 09 美國 20 06現(xiàn)金及存款 證券及基金 保險 其他 20%10%40%70%100%130%0%10%20%30%40%50%202309202311202301202303202305202307202309202311202301202303202305202307202309單月產(chǎn)險保費同比增速 單月汽車銷量同比增速 ( 右軸 )P11 高成長驅(qū)動之一：需求強勁 (3)低滲透率 114 0 506 309 283 238 163 09 年保費（ $ b ）0 . 8 %0 . 5 %1 . 0 %7 . 8 %4 . 6 %2 5 . 6 %美國日本英國法國德國中國04 0 9 C A G R中國保險市場成長性遠超成熟市場 資料來源： Sigma，光大證券研究所 中國保險市場滲透率遠低于世界平均水平 資料來源： Sigma，光大證券研究所 中國保險市場未來十年 CAGR[14%， 20%] 資料來源：光大證券研究所 中國保險市場未來十年 CAGR[13%， 17%] 資料來源：光大證券研究所 9% 8% 7% 6% 5%9 . 0 % 1 9 . 0 % 1 7 . 6 % 1 6 . 1 % 1 4 . 3 % 1 2 . 2 %8 . 5 % 1 8 . 5 % 1 7 . 1 % 1 5 . 5 % 1 3 . 8 % 1 1 . 7 %8 . 0 % 1 7 . 9 % 1 6 . 5 % 1 5 . 0 % 1 3 . 2 % 1 1 . 2 %7 . 5 % 1 7 . 4 % 1 6 . 0 % 1 4 . 5 % 1 2 . 7 % 1 0 . 7 %6 . 0 % 1 5 . 7 % 1 4 . 4 % 1 2 . 9 % 1 1 . 1 % 9 . 1 %保費復合增速敏感性測試10 年后保險深度達到水平GDP增速1 , 5 0 0 1 , 0 0 0 800 600 4000 . 5 % 2 5 . 6 % 2 0 . 6 % 1 7 . 9 % 1 4 . 6 % 1 0 . 0 %0 . 4 % 2 5 . 4 % 2 0 . 5 % 1 7 . 8 % 1 4 . 5 % 9 . 9 %0 . 3 % 2 5 . 3 % 2 0 . 3 % 1 7 . 7 % 1 4 . 3 % 9 . 8 %0 . 2 % 2 5 . 2 % 2 0 . 2 % 1 7 . 6 % 1 4 . 2 % 9 . 7 %0 . 1 % 2 5 . 1 % 2 0 . 1 % 1 7 . 4 % 1 4 . 1 % 9 . 6 %人口增速保費復合增速敏感性測試10 年后保險密度達到水平（美元）0%4%8%12%01 , 0 0 02 , 0 0 03 , 0 0 04 , 0 0 0北美洲工業(yè)化國家日本及四小龍西歐大洋洲世界平均水平中東歐拉丁美洲中國新興市場東南亞非洲保險密度 ( 美元 )P12 高成長驅(qū)動之二：產(chǎn)品升級 壽險： 個稅遞延養(yǎng)老保險有望明年啟動試行。 挖掘壽險業(yè)在長期儲蓄和社會保障方面的潛力，有助于釋放民間儲蓄，刺激國內(nèi)消費，服務國家擴大內(nèi)需的戰(zhàn)略要求 。 保險會陳文輝主席助理 2023/11的講話 產(chǎn)險： 2023年 7月 1日正式實施的 《 侵權(quán)責任法 》 將為我國責任險的發(fā)展提供法律基礎(chǔ)。 壽險產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，美國（ 2023） 資料來源： Wind，光大證券研究所 產(chǎn)險產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，中國 VS 美國 資料來源： NAIC，中國保險年鑒，光大證券研究所 險種 中國內(nèi)地 2023 美國 2023 中國香港 2023車險 72. 0% 39. 7% 11. 7%企財險和工程險 9. 1% 12. 0% 13. 6%船舶險和貨運險 3. 4% 3. 4% 8. 0%意康險 3. 9% 1. 1% 32. 5%農(nóng)業(yè)險 4. 5% 2. 4% 0. 0%責任險 3. 1% 21. 1% 27. 0%信用險和保證險 2. 6% 3. 4% 0. 0%特殊風險保險 0. 8% 1. 5% 0. 0%家財險 0. 5% 14. 4% 7. 1%其他險 0. 0% 0. 9% 0. 0%合計 100. 0% 100. 0% 100. 0%壽險產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，中國（ 2023/09） 資料來源： Wind，光大證券研究所 壽險 , 88. 8%健康險 , 8. 7%年金 , 2. 6%壽險 , 23. 0%年金 , 51. 2%健康險 , 25. 8%P13 高成長驅(qū)動之三：渠道創(chuàng)新 銀行渠道 :由于銀行在我國金融市場的強勢地位 ,銀保渠道越來越成為重要的壽險銷售渠道 .為解決銀保業(yè)務低利潤率而高資本消耗的困局 ,以平安為首的保險公司引入英國等成熟市場的IC保險顧問營銷模式 ,通過銀保渠道向中高端客戶銷售高利潤復雜保險產(chǎn)品 . 新渠道 :平安產(chǎn)險通過電銷 \網(wǎng)銷等新渠道