【正文】 A 股十年價值投資反思錄：錯在哪里 (附股 ) 2020 年 09 月 06 日 13:57 東方網(wǎng) A 股十年價值投資反思錄 此刻的你是不是很絕望？ 還記得 “ 價值投資 ” 嗎？那個風(fēng)靡的口頭禪，那個牛市里眾人狂歡的精神寄托。 可能它已經(jīng)深深傷害了你，但它沒有錯。 錯的是你。 財富傳奇 有必要回味一下那三個人的故事。 1988 年 12 月，由于原本承諾的投資方臨時退出，萬科（ 000002）面臨 股票無人認購的困難，香港商人劉元生出于對朋友 王石 的幫助，慷慨解囊認購 360萬股萬科原始股。 次年，在深圳從事醫(yī)生職業(yè)的林園手揣 8000 余元，以每股 元的高價買進深發(fā)展（ 000001），之后反復(fù)買賣此只股票，幾個月內(nèi)贏利 12 萬元。 事隔三年，林園已從深發(fā)展上賺得盆滿缽滿，劉元生在萬科進行股權(quán)投資時，繼續(xù)增持，而現(xiàn)為東方港灣投資公司總 經(jīng)理的但斌，那時剛從大學(xué)畢業(yè)初到深圳，面對股市這個新生物卻已然意識到這是個賺錢的東西，并因此投身證券行業(yè)。 二十年后，劉元生持有萬科 億股（ 2020 年中報）。按照萬科 元的收盤價（ 9 月 2 日），劉元生投資萬科的賬面收益達到 億元，而當(dāng)年他只花了 400 萬元買入萬科原始股，獲利 220 倍！ 入市十余年后，林園的身價也由 8000 元上升到 4 億元，被散戶們推崇為 “ 中國股神 ” 、 “ 中國 巴菲特 ” ，林園這么總結(jié)自己的賺錢秘訣：選擇藍籌股、績優(yōu)股，買入后就 “ 貓 ” 在里面，等它上漲。 而曾在入市第二年就虧得一塌糊涂的但斌在 2020 年做出一個令人詫異的決定，這個巴菲特的堅定支持者力排眾議，在 貴州茅臺 （ 600519）出現(xiàn)高層危機時果斷買入，因為相信 “ 有些行業(yè)是天生的贏家 ” 。但斌僅在貴州茅臺上的收益 就多達十幾倍。 A 股從不缺可口可樂 事實證明， A 股從來不缺可口可樂，缺的是巴菲特。 如果以 1998 年為時間節(jié)點，以復(fù)權(quán)后的股價為參照物，不難發(fā)現(xiàn)，十年來，林園、但斌們長期持有的那些股票都是價值投資的 “ 標桿 ” 。 來自 Wind 的數(shù)據(jù)顯示，林園長期持有的 云南白藥 （ 000538）從 1998 年初到2020 年底股價漲幅達 倍，十年來，除了 2020 年和 2020 年出現(xiàn)負增長外，其余八年股價均保持在 15%以上的年漲幅。劉元生持有 18 年之久的 萬科 A 十年股價漲幅也達到 倍，而但斌最愛的貴州茅臺，十年來其股價漲幅更是高達 倍， 2020 年底的歷史復(fù)權(quán)股價高達 1044 元。 不可否認，中國股市新興資本市場的本質(zhì)決定其會為投機者培育土壤，但是中國股市仍然不乏具有價值投資的股票。 據(jù) Wind 統(tǒng)計 ，從 1998 年 1 月 1 日到 2020 年 12 月 31 日，在可統(tǒng)計的 1526只 A 股中，十年來漲幅超過 10 倍的股票有 95 只，林園、劉元生和但斌所鐘愛的股票都無一例外地名列其中。 此外，通過統(tǒng)計我們發(fā)現(xiàn)，在這 95 只股票中，隸屬于制造業(yè)的股票最多，占比超過 60%，這是因為過去十年，中國經(jīng)濟發(fā)展的主要驅(qū)動力來自于第二產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展。而其中以機械設(shè)備最為突出，如 三一重 工 （ 600031）上市僅五年時間，期間股價漲幅高達 15 倍，截至 2020 年底復(fù)權(quán)股價為 元，而其上市發(fā)行價為 元。 巴菲特曾說過有些行業(yè)是 “ 天生的贏家 ” ，從統(tǒng)計數(shù)據(jù)中我們也發(fā)現(xiàn)在這95 只股票中，有不少股票在行業(yè)中具有絕對的壟斷實力，如萬科 A、 招商地產(chǎn)（ 000024）， 振華港機 （ 600320）、貴州茅臺等。而這恰恰印證了巴菲特所言：價值投資的精髓，要看企業(yè)本身。 價值投資貴在堅持 事實上， “ 價值投資 ” 的火花一直閃爍在中國股市的牛熊起伏中。然而中國的牛市總是迅猛而瘋狂，股票的 “ 價值 ” 迅速被透支，價值投資理念也隨之被沖垮，甚至還淪為炒作題材，被扭曲放大，導(dǎo)致投機橫行。 1994 年 7 月 29 日， 上海石化 （ 600688）股價已由頭一年上市時的 元跌至 元，隨后開始絕地反擊，數(shù)月后反彈至 元，與上海石化同樣境遇的還有 馬鋼股份 （ 600808），在 1994 年 7 月 27 日跌至 元后 “ 柳暗花明 ” ，到 1996 年時，股價最高被炒至 元。 這一輪低價大盤股行情被業(yè)內(nèi)一些人士認為是中 國股市價值投資的初步實踐。價值投資時代的真正到來被認為是 1996 年。當(dāng)時， 四川長虹 （ 600839）、深發(fā)展 A 和 青島海爾 （ 600690）由于其良好的業(yè)績、雄厚的資本和龐大的市場規(guī)模，受到市場 的一致追捧。四川長虹由年初的 8 元爆炒到年中的 元，一時間， “ 滬長虹、深發(fā)展 ” 成為市場價值的標桿。 然而從 1997 年 5 月至 1999 年 5 月的熊市中，這些價值旗幟的跌幅都超過了60%，讓投資者深度套牢，市場開始質(zhì)疑價值投資。 2020 年，對網(wǎng)絡(luò)概念股的投機暴富更是讓中國投資者 “ 放棄 ” 了價值投資。 2020 年， QFII 帶著價值投資理念進入中國市場。然而當(dāng)時中國股市正處在漫漫的熊市之中，重燃的價值投資理念不能成為中國股民解套的最佳方案。 2020 年底，泛濫的流動性涌入低估的中國股市， “ 價值投資 ” 成為牛市發(fā)動機，甚至在 2020 年 “530” 暴跌后，各路資金仍狂買銀行等大藍籌把滬指推上了 6000 多點的最高峰。 然而泡沫最終破滅， “ 價值投資 ” 也成為深套者的自嘲詞。 當(dāng)資本市場重新歸于平靜之時，理性的價值投資應(yīng)當(dāng)成為主流，這既是一個成熟資本市場的標志，也是其應(yīng)有之意。 此時重提價值投資理念，既是反思也是重燃希望。 去年 10 月以來， A 股向下調(diào)整幅度已超過 60%，部分權(quán)重股已跌去 80%以上。目前滬深 300 靜態(tài) PE、動態(tài) PE 對應(yīng)的風(fēng)險溢價分別為 %和 %，表明 A股市場已具備中長期投資價值。 風(fēng)物長宜 放眼量。 真正的價值投資者只會選準股票，然后買入，靜靜等待收獲。（東方網(wǎng) 吳英燕） 下一頁： “ 首先要正確判斷股票價值 ” “ 首先要正確判斷股票價值 ” 如果說一只股票同時滿足以下三個條件：公司業(yè)績持續(xù)保持在 10%的增長速度， PE 低于 15 倍， PB 在 2 倍左右，那么這只股票已具備中長期投資價值。 價值投資的精髓在于所選擇的公司成長性要好、安全邊際高、經(jīng)營狀況良好。價值投資是對其選擇企業(yè)的內(nèi)在價值的關(guān)注，因此對外在因素如市場趨勢關(guān)注要少。 從哲學(xué)上說，對股票進行價值投資實際上是一種相對價值的投資，不要把價值投 資絕對化，因為價值本身就沒有絕對的標準，不能單純地認為市盈率和市凈率達到多少倍后進行價值投資就是合適的。 價值投資理念，在股市暴跌后重回江湖。那么現(xiàn)在是否已經(jīng)到了價值投資的最好時機？在中國進行價值投資的標準是什么？巴菲特所堅持的價值投資理念在中國有操作性嗎？記者就這些問題分別采訪了券商、公募 基金 、私募基金人士，通過不同的視角和觀點為讀者一一作答。 價值投資不能只看二級市場 理財一周報：如何定 義價值投資？價值投資的精髓到底是什么？ 桂浩明：價值投資本身就是一個很寬泛的概念，它是基于股票價值本身的長期性投資，它是在對企業(yè)業(yè)績、行業(yè)景氣度和經(jīng)濟的基本面進行綜合考量后所作出的投資結(jié)論。價值投資實施的前提應(yīng)該是經(jīng)濟發(fā)展比較平穩(wěn)，企業(yè)業(yè)績持續(xù)增長，同時相關(guān)股票的價格在啟動價值投資策略時并不是非常高、處于比較合理的狀態(tài)中，如果同時滿足這幾個情況，那么價值投資是有效的。 謝京：投資者進行價值投資時要關(guān)注企業(yè)的投資價值，如所在行業(yè)的景氣度、公司的經(jīng)營業(yè)績、企業(yè)的成長性以及未來發(fā)展的潛力。價值投資的精髓在于所 選擇的公司成長性要好、安全邊際高、經(jīng)營狀況良好。如巴菲特長期投資的可口可樂，主要就看其內(nèi)在價值。 價值投資是對其選擇企業(yè)的內(nèi)在價值的關(guān)注，因此對外在因素如市場趨勢關(guān)注少。事實上，國外的一些著名的投資大師對宏觀經(jīng)濟、經(jīng)濟周期的關(guān)注就比較少，主要還是集中在對企業(yè)的關(guān)注上。 李振寧：價值投資最簡單的理解就是這家公司即使不上市你也會投資它。如果這家公司有很好的業(yè)績、優(yōu)秀的團隊、所在的行業(yè)是朝陽行業(yè)，而且比較直接地依靠老百姓的消費，而不是依靠政府并受到行政力量管制少，那么這家公司就具備價值投資。 而從哲學(xué)上說， 對股票進行價值投資實際上是一種相對價值的投資，也就是說我們不要把價值投資絕對化，因為價值本身就沒有絕對的標準，不能單純地認為市盈率和市凈率達到多少倍后進行價值投資就是合適的。 任何股市都是一定制度和社會環(huán)境條件下的產(chǎn)物，股市本身都有牛熊的周期性變動。由于它是億萬人參與的活動，那么億萬人的投資心態(tài)會對股市的好壞起非常大的作用。 當(dāng)整個市場都比較好的時候，投資者的避險心態(tài)就會比較弱，逐利心態(tài)比較強，這個時候 50 倍的市盈率大家也未必會覺得高，但是如果大環(huán)境不好，哪怕是 15 倍的市盈率，投資者也會覺得很高。所以我 認為對于價值的判斷應(yīng)該是相對的。 進行價值投資的標準是：第一，用產(chǎn)業(yè)資本的眼光去發(fā)現(xiàn)低估或未發(fā)現(xiàn)的行業(yè)，如目前一些食品、鋼鐵等破凈行業(yè)就已具備價值投資的條件了。價值投資不能單純從二級市場來看，用產(chǎn)業(yè)資本的眼光主要就是看行業(yè)前景。 第二，溝通順暢，也就是說上市公司要比較透明，受政府調(diào)控比較小。如 中國石化 、 中國石油 、 華能國際 這些受國家操控的上市公司，我個人覺得它們在中國的投資價值已經(jīng)大打折扣。 第三，市場共識，也就是說我們在選擇價值投資時要接受市場對股票的共識。比如說，我們認為鋼鐵行業(yè)發(fā)展前景很好，但是市場認為它已經(jīng)到頂了，那你只能接受市場對鋼鐵的估值。 巴菲特模式很難復(fù)制 理財一周報：巴菲特是價值投資的典范，不過他的價值投資理論在中國是否有可操作性？是否普通投資者也適合學(xué)習(xí)他的思路？ 桂浩明：我覺得巴菲特的投資理念適合某一個特殊的投資環(huán)境，并不適用于任何時候。巴菲特成功很關(guān)鍵的一點是當(dāng)時整個世界的經(jīng)濟多處在平穩(wěn)時期，同時又出現(xiàn)了一些比較有生命力的行業(yè)，而且歐美股市波動也相對有限。當(dāng)然，巴菲特一直專注一些增長比較平穩(wěn)的股票，而沒有去觸及一些某段時間內(nèi)增長特別快的個股，如網(wǎng)絡(luò)股，這實際上就是巴菲特價值投資理念的體現(xiàn)。 每個人都想成為巴菲特，但是巴菲特只有 一個。普通投資者很難像巴菲特那樣幾乎每次都能很好地把握進行投資價值的最好時機。我們可能未必能碰到行業(yè)既處于上升期同時股價又足夠便宜的股票，但是至少你在投資的時候應(yīng)該保證所進行價值投資的股票價格足夠低。 謝京：巴菲特的價值投資思路在中國進行具體操作的困難很大，尤其是對普通投資者。比如說普通投資者很難判定企業(yè)合理的投資價值，因為這有一定的專業(yè)門檻，因此普通投資者在進行價值投資時，要學(xué)會一些基本的財務(wù)知識。此外，普通投資者還要有堅持下去的決心。不能因為自己所選的某只股票在一個階段出現(xiàn)暴跌就動搖價值投資的決心。當(dāng) 然要做堅定的價值投資者的前提，是要對股票本身的投資價值做出合理和正確的判斷。 如果你認為自己所選擇的股票沒有問題，那么盡管目前它跌得很厲害，但是還是要堅決持有。 李振寧：巴菲特的模式在中國幾乎沒有人能夠適用。巴菲特的成功是有其偶然性的，并不具有大眾借鑒的意義。他所處的投資環(huán)境如歐美市場波動小，再者在中國無論是公募基金還是私募基金都是具有理財性質(zhì)的，都是社會資金的匯合，是可以贖回的，因此要做堅定的價值投資者很難，但是巴菲特擁有自己的再保險公司，他有很多可供自己支配的長線投資資金。 滿足價值投資的股票少之 又少 理財一周報：價值投資首先是選擇企業(yè)，其次還講究介入的價格，也就是投資的時機，現(xiàn)在大盤不到一年跌了 2/3，行情非常差，價值投資的時機是否已經(jīng)到來？ 桂浩明：從去年來看，很多具有價值投資意義的股票股價上漲太快，本身已經(jīng)偏離了價值投資，但是今年整個中國經(jīng)濟已經(jīng)發(fā)生