【正文】 親和力．流通上又與當(dāng)?shù)亟?jīng)銷商的大力合作，故能在細(xì)分市場(chǎng)上獲得獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，品類細(xì)分是在“沒有壞孩子”的基礎(chǔ)上進(jìn)行的．確保五糧液沒有不良的品牌負(fù)資產(chǎn)，它使五糧液的品牌資源得到了進(jìn)一步整合優(yōu)化。五糧液集團(tuán)希望通過這一戰(zhàn)略規(guī)劃塑造其自身強(qiáng)有力的市場(chǎng)形象，從而整合國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，進(jìn)而開拓國(guó)際市場(chǎng)。 （ 2）宏觀環(huán)境對(duì)公司營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)的影響 從近期來看，金融危機(jī)對(duì)中國(guó)白酒業(yè)的影響逐漸減弱，但對(duì)國(guó)內(nèi)白酒業(yè)的對(duì)外出口無疑還是有一定的影 響的，這會(huì)在一定程度上影響五糧液集團(tuán)的銷售收入增長(zhǎng)，但白酒業(yè)景氣趨勢(shì)未逆轉(zhuǎn)，所以長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，這種影響是可以忽略不計(jì)的。此外，財(cái)政貨幣政策轉(zhuǎn)型（積極的財(cái)政政策和相對(duì)寬松的貨幣政策）對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激和提振作用會(huì)刺激或拉動(dòng)白酒消費(fèi)，隨著而來的是白酒銷售量的增長(zhǎng)，企業(yè)如果能抓住這一機(jī)遇積極開拓國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，企業(yè)的銷售收入增長(zhǎng)應(yīng)該是情理之中的。 09 年，消費(fèi)稅的從嚴(yán)征收和嚴(yán)查酒后駕駛行為對(duì)白酒行業(yè)的沖擊巨大，白酒業(yè)銷售量受到比較大的影響，但同時(shí)企業(yè)也可以通過提價(jià)或者其他手段來轉(zhuǎn)嫁這部分成本增加，這將大大減輕對(duì)業(yè)績(jī)的不利影響。 就企業(yè)自身來說， 07年和 08 年公司進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，公司增長(zhǎng)緩慢甚至出現(xiàn)負(fù)數(shù)， 09 年這個(gè)過程基本完成，同時(shí)公司開始儲(chǔ)備生產(chǎn)原料，這些無疑可以為 10 年銷售收入的增長(zhǎng)打好基礎(chǔ)。 2020 年上半年五糧液出資 億元收購(gòu)其母公司五糧液集團(tuán)公司下屬五個(gè)白酒包裝材料公司 100%股權(quán)，大幅度減少了在上游環(huán)節(jié)與母公司的關(guān)聯(lián)交易額。為進(jìn)一步減少與母公司關(guān)聯(lián)交易金額， 2020 年 7 月五糧液與其母公司五糧液集團(tuán)公司共同出資 5000 萬元，設(shè)立宜賓五糧液酒類銷售有限公司，五糧液持有銷售公司 80%股份，集團(tuán)公司持有 20%股份， 比較徹底地解決了與五糧液集團(tuán)進(jìn)出口公司間在白酒銷售環(huán)節(jié)上存在的關(guān)聯(lián)交易。一次性的資產(chǎn)購(gòu)買以后，上市公司與其母公司的日常關(guān)聯(lián)交易大幅度下降。減少向集團(tuán)公司輸送利益是2020 年前三個(gè)季度公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅度增長(zhǎng)重要原因之一。收購(gòu)五個(gè)白酒包裝材料公司100%股權(quán)帶來的合并報(bào)表范圍擴(kuò)大也對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅度增長(zhǎng)有所貢獻(xiàn)。 融資能力對(duì)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)的約束 從三年來報(bào)表數(shù)據(jù)和市場(chǎng)分析來看，雖然公司 08 年以來受金融危機(jī)的沖擊以及消費(fèi)稅的影響，五糧液股份有限公司的營(yíng)業(yè)收入受到了一定程度的影響，但究其市場(chǎng)整體情況來 看，白酒市場(chǎng)整體向上的趨勢(shì)沒有改變，五糧液面對(duì)的還是一個(gè)比較有利的市場(chǎng)環(huán)境，市場(chǎng)因素雖然對(duì)公司營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)有一定的約束，但并不是決定因素。 報(bào)告期 2020 年 2020 年 2020 年 2020 年 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（元） 7,386,141, 7,328,555, 7,933,068, 11,129,220, 流動(dòng)負(fù)債（元） 2,036,455, 1,942,914, 2,040,483, 6,263,747, 其中：短期借款（元） 長(zhǎng)期負(fù)債（元） 2,561, 2,500, 0 4,880, 其中：長(zhǎng)期借款（元） 0 留存收益 (元） 4,598,535, 4,820,209, 6,630,897, 9,525,851, 股權(quán)融資（元） 0 1,084,561, 0 0 分析完市場(chǎng)因素的影響，我們來看看公司的融資能力對(duì)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)的影響。有上表可知，公司在 2020 年、 2020 年和 2020 年三年里沒有任何的短期借款和長(zhǎng)期借款，即公司三年來不存在債務(wù)融資。另一方面，五糧液也只在 2020 年增發(fā)過一次新股，其余兩年不存在股權(quán)融資，即使是 07 年增發(fā)新股籌集的資金也只占到當(dāng)年籌集總額的 %。這就說明 2020 年、2020 年和 2020年三年來公司用于支撐營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)的資金幾乎都是企業(yè)的自有資金，其中留存收益增加的籌資額對(duì)支撐主營(yíng)業(yè)務(wù)收入 增長(zhǎng)起到了決定性的作用，公司沒有充分利用外部融資來支撐主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)，尤其是沒有利用的債務(wù)融資。由此，我們不禁要問，作為白酒業(yè)龍頭的五糧液集團(tuán)僅僅依靠自有資金的經(jīng)營(yíng)模式為何能取得如此驕人的銷售業(yè)績(jī)？這對(duì)公司 2020 年公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有什么影響？我們將在以下的分析對(duì)這個(gè)問題進(jìn)行探討。 2. 預(yù)期凈資產(chǎn)收益率及其影響因素分析 通過以上的分析我們對(duì)五糧液股份有限公司近三年的銷售業(yè)績(jī)有了一個(gè)大概的了解。下面我們希望得出 2020年公司的銷售業(yè)績(jī)，以便進(jìn)行來年的融資安排。首先我們需要預(yù)測(cè)公司 2020年的凈資產(chǎn)收益率 。通過杜邦分析體系可以知道，影響凈資產(chǎn)收益率這一綜合性指標(biāo)發(fā)生變化的直接因素是主營(yíng)業(yè)務(wù)收入凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)這三項(xiàng)指標(biāo)。下面我們就通過凈資產(chǎn)收益率的影響指標(biāo)來預(yù)測(cè) 2020 年公司的凈資產(chǎn)收益率，然后我們基于凈資產(chǎn)收益率對(duì)公司 2020 年進(jìn)行報(bào)表預(yù)測(cè)。 營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)預(yù)測(cè) 根據(jù)公司的歷史財(cái)務(wù)報(bào)表中的數(shù)據(jù)，把主營(yíng)業(yè)務(wù)收入與年份進(jìn)行回歸分析，經(jīng)分析發(fā)現(xiàn)，二者之間并不存在明顯的線性關(guān)系，因此不考慮回歸方法對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入進(jìn)行預(yù)測(cè)，于是，下面將采用產(chǎn)品結(jié)構(gòu)分析法來對(duì)五糧液的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入進(jìn)行預(yù)測(cè)。 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入累計(jì)值（萬元） 2020 年 732, 2020 年 793, 2020 年 1,112, 通過閱讀 0709 年公司披露的財(cái)務(wù)報(bào)告及附注，我們可以將其主營(yíng)業(yè)務(wù)的范圍具體劃分為以下幾個(gè)部分：高價(jià)位酒，中、低價(jià)位酒，以及其他。因此在以下進(jìn)行主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率的預(yù)測(cè)的時(shí)候，采取按以上幾種產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)進(jìn)行預(yù)測(cè)，單獨(dú)考慮各項(xiàng)產(chǎn)品的前景、發(fā)展趨勢(shì)，分別給出各單項(xiàng)產(chǎn)品的預(yù)期增長(zhǎng)率，進(jìn)而預(yù)測(cè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入在 2020 年的數(shù)值。 高價(jià)位酒 雖然五糧液集團(tuán) 兼營(yíng)中低檔白酒生產(chǎn)和銷售以及其他飲料、藥品、水果種植、進(jìn)出口業(yè)務(wù)和物業(yè)管理，但高檔白酒（高價(jià)位白酒）收入一直是公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的最主要部分，并且2020 年公司獲得白酒業(yè)銷售額第一的稱號(hào)。根據(jù)公司 2020 年到 2020 年的數(shù)據(jù)顯示，高價(jià)位白酒三年來一直處于增長(zhǎng)的狀態(tài)，并且增長(zhǎng)率在遞增， 2020 年增長(zhǎng)了 %， 2020年增長(zhǎng)了 %， 2020 年增長(zhǎng)了 %， 2020 年到 2020 年高價(jià)位白酒收入的平均增長(zhǎng)率為%。同時(shí)根據(jù)五糧液股份有限公司發(fā)布的公告，企業(yè)在 2020 年和 2020 年進(jìn)行了產(chǎn) 品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，這在很大程度上影響了公司的產(chǎn)品產(chǎn)量，從而也影響了公司的銷售收入的增長(zhǎng)。2020 年公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整基本完成，生產(chǎn)能力必然要進(jìn)一步釋放，因此 2020年五糧液集團(tuán)可以實(shí)現(xiàn)放量式增長(zhǎng)，同時(shí)考慮到企業(yè)“增加中高價(jià)位產(chǎn)品，減少低價(jià)產(chǎn)品銷售”的營(yíng)銷戰(zhàn)略和高價(jià)位產(chǎn)品預(yù)期提價(jià) 50元的影響，我們預(yù)期 2020年五糧液股份有限公司高價(jià)位白酒將在前三年 %平均增長(zhǎng)率的基礎(chǔ)上繼續(xù)增長(zhǎng) 20 個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到 40%的增長(zhǎng)率?；谶@一預(yù)期增長(zhǎng)率，我們認(rèn)為 2020 年五糧液股份有限公司高價(jià)位白酒銷售收入將達(dá)到7,216,601,（ 1+40%） = 10,103,241,403 元。 高價(jià)位酒營(yíng)業(yè)收入 報(bào)告期 2020 2020 2020 2020 高價(jià)位酒營(yíng)業(yè)收入 增長(zhǎng)率 % % % 中、低價(jià)位酒 與茅臺(tái)酒業(yè)只生產(chǎn)高價(jià)酒不同，五糧液股份有限公司同時(shí)還涉足中低檔價(jià)位酒的生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)。雖然我們注意到中低檔價(jià)位酒的營(yíng)業(yè)收入在總 營(yíng)業(yè)收入中的比重在不斷地降低，這是企業(yè)實(shí)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和“增加中高價(jià)位產(chǎn)品，減少低價(jià)產(chǎn)品銷售”戰(zhàn)略的必然結(jié)果，但同時(shí)我們也注意到 2020 年企業(yè)中低檔價(jià)位酒營(yíng)業(yè)收入仍比 2020 年增長(zhǎng)了 %，這主要得益于 2020 年公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的基本完成和公司關(guān)聯(lián)交易的規(guī)范，企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)日趨完善，企業(yè)生產(chǎn)能力大幅提高，因此我們有理由相信公司在 2020 年生產(chǎn)能力能夠進(jìn)一步釋放，中低檔白酒業(yè)會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)，但同時(shí)企業(yè)實(shí)施“增加中高價(jià)位產(chǎn)品，減少低價(jià)產(chǎn)品銷售”的營(yíng)銷戰(zhàn)略，企業(yè)有意識(shí)的壓縮中低價(jià)位白酒的產(chǎn)量，我們預(yù)測(cè) 2020 年公司中低價(jià)位白酒銷售收入能夠達(dá)到 12%，即 2020 年五糧液股份有限公司的中低檔價(jià)位酒銷售收入將達(dá)到2,788,871,（ 1+12%） =3,123,536,089 元。三年平均增長(zhǎng)率是 %。 中、低價(jià)位酒營(yíng)業(yè)收入 年份 2020 2020 2020 2020 中、低價(jià)位酒營(yíng)業(yè)收入 增長(zhǎng)率 % % % （ 3）其他 五糧液股份有限公司其他業(yè)務(wù)主要有印刷、化工、工程收入、蒸汽、塑料制品、紙箱、玻璃和其他，因?yàn)檫@些不是公司的最主要的經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目，企業(yè)只用過剩的生產(chǎn)能力來兼營(yíng)這些業(yè)務(wù)，所以這些收入非常的不穩(wěn)定，但我們考慮到 2020 年公司生產(chǎn)能力存在大量釋放的現(xiàn)象，所以我們預(yù)測(cè) 2020 年公司的其他業(yè)務(wù)收入是 2020 年的一倍，即 2020年五糧液股份有限公司其他業(yè)務(wù)收入為 1,123,748,*2=2,247,496, 元。 其他業(yè)務(wù)增長(zhǎng) 年份 2020 2020 2020 2020 其他收入 增長(zhǎng)率 % % % 以上是對(duì)五糧液股份有限公司主營(yíng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行的分析，單項(xiàng)預(yù)測(cè)高價(jià)位白酒、中低檔價(jià)位白酒和其他產(chǎn)品預(yù)測(cè)期的數(shù)值，綜上，五糧液股份有限公司 2020 年的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為15,474,273, 元。 2020—— 2020 年四川宜賓五糧液股份有限公司主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品收入如下表： 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入預(yù) 測(cè)完成后可以計(jì)算出預(yù)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比上一年增長(zhǎng)了 %。 我們看看這個(gè)預(yù)測(cè)是否與行業(yè)發(fā)展基本情況相符。根據(jù)白酒行業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入累計(jì)值歷史數(shù)據(jù)，把白酒業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入與年份進(jìn)行回歸分析，經(jīng)分析發(fā)現(xiàn)，二者之間存在一定的線性關(guān)系，其線性關(guān)系如下圖： 報(bào)告期 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入累計(jì)值（萬元） 2020 年 10,899, 2020 年 14,119, 2020 年 18,581, 由上圖我們可得，白酒行業(yè)三年來平均營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)增長(zhǎng)率為 %，三年來每年新增的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為 元，我們以此作為主營(yíng)業(yè)務(wù)收入與年份線性函數(shù)關(guān)系的斜率，用 Y 軸表示主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，以 X 軸表示年份，因此我們可以得到如下函數(shù)：y18,581,=*(x2020)。接下來我們預(yù)測(cè) 2020 年白酒業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入累計(jì)值為： 21,891, 元，由此我們可以得出 2020 年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率為 %。 凈資產(chǎn)收益率 ROE 目標(biāo)預(yù)測(cè) 凈資產(chǎn)收益率反映了企業(yè)權(quán)益投資的綜合盈利能力，基于長(zhǎng)期價(jià)值的公司成長(zhǎng)能力也取決 于凈資產(chǎn)收益率的狀況以及變化趨勢(shì)。我們知道，凈資產(chǎn)收益率作為杜邦財(cái)務(wù)分析體系的核心綜合性指標(biāo)，它是可以分解成主營(yíng)業(yè)務(wù)收入凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)這三個(gè)方面的指標(biāo)，因此，當(dāng)我們將 ROE 預(yù)測(cè)出來以后，我們可以據(jù)此對(duì)三個(gè)子目標(biāo)進(jìn)行分解預(yù)測(cè)以及權(quán)衡，找出其中引起凈資產(chǎn)收益率發(fā)生變化的主要因素及其影響程度。 因此，接下來首先來預(yù)測(cè)公司 2020 年的目標(biāo)凈資產(chǎn)收益率。對(duì)于整體的目標(biāo)凈資產(chǎn)收益率的預(yù)測(cè)上，我們主要基于以下兩個(gè)因素來進(jìn)行綜合評(píng)判與考慮。 （ 1）公司的 0709 年的歷史凈資產(chǎn)收益率以及行 業(yè)的平均水平。 由第一次分析報(bào)告中我們對(duì)五糧液處于市場(chǎng)中的地位分析可知，五糧液公司的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是貴州茅臺(tái)，因此在以下分析中的橫向?qū)Ρ戎?，我們不僅選取了行業(yè)平均值為參照標(biāo)準(zhǔn)，也同時(shí)摘取了貴州茅臺(tái)的相關(guān)數(shù)據(jù)，以期在對(duì)比分析中更為準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)出公司 10 年的凈資產(chǎn)收益率。 如下表所示： 年份 2020 年末 2020 年末 2020 年末 2020 年 3 季度末 五糧液凈資產(chǎn)收益率 % % % % 行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率 % % % % 茅臺(tái)凈資產(chǎn)收益率 % % % % 由上表做數(shù)據(jù)處理可得，五糧液 07 到 09 年的平均凈資產(chǎn)收益率為 %。從上表不難看出，五糧液從 2020年開始對(duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行的戰(zhàn)略調(diào)整，即壓縮中低檔次產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售量，擴(kuò)大高檔次產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售量，經(jīng)過將近三年的戰(zhàn)略調(diào)整，取得了明顯成效。通過對(duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，五糧液的盈利能力明顯增強(qiáng)，其凈資產(chǎn)收益率在逐步上升，并且 08 到 09年上升幅度達(dá)到了 %。 2020 年前三個(gè)季度，國(guó)際經(jīng) 濟(jì)危機(jī)對(duì)國(guó)內(nèi)白酒行業(yè)的不利影響仍然比較嚴(yán)重，茅臺(tái) 09年的凈資產(chǎn)收益率在前兩年的較為穩(wěn)定的狀態(tài)下在 09年也有所下