【正文】 們選擇資產(chǎn)的原則是：當(dāng)預(yù)期收益相同時，選擇風(fēng)險大的，因為這會給他們帶來更大的效用?！　　　★L(fēng)險中立者通常既不回避風(fēng)險，也不主動追求風(fēng)險。他們選擇資產(chǎn)的惟一標(biāo)準(zhǔn)是預(yù)期收益的大小，而不管風(fēng)險狀況如何。　　第二節(jié)資產(chǎn)組合的風(fēng)險與收益分析　　一、資產(chǎn)組合的風(fēng)險與收益　?。ㄒ唬┵Y產(chǎn)組合　　兩個或兩個以上資產(chǎn)所構(gòu)成的集合，稱為資產(chǎn)組合。如果資產(chǎn)組合中的資產(chǎn)均為有價證券，則該資產(chǎn)組合也可稱為證券組合?！　。ǘ┵Y產(chǎn)組合的預(yù)期收益率[E（RP）]　　資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率，就是組成資產(chǎn)組合的各種資產(chǎn)的預(yù)期收益率的加權(quán)平均數(shù)，其權(quán)數(shù)等于各種資產(chǎn)在整個組合中所占的價值比例。即：　　　式中，E（Ri）表示第i項資產(chǎn)的預(yù)期收益率；Wi表示第i項資產(chǎn)在整個組合中所占的價值比例?！　。ㄈ┵Y產(chǎn)組合風(fēng)險的度量　　　　兩項資產(chǎn)組合的收益率的方差滿足以下關(guān)系式：　　　 式中，σP表示資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差，衡量資產(chǎn)組合的風(fēng)險；σ1和 σ2分別表示組合中兩項資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差；W1和W2分別表示組合中兩項資產(chǎn)所占的價值比例；P1,2反映兩項資產(chǎn)收益率的相關(guān)程度，即兩項資產(chǎn)收益率之間相對運動的狀態(tài)，稱為相關(guān)系數(shù)。理論上，相關(guān)系數(shù)處于區(qū)間［一1，1］內(nèi)?！　‘?dāng)P1,2=1時，表明兩項資產(chǎn)的收益率具有完全正相關(guān)的關(guān)系，即它們的收益率變化方向和變化幅度完全相同，這時σ2P=（W1σ1+W2σ2）2，即σ2P達到最大。由此表明，組合的風(fēng)險等于組合中各項資產(chǎn)風(fēng)險的加權(quán)平均值。換句話說，當(dāng)兩項資產(chǎn)的收益率完全正相關(guān)時，兩項資產(chǎn)的風(fēng)險完全不能互相抵消，所以這樣的資產(chǎn)組合不能降低任何風(fēng)險?！　‘?dāng)P1,2=—1時，表明兩項資產(chǎn)的收益率具有完全負(fù)相關(guān)的關(guān)系，即它們的收益率變化方向和變化幅度完全相反。這時σ2P=（W1σ1—W2σ2）2，即σ2P達到最小，甚至可能是零。因此，當(dāng)兩項資產(chǎn)的收益率具有完全負(fù)相關(guān)關(guān)系時，兩者之間的風(fēng)險可以充分地相互抵消，甚至完全消除。因而，由這樣的資產(chǎn)組成的組合就可以最大程度地抵消風(fēng)險?！　≡趯嶋H中，兩項資產(chǎn)的收益率具有完全正相關(guān)或完全負(fù)相關(guān)關(guān)系的情況幾乎是不可能的。絕大多數(shù)資產(chǎn)兩兩之間都具有不完全的相關(guān)關(guān)系，即相關(guān)系數(shù)小于1 且大于一1 （多數(shù)情況下大于零）。因此，會有0σP（W1σ1+W2σ2），即資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差小于組合中各資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均，也即資產(chǎn)組合的風(fēng)險小于組合中各資產(chǎn)風(fēng)險之加權(quán)平均值，因此資產(chǎn)組合才可以分散風(fēng)險。資產(chǎn)組合所分散掉的是由方差表示的各資產(chǎn)本身的風(fēng)險，而由協(xié)方差表示的各資產(chǎn)收益率之間相互作用、共同運動所產(chǎn)生的風(fēng)險，是不能通過資產(chǎn)組合來消除的?！　　　∫话銇碇v，由于每兩項資產(chǎn)間具有不完全的相關(guān)關(guān)系，因此隨著資產(chǎn)組合中資產(chǎn)個數(shù)的增加，資產(chǎn)組合的風(fēng)險會逐漸降低。但當(dāng)資產(chǎn)的個數(shù)增加到一定程度時，資產(chǎn)組合的風(fēng)險程度將趨于平穩(wěn)，這時資產(chǎn)組合風(fēng)險的降低將非常緩慢直至不再降低?！　∧切┲环从迟Y產(chǎn)本身特性，由方差表示的各資產(chǎn)本身的風(fēng)險，會隨著組合中資產(chǎn)個數(shù)的增加而逐漸減小，當(dāng)組合中資產(chǎn)的個數(shù)足夠大時，這部分風(fēng)險可以被完全消除。我們將這些可通過增加組合中資產(chǎn)的數(shù)目而最終消除的風(fēng)險稱為非系統(tǒng)風(fēng)險。　　而那些由協(xié)方差表示的各資產(chǎn)收益率之間相互作用、共同運動所產(chǎn)生的風(fēng)險，并不能隨著組合中資產(chǎn)數(shù)目的增加而消失，它是始終存在的。這些無法最終消除的風(fēng)險被稱為系統(tǒng)風(fēng)險?！　《?、非系統(tǒng)風(fēng)險與風(fēng)險分散　　非系統(tǒng)風(fēng)險，又被稱為企業(yè)特有風(fēng)險或可分散風(fēng)險，是指由于某種特定原因?qū)δ程囟ㄙY產(chǎn)收益率造成影響的可能性。它是可以通過有效的資產(chǎn)組合來消除掉的風(fēng)險；它是特定企業(yè)或特定行業(yè)所特有的，與政治、經(jīng)濟和其他影響所有資產(chǎn)的市場因素?zé)o關(guān)。對于特定企業(yè)而言，企業(yè)特有風(fēng)險可進一步分為經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險。經(jīng)營風(fēng)險，是指因生產(chǎn)經(jīng)營方面的原因給企業(yè)目標(biāo)帶來不利影響的可能性。財務(wù)風(fēng)險，又稱籌資風(fēng)險，是指由于舉債而給企業(yè)目標(biāo)帶來不利影響的可能性?！　≡陲L(fēng)險分散的過程中，不應(yīng)當(dāng)過分夸大資產(chǎn)多樣性和資產(chǎn)數(shù)目的作用。實際上，在資產(chǎn)組合中資產(chǎn)數(shù)目較少時，通過增加資產(chǎn)的數(shù)目，分散風(fēng)險的效應(yīng)會比較明顯，但當(dāng)資產(chǎn)的數(shù)目增加到一定程度時，風(fēng)險分散的效應(yīng)就會逐漸減弱。　　三、系統(tǒng)風(fēng)險及其衡量　　系統(tǒng)風(fēng)險，又被稱為市場風(fēng)險或不可分散風(fēng)險，是影響所有資產(chǎn)的、不能通過資產(chǎn)組合來消除的風(fēng)險。這部分風(fēng)險是由那些影響整個市場的風(fēng)險因素所引起的。這些因素包括宏觀經(jīng)濟形勢的變動、國家經(jīng)濟政策的變化、稅制改革、企業(yè)會計準(zhǔn)則改革、世界能源狀況、政治因素等?！　雾椯Y產(chǎn)或資產(chǎn)組合受系統(tǒng)風(fēng)險影響的程度，可以通過β系數(shù)來衡量?！　。ㄒ唬﹩雾椯Y產(chǎn)的β系數(shù)　　單項資產(chǎn)的β系數(shù)，是指可以反映單項資產(chǎn)收益率與市場平均收益率之間變動關(guān)系的一個量化指標(biāo)。它表示單項資產(chǎn)收益率的變動受市場平均收益率變動的影響程度。換句話說，就是相對于市場組合的平均風(fēng)險而言，單項資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險的大小。　　β系數(shù)的定義式如下：　　式中，Pim表示第i項資產(chǎn)的收益率與市場組合收益率的相關(guān)系數(shù)；σi是第i項資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差，表示該資產(chǎn)的風(fēng)險大??；σm是市場組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差，表示市場組合的風(fēng)險；σim 、σi 和 σm三個指標(biāo)的乘積表示第i項資產(chǎn)收益率與市場組合收益率的協(xié)方差?！　。ǘ┦袌鼋M合及其風(fēng)險的概念　　市場組合，是指由市場上所有資產(chǎn)組成的組合。它的收益率就是市場平均收益率，實務(wù)中通常用股票價格指數(shù)的收益率來代替。而市場組合的方差則代表了市場整體的風(fēng)險。由于包含了所有的資產(chǎn)，因此市場組合中的非系統(tǒng)風(fēng)險已經(jīng)被消除，所以市場組合的風(fēng)險就是市場風(fēng)險?！　‘?dāng)某資產(chǎn)的β系數(shù)等于1 時，說明該資產(chǎn)的收益率與市場平均收益率呈同方向、同比例的變化，即如果市場平均收益率增加（或減少）1 % ，那么該資產(chǎn)的收益率也相應(yīng)的增加（或減少）1 % ，也就是說，該資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險與市場組合的風(fēng)險一致；當(dāng)某資產(chǎn)的β系數(shù)小于1 時，說明該資產(chǎn)收益率的變動幅度小于市場組合收益率的變動幅度，因此其系統(tǒng)風(fēng)險小于市場組合的風(fēng)險；當(dāng)某資產(chǎn)的β系數(shù)大于1 時，說明該資產(chǎn)收益率的變動幅度大于市場組合收益率的變動幅度，因此其系統(tǒng)風(fēng)險大于市場組合的風(fēng)險。　　絕大多數(shù)資產(chǎn)的β系數(shù)是大于零的，即絕大多數(shù)資產(chǎn)收益率的變化方向與市場平均收益率的變化方向是一致的，只是變化幅度不同而導(dǎo)致β系數(shù)的不同；極個別資產(chǎn)的β系數(shù)是負(fù)數(shù)，表明這類資產(chǎn)的收益率與市場平均收益率的變化方向相反，當(dāng)市場的平均收益增加時，這類資產(chǎn)的收益卻在減少。　?。ㄈ┵Y產(chǎn)組合的β系數(shù)　　對于資產(chǎn)組合來說，其系統(tǒng)風(fēng)險的大小也可以用β系數(shù)來衡量。資產(chǎn)組合的β系數(shù)是所有單項資產(chǎn)β系數(shù)的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)數(shù)為各種資產(chǎn)在資產(chǎn)組合中所占的價值比例。其計算公式為：　　式中，βp是資產(chǎn)組合的系數(shù)；Wi為第i項資產(chǎn)在組合中所占的價值比重；βi表示第i項資產(chǎn)的β系數(shù)?！　∮捎趩雾椯Y產(chǎn)的β系數(shù)不盡相同，因此通過替換資產(chǎn)組合中的資產(chǎn)或改變不同資產(chǎn)在組合中的價值比例，可以改變資產(chǎn)組合的風(fēng)險特性?！　〉谌?jié)證券市場理論　　在市場機制的作用下，證券市場自發(fā)地對各種證券的風(fēng)險與收益進行動態(tài)調(diào)整最終實現(xiàn)風(fēng)險和收益的均衡狀態(tài)，并由此產(chǎn)生了證券市場理論。　　一、風(fēng)險與收益的一般關(guān)系　　對于每項資產(chǎn)，投資者都會因承擔(dān)風(fēng)險而要求獲得額外的補償，其要求的最低收益率應(yīng)該包括無風(fēng)險收益率與風(fēng)險收益率兩部分。因此，對于每項資產(chǎn)來說，所要求的必要收益率可以用以下的模式來度量：　　必要收益率＝無風(fēng)險收益率＋風(fēng)險收益率　　式中，無風(fēng)險收益率（通常用Rf表示）是純利率與通貨膨脹補貼率之和，通常用短期國債的收益率來近似的替代；風(fēng)險收益率則表示因承擔(dān)該項資產(chǎn)的風(fēng)險而要求獲得的額外補償，其大小則視所承擔(dān)風(fēng)險的大小以及投資者對風(fēng)險的偏好而定。　　風(fēng)險收益率可以表述為風(fēng)險價值系數(shù)（b）與標(biāo)準(zhǔn)離差率（V）的乘積。即：　　風(fēng)險收益率＝bV　　因此　　必要收益率（R） = Rf+bV　　風(fēng)險價值系數(shù)的大小取決于投資者對風(fēng)險的偏好，對風(fēng)險的態(tài)度越是回避，風(fēng)險價值系數(shù)的值也就越大；反之則越小。標(biāo)準(zhǔn)離差率的大小則由該項資產(chǎn)的風(fēng)險大小所決定。　　二、資本資產(chǎn)定價模型　?。ㄒ唬┵Y本資產(chǎn)定價模型（CAPM）　　　　資本資產(chǎn)定價模型的主要內(nèi)容是分析風(fēng)險收益率的決定因素和度量方法，其核心關(guān)系式為：　　R＝Rf＋β（Rm一Rf）　　式中，R表示某資產(chǎn)的必要收益率；β表示該資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)；Rf表示無風(fēng)險收益率，通常以短期國債的利率來近似的替代；Rm表示市場平均收益率，通常用股票價格指數(shù)的平均收益率來代替?！　」街械模≧m一Rf）稱為市場風(fēng)險溢酬，它是附加在無風(fēng)險收益率之上的，由于承擔(dān)了市場平均風(fēng)險所要求獲得的補償，它反映的是市場作為整體對風(fēng)險的平均“容忍”程度。對風(fēng)險的平均容忍程度越低，越厭惡風(fēng)險，要求的收益率就越高，市場風(fēng)險溢酬就越大；反之，市場風(fēng)險溢酬則越小?！　∧稠椯Y產(chǎn)的風(fēng)險收益率是該資產(chǎn)的β系數(shù)與市場風(fēng)險溢酬的乘積。即：　　風(fēng)險收益率＝β（Rm一Rf）　　（SML）　　如果把資本資產(chǎn)定價模型核心關(guān)系式中的系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)（β）看作自變量，必要收益率（R）作為因變量，無風(fēng)險利率（Rf）和市場風(fēng)險溢酬（Rm一Rf）作為已知系數(shù)，那么這個關(guān)系式在數(shù)學(xué)上就是一個直線方程，叫做證券市場線，即關(guān)系式R＝Rf＋β（Rm一Rf）所代表的直線。該直線的橫坐標(biāo)是β系數(shù)，縱坐標(biāo)是必要收益率?！　∽C券市場線上每個點的橫、縱坐標(biāo)分別對應(yīng)著每一項資產(chǎn)（或資產(chǎn)組合）的系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)和必要收益率。因此，任意一項資產(chǎn)或資產(chǎn)組合的系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)和必要收益率都可以在證券市場線上找到對應(yīng)的一點。　　　　資產(chǎn)組合的必要收益率也可用證券市場線來描述：　　資產(chǎn)組合的必要收益率=Rf＋βp（Rm一Rf）　　式中，βp是資產(chǎn)組合的系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)?！　。ǘ┵Y本資產(chǎn)定價模型的應(yīng)用　　　　市場風(fēng)險溢酬（Rm一Rf）反映的是市場整體對風(fēng)險的偏好，如果風(fēng)險厭惡程度高，則市場風(fēng)險溢酬的值就大，那么當(dāng)某項資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險水平（用β表示）稍有變化時，就會導(dǎo)致該項資產(chǎn)的必要收益率以較大幅度變化；相反，如果多數(shù)市場參與者對風(fēng)險的關(guān)注程度較小，那么資產(chǎn)的必要收益率受其系統(tǒng)風(fēng)險的影響則較小?！　‘?dāng)無風(fēng)險收益率上漲而其他條件不變時，所有資產(chǎn)的必要收益率都會上漲同樣的數(shù)值；反之，當(dāng)無風(fēng)險收益率下降且其他條件不變時，所有資產(chǎn)的必要收益率都會下降同樣的數(shù)值。　　　　　資本資產(chǎn)定價模型認(rèn)為，證券市場線是一條市場均衡線，市場在均衡的狀態(tài)下，所有資產(chǎn)的預(yù)期收益都應(yīng)該落在這條線上。也就是說，在均衡狀態(tài)下，每項資產(chǎn)的預(yù)期收益率應(yīng)該等于其必要收益率，其大小由證券市場線的核心公式來決定?！　∮捎谠谫Y本資產(chǎn)定價模型的理論框架下，假設(shè)市場是均衡的，因此資本資產(chǎn)定價模型還可以描述為：　　預(yù)期收益率＝必要收益率＝Rf＋β（Rm一Rf）　　　　資本資產(chǎn)定價模型和證券市場線最大的貢獻在于它描述了風(fēng)險與收益之間的數(shù)量關(guān)系，首次將“高收益伴隨著高風(fēng)險”的直觀認(rèn)識，用簡單的關(guān)系式表達出來?！　〉趯嶋H運用中，該模型仍存在著一些明顯的局限，主要表現(xiàn)在：（1）某些資產(chǎn)或企業(yè)的β值難以估計，對于那些缺乏歷史數(shù)據(jù)的新興行業(yè)而言尤其如此；（2 ） 即使有充足的歷史數(shù)據(jù)可以利用，但由于經(jīng)濟環(huán)境的不確定性和不斷變化，使得依據(jù)歷史數(shù)據(jù)估算出來的β值對未來的指導(dǎo)作用大打折扣；（3）資本資產(chǎn)定價模型和證券市場線是建立在一系列假設(shè)之上的，其中一些假設(shè)與實際情況有較大的偏差?！　∪⑻桌▋r理論　　套利定價理論（APT ） ，也是討論資產(chǎn)的收益率如何受風(fēng)險因素影響的理論。所不同的是，套利定價理論認(rèn)為資產(chǎn)的預(yù)期收益率并不是只受單一風(fēng)險的影響，而是受若干個相互獨立的風(fēng)險因素，如通貨膨脹率、利率、石油價格、國民經(jīng)濟的增長指標(biāo)等的影響，是一個多因素的模型?！　≡撃Ｐ偷幕拘问綖椋骸　（R）＝Rf*＋b1λ1＋b2λ2＋biλi＋…＋bnλn　　式中，E（R）表示某項資產(chǎn)的預(yù)期收益率；Rf*表示不包括通貨膨脹因素的無風(fēng)險收益率，即純利率；bi表示風(fēng)險因素i對該資產(chǎn)的影響程度，稱為資產(chǎn)對風(fēng)險因素i 的響應(yīng)系數(shù)；λi表示風(fēng)險因素i的預(yù)期收益率，即該資產(chǎn)由于承擔(dān)風(fēng)險因素i而預(yù)期獲得的收益率。第三章　　資金時間價值與證券評價　　[基本要求］　?。ㄒ唬┱莆諒?fù)利現(xiàn)值和終值的含義與計算方法　　（二）掌握年金現(xiàn)值、年金終值的含義與計算方法　?。ㄈ┱莆绽实挠嬎?，名義利率與實際利率的換算　?。ㄋ模┱莆展善笔找媛实挠嬎?，普通股的評價模型　　（五）掌握債券收益率的計算，債券的估價模型　?。┦煜がF(xiàn)值系數(shù)、終值系數(shù)在計算資金時間價值中的運用　?。ㄆ撸┦煜す善焙凸善眱r格　?。ò耍┦煜暮x和基本要素　　[考試內(nèi)容]　　第一節(jié)資金時間價值　　一、資金時間價值的含義　　資金時間價值，是指一定量資金在不同時點上的價值量差額。資金的時間價值來源于資金進入社會再生產(chǎn)過程后的價值增值。通常情況下，它相當(dāng)于沒有風(fēng)險也沒有通貨膨脹情況下的社會平均利潤率，是利潤平均化規(guī)律發(fā)生作用的結(jié)果?！　「鶕?jù)資金具有時間價值的理論，可以將某一時點的資金金額折算為其他時點的金額?！　《?、現(xiàn)值與終值的計算　　現(xiàn)值，是指未來某一時點上的一定量資金折算到現(xiàn)在所對應(yīng)的金額，通常記作Po 終值又稱為將來值，是現(xiàn)在一定量的資金折算到未來某一時點所對應(yīng)的金額，通常記作Fo　　現(xiàn)值和終值概念可以適當(dāng)推廣。對于所分析的任意一段時間，資金在起始時刻的價值量都可以稱為現(xiàn)值；資金在終了時刻的價值量都可以稱為終值。一定量資金的終值與現(xiàn)值的差額即為資金的時間價值；連接現(xiàn)值和終值并實現(xiàn)兩者相互折算的百分?jǐn)?shù)稱為折現(xiàn)率?，F(xiàn)實生活中“本金”、“本利和”的說法相當(dāng)于資金時間價值理論中的“現(xiàn)值”和“終值”概念，利息和利率類似于資金時間價值的絕對數(shù)和相對數(shù)形式，利率經(jīng)常被當(dāng)作折現(xiàn)率使用。現(xiàn)值和終值對應(yīng)的時點之間可以劃分為若干個計息周期。　?。ㄒ唬┈F(xiàn)值和終值的基本計算　　利息的計算有單利和復(fù)利兩種方式，在不同的計息方式下，現(xiàn)值和終值之間的數(shù)量關(guān)系不同。通常情況下，資金時間價值采用復(fù)利計息方式進行計算?！　? .單利計息方式下現(xiàn)值與終值的