kkr與杠桿收購(gòu)——美國(guó)金融史的一個(gè)精彩篇章-文庫(kù)吧
2025-04-01 05:53 本頁(yè)面
【正文】 Sterans的現(xiàn)狀及前途甚為滿意，對(duì)實(shí)現(xiàn)科爾伯格的LBO想法缺乏信心，擔(dān)心并害怕失敗。因此，Kravis和Roberts下不了決心。為了打動(dòng)Kravis和Roberts辭職入伙，科爾伯格決定由他承擔(dān)注冊(cè)公司所需的12萬(wàn)美元中的10萬(wàn)美元，但他自己只占40%的股份；Kravis和Roberts只需象征性地各出資1萬(wàn)美元，但各占30%的股份?？茽柌襁€借給Roberts5萬(wàn)美元作為生活費(fèi)，同時(shí)，還向Kravis和Roberts承諾公司運(yùn)行的前幾年，他們兩人的薪水每年不低于5萬(wàn)美元，以解除Kravis和Roberts的后顧之憂。最終，Roberts在其妻子的鼓勵(lì)下，同意從Bear Sterans辭職。Kravis最后也勉強(qiáng)同意入伙?？梢?，創(chuàng)業(yè)精神與年齡大小并不相關(guān)。 LBO交易策略為：通過大量的債務(wù)融資和包括自己在內(nèi)的股權(quán)投資團(tuán)體的少量股權(quán)資本，KKR把看中的企業(yè)買下，形成高財(cái)務(wù)杠桿的資本結(jié)構(gòu)和高股權(quán)集中度的股權(quán)結(jié)構(gòu)。在企業(yè)業(yè)績(jī)改善后，再出售或公眾化。KKR早期的LBO交易基本結(jié)構(gòu)見圖1。 在LBO/MBO交易融資中，債務(wù)融資(包括高級(jí)債務(wù)、次級(jí)債務(wù)和流動(dòng)資金貸款)占LBO收購(gòu)融資的比例超過80%。很多經(jīng)營(yíng)與財(cái)務(wù)狀況不錯(cuò)的企業(yè)在LBO前，債務(wù)與股權(quán)比例通常為2∶1。LBO后，往往急劇上升為8∶1甚至9∶1。這樣可以使企業(yè)因增加利息支付而減少納稅，從而使股東受益。20世紀(jì)70年代初，科爾伯格在Bear Stearns公司財(cái)務(wù)部進(jìn)行LBO交易時(shí)，高級(jí)債務(wù)和流動(dòng)資金主要來自大的商業(yè)銀行，由被收購(gòu)公司的資產(chǎn)作擔(dān)保。次級(jí)債務(wù)資本主要來源于保險(xiǎn)公司，以LBO企業(yè)的現(xiàn)金流而不是資產(chǎn)價(jià)值為抵押。例如，Prudential是LBO交易最大的債務(wù)資金提供者。KKR創(chuàng)立后，一開始融資非常困難，投資者不相信他們宣傳的LBO模式所能帶來的高收益。Kolhberg以其沉穩(wěn)的性格和多年的投資銀行公司財(cái)務(wù)工作經(jīng)歷逐漸贏得了一些保險(xiǎn)公司的信任。Kravis事后形容，當(dāng)時(shí)籌集1000萬(wàn)美元比1983年籌集3億美元還難。 隨著KKR在LBO方面成功經(jīng)驗(yàn)的積累和聲譽(yù)的提高，KKR的LBO交易規(guī)模日益擴(kuò)大，并且開始策劃對(duì)上市公司的LBO。為此，需要開辟新的融資來源。20世紀(jì)70年代后期，各商業(yè)銀行傳統(tǒng)的公司貸款業(yè)務(wù)日益惡化，很多非金融公司直接從金融市場(chǎng)上融資，對(duì)商業(yè)銀行貸款依賴明顯減少，而消費(fèi)貸款又受到財(cái)務(wù)公司的強(qiáng)力競(jìng)爭(zhēng)。KKR說動(dòng)商業(yè)銀行(例如花旗銀行)提供LBO交易中的次級(jí)債務(wù)資本和參與LBO股權(quán)投資。同時(shí)，KKR吸引富有的個(gè)人和保險(xiǎn)公司加盟LBO股權(quán)投資基金。1982年，其中，商業(yè)銀行占30%。商業(yè)銀行在LBO交易中的股權(quán)投資從1978年的3200萬(wàn)美元增加到1984年的10億美元。 企業(yè)LBO后，股權(quán)結(jié)構(gòu)通常分為三部分：(1)一般合伙人，通常由KKR充當(dāng)，負(fù)責(zé)發(fā)起LBO交易，作為L(zhǎng)BO企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的監(jiān)管人；(2)有限合伙人，負(fù)責(zé)提供LBO所需要的股權(quán)資本，并主持LBO企業(yè)的審計(jì)委員會(huì)以及管理人員薪酬委員會(huì)；(3)LBO企業(yè)高層管理人員，持有一定比例的公司股份。 KKR在LBO/MBO交易中具有三重角色：(1)財(cái)務(wù)顧問；(2)投入自己的資本，本身也是所有者(principal)，成為其中的一個(gè)合伙人，與參與LBO股權(quán)投資的其他有限責(zé)任合伙人(通常是機(jī)構(gòu)投資者)共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)；(3)作為L(zhǎng)BO股權(quán)投資團(tuán)體的監(jiān)管代理人(agency)。通過MBO，被并購(gòu)公司的管理層擁有了一定股份，因此，KKR深得LBO目標(biāo)公司管理人員和LBO股權(quán)投資者對(duì)其充當(dāng)財(cái)務(wù)顧問角色和投資監(jiān)管代理人的信任。其收益也來源于投資銀行服務(wù)、投資合伙人和投資管理代理人等三方面。例如，作為投資者管理代理人，%的投資管理費(fèi)；同時(shí)收取1%左右的融資和交易安排費(fèi)。 KKR的優(yōu)勢(shì)是從財(cái)務(wù)角度(金融投資者角度)分析企業(yè)，了解企業(yè)產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力，從而判斷企業(yè)承受債務(wù)的能力與規(guī)模，最后選擇能夠控制企業(yè)現(xiàn)金流來償還債務(wù)的管理人員。一旦LBO交易完成，則企業(yè)成敗的關(guān)鍵就取決于日常的管理。但KKR并不參與LBO企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)管理工作，基本上是甩手掌柜。KKR與LBO企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理層通常只是在每月一次的董事會(huì)上見面，討論經(jīng)營(yíng)結(jié)果。KKR自己也認(rèn)為，如果大量介入LBO企業(yè)經(jīng)營(yíng)，KKR肯定會(huì)陷入困境。 由于LBO以債務(wù)融資為主，企業(yè)債務(wù)比例非常高，債務(wù)負(fù)擔(dān)重，LBO企業(yè)必須具有承受較高的債務(wù)和安全償還債務(wù)的能力。因此，LBO模式并非適合所有企業(yè)。20世紀(jì)80年代以前的LBO主要集中在零售、紡織、食品、服裝和飲料行業(yè)。這些行業(yè)的需求收入彈性和增長(zhǎng)余地較小。KKR設(shè)定的LBO目標(biāo)企業(yè)的主要條件(1)具有比較長(zhǎng)期且穩(wěn)定的現(xiàn)金流產(chǎn)生能力。(2)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理層在企業(yè)管理崗位上
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