【正文】 022 2022 2022 2022一般貿(mào)易差額占貨物貿(mào)易總順差的比重 加工貿(mào)易差額占貨物貿(mào)易總順差的比重其他貿(mào)易差額占貨物貿(mào)易總順差的比重2022519 美國(guó)貨物貿(mào)易逆差中所占的比重 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022中國(guó)所占的比重( % ) 除中國(guó)以外的東亞經(jīng)濟(jì)體所占的比重（% ）2022519 儲(chǔ)蓄投資缺口擴(kuò)大 20%25%30%35%40%45%50%55%60%1970 1980 1990 2022G r o s s d o m e s ti c i n v e s tm e n tG r o s s d o m e s ti c s a v i n gSh a r e o f G D P (% )儲(chǔ)蓄 投資 =貿(mào)易順差 2022519 匯率失調(diào)威脅宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 ? 持續(xù)外部順差意味著本國(guó)持有的國(guó)外資產(chǎn)不斷增加，造成市場(chǎng)對(duì)本幣升值的預(yù)期，而升值預(yù)期進(jìn)一步加重了外匯供求失衡。 ? 不斷增加的外匯資產(chǎn)，一方面會(huì)通過(guò)外匯占款導(dǎo)致貨幣供給增加，通脹壓力上升，另一方面，在升值預(yù)期的壓力下，央行對(duì)利率也失去控制。 2022519 高額外匯儲(chǔ)備的后果 ? 持有巨額外匯儲(chǔ)備的成本 ? 貶值損失 ? 福利損失 ? 沖銷成本 ? 商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng) ? 債券市場(chǎng)發(fā)展 ? 削弱央行貨幣政策的獨(dú)立性和宏觀調(diào)控的有效性 ? 人民幣升值預(yù)期、資產(chǎn)價(jià)格泡沫和投機(jī)性資金流入 2022519 外匯資產(chǎn)增加的匯率損失 ? 美元資產(chǎn)約占 65% ? 歐元資產(chǎn)約占 25% ? 英鎊、日元及其他幣種資產(chǎn)約占 10% ? 美元資產(chǎn)中，中長(zhǎng)期國(guó)債約占 50%，中長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)債約占 35%，股權(quán)、企業(yè)債與短期債券約占15%。 ? 中國(guó)外匯儲(chǔ)備的幣種過(guò)于單一，主要集中于美元資產(chǎn)，其中又以美國(guó)國(guó)債和機(jī)構(gòu)債為主。 2022519 外匯資產(chǎn)增加的匯率損失 – ? 中國(guó)目前外匯儲(chǔ)備的貨幣結(jié)構(gòu)集中于美元，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)偏重于債權(quán)投資，股權(quán)投資過(guò)低；偏重于政府債，機(jī)構(gòu)債和企業(yè)債投資不足；偏重于貨幣投資，黃金投資過(guò)低。 ? 2022年底中國(guó)持有美國(guó)國(guó)債 8948億美元，占外國(guó)持有美國(guó)國(guó)債金額 36890億美元的%，連續(xù)兩年成為美國(guó)第一大債權(quán)國(guó)。 2022519 反對(duì)升值的理由（ 1） ?出口順差將會(huì)減少、甚至?xí)霈F(xiàn)逆差。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度因此而下降，并對(duì)就業(yè)增長(zhǎng)造成不利影響。 – 20222022年，貿(mào)易順差的增長(zhǎng)大約為中國(guó)GDP的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)了 20% ?一旦升值就會(huì)形成升值預(yù)期，升值預(yù)期將導(dǎo)致投機(jī)資本的流入，從而對(duì)金融穩(wěn)定造成沖擊（如資產(chǎn)泡沫）。 ?人民幣升值將導(dǎo)致通貨緊縮的惡化。 2022519 反對(duì)升值的理由（ 2） ?宏觀層面： 在國(guó)內(nèi)重要的資源和要素價(jià)格尚未放開的情況下，如果率先放開匯率，那么匯率的波動(dòng)浮動(dòng)要比所有價(jià)格都放開的經(jīng)濟(jì)要大。 ?微觀層面： 放開匯率之后，企業(yè)將直接面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)，政府在監(jiān)控國(guó)有企業(yè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)方面左右為難。 2022519 中國(guó)境外投資虧損的企業(yè) 國(guó)航 油料衍生品 東航 航油期權(quán) 中國(guó)中鐵 匯兌損失 中國(guó)鐵建 匯兌損失 華翔微電 衍生品投資 6000萬(wàn) 碧桂園 衍生品虧損 國(guó)泰航空 燃油對(duì)沖合約 28億 中信泰富 外匯合約 147億港元 2022519 陳久霖事件與原油期貨價(jià)格 2022250030003500400045005000550060002003年5月2日2003年6月2日2003年7月2日2003年8月2日2003年9月2日2003年10月2日2003年11月2日2003年12月2日2004年1月2日2004年2月2日2004年3月2日2004年4月2日2004年5月2日2004年6月2日2004年7月2日2004年8月2日2004年9月2日2004年10月2日2004年11月2日2004年12月2日美原油期貨連續(xù)圖注：中航油主要做的是柜臺(tái)交易，但受期貨行情影響，因此我們用期貨行情走勢(shì)來(lái)說(shuō)明其運(yùn)作過(guò)程。03下半年開始期權(quán)交易，200萬(wàn)桶 04年 3月虧 580萬(wàn)，后移倉(cāng)，期價(jià)38美元， 13年最高 8月 48美元 /桶 6月虧 3000萬(wàn)美元，油價(jià) 21年最高。加倉(cāng) 10月虧 1億，不得不向集團(tuán)求援 10月 20日，集團(tuán)減持 15％股份補(bǔ)保證金 10月 26日三井發(fā)出違約函，開始斬倉(cāng) 200萬(wàn)桶 5200萬(wàn)桶 過(guò)度投機(jī) 2022519 一、人民幣匯率改革的歷史進(jìn)程和內(nèi)容 二、新一輪人民幣升值壓力的來(lái)源和動(dòng)因 三、現(xiàn)行人民幣匯率機(jī)制評(píng)價(jià) 四、人民幣匯率改革的方案 五、人民幣匯率改革的影響 六、人民幣匯率改革趨勢(shì)和配套方案 七、外匯儲(chǔ)備管理、資本管制和人民幣國(guó)際化 目 錄 2022519 人民幣釘住美元匯率體制的優(yōu)點(diǎn) ? 釘住美元被認(rèn)為有助于維護(hù)短期內(nèi)的貿(mào)易和就業(yè)的穩(wěn)定 ， 進(jìn)而有助于穩(wěn)定增長(zhǎng) 。 ? 由于中國(guó)企業(yè)普遍采用美元作為計(jì)價(jià)和結(jié)算貨幣，釘住美元還被認(rèn)為有助于幫助國(guó)內(nèi)企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。 ? 早期的釘住美元有助于工業(yè)部門形成規(guī)模并伴以適當(dāng)?shù)耐鈪R儲(chǔ)備積累，有益于技術(shù)進(jìn)步和投資規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)，但是目前這些收益已經(jīng)嚴(yán)重遞減。 2022519 人民幣有效匯率的波動(dòng) 7585951051151251351994年1月1995年1月1996年1月1997年1月1998年1月1999年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月人民幣實(shí)際有效匯率 人民幣名義有效匯率2022519 美元匯率走勢(shì) 2022519 人民幣釘住美元匯率體制的缺陷 ? 難以抵御人民幣單邊升值預(yù)期，助推資產(chǎn)價(jià)格泡沫； ? 釘住美元加劇國(guó)內(nèi)物價(jià)和宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)； ? 難以發(fā)揮匯率杠桿調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)資源在部門之間的合理配臵功能，制約中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)的可持續(xù)增長(zhǎng)，同時(shí)伴隨嚴(yán)重的福利損失； ? 阻礙了國(guó)內(nèi)諸多改革和發(fā)展，尤其是與人民幣國(guó)際化相匹配的資本項(xiàng)目管理體制改革、國(guó)內(nèi)金融業(yè)發(fā)展和中國(guó)企業(yè)走出去戰(zhàn)略； ? 遭遇國(guó)際社會(huì)壓力和不斷加劇的貿(mào)易摩擦 2022519 升值預(yù)期伴隨資產(chǎn)價(jià)格上漲 6782003M012003M052003M092004M012004M052004M092005M012005M052005M092006M012006M052006M092007M012007M052007M092008M012008M052008M092009M012009M052009M09010002022300040005000600070001 年期人民幣遠(yuǎn)期匯率 3 m a A 股綜合指數(shù) 3 m a2022519 升值預(yù)期伴隨資產(chǎn)價(jià)格上漲 2022519 升值預(yù)期刺激美元套利交易 2022519 國(guó)內(nèi)外匯貸款需求猛增 2022519 美元匯率的大幅波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致進(jìn)口商品價(jià)格的相應(yīng)波動(dòng)（ 1） 2005年3月2005年6月2005年9月2005年12月2006年3月2006年6月2006年9月2006年12月2007年3月2007年6月2007年9月2007年12月2008年3月2008年6月2008年9月2008年12月2009年3月2009年6月中國(guó)進(jìn)口商品價(jià)格指數(shù) 美元貿(mào)易加權(quán)匯率2022519 美元匯率的大幅波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致進(jìn)口商品價(jià)格的相應(yīng)波動(dòng)（ 2） 2005年3月2005年6月2005年9月2005年12月2006年3月2006年6月2006年9月2006年12月2007年3月2007年6月2007年9月2007年12月2008年3月2008年6月2008年9月2008年12月2009年3月2009年6月2009年9月進(jìn)口價(jià)格指數(shù) 生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)2022519 對(duì)抗外部沖擊的能力大大減弱（ 1） 05101520253035401995年1996年1997年1998年1999年2022年2022年2022年2022年2022年2022年2022年2022年2022年024681012凈出口 / GDP 出口 / GDP2022519 對(duì)抗外部沖擊的能力大大減弱（ 2） 10864202461994Q2 1995Q1 1995Q4 1996Q3 1997Q2 1998Q1 1998Q4 1999Q3 2022Q2 2022Q1 2022Q4 2022Q3 2022Q2 2022Q1 2022Q4 2022Q3 2022Q2 2022Q1 2022Q4 2022Q3季節(jié)調(diào)整后的工業(yè)增加值增速2022519 對(duì)抗外部沖擊的能力大大減弱（ 3） 20151050510151995Q1 1996Q4 1998Q3 2022Q2 2022Q1 2022Q4 2022Q3 2022Q2 2022Q1兩次金融危機(jī)對(duì)中國(guó)出口貿(mào)易的不同影響 出口貿(mào)易環(huán)比增速（ %） 2022519 人民幣匯率與美元匯率波動(dòng) 75808590951001051101151201251994年1月1995年1月1996年1月1997年1月1998年1月1999年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月2022年1月人民幣名義有效匯率美元名義有效匯率2022519 匯率低估與經(jīng)濟(jì)失衡 2022519 我國(guó)外匯儲(chǔ)備流程示意圖 2022519 20222022年外匯占款的規(guī)模與比例 2022519 外匯儲(chǔ)備增加導(dǎo)致貨幣發(fā)行被動(dòng)增加 02022040000600