【正文】 騷。隨著中國加入WTO，中國證券市場的國際化、市場化、法制化、規(guī)范化的步伐進(jìn)一步加快，國外成熟的投資理念將進(jìn)一步深入人心，追求長期穩(wěn)定的投資回報(bào)也將成為投資者進(jìn)行投資的目標(biāo)。表7 幾種運(yùn)輸方式優(yōu)劣比較評(píng)價(jià)指標(biāo)公路鐵路航空水路經(jīng)濟(jì)特性運(yùn)輸成本中等低高低運(yùn)輸延伸度門到門站到站港到港港到港競爭程度激烈低中等低優(yōu)勢(shì)貨流所有貨物中、低價(jià)值、大批量或散貨高附加值貨物低值貨物平均運(yùn)距830公里1000公里1430公里6002200公里載重能力1025噸5012000噸5125噸100060000噸服務(wù)特性運(yùn)達(dá)速度中速低高低便利程度高中中等低發(fā)運(yùn)密度高中中低中貨運(yùn)貨差低中高低低中靈活性高中低中低從這四種運(yùn)輸方式的經(jīng)濟(jì)特性和服務(wù)特性比較中可以看出，公路運(yùn)輸具有能力大、靈活性高、經(jīng)濟(jì)、便利等明顯特點(diǎn)，在貨物運(yùn)輸上，具有較強(qiáng)的競爭力。表8 主要國家不同運(yùn)輸方式下客運(yùn)比例運(yùn)輸方式日本德國英國法國意大利中國公路%%%%%%鐵路%%%%%%航空%%%%%%上表顯示了近年來主要國家不同運(yùn)輸方式下的旅客運(yùn)輸?shù)臉?gòu)成，公路運(yùn)輸占絕大比例，顯示了巨大優(yōu)勢(shì)，是旅客出行的主要方式。二、高速公路的競爭優(yōu)勢(shì)及特點(diǎn)1．封閉式道路、專用性等特點(diǎn)能夠滿足定時(shí)運(yùn)輸需要。2．路網(wǎng)效應(yīng)增加競爭力近兩年高速公路上市公司的業(yè)績?cè)鏊佥^快，其中一個(gè)重要原因就是隨著“五縱七橫”國家主干道逐步建成通車，路網(wǎng)通達(dá)程度不斷提高，帶來時(shí)間成本的降低，大大提高了高速公路的競爭能力，從而促進(jìn)了車流量的不斷增長。（一）貨運(yùn)方面由于鐵路在運(yùn)輸成本上要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于公路。隨著《中長期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》的實(shí)施，鐵道部加快了鐵路投融資體制改革步伐。“十一五”規(guī)劃也加大了對(duì)鐵路建設(shè)的重視，“十一五”期間，中國鐵路發(fā)展的主要目標(biāo)是：建設(shè)新線17，000公里，其中客運(yùn)專線7，000公里；建設(shè)既有線復(fù)線8000公里；既有線電氣化改造15，000公里。根據(jù)規(guī)劃，“十一五”期間，中國的快速客運(yùn)網(wǎng)總規(guī)模將達(dá)到20，000公里以上，煤炭通道總能力達(dá)到18億噸，西部路網(wǎng)總規(guī)模達(dá)到35，000公里，形成覆蓋全國的集裝箱運(yùn)輸系統(tǒng)，鐵路建設(shè)與運(yùn)輸效率得到加強(qiáng)。一方面，從我國經(jīng)濟(jì)增速的情況來看，對(duì)運(yùn)輸?shù)恼w需求增長會(huì)高于鐵路建設(shè)增長的速度，因此對(duì)高速公路貨運(yùn)的貨源影響不大；另一方面，鐵路和高速公路運(yùn)輸在貨物的種類上差別很大，高速公路主要運(yùn)輸價(jià)值較高、批量較小、時(shí)效性較嚴(yán)的貨物，而鐵路則主要運(yùn)輸大宗、低值的散貨。（二）客運(yùn)方面鐵路與高速公路間的競爭主要集中在客運(yùn)方面，客運(yùn)需求的影響主要取決于人均收入水平的變化，收入水平提高，意味著旅客時(shí)間價(jià)值的提高和對(duì)生活質(zhì)量的提高，在運(yùn)輸需求上，越來越注重安全、方便、快捷和舒適。鐵路正以低價(jià)格、高密度和優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，吸引大量的“中性消費(fèi)旅客”。四、運(yùn)輸子行業(yè)間競爭的綜合評(píng)價(jià)從下圖中可以看到，客運(yùn)方面近年來公路運(yùn)輸需求一直保持了較快的增長趨勢(shì)，鐵路運(yùn)輸需求變化平穩(wěn)，水運(yùn)在客運(yùn)方面不具有競爭優(yōu)勢(shì)，航空的主要競爭優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在旅客運(yùn)輸。圖10 各種運(yùn)輸方式客運(yùn)量變化情況 圖11 各種運(yùn)輸方式客運(yùn)量比重變化情況 從下圖中可以看出，貨運(yùn)方面近幾年公路貨運(yùn)量保持穩(wěn)定增長，鐵路需求變化平穩(wěn)，水運(yùn)在貨運(yùn)方面有增長趨勢(shì)，且增長較為迅速，航空在貨運(yùn)方面不具有優(yōu)勢(shì)。圖12 各種運(yùn)輸方式貨運(yùn)量變化情況 圖13 各種與輸方式貨運(yùn)量比重變化情況 高速公路網(wǎng)不斷完善帶來的時(shí)間成本的降低將大大提高其競爭力，從而促進(jìn)車流量不斷增長。尤其隨著國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展，汽車保有量迅速上升，高速公路在今后相當(dāng)長時(shí)期內(nèi)都保持呈平穩(wěn)增長的趨勢(shì)，我國高速公路業(yè)正處在產(chǎn)業(yè)的擴(kuò)張期，由于計(jì)重收費(fèi)開始實(shí)施、國內(nèi)成品油價(jià)格大幅上升形勢(shì)有所緩解，將有利于高速公路行業(yè)盈利的穩(wěn)定。這樣的市場競爭環(huán)境一方面對(duì)公路運(yùn)輸帶來了競爭壓力，但另一方面無論是港口、鐵路還是機(jī)場建設(shè)周期都相對(duì)比較長，在短期內(nèi)不會(huì)對(duì)高速公路運(yùn)輸形成太大影響，而且在此期間，高速公路擴(kuò)建、新建速度還在加快。第三節(jié) 行業(yè)市場內(nèi)部競爭綜合評(píng)價(jià)高速公路行業(yè)的內(nèi)部競爭主要體現(xiàn)為交通量的分流。因此，交通流量除了受道路本身的設(shè)計(jì)通車能力限制外，還受到普通公路及其他交通設(shè)施通行能力的影響，并取決于收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)和道路通行條件的比較，從而會(huì)對(duì)企業(yè)所屬高速公路的交通流量產(chǎn)生一定影響。1958年，中央政府將國防公路以外的其它公路的建設(shè)與管理權(quán)全部下放到地方。改革開放后，各級(jí)政府開始了公路投融資體制改革。1997年頒布的《公路法》，以法律形式對(duì)政府收費(fèi)還貸公路、國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)組織投資收費(fèi)公路及公路收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓做出了明確規(guī)定。公路投融資體制改革，使公路建設(shè)從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下的投資主體單一、資金渠道唯一，轉(zhuǎn)變?yōu)橥顿Y主體多元化、項(xiàng)目業(yè)主多層化、籌資方式多樣化。目前國內(nèi)高速公路的建設(shè)成本平均約為3500萬元/公里，平均每年需投資約1400億元。三、高速公路行業(yè)投資特點(diǎn)分析（一）投資額大、回收期長高速公路投資行業(yè)不同于其他投資行業(yè)，高速公路建成通車后以車輛通行費(fèi)為主要收入來源，具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，基本上不存在應(yīng)收賬款和存貨，而且隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、車流量的增加，收益也會(huì)相應(yīng)提高，應(yīng)該說是比較穩(wěn)健的行業(yè)。有鑒于此，財(cái)政部、國家稅務(wù)總局于2005年聯(lián)合下文規(guī)定，從2005年6月1日起，對(duì)公路經(jīng)營企業(yè)收取的高速公路車輛通行費(fèi)收入營業(yè)稅稅率從5%下調(diào)至3%，以支持高速公路行業(yè)發(fā)展。有些高速公路從經(jīng)濟(jì)角度來看并不可行，但是從社會(huì)公益事業(yè)角度出發(fā)，具有較好的社會(huì)效應(yīng)。但實(shí)際上，高速公路的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)由政府統(tǒng)一制定，任何高速公路投資方都無法按照測算的投資回報(bào)來自行確定收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。四、高速公路建設(shè)的投融資方式我國現(xiàn)行的是多元化、多渠道的高速公路建設(shè)投融資體系，其中具體的典型的投融資體制包括：（一）“統(tǒng)一規(guī)劃、統(tǒng)貸統(tǒng)還”模式事業(yè)型投融資體制是市場經(jīng)濟(jì)條件下，公路作為政府提供的公共物品的投資模式。目前，我國高速公路建設(shè)需要的大量資金都不同程度地采用了貸款和集資方式籌集，并且絕大多數(shù)采取了收費(fèi)路的形式。項(xiàng)目建設(shè)及竣工后的管理、養(yǎng)護(hù)和車輛通行費(fèi)的收取也是交通主管部門及所屬事業(yè)單位負(fù)責(zé)。（二）公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓融資高速公路通行費(fèi)收入主要用于償還貸款，但是通行費(fèi)收入細(xì)水長流，資金積累緩慢，由于車流量的增加是一個(gè)漸進(jìn)的過程，在通車的前幾年收費(fèi)額與貸款償還額往往并不匹配，償還到期本息的壓力較大。通過未來收益提前變現(xiàn)的方法，經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓可以把未來預(yù)計(jì)收取的通行費(fèi)提前集中獲得，迅速籌集資金，以達(dá)到公路資產(chǎn)變現(xiàn)的效果。（三）股份融資形式通過對(duì)已建成高速公路進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估，將得到確認(rèn)的高速公路相關(guān)資產(chǎn)作為出資發(fā)起設(shè)立股份有限公司，向境內(nèi)外公開募集資金。上市籌集到的資金一方面可以用來償還建設(shè)期銀行貸款，一方面可以用于股份有限公司對(duì)新路的建設(shè)。組建高速公路公司發(fā)行股票上市和發(fā)行企業(yè)債券，是我國公路投融資體制改革的一項(xiàng)重大舉措。（1）已建成的公路資產(chǎn)維護(hù)需要較大的資金交通基礎(chǔ)設(shè)施在過去幾年取得很大的發(fā)展。過去十五年，我國在公路基礎(chǔ)設(shè)施上的投資形成了大量需要合理養(yǎng)護(hù)和管理的公路資產(chǎn)。目前，公路養(yǎng)護(hù)融資的主要來源是機(jī)動(dòng)車輛每年向其注冊(cè)省份支付的養(yǎng)路費(fèi)，一般而言，%。資金缺口在貧困省份尤其明顯，公路養(yǎng)護(hù)的實(shí)施并不令人滿意。7918高速公路規(guī)劃網(wǎng)靜態(tài)投資2萬億元人民幣，2010年前，每年的年均投資大約在1400億1500億元人民幣，每年增加3000公里。加大資本市場融資力度，加快全國高速公路網(wǎng)建設(shè)。從這個(gè)意義上可以預(yù)見，貸款修路，收費(fèi)還貸的修路模式在中國還將施行很長時(shí)間，中國不可能在短期內(nèi)取消高速公路收費(fèi)。圖14 上市公司行業(yè)成本構(gòu)成一、折舊成本分析影響折舊高低的主要因素有兩個(gè)：會(huì)計(jì)政策和收購成本。這種折舊方法雖然符合會(huì)計(jì)上的“權(quán)責(zé)發(fā)生制”的原則，但一方面實(shí)際車流量與預(yù)測車流量都存在一定的偏差，目前上市公司每隔三年就會(huì)對(duì)路產(chǎn)的車流量重新預(yù)測，增加了折舊的變動(dòng)因素；另一方面，若對(duì)車流量預(yù)測太樂觀，而實(shí)際車流量達(dá)不到預(yù)期，將折舊的壓力延遲到公司經(jīng)營的后期，影響公司未來的業(yè)績。行業(yè)內(nèi)上市公司經(jīng)營的主要高速公路路段大多數(shù)建成于90年代中后期，按照高速公路的特點(diǎn)大約每10年左右將進(jìn)行一次大修，一些主要上市公司的經(jīng)營路產(chǎn)已經(jīng)陸續(xù)完成大修，未來兩年仍然會(huì)有一些上市公司路產(chǎn)進(jìn)入到大修程序；另一方面，由于車流量增長迅速，部分公司的路產(chǎn)通行條件出現(xiàn)滑坡，改擴(kuò)建成為解決問題的主要手段。三、管理成本影響高速公路管理成本主要分為養(yǎng)護(hù)成本和營運(yùn)成本兩部分。根據(jù)浙江省交通廳的規(guī)定，項(xiàng)目業(yè)主每年投入到高速公路上的養(yǎng)護(hù)費(fèi)用不得低于通行費(fèi)收入的10%。據(jù)統(tǒng)計(jì)，其中僅用于高速公路隧道照明的電費(fèi)每年每公里就高達(dá)53萬元，加上機(jī)電設(shè)施維護(hù)、管理費(fèi)用，每年每公里費(fèi)用達(dá)73萬元。據(jù)了解，目前，浙江省高速公路營運(yùn)的平均成本及費(fèi)用已占到了通行費(fèi)收入的40%左右，這個(gè)比例還將隨著營運(yùn)期的推移逐步提高。高速公路項(xiàng)目一般建設(shè)期較長，建設(shè)期間不產(chǎn)生投資效益；投資回收期也較長，需要承擔(dān)高額的財(cái)務(wù)費(fèi)用。最為典型的是金麗溫高速公路，2006年收費(fèi)7億元，其中4億多元用于銀行還貸。一、建設(shè)成本逐年提高高速公路項(xiàng)目的建設(shè)成本逐年提高，單位造價(jià)比前期高速公路提高了1倍~2倍。與2000年前的情況相比，近年各地的征地拆遷費(fèi)用均出現(xiàn)較大幅度的上升，上升幅度高達(dá)100%~300%，且其上升趨勢(shì)今后還將會(huì)延續(xù)；（2）原材料價(jià)格大幅上漲。隨著高速公路建設(shè)逐步向丘陵、山區(qū)推進(jìn)，隧道、橋梁明顯增多，施工難度不斷加大，工程造價(jià)也隨之上升。如1999年前通車的杭甬高速（雙向四車道）、滬杭高速（雙向四車道）的造價(jià)僅為3000萬／公里、3100萬元／公里，而目前浙江省內(nèi)在建的雙向四車道高速公路的估算造價(jià)則大多在5000萬元／公里～7000萬元／公里之間，相對(duì)于早期雙向四車道高速公路，造價(jià)提高了約一倍，尤其是目前浙江省內(nèi)在建的幾條雙向六車道高速公路的估算造價(jià)多已在8000萬元／公里~9000萬元／公里，相對(duì)于早期雙向四車道高速公路，造價(jià)提高了近 2倍，高速公路造價(jià)逐年上升的趨勢(shì)十分明顯。二、車流量增長速度下降車流量也是影響收益的一個(gè)關(guān)鍵因素。隨著建設(shè)步伐的不斷加快，高速公路在總體上已從2002年前的瓶頸狀態(tài)逐步向2003年~2006年間的基本適應(yīng)，再到2007年后的適度超前甚至過度超前轉(zhuǎn)變。高速公路網(wǎng)在從瓶頸狀態(tài)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)槌盃顟B(tài)，在更好地滿足社會(huì)需要的同時(shí)，高速公路項(xiàng)目的流量，尤其是后續(xù)建成項(xiàng)目的流量相對(duì)早期建成的高速公路則呈現(xiàn)明顯下降的趨勢(shì)。近年在收費(fèi)政策中出現(xiàn)的不利因素主要有：（1）最長收費(fèi)期由原來的30年縮短至25年，（2）收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)降低，主要是大型載重貨車的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)下降了 15%~20%；（3）免費(fèi)通行車輛上升，如浙江省政府近期出臺(tái)了《鮮活農(nóng)產(chǎn)品運(yùn)輸車輛常年免費(fèi)通行》的文件，（4）提高收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的難度明顯增加。顯然，收費(fèi)政策中逐步增多的不利因素均直接使高速公路項(xiàng)目的投資效益出現(xiàn)不同程度的下降。 四、路產(chǎn)收購路產(chǎn)收購對(duì)于高速公路上市公司而言是重要的外延式規(guī)模擴(kuò)張方式。高速公路公司現(xiàn)有路產(chǎn)的收購成本主要與建設(shè)成本相關(guān)，一般地，在沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)高速公路的建設(shè)成本要高于內(nèi)地。表10 近年來路產(chǎn)收購情況公司名稱收購路產(chǎn)時(shí)間轉(zhuǎn)讓金額溢價(jià)率贛粵高速九景高速2006年3月3%贛粵高速溫厚高速2006年3月100%皖通高速高界高速49%股權(quán)2005年3月%粵高速佛開高速24%股權(quán)2005年6月%深高速武黃高速55%股權(quán)2005年5月324%深高速%股權(quán)2005年2月792%粵贛高速昌樟高速30%股權(quán)2005年2月%中原高速漯駐高速100%股權(quán)2004年10月18億元%福建高速%股權(quán)2003年6月%數(shù)據(jù)來源：各公司公開信息其中，贛粵高速資產(chǎn)收購所帶來的業(yè)績?cè)龊裥?yīng)較為明顯，在2006年上半年進(jìn)行的公司股權(quán)分置改革中。第四章 各地區(qū)高速公路第一節(jié) 各地區(qū)高速公路分布及建設(shè)情況一、各地區(qū)高速公路的分布情況我國高速公路分布主要集中在東部地區(qū)，包括東北、華東以及東南地區(qū)，中部地區(qū)在山西、湖北、湖南和河南省也有比較好的高速公路網(wǎng)，而西部地區(qū)的高速公路分布明顯較少。三、東部省、市高速公路建設(shè)已具規(guī)模從供給情況來看，東部地區(qū)高速公路已經(jīng)基本建設(shè)成網(wǎng)，達(dá)到一定規(guī)模，形成了較好的路網(wǎng)效應(yīng)，而西部地區(qū)建設(shè)速度正逐漸加快。其中山東、江蘇、廣東、河北、浙江5省高速公路通車?yán)锍坛^二千公里，分別是山東（4033公里）、江蘇（3558公里）、廣東（3518公里）、河北（2853公里）、浙江（2651公里）。在債務(wù)資本籌集方面，由于高速公路自身的融資能力強(qiáng)，銀行貸款已由供方市場轉(zhuǎn)向需方市場，因此盡管銀行貸款在東部高速公路項(xiàng)目資本中占有重要比重，但已具備了從容選擇低成本建設(shè)資金的條件，使用債務(wù)資本主要是為了充分利用財(cái)務(wù)杠桿的作用。此外，在資金管理上，不但加強(qiáng)業(yè)主自身的資金使用管理，還將資金監(jiān)管延伸到承包人，形成了全方位的項(xiàng)目資金管理系統(tǒng)。二、重點(diǎn)省、市發(fā)展規(guī)劃選擇近年來東部地區(qū)高速公路建設(shè)規(guī)模較大，發(fā)展速度較快的3個(gè)代表性?。▍^(qū)、市），包括：廣東省、江蘇省和河北省。2006年，廣東省公路水路交通基礎(chǔ)設(shè)施完成建設(shè)投資462億元，%。2007年，%。至2010年，以廣州為中心向各市和周邊省份輻射的高速公路主骨架進(jìn)一步完善，廣東真正成為“大華南”的交通樞紐中心。下圖展示了其發(fā)展趨勢(shì)：圖16 20002007年廣東省高速公路里程 11月8日，中(山)江(門)高速公路、江(門)鶴(山)高速公路(二期)正式建成通車。這兩條高速公路橫貫珠江三角洲