【正文】 1年明顯受政策影響，數(shù)量和金額都顯著上升，并確立趨勢(shì)。三、我國(guó)上市公司融資與回報(bào)的具體分析(一)我國(guó)上市公司融資與回報(bào)整體情況 上一部分總結(jié)我國(guó)上市公司這些年來(lái)融資和回報(bào)的發(fā)展情況，從90年以來(lái)，我國(guó)上市公司無(wú)論是從數(shù)量和規(guī)模都有了十足的發(fā)展，上市公司融資數(shù)和融資額穩(wěn)步上升，融資方式也日益多樣，尤其偏好股權(quán)融資。單純看數(shù)字無(wú)法得出我國(guó)上市公司重融資、輕回報(bào)的問(wèn)題，故需要對(duì)上市公司融資和回報(bào)進(jìn)行進(jìn)一步研究，得出具體情況和影響因素。2011年2342家A股上市公司中有1645家派現(xiàn)，%，系1998年以來(lái)的中派現(xiàn)面最廣的一年；1998年，%，當(dāng)年851家上市公司派現(xiàn)的只有227家。%%，增加一倍多，%。上市公司派現(xiàn)面再次顯著提高。凈利潤(rùn)只從16457億元增加到19200億元，%。除了05年和08年，年融資額均大于派現(xiàn)額。%，與2011年分紅新政也有很大關(guān)系，%。圖9 我國(guó)上市公司A股籌資與派現(xiàn)額對(duì)比表5 我國(guó)上市公司派現(xiàn)與籌資對(duì)比派現(xiàn)分紅（億）A股籌資額(億)派現(xiàn)占籌資比例1998%1999%2000%2001%2002%2003%2004596%2005720%20061174%2007%20083459%2009%2010%20117116%資料來(lái)源：2011年數(shù)據(jù)來(lái)源中國(guó)證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒2011，2011年數(shù)據(jù)來(lái)源同花順表6 20062010我國(guó)年派現(xiàn)10億一下上市公司派現(xiàn)額和比例20062007200820092010派現(xiàn)金額（億）11743459年派現(xiàn)10億以下公司派現(xiàn)總額年派現(xiàn)10億以下公司派現(xiàn)占派現(xiàn)比%%%%%數(shù)據(jù)來(lái)源：圖10 20062010我國(guó)年派現(xiàn)10億以下上市公司派現(xiàn)額和比例若以2006～2010年數(shù)據(jù)更具體 此數(shù)據(jù)包括年派現(xiàn)10億以上公司，由于2011的公司派現(xiàn)數(shù)據(jù)為年報(bào)中數(shù)據(jù)和實(shí)施的半年度派現(xiàn)，統(tǒng)計(jì)單個(gè)公司10億以上較為困難，故采用2007至2011各年中國(guó)證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒中的公司派現(xiàn)額。如果我們將10億元作標(biāo)準(zhǔn)，在2006～2010年，每年派現(xiàn)規(guī)模超過(guò)這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的上市公司屈指可數(shù)，分別只有15家、32家、39家、36家和49家，%，%，最近三年每年更是達(dá)到或接近70%。左右，與同期的融資規(guī)模形成鮮明對(duì)照。統(tǒng)計(jì)表明，截至2010年底，累計(jì)派現(xiàn)總額超過(guò)累計(jì)融資總額的上市公司只有178家，%。1998～2011年， ，%，落后于海外成熟市場(chǎng)40%～50%的水平。圖11 我國(guó)上市歷年派現(xiàn)率和派現(xiàn)面對(duì)比在1998年到2006年，派現(xiàn)率和派現(xiàn)面是成同方向變化，06年后派現(xiàn)面穩(wěn)步增加，而派現(xiàn)率卻有下降趨勢(shì)，而派現(xiàn)率卻震蕩不前，表明派現(xiàn)率和派現(xiàn)面并不是同步增長(zhǎng)，派現(xiàn)水平并沒(méi)有從根本上提高。表7 我國(guó)上市公司歷年派現(xiàn)率和派現(xiàn)面相關(guān)數(shù)據(jù)派現(xiàn)分紅派現(xiàn)公司數(shù)凈利潤(rùn)派現(xiàn)率上市公司總數(shù)派現(xiàn)面1998227%851%1999268%949%2000331%1088%2001733%1160%2002698%1224%2003635%1287%2004596635%1377%2005720648%1381%20061174697%1434%2007766%1550%20083459872%1625%2009912%1718%20101084%2063%2011164519200%2342%數(shù)據(jù)來(lái)源：2011年前來(lái)源與中國(guó)證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒2011，2011年數(shù)據(jù)來(lái)源于同花順。則遠(yuǎn)地低于派現(xiàn)率。表8 20062010我國(guó)上市公司派現(xiàn)額占未分配利潤(rùn)比20062007200820092010派現(xiàn)（億）11743459未分配利潤(rùn)（億）1779230635派現(xiàn)占未分配利潤(rùn)比%%%%%股息率（股息率＝派現(xiàn)總額/市值總額）與1年期銀行存款利率之比，是衡量一家上市公司的股票是否屬于收益型股票的重要指標(biāo)假如我們以每年年底的A股市值作分母，以當(dāng)年上市公司派現(xiàn)總額作分子，來(lái)計(jì)算整個(gè)A股市場(chǎng)的平均股息率，結(jié)果表明，A股市場(chǎng)的平均股息率非常低，且近年來(lái)沒(méi)有明顯改善。%。在2001～2011年，唯有2008年A股市場(chǎng)平均股息率超過(guò)了銀行1年期存款基準(zhǔn)利率，其他十年均低于1年期存款基準(zhǔn)利率。表9 我國(guó)上市公司股息率相關(guān)數(shù)據(jù)和存款基準(zhǔn)利率派現(xiàn)分紅（億）總市值（億）股息率存款基準(zhǔn)利率1998%1999%2000%2001%%2002%%2003%%2004596%%2005720%%20061174%%2007%%20083459%%2009%%2010%%2011214800%%數(shù)據(jù)來(lái)源：2011年前派現(xiàn)額和總市值來(lái)源與中國(guó)證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒2011，2011年來(lái)源于同花順。 數(shù)據(jù)由表6和表9數(shù)據(jù)得到股息率高于同期1年期銀行存款基準(zhǔn)利率的上市公司可謂鳳毛麟角。在這1052家公司中，有1015家公司在公司章程中明確寫清了分紅金額占可分配利潤(rùn)的比例，另外37家公司只寫了要分紅，但未明確分紅比例。這種“兩無(wú)”狀態(tài)加上中國(guó)企業(yè)特有的資源占有欲望，直接導(dǎo)致A股上市公司能不分紅就不分紅、能少分紅就少分紅的客觀現(xiàn)狀。我國(guó)上市公司融資和分紅持續(xù)發(fā)展，但融資和分紅卻發(fā)展極不協(xié)調(diào)。而在此同時(shí)，A股卻沒(méi)有很好的發(fā)展。圖13 上證綜合指數(shù)年K線圖表10 上證綜合指數(shù)歷年數(shù)據(jù)20012002200320042005200620072008200920102011年初2077 1643 1347 1493 1261 1163 2728 5265 1849 3290 2825 最高2245 1749 1650 1783 1329 2699 6124 5523 3478 3307 3307 最低1646 1339 1307 1259 998 1162 2542 1665 1844 2320 2134 年末1646 1358 1497 1267 1161 2675 5262 1821 3277 2808 2199 數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順軟件以上證A股為例，2001年上證開盤價(jià)為2077點(diǎn)，截至2012年6月6日收?qǐng)?bào)2309點(diǎn)。（二）我國(guó)上市公司融資和回報(bào)現(xiàn)狀進(jìn)一步分析上文中我們發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司重融資、輕回報(bào)現(xiàn)象突出，根據(jù)他人研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司股權(quán)融資偏好主要是因?yàn)楣蓹?quán)融資成本低于債務(wù)融資成本，上市公司普遍把股權(quán)融資視為一種無(wú)需還本付息的廉價(jià)籌資方式股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理債券市場(chǎng)和中長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)不發(fā)達(dá)制度和政策的不合理上市公司管理層對(duì)個(gè)人利益最大化的追求資本積累少，內(nèi)源融資受限。而本文主要研究的是探討“重融資、輕回報(bào)”的原因，而企業(yè)發(fā)展，資金是密不可分的，我國(guó)又是新興市場(chǎng)，上市公司正處于發(fā)展較快階段，重融資無(wú)可厚非。根據(jù)他人研究發(fā)現(xiàn)上市公司分紅公司主要受投資價(jià)值因素，公司盈利能力因素，公司資產(chǎn)流動(dòng)性因素等因素影響，主要指標(biāo)為主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，凈資產(chǎn)，凈利潤(rùn)，資產(chǎn)負(fù)債率，凈資產(chǎn)收益率，每股凈資產(chǎn)，每股收益。圖14 我國(guó)上市公司歷年派現(xiàn)年增長(zhǎng)率和派現(xiàn)公司數(shù)年增長(zhǎng)率由圖14和表11可以輕易得出在2001年，2006年，2008年，2011年，這四年上市公司派現(xiàn)發(fā)展較快，無(wú)論是派現(xiàn)的年增長(zhǎng)率，還是派現(xiàn)公司年增長(zhǎng)率，且派現(xiàn)公司年增長(zhǎng)率大于上市公司總數(shù)增長(zhǎng)率。主營(yíng)收入增長(zhǎng)率（增長(zhǎng)較快）：2001年，2007年，2010年。資產(chǎn)負(fù)債率下降年份（與分紅成反比）：1998年，2007年。每股凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率（增長(zhǎng)較快）：2004年，2007年，2010年。在2001年上市公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo)中，%，凈資產(chǎn)增長(zhǎng)延續(xù)了增長(zhǎng)勢(shì)頭，但增長(zhǎng)率略有下降。%，%，%。其他指標(biāo)表現(xiàn)平平，%，%?？雌饋?lái)上市公司派現(xiàn)額和凈資產(chǎn)和凈利潤(rùn)有非常明顯的正相關(guān)，但若與2007年相比又出現(xiàn)嚴(yán)重的分歧。%，%，%，%，%，各項(xiàng)數(shù)據(jù)均為各年發(fā)展最優(yōu)。來(lái)看2008年，從表38中看不出08年有任何突出地方，看到的是各項(xiàng)指標(biāo)增長(zhǎng)驟停，凈利潤(rùn)、每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率的下降。最后列下2011年上市公司派現(xiàn)數(shù)據(jù)，%，派現(xiàn)公司為1645家，%，%。這四次均是對(duì)上市公司分紅的要求，特別強(qiáng)調(diào)派現(xiàn)，并與上市公司融資掛鉤，提高融資條件，改善上市公司重融資、輕回報(bào)現(xiàn)狀。 從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度看在上市公司整體重融資的情況下分紅公司主要受投資價(jià)值因素，公司盈利能力因素，公司資產(chǎn)流動(dòng)性因素等因素影響，但在上市公司分紅水平上起決定性因素的仍是政策因素。A+H就是指某家公司在內(nèi)地的上海(或深圳)證券交易所和香港聯(lián)合交易所按照同股、同時(shí)、同價(jià)的原則分別發(fā)行A股和H股的行為。而我國(guó)上市公司中有同時(shí)在內(nèi)地和香港上市，由于同股同權(quán)，A股與H股享有一樣的派現(xiàn)收益，是不是這些公司與國(guó)內(nèi)其他公司不同，不存在重融資而輕回報(bào)的問(wèn)題了。 全稱為中國(guó)石油天然氣股份有限公司 （簡(jiǎn)稱“中國(guó)石油”）是中國(guó)油氣行業(yè)占主導(dǎo)地位的最大的油氣生產(chǎn)和銷售商，是中國(guó)銷售收入最大的公司之一，也是世界最大的石油公司之一。中國(guó)石油發(fā)行的美國(guó)存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分別在紐約證券交易所有限公司及香港聯(lián)合交易所有限公司掛牌上市（紐約證券交易所ADS代碼PTR，香港聯(lián)合交易所股票代碼857），2007年11月5日在上海證券交易所掛牌上市（股票代碼601857）。中國(guó)石油發(fā)行的美國(guó)存托股份及H股于2000年4月6日及4月7日分別在紐約證券交易所有限公司及香港聯(lián)合交易所有限公司掛牌上市.2000年4月7日在合并募集后發(fā)行了17582418000股股票，其中13447897000股為H股，41345210股為美國(guó)存托憑證（1存托憑證等于100股H股），2005年9月，以每股6港幣增發(fā)3196801818股，2007年11月5日在上海證券交易所掛牌上市。（2）中石油債權(quán)融資的發(fā)展表13 中石油融資結(jié)構(gòu)變化趨勢(shì)總資產(chǎn)總負(fù)債負(fù)債比率流動(dòng)負(fù)債流動(dòng)負(fù)債比率長(zhǎng)期負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債比率2011%%%2010%%%2009%%%2008%%%2007%%%2006%%%2005%%%2004%%%2003%%%2002%%%2001%%%2000%%%數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順 由表13可以看出中石油的長(zhǎng)年以來(lái)負(fù)債比率并不高，常年只有30%至40%左右，并且三分之二以上為流動(dòng)負(fù)債，長(zhǎng)期負(fù)債比率很低。表14 中石油歷年每股派現(xiàn) 2000年為8月派現(xiàn)，2012為5月派現(xiàn)時(shí)間2000200120022003200420052006每股派現(xiàn)時(shí)間200720082009201020112012每股派現(xiàn)數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順（1）中石油A股和港股融資和回報(bào)的差異 中石油經(jīng)常被指責(zé)A股和H股分紅有巨大差異，雖然在美上市時(shí)僅融資29億美元，但上市頭四年卻累計(jì)向境外投資者分紅百億美元以上。但實(shí)際情況是中石油在A股和H股的股票是同股同權(quán)，享有同樣的權(quán)利，中石油常年一直按凈利潤(rùn)45%來(lái)派現(xiàn)。表15 中石油港股和A股發(fā)行對(duì)比發(fā)行價(jià)市盈率每股派現(xiàn)總額派現(xiàn)占發(fā)行價(jià)比2000港股發(fā)行%2007A股發(fā)行% 由表14和表15可知。%。若拋開A股和港股的發(fā)行價(jià)和每股派現(xiàn)總額（因有2000年到2007年的時(shí)間間隔），單看市盈率。也就是說(shuō)在2007年的中石油應(yīng)有比2000年有更好的成長(zhǎng)性。而公司銷售毛利率在2000年到2007年一直穩(wěn)定在40%以上，但之后卻處于明顯的下降通道中。2007年后成長(zhǎng)性遠(yuǎn)不如2000年至2007年。說(shuō)明A股市場(chǎng)作為新興市場(chǎng)在回報(bào)相同的情況下有比港股更強(qiáng)烈股權(quán)融資偏好。 而從日后股價(jià)走勢(shì)來(lái)看，在A股發(fā)行價(jià)明顯被高估，經(jīng)過(guò)漫長(zhǎng)回調(diào)回歸港股股價(jià)同步水平。（二）常年高派現(xiàn)的上市公司的案例分析（以貴州茅臺(tái)為例）在A股上市公司中