【正文】 應(yīng)付稅金167。基于2007年的歷史數(shù)字，管理層不期望在預(yù)測(cè)期內(nèi)對(duì)收入周轉(zhuǎn)天數(shù)作任何改動(dòng)。2007年的周轉(zhuǎn)天數(shù)較高，因?yàn)閵W瑞安拖延了一些付款用于2008年的資本支出。 營(yíng)運(yùn)資本需求在2007年為負(fù)，主要因?yàn)閼?yīng)收帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)的減少及應(yīng)付帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)增加雙重影響。167。從2009年開(kāi)始，營(yíng)運(yùn)資本需求的增加要符合收入的增加。 管理層未提供歷史現(xiàn)金流量表167。然而，該公司資本支出和稅收支出用盡了公司所有的現(xiàn)金結(jié)余（2007年12月31日約為一億一千一百萬(wàn)元人民幣）。奧瑞安管理層認(rèn)為可以通過(guò)銀行借款來(lái)支持現(xiàn)金流出，假設(shè)如下： 4年內(nèi)（20092012年）等額償還銀行貸款，年利率10%o 從2009年起，盡管資本成本而且企業(yè)所得稅率增長(zhǎng)（%，而2011年將為25%），奧瑞安公司運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流的增長(zhǎng)將使該公司的現(xiàn)金流變?yōu)檎颉?資本支出規(guī)劃詳細(xì)內(nèi)容預(yù)期資本成本20082009201020112012總計(jì)人民幣/千元鉆井設(shè)備183,930199,792119,875503,597無(wú)形資產(chǎn) 10,020 15,000 20,000 25,000 30,000 100,020總計(jì) 193,950 15,000 219,792 25,000 149,875 193,950 167。奧瑞安管理層認(rèn)為，使用這些設(shè)備能提高效率/降低成本/簡(jiǎn)化鉆井程序。 o 每臺(tái)機(jī)器的成本預(yù)計(jì)是四千萬(wàn)元人民幣。 據(jù)管理層所說(shuō)，2008年購(gòu)買的設(shè)備中，有兩套2009年才能到貨；2010年購(gòu)買的設(shè)備中有兩套2011年才能到貨。管理層認(rèn)為在預(yù)測(cè)期間投資無(wú)形資產(chǎn)符合公司飛速發(fā)展的業(yè)務(wù)需要。 股息：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)期間預(yù)計(jì)沒(méi)有股息支出。收益法一般采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法來(lái)估算價(jià)值。 折現(xiàn)現(xiàn)金流和企業(yè)終值奧瑞安管理層使用以下數(shù)據(jù)得出公司折現(xiàn)現(xiàn)金流和企業(yè)終值：  折現(xiàn)現(xiàn)金流現(xiàn)金流量折現(xiàn)法就是把企業(yè)未來(lái)的預(yù)期經(jīng)濟(jì)收益折現(xiàn)為當(dāng)前現(xiàn)值。該方法尤其適合用來(lái)對(duì)周期限定的項(xiàng)目和/或可預(yù)見(jiàn)的現(xiàn)金流進(jìn)行估值。然而，如果在一定程度上能較為準(zhǔn)確的預(yù)計(jì)未來(lái)的現(xiàn)金流量。理論上來(lái)說(shuō)，現(xiàn)金流量折現(xiàn)法已成為企業(yè)價(jià)值評(píng)估的首選方法。 收入167。 167。 所得稅167。 通常用以下的公司來(lái)估算企業(yè)的企業(yè)終值： TV = 企業(yè)終值MCFn = 財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)期間最后一年的自由現(xiàn)金流Ke = 股本成本r = 現(xiàn)金流計(jì)算期間的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率167。167。GDP的增長(zhǎng)率更高，預(yù)計(jì)2008年增長(zhǎng)10%%。加權(quán)平均資本成本是最常用的計(jì)算折現(xiàn)率的方式，也反映了投資者在投資一個(gè)項(xiàng)目或企業(yè)時(shí)期望得到的回報(bào)。計(jì)算一個(gè)企業(yè)的資本成本的標(biāo)準(zhǔn)方法是通過(guò)衡量資產(chǎn)和負(fù)債在產(chǎn)生公司價(jià)值的所占的比重來(lái)得出企業(yè)的資本成本。奧瑞安公司管理層使用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（ CAPM）來(lái)計(jì)算資本成本。資本資產(chǎn)定價(jià)模型（ CAPM）是被廣泛接受的 和使用的計(jì)算資本成本的方法。 a = 公司特定風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、小規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)如下表，管理層估算奧瑞安股本資本成本為27%：奧瑞安股本成本的估算值參看章節(jié)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)率 ()%市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)( )%同等公司的平均未舉債貝塔系數(shù)()公司特定風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)%小規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(a)%國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) (a)%股本成本 (+( ) + a)27%  無(wú)風(fēng)險(xiǎn)率167。通常采用的長(zhǎng)期國(guó)債利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)率。 在估算無(wú)風(fēng)險(xiǎn)率（）時(shí)，奧瑞安公司管理層參考從2006年8月24日至2008年5月28日中國(guó)政府發(fā)行的30年期的國(guó)債利率。 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)指投資者期望的額外回報(bào)，以彌補(bǔ)因投資某一市場(chǎng)組合而不能再投資其他風(fēng)險(xiǎn)更小的資產(chǎn)所需要承擔(dān)的額外風(fēng)險(xiǎn)。 167。 貝塔系數(shù)(“beta”) 指公司面對(duì)市場(chǎng)整體的、系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)（即不可分散的風(fēng)險(xiǎn)）。167。下列公司代表了估算貝塔系數(shù)時(shí)可能用到的參數(shù)。 首先，奧瑞安公司管理層從彭博資訊的數(shù)據(jù)中搜集他們選中的公司的貝塔系數(shù)（哈里伯頓公司；美國(guó)斯倫貝謝公司；中海油田服務(wù)股份有限公司；安東油田服務(wù)集團(tuán)；貝克休斯公司；BJ油田服務(wù)公司）。 管理層認(rèn)為這些公司和奧瑞安公司有可比性，理由如下：這些公司都在石油和煤氣行業(yè)，都有鉆井和/或排采服務(wù)業(yè)務(wù)。 167。下一步，也是最后一步，結(jié)合挑選出來(lái)的資本結(jié)構(gòu)和實(shí)際稅率，奧瑞安公司將選中的這些無(wú)借貸貝塔系數(shù)轉(zhuǎn)換成自己公司的貝塔系數(shù)。 公司特定風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，是對(duì)公司運(yùn)營(yíng)的競(jìng)爭(zhēng)狀況的分析，包括行業(yè)的外部因素和企業(yè)內(nèi)部因素。奧瑞安管理層通過(guò)分析公司的財(cái)務(wù)和業(yè)務(wù)要素對(duì)公司特定風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)進(jìn)行量化，%。 奧瑞安公司小規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(%)參照艾伯森協(xié)會(huì)的研究結(jié)論得出。 國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) (%) ，由 A. Damodoran (紐約大學(xué)史頓商學(xué)院)依據(jù)穆迪氏國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)排名（更新至2008年1月）計(jì)算出來(lái) 。 利息支出的稅收擋避167。167。 資產(chǎn)負(fù)責(zé)率167。. 調(diào)整企業(yè)價(jià)值來(lái)計(jì)算股本價(jià)值 估值溢價(jià)和折扣167。 缺乏市場(chǎng)性折扣167。由于私有企業(yè)的利潤(rùn)無(wú)法進(jìn)入上市公司已經(jīng)成型的市場(chǎng)，因此，私有公司的每股價(jià)值和同等條件的上市公司低。 依據(jù)2002年至2006年上市公司和私有公司的市盈率比較，%。 公司里控股權(quán)益的所有者享有一些非控股權(quán)益者沒(méi)有的寶貴權(quán)利。相反，公司里非控股權(quán)益的所有者不享受控股權(quán)益者擁有的一些寶貴權(quán)利，所以，非控股通常比控股權(quán)益低。 基于控股權(quán)益或非控股權(quán)益，用收益法都能估算出其價(jià)值，這主要得看待估價(jià)的現(xiàn)金流的性質(zhì)。167。因此，使用收益法時(shí)考慮了控股影響，不考慮非控股溢價(jià)。 超額現(xiàn)金 (管理層的計(jì)算方法：用2007年12月31日的現(xiàn)金總量減去2007年一個(gè)月的現(xiàn)金支出)167。167。 附錄 I: 收入、成本、 銷售總管理處以及研發(fā)成本細(xì)目發(fā)展趨勢(shì)以及收入驅(qū)動(dòng)因素167。鉆井收入屬一次性收入。o 數(shù)量：2006年鉆井?dāng)?shù)量為 12個(gè)，2007年為17 個(gè)，2008年將達(dá)到41個(gè)（即已簽定合同里的31個(gè)，其余10個(gè)包含在2008年4月30日協(xié)商的合同里）。o 單位價(jià)格：由于鉆井成本下降（效率及生產(chǎn)率提高，規(guī)模擴(kuò)大），鉆井單位價(jià)格將在這一段期間隨之下降，這將能滿足顧客對(duì)降低單位價(jià)格的需求。2011及2012年的價(jià)格將維持在2010年的水平。 排采：排采服務(wù)包括：通過(guò)使用專業(yè)化的機(jī)器使得新鉆井的日產(chǎn)量達(dá)到目標(biāo)水平排采機(jī)器的銷售 排采服務(wù)與鉆井合同相關(guān)，屬一次性收入。o 數(shù)量： 排采服務(wù)始于2008年初。根據(jù)管理層提供的信息，從2008年始，所有的鉆井合同將包含由奧瑞安公司鉆井所采用的排采及排采機(jī)器。從2009年到2012年，排采服務(wù)的數(shù)量等于前一年未排采的鉆井加上當(dāng)前年度新鉆井的 50% ；從2009年到2012年，排采機(jī)器的銷售數(shù)量等于當(dāng)前年度鉆井的數(shù)量。（參考以上說(shuō)明）2008年的單位價(jià)格為300萬(wàn)元/井，2009年為250萬(wàn)元 /井； 2010年這一數(shù)字將為200萬(wàn)元/井。管理層預(yù)測(cè)，從2010年開(kāi)始單位價(jià)格水平將維持在200萬(wàn)元/井。鑒于顧客采購(gòu)數(shù)量會(huì)上升，管理層預(yù)測(cè)，單位價(jià)格將與采購(gòu)價(jià)格下調(diào)保持一致，于2012年逐步下降到 76萬(wàn)元。 技術(shù)服務(wù)： 技術(shù)服務(wù)主要為客戶指定的煤層氣區(qū)域的可行性調(diào)研及研究。（% 至 %之間）管理層預(yù)計(jì)，技術(shù)服務(wù)的收入將隨著整體業(yè)務(wù)的發(fā)展而穩(wěn)步上升。收入將由2008年的160萬(wàn)元上升至2012年的800萬(wàn)元。 增產(chǎn)：通過(guò)采用專業(yè)化的機(jī)器將目前已有鉆井的日產(chǎn)量提高到某一水平。由于整個(gè)煤層氣行業(yè)的增長(zhǎng)，%%。2008年73口鉆井?dāng)?shù)量為已簽訂合同或正在談判中的合同數(shù)量。o 單位價(jià)格：。管理層預(yù)測(cè)，單位價(jià)格將隨著單位成本的下降，于2010年下降至45萬(wàn)元/井 并于2011年維持在40萬(wàn)元/井。 生產(chǎn)維護(hù)：生產(chǎn)維護(hù)意味著對(duì)鉆井日產(chǎn)量的管理。由于鉆井在其生產(chǎn)周期內(nèi)需要維持，維持服務(wù)的收入屬經(jīng)常性收入。 由于生產(chǎn)維護(hù)服務(wù)屬經(jīng)常性的，% %，這一增長(zhǎng)速度快于其它一次性的收入增長(zhǎng)。我們無(wú)法獲取2006及2007年的數(shù)量。 機(jī)器銷售：管理層預(yù)計(jì)，奧瑞安公司將從其提供增產(chǎn)服務(wù)的不斷增加的鉆井中獲得生產(chǎn)維持的合同（2009年為20%的鉆井，2010年為30%，2011年為50%，2012年為60%）。 o 單位價(jià)格：2008年。 機(jī)器銷售的單位價(jià)格與排采機(jī)器價(jià)格波動(dòng)水平一樣。 鉆井： 由于采用奧瑞安自己的機(jī)器使得外包成本下降自主開(kāi)發(fā)的鉆井?dāng)?shù)量上升，成本/%下降到 % 。o 外包成本主要指垂直鉆井部分的成本及水平鉆井的準(zhǔn)備工作成本。o 自主鉆井成本主要為水平鉆井部分成本。管理層預(yù)計(jì)，奧瑞安公司已在2007和2008年為水平式鉆井購(gòu)買自己的機(jī)器及專業(yè)化的設(shè)備。 2009至2012年的折舊按購(gòu)買及發(fā)貨時(shí)間年份之初計(jì)算折舊。根據(jù)管理層估計(jì)，這些專業(yè)化的機(jī)器和設(shè)備將提高鉆井的效率，簡(jiǎn)化鉆井流程，從而將每口鉆井的成本削減到55%左右。管理層指出，從2009年開(kāi)始，所有水平鉆井活動(dòng)將由奧瑞安公司采用自己的設(shè)備進(jìn)行。而且，新員工也需要時(shí)間去培訓(xùn)并熟悉機(jī)器。o 由于在鉆井過(guò)程中可能會(huì)產(chǎn)生諸如返工或額外的材料消耗等問(wèn)題，其余成本主要指這些額外的成本。 167。 由于生產(chǎn)率提高（單位人力成本下降），%%。與后幾年相比，2008年的材料消耗較高是由于排采服務(wù)始于2008年，經(jīng)驗(yàn)的缺乏使得初期時(shí)會(huì)有一些資源的浪費(fèi)，而這一情況將在后幾年得到糾正。o 每臺(tái)機(jī)器成本為65萬(wàn)元，這是公司與機(jī)器供應(yīng)商所簽合同中的實(shí)際價(jià)格。167。o 管理層指出，技術(shù)服務(wù)成本主要包括： 在服務(wù)過(guò)程中發(fā)生的研究成本及與之相關(guān)的員工成本。167。o 增產(chǎn)成本主要包括材料成本以及支付給外包供應(yīng)商的機(jī)器租賃的成本。管理層預(yù)測(cè)，在預(yù)測(cè)期內(nèi)，隨著鉆井?dāng)?shù)量增加，奧瑞安公司將能從外包商那獲得更低的價(jià)格，由此。 生產(chǎn)維護(hù)： 管理層指出，2006和2007年的成本/收入率低是由于該時(shí)期的收益源微小，人力成本不納入生產(chǎn)維護(hù)的成本中。 o 在預(yù)測(cè)期內(nèi)，由于鉆井只需在第一年要外包商提供諸如設(shè)備安裝等服務(wù)，該部分成本屬非經(jīng)常性的，因而每口井生產(chǎn)維護(hù)的外包成本將下降。 o 生產(chǎn)維護(hù)的機(jī)器成本與排采成本情況相同。 工程費(fèi)用 即與供應(yīng)服務(wù)相關(guān)的間接支出，此支出不能直接計(jì)算到每一業(yè)務(wù)成本內(nèi)。該數(shù)字由奧瑞安人力資源部按其生產(chǎn)發(fā)展制定的發(fā)展計(jì)劃提供。奧瑞安公司的管理層指出工資增長(zhǎng)已納入其中。o 與供應(yīng)服務(wù)有直接聯(lián)系的差旅費(fèi)支出按每個(gè)員工每月1000元的標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算。o 租賃支出指從2008年開(kāi)始在山西省租賃的一個(gè)生產(chǎn)基地。o 工程費(fèi)用中的折舊代表一些正在使用的交通工具的折舊消耗。管理層尚未進(jìn)一步提供該項(xiàng)目的詳細(xì)支出。 銷售稅： 銷售稅的計(jì)算方式如下：鉆井、排采、% ，% % 。 銷售費(fèi)用： o 人力成本和社會(huì)保險(xiǎn)是指銷售和市場(chǎng)部人員的相關(guān)費(fèi)用。o 管理層認(rèn)為，辦公室和通訊支出按銷售和市場(chǎng)部每人每月700元計(jì)算。%計(jì)算。該項(xiàng)費(fèi)用按總收入的2%計(jì)算。 管理費(fèi)用：o 勞動(dòng)力和社保代表行政管理、財(cái)務(wù)、IT部門員工的相關(guān)成本。o 根據(jù)管理層，上述部門員工的辦公及通訊支出按標(biāo)準(zhǔn)的每人每月600元計(jì)算。％。o 預(yù)測(cè)期內(nèi)的攤銷主要為預(yù)測(cè)期內(nèi)新購(gòu)入的無(wú)形資產(chǎn)的攤銷（詳情參見(jiàn)現(xiàn)金流量部分）o 一般管理費(fèi)用的租賃支出為奧瑞安辦公室租金。o 管理層預(yù)計(jì)咨詢費(fèi)在預(yù)測(cè)期內(nèi)將增長(zhǎng)，特別是2011年和2012年，主要原因是隨著奧瑞安的迅速發(fā)展，公司將在運(yùn)營(yíng)和融資方面需要更多的咨詢支持。 研發(fā)費(fèi)用：o 預(yù)測(cè)期內(nèi)的研發(fā)費(fèi)用一直增長(zhǎng)，原因是管理層相信先進(jìn)的技術(shù)對(duì)奧瑞安保持在中國(guó)CBM市場(chǎng)的領(lǐng)先地位及取得快速發(fā)展是至關(guān)重要的。管理層提供了主要研發(fā)項(xiàng)目清單；但尚未透露具體細(xì)節(jié)。我們建議對(duì)管理層的賬戶做如下調(diào)整。07財(cái)年調(diào)整包括：1. 07財(cái)年240萬(wàn)元的社會(huì)保險(xiǎn)和住房公積金調(diào)整(銷售成本210萬(wàn)元人民幣Gamp。以及2. 沖回截至2007年12月31日的計(jì)提的220萬(wàn)人民幣獎(jiǎng)金（銷售成本包括170萬(wàn)元人民幣；管理費(fèi)用包括50萬(wàn)元人民幣），該項(xiàng)金額在2008年并未實(shí)際