中國商業(yè)地產(chǎn)研究-閱讀頁
2025-07-11 13:18本頁面
【正文】 分項(xiàng)目繼續(xù)由售轉(zhuǎn)租，租賃市場壓力極大。. 投資價(jià)值分析：高收益低風(fēng)險(xiǎn)奧運(yùn)影響北京的寫字樓市場發(fā)展相對比較成熟，但與國外成熟寫字樓市場發(fā)產(chǎn)過程相比，仍然屬于初期階段，有很大的發(fā)展?jié)摿??？梢灶A(yù)見，經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步發(fā)展以及政策的放開將給北京市寫字樓市場帶來持續(xù)穩(wěn)定的增長?；貓?bào)率較高的主要因素是寫字樓售價(jià)偏低。表格 5 京港滬三地寫字樓租金收益率比較月租金售價(jià)年收益率凈收益率北京2,550%%上海3,384%%香港19,000%%資料來源：根據(jù)高力國際數(shù)據(jù)計(jì)算寫字樓租賃回報(bào)較穩(wěn)定從物業(yè)租賃回報(bào)角度來看，寫字樓的租賃合約期限比住宅長，公寓一般為1年一簽，甚至半年一簽，而寫字樓的租賃合同期大都在2年以上，許多寫字樓的合同都是2+1年，有的是3+2年。因此，根據(jù)中房指數(shù)計(jì)算處寫字樓租金的標(biāo)準(zhǔn)離差率（標(biāo)準(zhǔn)差/期望值）。從短期看，奧運(yùn)會(huì)能帶來對寫字樓市場的巨大需求，如悉尼和亞特蘭大；更為重要的影響主要在其對城市交通、通訊、基礎(chǔ)設(shè)施上的改善貢獻(xiàn)。. 前景展望：租金短期穩(wěn)定，長期上漲短期穩(wěn)定短期內(nèi)，由于需求拉動(dòng)導(dǎo)致供給放量增長，DTZ估計(jì)北京寫字樓租金水平總體會(huì)略有下降，但各區(qū)表現(xiàn)不完全一致，DTZ、Pramerica Real Estate Investors和中國房地產(chǎn)指數(shù)研究院均預(yù)計(jì)短期CBD地區(qū)租金將基本維持穩(wěn)定。4. 中國國貿(mào)（600007）：優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)代表. 引言：優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)收入主要來源于租金，而成本主要為先期購買或開發(fā)物業(yè)成本，物業(yè)投入使用后主要為固定資產(chǎn)折舊以及能源消耗，所以好的商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)不但需要開源還需要節(jié)流，從收入及成本兩方面提升企業(yè)盈利能力和自身價(jià)值。公司所持有物業(yè)品質(zhì)很大程度上決定了客戶群體和客戶質(zhì)量。對所持有物業(yè)進(jìn)行合理的定位、規(guī)劃有助于物業(yè)價(jià)值及吸引力提升。商業(yè)地產(chǎn)的長期經(jīng)營本質(zhì)決定了品牌對經(jīng)營成敗有很大的作用。穩(wěn)定持續(xù)的經(jīng)營政策和模式有助于品牌的建立從而有益于物業(yè)經(jīng)營。節(jié)流：多融資渠道、低融資成本商業(yè)地產(chǎn)持有物業(yè)獲取租金收益的本質(zhì)要求大量沉淀資金，同時(shí)經(jīng)營周期較長，對企業(yè)自身素質(zhì)要求極高，需要有良好的資金儲(chǔ)備 。. 中國國貿(mào)概況：穩(wěn)定股權(quán)結(jié)構(gòu)下穩(wěn)健發(fā)展穩(wěn)定的股權(quán)結(jié)構(gòu)公司自首次公開發(fā)行上市以來中國國際貿(mào)易中心有限公司一直持有公司80%的股份（圖表14）。圖表 16 中國國貿(mào)股權(quán)結(jié)構(gòu)示意圖資料來源：根據(jù)上市公司年報(bào)整理持續(xù)穩(wěn)定的經(jīng)營模式公司自1997年成立以來一直從事商務(wù)服務(wù)設(shè)施的投資、經(jīng)營和管理，包括高檔甲級寫字樓、高檔涉外公寓、商場等設(shè)施的出租及管理，大型展覽及配套服務(wù)、停車設(shè)施服務(wù)等。寫字樓包括國貿(mào)東西樓、國貿(mào)一座及二座，, 卓越的辦公環(huán)境、先進(jìn)的科技設(shè)施、完善的配套服務(wù)、優(yōu)越的商業(yè)氛圍以及豐富的物業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)，令國貿(mào)寫字樓成為眾多國內(nèi)外客戶理所當(dāng)然的至優(yōu)之選，世界500強(qiáng)企業(yè)有66家在國貿(mào)辦公。共有一居到四居及頂層豪華套房401套。國貿(mào)公寓的租客均來自各大跨國公司首席代表、高層管理人員和駐京外交使節(jié)，這些租客的入住，形成了國貿(mào)公寓高尚的國際化居住氛圍。圖表 17 寫字樓和商場出租率走勢圖表 18 中國國貿(mào)主營業(yè)務(wù)收入來源圖表 19 寫字樓和商場租金走勢資料來源：上市公司報(bào)表、公司網(wǎng)站及公司調(diào)研. 投資價(jià)值分析：優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的代表國貿(mào)中心地處長安街地鐵沿線和東三環(huán)交叉處，交通便捷，是中央商務(wù)區(qū)中心，周圍高檔物業(yè)林立，有良好的商務(wù)、消費(fèi)環(huán)境。公司所持有物業(yè)包括辦公樓、公寓和商場，與之同處的還有屬母公司的中國大飯店和國貿(mào)飯店。國貿(mào)寫字樓從投入使用以來一直是北京地標(biāo)性建筑，高品質(zhì)公司身份象征。國貿(mào)物業(yè)管理公司是高品質(zhì)物業(yè)的代名詞。穩(wěn)定的股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司運(yùn)營有很大的幫助?；诠举Y產(chǎn)、業(yè)務(wù)、品牌等各方面的分析，可以認(rèn)為中國國貿(mào)是優(yōu)秀商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的典型。 由于人民幣升值預(yù)期存在，并且考慮到公司現(xiàn)有的收支大部分以人民幣支付，所以2005之后的年份均僅考慮人民幣記帳方法，且假設(shè)均基于2005年人民幣數(shù)據(jù)。 考慮到國貿(mào)寫字樓的品牌及自身?xiàng)l件，假設(shè)三期工程入住前空置率維持98%不變，租金水平以3％水平緩慢上漲。 由于CBD地區(qū)公寓競爭激烈，假設(shè)其空置率70%及租金水平不變。 鑒于商城出租狀況認(rèn)為空置僅由租位調(diào)整、裝修等引起，假設(shè)空置率位置在99%不變，且由于CBD地區(qū)的賽特商城、東單的東方新天地和國貿(mào)商城定位基本一致，公司租金議價(jià)空間不大，假設(shè)租金在未來兩年中以3%水平緩慢增長。 公司債發(fā)行籌備、股權(quán)分置改革方案和債務(wù)資本化方案都在進(jìn)行中。178。178。主營業(yè)務(wù)收入預(yù)測表格 6 中國國貿(mào)（600007）主營業(yè)務(wù)收入預(yù)測2005E2006E2007E寫字樓403,959 420,142 432,747 公寓97,920 95,409 95,409 展覽66,126 69,432 72,904 商場162,648 169,164 174,239 其他23,751 23,751 23,751 合計(jì)754,405 777,899 799,050 盈利預(yù)測表格 7 中國國貿(mào)（600007）盈利預(yù)測*: 考慮到人民幣升值因素，公司管理層也表示可能調(diào)整記帳貨幣，2006及2007年預(yù)測僅采用人民幣記帳。結(jié)論公司盈利能力良好，收入和成本均較為穩(wěn)定，三期工程投入運(yùn)營前不會(huì)有太大改變，但三期工程融資的公司債的發(fā)行將給公司帶來較大的財(cái)務(wù)費(fèi)用，影響公司的盈利水平。 估值過程中，摒除公司三期工程、股權(quán)分置改革和債務(wù)資本化影響；178。 公司主營業(yè)務(wù)為出租，和新加坡REITs有極大相似性，而EPS對于REITs實(shí)際盈利情況不能很好衡量，所以采用EV/EBITDA指標(biāo)，同時(shí)考慮到REITs和普通上市公司之間的稅收差異，我們采用新加坡股票市場REITs的平均EV/EBITDA水平乘以2/3的調(diào)整系數(shù)，作為中國國貿(mào)的比較基準(zhǔn)。結(jié)論綜合相對估值和絕對估值，加以算術(shù)平均。. 風(fēng)險(xiǎn)提示宏觀經(jīng)濟(jì)減速風(fēng)險(xiǎn)自05年中開始，理論界及實(shí)務(wù)界關(guān)于中國宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展走向問題一直存在爭議。這將對商業(yè)地產(chǎn)這一類周期性行業(yè)產(chǎn)生重大影響。現(xiàn)已知高盛等一部分公司有搬離CBD區(qū)域計(jì)劃，將對國貿(mào)帶來一定負(fù)面影響。三期工程前景不明朗公司在建三期工程規(guī)劃建筑內(nèi)部規(guī)劃尚不確定，且按計(jì)劃三期工程入住應(yīng)為2008年，具體經(jīng)營情況取決于當(dāng)時(shí)宏觀環(huán)境以及商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)狀況。 中國商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)剛剛開始的踏上通往繁榮的征途，未來有巨大的發(fā)展?jié)摿涂臻g。 人民幣升值給商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)帶來泡沫的可能性不大，但具體影響尚難確定，有賴于宏觀經(jīng)濟(jì)走向。 北京寫字樓市場占得天時(shí)地利，收益較高且穩(wěn)定，乘奧運(yùn)東風(fēng)投資價(jià)值良好。178。公司盈利水平優(yōu)良，但是三期工程帶來的融資成本對近兩年盈利水平將有所影響。178。股票投資價(jià)值有待于公司股權(quán)分置改革和對大股東債務(wù)資本化的完成，消除不確定因
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