【正文】 ? 股價下跌。 二 、 股票分割 股票分割對股東權(quán)益的影響 股票分割除使公司股票面值減小 ， 股份數(shù)增多外 ， 權(quán)益帳戶沒有改變 ? M公司在股票分割前的股東權(quán)益情況 ? 普通股（每股面值 1元， 1000000股） 1000000 ? 資本公積 1000000 ? 留存收益 3000000 ? 股東權(quán)益合計 5000000 ? 假設(shè)公司股票實施 1： 2分割，則： ? M公司在股票分割之后的權(quán)益狀況 ? 普通股（每股面值 0． 5元， 2020000股） 1000000 ? 資本公積 1000000 ? 留存收益 3000000 ? 股東權(quán)益合計 5000000 ? 實施股票分割的理由通常有： ? （ 1）通過股票分割，增強企業(yè)股票的流動性； ? （ 2）由于股票分割也常見于成長中的企業(yè)，因此企業(yè)進行股票分割 ? 往往被視為一種利好消息而影響其股票價格，這樣，企業(yè)股東就能從 ? 股份數(shù)量和股票價格的雙重變動中獲得相對收益。 ? （ 4）股票股利和股票分割可能暗含著管理層對公司樂觀前景的信心。股票回購已經(jīng)成為公司一 ? 項主要的財務(wù)活動。 ? （一）固定價格招標收購（ fixed－ price tender offer） ? 公司向股東提供一份正式的招標書，注明購買的股票的數(shù)量和既 ? 定的購買價格。 ? 招標收購期持續(xù)兩到三個星期。通常，公司招標收購中發(fā)生的交易成本比在公 ? 開市場上購買股票的成本要高得多。事先，公司會具體說明它愿意回購的股份數(shù)量以及它將 ? 接受的最低和最高價格。 ? 在收到所有的個人投標以后，公司在以上價格范圍內(nèi)將它們從低 ? 到高的價格順序排列，最后決定能全部購回所確定股份數(shù)量的最低價 ? 格。價格相同的事實會鼓勵一些股東提供低投標價格，這將 ? 有利于公司。 在這兩種方式中 ， 無論是以固定價格還是降低式拍 賣下以最低價或高于最低價的價格收購 ， 投標提供的數(shù)量都是不確定 的 。 大公司比小公司更傾向于使用 降價拍賣收購 ， 而不是使用固定價格招標收購 。傭金往往是通過協(xié)商而定。當然證券 ? 交易委員會的某些規(guī)定會限制公司為其股票抬價的行為。由于這些原因，當公司要回 ? 購大量股份時，招標收購更為合適。公開市場回購適合中等 ? 規(guī)模。在信息成本固定的情況下，大股東對將要出現(xiàn) ? 的招標回購更知情。 ? ? 二、股票回購價格的確定 ? 支付現(xiàn)金股利的一種替代方法是股票回購，回購使市 ? 場上公司的流通股票數(shù)量減少，如果回購不會對公司產(chǎn)生 ? 不良影響，那么，在總收益不變的情況下，在外流通的股 ? 票的每股收益額將會有所增加，從而導(dǎo)致股價上漲。 ? 因此，股票回購價格的確定就是以現(xiàn)金股利作為參照的。 010 AAvmnn? ? ?011AvmAnP???01vv?01 AmAPnn???３ ? 例：股票回購對股票價值的影響： ? 假設(shè) A公司發(fā)行在外的股票為 100000股，擁有 300000元（每股 3 ? 元）的閑置現(xiàn)金，目前正準備將這筆資金作為額外股利發(fā)放給股東。同類 ? 公司市盈率為 6，因此該公司的股票價格為 27元。由于外發(fā)股 ? 票數(shù)量減少，每股利潤將升至 5元。 ? ＝４５＊６／（１０－３０／３０） ? ＝３０元 ? 如果忽略傭金、稅收和其他不完全因素，發(fā)放股利與回購股票對 ? 股東的效果一樣： ? 在公司發(fā)放股利的情況下，每位股東將擁有每股價值 27元的股票 ? 和 3元的股利，總價值 30元； ? 在回購股票的情況下，每位股東將擁有價值 30元的股票，或者出 ? 售該股票獲得 30元的現(xiàn)金。則： ? ? ? ? 上式表明 ,存在稅收的情況下 ,只要股票回購價格滿足這個關(guān)系 ? 式，對股東來說 , 股利將被資本利得所替代 , 股東無所謂發(fā)放股利還 ? 是回購股票。 010 ( 1 )AAv t mnn? ? ? ?39。( 1 )A A m Tv m TA nn P??? ? ? ??39。139。 P,vv ? 依上面的例子 ， 如果現(xiàn)金股利所得稅為 20%， 資本利得稅為 0， 則發(fā)放現(xiàn)金股利時每股價值為： = 3*（ 120%） +27 = 29． 4元 若發(fā)放股票股利 ,則每股價值為： = 30*（ 10%） +0 =30元 股東每股可多獲 0． 6元的價值 ,可見在股利稅率大于資本利得稅的稅收環(huán)境下 ,股票回購具有避稅作用 。 39。 001139。 01 11AmA TPn n t? ?? ? ?? 但股票回購價格發(fā)生調(diào)整時 ,避稅作用可能不復(fù)存在 。 010 ( 1 )AAv t mnn? ? ? ?39。( 1 )A A m Tv m TA nn P??? ? ? ??39。如果內(nèi)部人不將自己持有的股票賣給公司， ? 他們將持有公司更大比例的股份，因此控制力更強。在上升期，公司 ? 內(nèi)部融資不足，往往通過發(fā)行股票融資來加快資本市場的形成。這時，通過股票回購，不僅可以改善公司資本結(jié)構(gòu)，還 ? 可以提高每股收益。由于股票回購可 ? 提高公司股價，減少流通在外的股份，從而使收購方難度加大。 ? 增加公司股利分配的靈活性 ? 公司在短期內(nèi)獲得較高收益時，如果認為較多的現(xiàn)金只是暫時 ? 現(xiàn)象，為了維持原來股利分配的穩(wěn)定性，不再提高股利分配比例，此 ? 時回購股票，便可增加公司在股利分配策略上的靈活性。 ? 信號效應(yīng) ? 股票回購會產(chǎn)生信號效應(yīng)。在這樣的情況下，回購價格超過現(xiàn)時股票的溢價部分將反映 ? 管理者確信的低估程度。 ? 公開市場回購?fù)ǔＪ窃诠善眱r格經(jīng)歷了超跌時發(fā)生，而固定價格和競 ? 價方式通常是在股票有一定正常收益時發(fā)生。最后，當回購期滿之后，股票價格一般不會跌回到原來宣 ? 布回購前的價格水平 ? 四、股票回購的負面作用 ? 世界各國法律為保護債權(quán)人利益、維護證券市場的交易秩序，大 ? 都對股票回購作出了比較具體的規(guī)定。 上市公司回購其公司股票 ,容易導(dǎo)致其利用內(nèi)幕信息進行炒作 ,或 對一系列財務(wù)報表指標進行人為操縱 ,加劇公司行為的非規(guī)范化 ,使 投資者蒙受損失。當公司計劃在近期出售其股票或進行兼并 談判并將其股票兌換成被兼并公司的股票時，政府管制將防止公司 進行太多的回購。 例如，在美國，如果國內(nèi)稅務(wù)署認為某公司股票回購的目的主 要是為了逃避股利稅，那么根據(jù) 《 稅法 》 中有關(guān)非正當收益積累的 條款規(guī)定，該公司就會被課以重罰。 可見 ， 財務(wù)規(guī)劃是對未來財務(wù)工作所作的總體安排 。 長期財務(wù)規(guī)劃是指期限在一年以上的財務(wù)規(guī)劃，通常有五年規(guī) 劃、十年規(guī)劃等。長期財務(wù)規(guī)劃的內(nèi)容主要包括： 選擇最有利的投資機會； 采用最佳的財務(wù)杠桿水平； 確定最合理的股利分配方案。而這些內(nèi)容都是企業(yè)為了其增長和盈利而必須制定 的財務(wù)政策。 一個公司所能達到的增長與其財務(wù)規(guī)劃有著直接的關(guān)系。 增長率的確定： 率（資產(chǎn)需要率）：總資產(chǎn)對銷售額的比：負債權(quán)益比：股利支付率銷售利潤率：下年計劃的銷售收入：本年銷售收入）：銷售收入變動額（資產(chǎn)增長率TL:SSSSS)1)(1()1)(1(SS10010dPLdPTLdP??????????企業(yè)如何提高可持續(xù)增長率： 發(fā)行新股； 增加債務(wù)； 降低股利支付率； 提高銷售利潤率； 降低資產(chǎn)需求率 二 、 長期財務(wù)規(guī)劃的作用 明確財務(wù)決策之間的相互關(guān)系 。 提出備選方案 。 可行性分析 。 避免意外 。 三 、 財務(wù)規(guī)劃的主要組成部分 銷售額預(yù)測 。 預(yù)測報表 。 資產(chǎn)需要量 。 財務(wù)需要量 。 調(diào)節(jié)變量 。 必須明確企業(yè)在整個計劃期內(nèi)所處的經(jīng)濟環(huán)境 ， 并 對此作出相應(yīng)的假設(shè) ， 其中必須確定一個利率水平 。 財務(wù)杠桿通常能夠降低企業(yè)的資本成本 ， 使一 些項目的 NPV由負變?yōu)檎?。 只要運用得當 ， 三種估值方法會得出相同的評估結(jié)果 。 每年的現(xiàn)金收入減去現(xiàn)金支出為 350萬元 。 無風險利率為10%， 全權(quán)益資本成本為 20%。 但債 務(wù)融資可以使得項目價值增大 。 5 1 3 9 5 12 . 9 9 0 62 3 1 0 0 0 03 . 7 9 0 86 8 0 0 0 01 0 0 0 0 0 0 0 A2 3 1 0 0 0 0A6 8 0 0 0 01 0 0 0 0 0 0 0 520%510%?????????????凈現(xiàn)金流入現(xiàn)值折舊節(jié)稅初始投資 債務(wù)融資的連帶效應(yīng) 假設(shè) A公司可以得到一筆 5年期的一次性償還貸款 ， 這筆貸款在扣除發(fā)行成本后的余額為 7 500 000元 ， 按無風險利率 10%計息 。 （ 1） 發(fā)行成本 。 本金在第五年末償還 。 元1 9 5 3 0A5 1 5 2 51 0 % ?? ０ １ ２ ３ ４ ５ 貸款總額 7 575 758 利息支付 757 576 757 576 757 576 757 576 757 576 稅后利息 500 000 500 000 500 000 500 000 500 000 本金償還 7 575 758 在這種融資情形下 ， 項目的調(diào)整凈現(xiàn)值為： APV=NPV+NPVF＝全權(quán)益價值－債務(wù)發(fā)行成本＋借款凈現(xiàn)值 － 513 951 56 228 + 976 415=406 236元 ＡＰＶ為正 ， 說明該項目可行 元）（本金償還現(xiàn)值稅后利息現(xiàn)值借入款項（借款）976415 10%17575758/A5000007575758 551 0%?????????N P V 二 、 權(quán)益現(xiàn)金流量法 （ FTE) 權(quán)益現(xiàn)金流量法 （ FTE)是資本預(yù)算的另外一種方 法 ， 它只對杠桿企業(yè)項目所產(chǎn)生的屬于權(quán)益所有者的現(xiàn)金 流進行貼現(xiàn) ， 貼現(xiàn)率為權(quán)益資本成本 RS。 貸款利率為１０ ％ 。用 rWACC將 UCF折現(xiàn)，再將現(xiàn)值減去初始投資 得凈現(xiàn)值 。 %%)341(%101 2 6 , 2 2 9 .5 07 7 0 . 5 0 3481 2 6 , 2 2 9 .5 0%1 2