【正文】 不增加股東權(quán)益總額，只增加流通在外的 股票數(shù)量，從而引起股票賬面價(jià)值與內(nèi)含價(jià)值 的降低，并最終導(dǎo)致股票的市場(chǎng)價(jià)值下跌。 2023/3/15 44 小結(jié) 盡管在實(shí)踐中現(xiàn)金股利比股票股利和股票分割 使用的更頻繁，但是很多人認(rèn)為： ① 股票股利和股票分割會(huì)使股東極大地獲益； ② 在公司前景看好，尤其是股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出 正常水平的時(shí)候?qū)嵭泄善惫衫凸善狈? 割很有意義； ③ 股票股利和股票分割可以為公司保留現(xiàn)金。 ? 公司公布分紅預(yù)案的這一天稱為 分紅預(yù)案公布日。按照規(guī)定，公司召開(kāi)股東大會(huì)討論分紅方案，公司股票應(yīng)停止交易一天。 2023/3/15 46 (三）股利發(fā)放的程序 ? （三）股權(quán)登記 ? 有權(quán)獲取公司股息的股東必須是在公司股東名冊(cè)上列明的股東，因此，在發(fā)放現(xiàn)金股利之前，必須進(jìn)行股權(quán)登記，這一天稱為 股權(quán)登記日。在這一天，證券交易所會(huì)向公司提供股東登記名冊(cè)信息。在這一天之后，股票中不再含有獲取股息的權(quán)利，這一技術(shù)處理稱為 除息， 股票稱為 無(wú)息股 ，而在這一天之前，股票中含有獲取股息的權(quán)利，股票稱為 含息股。在這一天之后，股票中不再含有獲取股票的權(quán)利，這一技術(shù)處理稱為 除權(quán)， 股票稱為 不含權(quán)股 ，而在這一天之前，股票中含有獲取股票的權(quán)利，股票稱為 含權(quán)股。 2023/3/15 48 (三）股利發(fā)放的程序 ?（五）送股交易 ?公司所送紅股通常在股權(quán)登記日的第二日即可上市交易。在此日期，證券交易所會(huì)將公司分配的完稅后的現(xiàn)金紅利計(jì)入股東賬戶。 （ 一）傳統(tǒng)股利政策理論 1. “ 一鳥(niǎo)在手 ” 理論 比喻：“一鳥(niǎo)在手，眾鳥(niǎo)在林” 資本利得是“躲在林中的鳥(niǎo)”，現(xiàn)金股利是“抓在 手中的鳥(niǎo)”。 2023/3/15 51 ? 結(jié)論： 形成了兩個(gè)重要的結(jié)論 ? （ 1）股票價(jià)格與股利支付率成正比 ? （ 2）權(quán)益資本成本與股利支付率成反比 ? 影響 ： ? 從“一鳥(niǎo)在手”理論觀點(diǎn)出發(fā)，形成了“ 股利重要理論”， 認(rèn)為股利政策和公司價(jià)值是相關(guān)的，且股利支付水平與股價(jià)呈正相關(guān)關(guān)系。 MM股利無(wú)關(guān)論奠定了股利政策研究的理論基礎(chǔ)。 林特納，在此之前，雖然學(xué)者們對(duì)股利政策理論進(jìn)行過(guò)研究，但并未取得很大進(jìn)展，也未引起人們的普遍關(guān)注。 2023/3/15 53 2. MM股利無(wú)關(guān)論 ? （ 1）主要假設(shè)： ? ①公司的股利決策不影響公司的投資決策 ? ②不存在賦稅 ? ③不存在交易成本 ? ④信息是對(duì)稱的 ? ⑤ 所有投資者對(duì)未來(lái)投資、利潤(rùn)和股利具有相同的信念 ? ⑥怎樣分配股利和保留盈余對(duì)公司的資本成本沒(méi)有影響 ? （ 2）主要觀點(diǎn)： ? 認(rèn)為公司不論采取何種股利政策都不會(huì)影響公司價(jià)值；公司價(jià)值是由其盈利能力和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)決定的，而非取決于盈利分配方式。 ? 結(jié)論： ； ? ? 由于個(gè)人所得稅的存在，股利政策無(wú)關(guān)定理（ MM股利無(wú)關(guān)論）不成立。 ? 但是，股票回購(gòu)能夠帶來(lái) EPS上升，股價(jià)上升。 ? 當(dāng)股價(jià)處于底部（公司管理層認(rèn)為股價(jià)被低估時(shí)）公司管理層會(huì)通過(guò)回購(gòu)股票，使得股價(jià)上升。然而，現(xiàn)實(shí)中，大部分公司都傾向于支付現(xiàn)金股利而不是股票回購(gòu)，對(duì)于這一現(xiàn)象，稅差理論無(wú)法從理論上予以解釋。最早提出該理論的是 MM（ 1961），并在 20世紀(jì) 70年代得到迅速發(fā)展。前者偏好低股利支付率或支付股票股利，后者則偏好高股利支付率。 2023/3/15 58 （二）現(xiàn)代股利政策理論 ? 之所以會(huì)產(chǎn)生股利的顧客效應(yīng)現(xiàn)象，主要是因?yàn)橐韵聝蓚€(gè)方面的原因：一是稅負(fù)不同，二是股東構(gòu)成不同。 2023/3/15 59 ?主要觀點(diǎn) ： ? 在委托代理關(guān)系下，高股利支付意味著由公司經(jīng)理控制而持有的閑余現(xiàn)金流量減少，代理成本降低，公司價(jià)值增加；反之則相反。 ? 在委托代理關(guān)系下，債權(quán)人為保護(hù)自己，規(guī)定只有公司有足夠的利潤(rùn)、現(xiàn)金流時(shí)，才能發(fā)放股利；在處于財(cái)務(wù)困境中，不能發(fā)放股利。 ?評(píng)價(jià)： ? 該理論是股利支付理論中的主流理論。 2023/3/15 60 代理成本理論的代表人物及其觀點(diǎn) ? (1982） ? 其主要觀點(diǎn)簡(jiǎn)單的說(shuō)， 在市場(chǎng)不完備的條件下，股利政策的決定與代理成本和交易成本都有關(guān)系。 ? （ 1982） ? 是從契約角度研究股利政策的，認(rèn)為大多數(shù)債務(wù)契約都能直接或間接約束股利支付。認(rèn)為股利是保護(hù)股東權(quán)益的有效方式，特別是小股東利益。 ? 主要觀點(diǎn) ： ? 信息是不對(duì)稱的，公司管理者比外部股東更了解公司的狀況。 ? 評(píng)價(jià)： ? 該理論存在的前提條件是資本市場(chǎng)信息不對(duì)稱，在信息技術(shù)飛速發(fā)展的今天，資本市場(chǎng)的信息有效性得到極大提高，而公司股利政策仍然保持不變，該理論難以做出合理的解釋。認(rèn)為公司股利政策的選擇取決于承諾高股利引發(fā)的交易成本與新股東愿意支付的價(jià)格之間的比較。 ? — 威廉姆斯模型（ 198 1987） ? 提出了將股利、稅收、新股發(fā)行或回購(gòu)股票以及投資同時(shí)予以考慮的信號(hào)均衡模型。 ? 總結(jié)： 這些理論主要從上市公司管理層或投資者行為角度對(duì)異?，F(xiàn)象進(jìn)行了解釋，從而提高了對(duì)股利政策效應(yīng)的解釋力。 2023/3/15 64 ? 主要觀點(diǎn)： ? 在所有權(quán)緊密的公司，不存在或較少存在信息不對(duì)稱問(wèn)題，股利支付多少由股東商量決定；而在股權(quán)分散的公司，存在信息不對(duì)稱和代理成本問(wèn)題，必須支付高股利。 2023/3/15 65 四、公司股利政策決策 ? 股利政策決策要解決的問(wèn)題： ? 一是如何合理地分配凈利潤(rùn)？它包括以下內(nèi)容： ① 公司如何確定合適的分紅比例 ? ② 公司如何確定合適的分紅形式？ ③ 從長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，公司是否必須實(shí)行一個(gè)穩(wěn)定的股利政策？ 2023/3/15 66 二是股利政策難題一直以來(lái)被人們稱為 “ 股利政策之謎 ” （ Puzzle of Dividend Policy） ? 一方面 ，股利政策具有雙面對(duì)立效應(yīng)，股 ? 東需要在資本利得和股利之間選擇：哪一 ? 個(gè)更好？ ? 另一方面 ，股利政策是一個(gè)有爭(zhēng)議的理論 ? 問(wèn)題：股利政策的變動(dòng)與公司價(jià)值（股票 ? 價(jià)格）和資本成本之間的關(guān)系：是否相關(guān)？ 2023/3/15 67 ? （一）什么是股利政策 ? 股利政策是指關(guān)于公司管理層對(duì)與股利發(fā)放有關(guān)事項(xiàng)采取的方針政策。 ? 狹義股利政策： 僅指股利發(fā)放比例的確定。 ? 當(dāng)公司沒(méi)有足夠的現(xiàn)金支付時(shí)，公司需要通過(guò)增發(fā)新股來(lái)增加資金，如何據(jù)此發(fā)放股利。 2023/3/15 69 ? （ 1）主要影響因素 ? 投資機(jī)會(huì) ? 盈利的穩(wěn)定性 ? 替代資金來(lái)源 ? 財(cái)務(wù)杠桿程度 ? 信息效應(yīng) ? 股東特征 ? 法律法規(guī)及合同等的限制 ? ① 契約性限制 ? ② 通貨膨脹 2023/3/15 70 （ 2）關(guān)于股利政策的合理解釋 ? 無(wú)論是否有個(gè)人所得稅，公司都應(yīng)避免通過(guò)取消正的凈現(xiàn)值項(xiàng)目來(lái)發(fā)放股利。 ? 公司面臨有利可圖的投資機(jī)會(huì)時(shí)，可將充裕的現(xiàn)金進(jìn)行