【正文】 分別負(fù)責(zé)決定和執(zhí)行基金的投向?；鸸芾砣艘话惚仨毷煜?guó)內(nèi)的房地產(chǎn)市場(chǎng)，能深入市場(chǎng)尋找、篩選投資項(xiàng)目或企業(yè)，推薦給投資委員會(huì)，但經(jīng)理人不能參與投資項(xiàng)目或企業(yè)的具體經(jīng)營(yíng)管理，必須參加投資企業(yè)的董事會(huì)，以決定分紅或撤資。如果委托一家聲譽(yù)良好的基金管理公司進(jìn)行基金管理，那么基金的控股公司將成立一個(gè)董事會(huì)，由這個(gè)董事會(huì)來(lái)制定基金的投資政策，以及監(jiān)控基金經(jīng)理的管理。投資的時(shí)候，成立一個(gè)獨(dú)立的投資委員會(huì)，這個(gè)投資委員會(huì)對(duì)每一次投資進(jìn)行獨(dú)立的判斷，它不是基金的股東的代表，純粹是按照董事會(huì)定出來(lái)的投資政策和資產(chǎn)管理政策來(lái)決定投資項(xiàng)目的可行與否?；鸩粎⑴c項(xiàng)目的具體操作，這些都留給企業(yè)完成。香港的房地產(chǎn)商自1992已經(jīng)開始投資于內(nèi)地市場(chǎng)，據(jù)稱，香港六大地產(chǎn)集團(tuán)——長(zhǎng)江實(shí)業(yè)及和黃、新世界中國(guó)、恒基中國(guó)、新鴻基地產(chǎn)、恒隆集團(tuán)、嘉里建設(shè)已在內(nèi)地房地產(chǎn)市場(chǎng)大舉投資，和黃在內(nèi)地已持有400多萬(wàn)平方米的土地儲(chǔ)備，新世界中國(guó)、恒基中國(guó)及新鴻基地產(chǎn)在內(nèi)地圈地多達(dá)2200萬(wàn)平方米。香港及東南亞投資商在內(nèi)地房地產(chǎn)投資主要以獨(dú)資或合資的房地產(chǎn)公司進(jìn)行項(xiàng)目操作。澳大利亞最大投資銀行麥格理銀行，在2002年初與施羅德物業(yè)亞洲基金合資成立第一中國(guó)房地產(chǎn)發(fā)展集團(tuán)，這是一個(gè)5年制封閉運(yùn)作地產(chǎn)基金，力爭(zhēng)在未來(lái)5年內(nèi)投資超過(guò)4億美元的地產(chǎn)項(xiàng)目。荷蘭國(guó)際（ING）在北京投資開發(fā)項(xiàng)目—長(zhǎng)河匯景，以住宅為主，總面積約30萬(wàn)平方米，總投資2億美元。海外基金投資方式國(guó)外基金亦分為私募和公募，公募的房地產(chǎn)基金可以在市場(chǎng)上隨時(shí)買進(jìn)賣出，沒(méi)有期限限制。公募和私募基金，成立的目的都是比較明確，投資政策的對(duì)象都會(huì)有清楚的界定，而且范圍較窄。（2）投資在經(jīng)營(yíng)性的項(xiàng)目或者是投資/控股公司——追求相對(duì)穩(wěn)定回報(bào)的租金收入，如美國(guó)國(guó)際集團(tuán)（AIG）、新加坡政府投資公司（GIC）、新加坡騰飛基金。（4）不良資產(chǎn)處置型——通過(guò)收購(gòu)不良資產(chǎn)，將其證券化，打包處置，變現(xiàn)盈利，如高盛、摩根斯丹利。而在經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目上股權(quán)結(jié)構(gòu)比較有彈性。開發(fā)型海外地產(chǎn)基金主要選擇上海、北京投資，目前正由商用物業(yè)轉(zhuǎn)向住宅，由高檔物業(yè)轉(zhuǎn)向中高檔及中低檔，而收租型海外基金首選北京、上海，有成功經(jīng)驗(yàn)后選擇廣州、深圳，接著開始進(jìn)入經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的二線城市，如蘇州、寧波、杭州、天津、大連等。二、我國(guó)房地產(chǎn)信托基金發(fā)展現(xiàn)狀房地產(chǎn)信托產(chǎn)品尚不是國(guó)際意義上的房地產(chǎn)信托基金我國(guó)第一個(gè)比較接近國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品，為2002年7月28日由上海國(guó)際信托投資公司推出的新上海國(guó)際大廈項(xiàng)目資金信托，反應(yīng)空前熱烈。2004年全國(guó)約有31家信托投資公司共計(jì)發(fā)行約83個(gè)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，募集金額約122億元。國(guó)內(nèi)目前有57家信托基金，其中約20家投資于房地產(chǎn)，或采取借貸形式，或直接參與投資開發(fā)。我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)融資過(guò)度依賴銀行貸款投資領(lǐng)域，用于房地產(chǎn)開發(fā)的銀行信貸逐年上升，根據(jù)中國(guó)人民銀行統(tǒng)計(jì)，1997年以來(lái)，房地產(chǎn)開發(fā)資金來(lái)源中銀行貸款的比重高達(dá)55%以上。但實(shí)際上，考慮到房地產(chǎn)自籌資金主要來(lái)源于房屋銷售收入，按首付30%計(jì)算，自籌資金中有70%來(lái)自購(gòu)房者的銀行按揭貸款；此外，“定金和預(yù)收款”中也有30%的資金來(lái)自銀行貸款。然而就房地產(chǎn)投資的資金渠道來(lái)講，如果僅單純地“節(jié)流”而不注意“開源”的話，則不利于房地產(chǎn)市場(chǎng)的持續(xù)健康發(fā)展。我國(guó)急需完善房地產(chǎn)信托基金相關(guān)立法目前國(guó)內(nèi)有信托法、信托投資公司管理辦法、信托公司基金信托管理暫行辦法等相關(guān)條例。目前最主要的工作是加速房地產(chǎn)投資信托基金的立法，促使目前投資于房地產(chǎn)的信托基金和專業(yè)房地產(chǎn)基金轉(zhuǎn)變?yōu)楸容^標(biāo)準(zhǔn)的房地產(chǎn)信托投資基金。我們可以從房地產(chǎn)開發(fā)的資金來(lái)源的形式和結(jié)構(gòu)為參考。1998年以來(lái)，國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金、債券和利用外資絕對(duì)值及占比均很低，且呈不斷回落態(tài)勢(shì)；房地產(chǎn)開發(fā)資金中約有60%左右來(lái)自于銀行貸款，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)對(duì)銀行信貸資金依賴程度很大。2004年，房地產(chǎn)開發(fā)貸款和住房消費(fèi)信貸增長(zhǎng)率均呈下降態(tài)勢(shì)，與2003年相比，2004年房地產(chǎn)開發(fā)貸款增長(zhǎng)率下降了32個(gè)百分點(diǎn)。截至2004年底，全國(guó)建立住房公積金職工人數(shù)為158萬(wàn)人，%；累計(jì)向433萬(wàn)人發(fā)放了住房公積金貸款，僅占建立住房公積金職工總數(shù)的7%，比例明顯過(guò)?。?，%。 我國(guó)房地產(chǎn)金融存在的問(wèn)題 （1）風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中于商業(yè)銀行體系。通過(guò)住房消費(fèi)貸款、房地產(chǎn)開發(fā)貸款、建筑企業(yè)流動(dòng)性貸款和土地儲(chǔ)備貸款等各種形式的信貸資金集中，商業(yè)銀行實(shí)際上直接或間接在承受了房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行中各個(gè)環(huán)節(jié)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)，資本市場(chǎng)發(fā)展的相對(duì)落后，很難為房地產(chǎn)企業(yè)提供其他渠道，而且也不能將商業(yè)銀行房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)社會(huì)化，化解商業(yè)銀行房地產(chǎn)信貸風(fēng)險(xiǎn)。自我國(guó)實(shí)施住房市場(chǎng)化以來(lái)，我國(guó)商業(yè)銀行個(gè)人住房貸款業(yè)務(wù)得到了長(zhǎng)足的發(fā)展。因此，在我國(guó)尚未建立起個(gè)人誠(chéng)信系統(tǒng)，商業(yè)銀行也難以對(duì)貸款人的貸款行為和資信狀況進(jìn)行充分的分析的條件下，大力發(fā)展個(gè)人住房抵押貸款勢(shì)必給銀行造成不良資產(chǎn)。我國(guó)相關(guān)部門經(jīng)過(guò)20多年的探索，建立了以銀行信貸為主的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)體系，為中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的快速成長(zhǎng)提供了重要支持。房地產(chǎn)融資過(guò)分依賴銀行不利于金融業(yè)及房地產(chǎn)業(yè)的穩(wěn)定，單一的銀行信貸融資方式難以適應(yīng)中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)快速發(fā)展的趨勢(shì)，我國(guó)房地產(chǎn)金融產(chǎn)品種類單一，無(wú)法滿足市場(chǎng)投資者的需要。 （4）商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)存在經(jīng)營(yíng)行為本身不理性、不科學(xué)、不規(guī)范等問(wèn)題。對(duì)于目前所存在問(wèn)題的解決方式 （1）大力發(fā)展多層次、全方位的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)體系。鼓勵(lì)扶持包括房產(chǎn)評(píng)估、房產(chǎn)中介、保險(xiǎn)、擔(dān)保、貸款服務(wù)等金融市場(chǎng)支持服務(wù)體系。 　（2）大力推進(jìn)房地產(chǎn)金融產(chǎn)品創(chuàng)新，為房地產(chǎn)開發(fā)、收購(gòu)、買賣、租賃、管理等各環(huán)節(jié)提供有效的金融服務(wù)。推動(dòng)房地產(chǎn)金融產(chǎn)品多元化，形成包括房地產(chǎn)信托、投資基金、企業(yè)債券和資產(chǎn)證券化等在內(nèi)的房地產(chǎn)金融產(chǎn)品。房地產(chǎn)投資基金作為一種專業(yè)從事房地產(chǎn)投資的基金，在國(guó)外已經(jīng)得到迅速的發(fā)展，然而在我國(guó)的發(fā)展還處于初級(jí)階段。另一方面，建立健全房地產(chǎn)投資基金推出機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制，降低其所承受的風(fēng)險(xiǎn)程度，鼓勵(lì)房地產(chǎn)投資基金迅速發(fā)展起來(lái)。通過(guò)貸款證券化增加了信貸資產(chǎn)的流動(dòng)性，同時(shí)有利于銀行進(jìn)一步擴(kuò)大信貸規(guī)模，從而形成良性擴(kuò)張，還可以改善銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，降低資本金要求。通過(guò)證券化可以將房地產(chǎn)金融的信用市場(chǎng)化，加速了間接金融向直接金融的轉(zhuǎn)化，使得房地產(chǎn)金融的資金來(lái)源更加多元化和社會(huì)化，從而不僅擴(kuò)大房地產(chǎn)開發(fā)資金的來(lái)源，而且分散了投資資金的風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)健康地發(fā)展。中低收入住房保障是社會(huì)保障制度的重要內(nèi)容之一，在許多國(guó)家，政策性金融在中低收入住房保障中扮演了重要的角色，譬如新加坡的住房公積金制度、美國(guó)的“居者有其屋計(jì)劃”都是比較成功的例子。同時(shí)，完善住房公積金制度。加大對(duì)境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人進(jìn)入境內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)的監(jiān)控力度，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)跨境外匯資金流動(dòng)的管理，完善境內(nèi)外資開發(fā)、購(gòu)房的統(tǒng)計(jì)、登記制度。 三、我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資的問(wèn)題與對(duì)策 （一）我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資存在的問(wèn)題 在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中我國(guó)融資制度已經(jīng)發(fā)生了深刻的變化,初步形成了多種融資方式并存發(fā)展的格局。 房地產(chǎn)企業(yè)總體信用水平較低 截至2008年末全國(guó)共有6萬(wàn)家房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè),商品房銷售量最大的一家,其凈資產(chǎn)也不過(guò)30多億。相當(dāng)多的開發(fā)商搞“打一槍換一個(gè)地方”式的項(xiàng)目開發(fā),規(guī)模化、集團(tuán)化、有品牌的開發(fā)商較少。2008年國(guó)內(nèi)主要銀行聯(lián)合對(duì)30多個(gè)行業(yè)的信用狀況進(jìn)行了內(nèi)部排序,房地產(chǎn)業(yè)排名倒數(shù)第四。由于我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)目前的利潤(rùn)率和政策相關(guān)性較高,眾多的開發(fā)企業(yè)在短期內(nèi)尚可生存,但隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇,大部分運(yùn)作不規(guī)范的小企業(yè)必遭淘汰。在其他資金中,定金及預(yù)收款15914 億元。當(dāng)前房地產(chǎn)開發(fā)投資的主要資金來(lái)源是自籌資金和其他資金來(lái)源,國(guó)內(nèi)貸款所占比重為20%左右。而其他資金來(lái)源中,大約有20%～30%間接來(lái)自銀行貸款。 從房地產(chǎn)市場(chǎng)的運(yùn)行過(guò)程及其資金鏈來(lái)看,房地產(chǎn)金融主要是由銀行房地產(chǎn)信貸構(gòu)成的,銀行信貸貫穿于土地儲(chǔ)備、交易、房地產(chǎn)開發(fā)和房產(chǎn)銷售的整個(gè)過(guò)程。 與此同時(shí),股權(quán)融資在我國(guó)房地產(chǎn)金融中比重較小。2005年以來(lái),房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率不斷提高,在幾大行業(yè)對(duì)比中都處于最高水平。同時(shí),資金過(guò)度依賴于銀行貸款,不僅導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度集中于商業(yè)銀行,也使得房地產(chǎn)業(yè)對(duì)信貸政策十分敏感,對(duì)產(chǎn)業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整和可持續(xù)發(fā)展非常不利。在上市房地產(chǎn)公司中,國(guó)資背景的房地產(chǎn)企業(yè)占三分之二左右,而大量贏利能力較強(qiáng)的民營(yíng)房地產(chǎn)企業(yè)很難通過(guò)股權(quán)融資。但由于公司債發(fā)行試點(diǎn)將發(fā)行對(duì)象鎖定在上市公司,能真正獲益的房地產(chǎn)企業(yè)仍然是少數(shù)。真正有可能通過(guò)債券市場(chǎng)融資的也只是一些大型房地產(chǎn)企業(yè),多數(shù)中小房企目前還很難分享公司債帶來(lái)的融資便利。相比之下,境外房地產(chǎn)企業(yè)則兼有雄厚的資金和豐富的管理經(jīng)驗(yàn),但受政策限制土地資源比較難以獲取。 融資行為缺乏理性 由于我國(guó)大部分房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)曾是政府部門下屬的開發(fā)單位,其經(jīng)營(yíng)行為帶有明顯的尋租特性,企業(yè)產(chǎn)權(quán)不明晰,尚未真正成為獨(dú)立法人實(shí)體,其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)度依賴政府,不注重效益分析,在融資過(guò)程中往往不考慮風(fēng)險(xiǎn)和成本以及資本結(jié)構(gòu)的合理性,而且也不關(guān)注貸款對(duì)象是否是市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)方式,從來(lái)不考慮體制、盈虧等問(wèn)題,造成金融界與房地產(chǎn)業(yè)擁有大量的不良資產(chǎn)。另外,由于房地產(chǎn)流動(dòng)性相對(duì)較差