我國證券投資基金投資管理行為的成熟性研究-在線瀏覽
2024-08-06 16:20本頁面
【正文】 liam F. Sharpe，1966）提出衡量基金績效的夏普指數(shù)以來，學(xué)術(shù)界對基金績效、行為等方面的研究不斷深化?！ ∑涠菍鹜顿Y績效的研究，代表性研究如建立在資本市場線（CML）基礎(chǔ)上的夏普績效指數(shù)（Sharpe，1966），建立在證券市場線（SML）基礎(chǔ)上的特納業(yè)績指數(shù)（Treynor，1966），和建立在資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）基礎(chǔ)上的詹森業(yè)績指數(shù)（Jensen，1968），以及建立在資產(chǎn)組合特征線基礎(chǔ)上的基金擇時和選股能力研究（Henricksson and Merton，1981）。其中有代表性的研究如張新和杜書明（2002）運用上述經(jīng)典的績效評價指數(shù)對22 只證券投資基金及其等權(quán)重基金組合的績效表現(xiàn)進行了較為全面的衡量，發(fā)現(xiàn)中國的證券投資基金并未能戰(zhàn)勝市場；吳世農(nóng)，吳育輝（2003）根據(jù)行為金融理論的研究方法，以基金重倉持有的股票過去6個月的累積超常收益構(gòu)造贏家組合和輸家組合，發(fā)現(xiàn)我國證券投資基金存在“贏家變輸”和“輸家更輸”的現(xiàn)象，并認為其原因是基金存在追漲殺跌、短期套利等行為；趙堅毅、于澤、李穎俊（2005）提出投資者參與和選擇行為分析的視角，通過構(gòu)造連接風(fēng)格分析與下側(cè)風(fēng)險指標(biāo)的風(fēng)險規(guī)避系數(shù)來研究基金的投資風(fēng)格和投資者的風(fēng)險管理需求；李學(xué)峰（2006）則對我國證券投資基金投資組合的構(gòu)建和調(diào)整與其投資策略的匹配性問題進行了研究，發(fā)現(xiàn)我國資本市場中絕大部分證券投資基金存在實際投資所承擔(dān)的風(fēng)險遠遠偏離其投資策略所表明的風(fēng)險偏好類型 。從這些實證研究中我們可得出的對一個共同結(jié)論即是：我國基金投資管理行為的規(guī)范性與成熟程度還很低。從理論上看，根據(jù)馬科維茨（Harry ，1952）所給出的風(fēng)險與收益的最優(yōu)匹配原則，一個規(guī)避風(fēng)險的理性投資者，其行為選擇應(yīng)是在給定的風(fēng)險水平下追求更高的收益，或者是在給定的收益水平下承擔(dān)更低的風(fēng)險。這也就啟示我們，對一只特定的證券投資基金而言，其運作是否規(guī)范、行為是否成熟，一個重要的研究視角，即是考察其實際投資組合的風(fēng)險與組合的收益是否相匹配、相適應(yīng)?！ ”疚募磸娘L(fēng)險和收益匹配性這一角度入手，通過構(gòu)建相應(yīng)的衡量指標(biāo)，對目前我國資本市場中54家封閉式證券投資基金的投資管理行為進行實證檢驗，以期從一個新的且更為基礎(chǔ)性的視角考察中國證券投資基金的行為成熟度問題。 研究設(shè)計 一、研究思路 根據(jù)經(jīng)典的CAPM： E(ri)=rf+βi[E(rM)rf] （1） 由公式（1）可見，證券i的預(yù)期收益率與其所承擔(dān)的系統(tǒng)性風(fēng)險βi之間是正相關(guān)的，即投資的高收益將伴隨較高風(fēng)險，而較低的收益其所承擔(dān)的風(fēng)險也將較低。將這一風(fēng)險和收益的均衡關(guān)系運用在證券投資基金上，我們則可以得到結(jié)論：成熟的證券投資基金應(yīng)該在其投資組合中表現(xiàn)出較高的風(fēng)險—收益匹配性，換言之，證券投資基金的行為成熟與否可以通過其風(fēng)險—收益的匹配度體現(xiàn)出來。所以我們在具體計算中將以基金的系統(tǒng)性風(fēng)險——數(shù)值上表現(xiàn)為投資組合的β值——代表基金的風(fēng)險。 （2） 公式（2）中單個證券的β值描述了證券收益率對市場投資組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差的邊際貢獻。σM2為市場投資組合收益率的方差。那么，根據(jù)經(jīng)典的投資學(xué)原理，如果某證券組合的βp＝1，其系統(tǒng)性風(fēng)險與市場風(fēng)險一致；如果βp1，該組合的系統(tǒng)性風(fēng)險即大于市場風(fēng)險；而如果βp1，則組合的系統(tǒng)性風(fēng)險小于市場風(fēng)險；βp＝0，則該組合無系統(tǒng)性風(fēng)險。 就收益方面看，我們可根據(jù)基金所公布的累計凈值數(shù)據(jù)進行計算。 二、指標(biāo)設(shè)計 根據(jù)上文的研究思路，為了判斷基金行為是否成熟，就需要我們設(shè)計出具體的衡量指標(biāo)和判斷標(biāo)準(zhǔn)。據(jù)此，我們給出基金實際組合與市場組合（market portfolio）的β值關(guān)系式βPM: βPM=βP－βM （4） 公式（4）中，βP為基金實際組合的β值，βM為市場組合的β值。 （5） 即一個市場組合的所有資產(chǎn)的加權(quán)平均β值必定為1。（6） 由公式（6）可以看到，如果基金實際組合的β值大于1，則βPM必定為正值；如果基金實際組合的β值小于1，則βPM必定為負值；如果基金實際組合的β值等于1，則βPM必定等于0。我們將基金投資組合的收益與市場基準(zhǔn)組合收益的關(guān)系定義為RPM，其關(guān)系表達式為： RPM=RPRM 根據(jù)風(fēng)險與收益相匹配的原則，并結(jié)合公式（6）和公式（7），我們得到投資基金風(fēng)險與收益相匹配的具體標(biāo)準(zhǔn)：1，若βPM0，則RPM0；2，若βPM0，則RPM0；3，若βPM=0，就有RPM＝0。這種情況也就表
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