【正文】 式 。 假設(shè)該投機(jī)者將期貨價(jià)格的現(xiàn)值在 t時(shí)刻以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率 投資 ， 同時(shí)買進(jìn)期貨合約 。 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資所得將在交割日用來(lái)購(gòu)買資產(chǎn) ， 然后立即以市場(chǎng)價(jià)格將該資產(chǎn)賣掉 。 此次投資的現(xiàn)值為： 其中 ， k為與此項(xiàng)投資相對(duì)應(yīng)的貼現(xiàn)率 (即它是投資者對(duì)該投資的期望收益率 )， E代表期望值 。 2022年 10月 西方貨幣金融理論 從而歐式看漲期權(quán)的價(jià)格 c為： 其中 根據(jù)期權(quán)平價(jià)可得出歐式看跌期權(quán)的價(jià)格 P為： 其中： “ S”為 股 票 價(jià) 格 ； “ X”為 期 權(quán) 協(xié) 定 價(jià) 格 ；“ ” 為期權(quán)期限； “ ” 為股價(jià)標(biāo)準(zhǔn)差 ， 1n為自然對(duì)數(shù) ， 、 為參數(shù) 、 的標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的概率 。s x r T tdTt??? ? ???21d d T t?? ? ?() 21( ) ( )r T tp Xe N d SN d??? ? ? ?Tt??1()Nd 2()Nd 1d 2d2022年 10月 西方貨幣金融理論 隨后在 1973年默頓又將 BlaekSeholes模型擴(kuò)展到無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率滿足隨機(jī)的情形；Parkinson(1977)給出了美式看漲期權(quán)的定價(jià)公式；考克斯 、 S． (1979)， 倫德?tīng)柭桶吞?(1977)提出了用二項(xiàng)式方法來(lái)計(jì)算期權(quán)價(jià)格的方法 。 2022年 10月 西方貨幣金融理論 167。杜蘭德在一篇題為“ 企業(yè)負(fù)債及權(quán)益資金的成本：趨勢(shì)和計(jì)量問(wèn)題 ”的論文中 ， 提出了資本結(jié)構(gòu)理論的三種類型：凈收益理論 、 凈經(jīng)營(yíng)收益理論和傳統(tǒng)理論 。 該文深入考察了企業(yè)資本與企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的關(guān)系 ， 提出在完善的市場(chǎng)中 ， 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值無(wú)關(guān) ， 或者說(shuō)企業(yè)選擇怎樣的融資方式均不會(huì)影響企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值 。 馬柯維茨在該論文中假定投資者均為風(fēng)險(xiǎn)厭惡者 。 代表預(yù)期收益率的標(biāo)準(zhǔn)差 ， 馬柯維茨斷言 ， 投資者的投資目標(biāo)是追求 ( )空間中效用的最大化 。而在不存在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)的條件下 ， 投資者有效界 面 (即馬柯維茨有效界面呈凹形 。 該切點(diǎn)所代表的資產(chǎn)組合便是投資者的最優(yōu)資產(chǎn)組合 。 他指出 ， 由于馬柯維茨的資產(chǎn)組合模型中假定所有投資者對(duì)資產(chǎn)預(yù)期收益 、 收益方差及協(xié)方差看法一致 ， 故所有投資者將面臨同樣的投資有效界面 ， 且具有相同的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合選擇 。 因此 ， 托賓將投資者的資產(chǎn)組合決策分解成了兩種選擇：風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的最佳組合點(diǎn)的選擇以及投資者按各自風(fēng)險(xiǎn)一收益偏好所進(jìn)行的現(xiàn)金與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)搭配比率的選擇 。 該結(jié)論被稱為托賓分離定理 。 CAPM是在考慮這樣一個(gè)問(wèn)題的基礎(chǔ)上提出來(lái)的 ， 即假設(shè)所有的投資者都遵循馬柯維茨的資產(chǎn)選擇理論 ， 投資于相同的最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合 ， 這種投資者 — 行為會(huì)對(duì)資產(chǎn)的價(jià)格產(chǎn)生什么樣的影響 ?因此 ， 資產(chǎn)定價(jià)理論實(shí)際上是對(duì)資產(chǎn)組合理論的繼承和發(fā)展 。 2022年 10月 西方貨幣金融理論 167。 其結(jié)論是 ， 均衡條件下投資者將根據(jù)各自的稅負(fù)等級(jí)來(lái)確定其最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合 。 2022年 10月 西方貨幣金融理論 (二 )邁耶斯模型 邁耶斯的結(jié)論：一種資產(chǎn)收益率與投資者所持有的非適銷資產(chǎn)收益率的相關(guān)程度越高 ， 該投資者在其組合中持有的該種資產(chǎn)的比例與該資產(chǎn)在市場(chǎng)資產(chǎn)組合中所占比例之比越小 。 布萊克 (1973)對(duì)該前提假設(shè)提出了質(zhì)疑 。 布萊克因此提出了一個(gè)修正模型 ， 以放松無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率假設(shè) 。 由于零資產(chǎn)或資產(chǎn)組合的收益并非固定不變 ， 所以新證券市場(chǎng)線的斜率將是經(jīng)常變化的 。 2022年 10月 西方貨幣金融理論 (四 )跨際資本資產(chǎn)定價(jià)模型 (ICAPM) 標(biāo)準(zhǔn) CAPM是一個(gè)單周期模型 ， 這假設(shè)投資者是針對(duì)某一特定時(shí)間周期而進(jìn)行投資決策 。 法馬 (1970)發(fā)現(xiàn)若滿足一定的條件 ，多周期的投資消費(fèi)決策問(wèn)題可以轉(zhuǎn)化為求單周期投資者效用函數(shù)最大化的問(wèn)題 。 在默頓的模型中 ， 資產(chǎn)期望收益是包括市場(chǎng)因素在內(nèi)的多種因素的線性函數(shù) 。 因此 ， 在多周期條件下 ， 投資者除了需要投資于市場(chǎng)資產(chǎn)組合之外 ， 還需要根據(jù)自身情況分配資金以規(guī)避對(duì)自己影響較大的超市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 。 但與默頓的一般 ICAPM不同 ， CCAPM是從離散時(shí)間角度對(duì)多周期資產(chǎn)定價(jià)進(jìn)行分析的 。 因此 ， 只需考慮一個(gè)與消費(fèi)有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)數(shù) ， 則可將默頓需 N+1個(gè)才能確定資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和均衡收益的 ICAPM簡(jiǎn)化為單模型 。 首先 ， 測(cè)度一定期間內(nèi)消費(fèi)變化本身就是很繁雜的工作；其次 ，在已進(jìn)行的驗(yàn)證中 ， 經(jīng)濟(jì)學(xué)家們發(fā)現(xiàn) ， 消費(fèi)變化通常很平緩 ， 這難以解釋資產(chǎn)價(jià)格的劇烈波動(dòng) 。 該模型是由一個(gè)多因素收益生成函數(shù)推導(dǎo)而出的 。 APT也是一個(gè)一般的均衡的資產(chǎn)定價(jià)模型 ， 但與 CAPM不同 ， APT并不依賴于市場(chǎng)資產(chǎn)組合這一概念 。 另外 ， APT對(duì) CAPM的大多數(shù)前提 ， 尤其是投資者均為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者的條件進(jìn)行了放松 ，從而較 CAPM有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)性 。 默頓 (1973)將布萊克 —— 斯科爾斯公式擴(kuò)展到無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率滿足隨機(jī)的情形 。 2022年 10月 西方貨幣金融理論 巴羅尼 —— 阿德斯和威利 (1987)， 奧姆伯格 (1987)和肖德格 (1995)等分別給出了數(shù)值解法和近似解法 。 默頓 (1973)、 斯托爾 (1973)、 克萊姆科斯基和賴斯尼克 (1979)和 Brenner和加萊 (1987)等都研究了提早執(zhí)行時(shí)的期權(quán)平價(jià)關(guān)系 。 2022年 10月 西方貨幣金融理論 默頓 (1976) 提 出 了 擴(kuò) 散 —— 跳空方程(DiffusionJump Model)。 格利斯特和李 (1984)研究了基礎(chǔ)證券交易成本對(duì)期權(quán)價(jià)值的影響 ， 當(dāng)存在交易成本時(shí) ， 連續(xù)時(shí)間無(wú)套利定價(jià)會(huì)因?yàn)楦甙旱慕灰壮杀径鵁o(wú)法實(shí)現(xiàn) 。 默頓 (1990)運(yùn)用離散時(shí)間模型推出了交易成本與基礎(chǔ)證券價(jià)格成比例的單階段期權(quán)定價(jià)公式 。 2022年 10月 西方貨幣金融理論 布萊克給出了對(duì)遠(yuǎn)期合同的歐式期權(quán)定價(jià)的解析性定價(jià)公式 ， 他的結(jié)果對(duì)期貨合約的歐式期權(quán)的定價(jià)也適用 。彥 (1985)， 以及貝爾和托羅斯(1986)的研究指出 ， 美式期貨期權(quán)在利率為正