【正文】 尼發(fā)表了他們著名的論文《股利政策、增長和股票價(jià)格》一書，提出了 Mamp。該理論認(rèn)為在嚴(yán)格的假設(shè)條件下，股利政策不會(huì)對(duì)企業(yè)的價(jià)值或股票價(jià)格產(chǎn)生任何影響。M 理論是建立在三個(gè)嚴(yán)格的假設(shè)條件上 貴州大學(xué)本科畢業(yè)論文 (設(shè)計(jì) ) 第 9 頁 的 :即完全資本市場(chǎng)假設(shè)、理性行為假設(shè)和對(duì)未來的充分肯定假設(shè)。 經(jīng)由威廉斯、林特勒、華特的發(fā)展，最后經(jīng)戈登總結(jié)提煉出“在手之鳥”理論 [2]。 貴州大學(xué)本科畢業(yè)論文 (設(shè)計(jì) ) 第 10 頁 2 股權(quán)分置改革前我國上市公司的股利政策分析 由于我國的股票市場(chǎng)建立的時(shí)間較短，而且上市公司的外部環(huán)境和有關(guān)的政策也在不斷發(fā)生變化，因而上市公司的股利政策變化頻繁，每年都有一些非常突出的特點(diǎn)，比如說有些年度現(xiàn)金股利比較普遍，但有些年度不分配的情況又比較突出。 股權(quán)分置改革前我國上市公司股利分配情況統(tǒng)計(jì) 本研究主要是以在我國上海證券交易所和深圳證券交易所上市的股票作為樣本，對(duì)我國上市公司的股利政策進(jìn)行統(tǒng)計(jì)。在研究的過程中，作者還發(fā)現(xiàn)有一部分上市公司采取了中期分配股利的 方式，這會(huì)對(duì)這 些公司的年度股利分配政策產(chǎn)生影響：有些中期分配的上市公司在期末沒有進(jìn)行分配，這會(huì)對(duì)數(shù)據(jù)的可比性產(chǎn)生了一些影響。 股權(quán)分置改革前我國上市公司股利政策的特點(diǎn) 股權(quán)分置改革前我國上市公司股利分配形式多樣且不穩(wěn)定股利支付方式和股利支付率是上市公司股利政策的兩大核心內(nèi)容，不同的股利支付方式反映了公司的不同經(jīng)營戰(zhàn)略，對(duì)投資者和市場(chǎng)也會(huì)產(chǎn)生不同的影響。按照國務(wù)院體制改革委員會(huì) 1992 年頒發(fā)的《股份有限公司規(guī)范意見》規(guī)定，我國股份公司股利分配只有現(xiàn)金股利和股票股利兩種形式。這樣我國的股利分配形式就存在多樣性，有現(xiàn)金股利，股票股利，轉(zhuǎn)增股本，現(xiàn)金股利和股票股利，現(xiàn)金股利和轉(zhuǎn)增股本，股票股利和轉(zhuǎn)增股本，現(xiàn)金股利、股票股利并轉(zhuǎn)增股本這七種形式。上市公司在選擇股利支付方式時(shí)， 貴州大學(xué)本科畢業(yè)論文 (設(shè)計(jì) ) 第 11 頁 時(shí)而派現(xiàn)，時(shí)而送股，時(shí)而轉(zhuǎn)增，時(shí)而不分配，無明顯規(guī)律可循。只有管理層確信在未來較長時(shí)期內(nèi)上市公司的盈利會(huì)發(fā)生變動(dòng)時(shí)，才愿意改變股利政策。即使當(dāng)期盈利比預(yù)期數(shù)增長很大，公司也不會(huì)立即大幅增派股利，而是逐步提高股利支付率，把股利支付水平慢慢調(diào)整到預(yù)定的目標(biāo)分紅率水平。 但是在我國，上市公司的股利政策卻缺乏穩(wěn)定性和連續(xù)性。這主要表 現(xiàn)在以下幾個(gè)方面： （ 1）股利支付率時(shí)高時(shí)低，股利政策的連續(xù)性差。 （ 2）我國上市公司的股價(jià)極不穩(wěn)定，在證券市場(chǎng)上甚至出現(xiàn)人為地維持股價(jià)高位的現(xiàn)象。目前我國的證券市場(chǎng)投機(jī)行為嚴(yán)重，無論多么優(yōu)良的上市公司，社會(huì)公眾股股東均沒有長期持股的打算，他們期望的只是通過“高拋低吸”的方式獲取股票買賣收 益即資本利得。 股權(quán)分置改革前我國上市公司股利政策受再籌資行為制約在西方發(fā)達(dá)國家，公司的股利分配政策與再籌資行為沒有必 然的、本質(zhì)的聯(lián)系。我國上市公司的股利分配政策在很大程度上受再籌資行為所制約，甚至成為再籌資行為 貴州大學(xué)本科畢業(yè)論文 (設(shè)計(jì) ) 第 12 頁 的附屬物，處于被動(dòng)服從的地位。 1999 年 3 月 3 日，證監(jiān)會(huì)放寬配股條件 :上市公司最近三個(gè)完整會(huì)計(jì)年度的凈資產(chǎn)收益率平均應(yīng)在 10%以上 。上述指標(biāo)計(jì)算期內(nèi) 任何一年的凈資產(chǎn)收益率不得低于 6%。原本發(fā)放現(xiàn)金股利是為了回報(bào)投資者，但在我國實(shí)際上卻成了公司實(shí)現(xiàn)配股行為所采取的一種手段。如上海梅林自 1997 年上市 以來從未有現(xiàn)金分紅，而 1999 年末期在攤薄后每股收益僅為 元，在扣除非經(jīng)常性損益后每股收益只剩－ 元的情況下，推出了每股 元的現(xiàn)金分配方案，分出去近 個(gè)億，使得未分配利潤變成了－ 363 萬，使 1999 年凈資產(chǎn)收益率達(dá)到了 %，三年平均達(dá)到 10%,2021 年上半年配股可謂順理成章。面對(duì)新的政策規(guī)定，許多上市公司改變了過去一毛不拔的做法，開始發(fā)放現(xiàn)金股利。但這些上市公司發(fā)放現(xiàn)金股利的數(shù)額如蜻蜓點(diǎn)水，少得可憐。公司這樣做，滿足了配股條件，達(dá)到了配股“圈錢”的目的，但投資者卻被愚弄，實(shí)際投資收益為零。其實(shí)，從道理上講，“既派又配”的現(xiàn)象是有悖財(cái)務(wù)管理一般規(guī)律的。這種自相矛盾的現(xiàn)象之所以產(chǎn)生，在于派現(xiàn)只是幌子，配股圈錢才是公司的真正目的。這種作法就好像釣魚，僅用了很少的餌料，釣到的卻是大魚。 （ 1）上市公司的不分配股利現(xiàn)象呈階段性。 2021 年不進(jìn)行分配的上市公司所占的 比例迅速下降，只有 %的上市公司沒有發(fā)放股利。也就是說，不分配上市公司可以分為兩個(gè)階段：第一個(gè)階段是從 1993 年至 1999 年，不分配上市公司迅速增加階段；第二階段是從 1999 年至 2021 年；第三個(gè)階段是從 2021 年至 2021 年，不分 配上市公司有所增加。（ 2）上市公司現(xiàn)金股利的發(fā)放具有階段性。根據(jù)表 2，我們可以 把上市公司的現(xiàn)金股利分為四個(gè)階段： 1.上市公司現(xiàn)金股利急劇上升階段。在該階段，單純發(fā)放現(xiàn)金股利的上市公司數(shù)量從 28 家上升到 107 家，相應(yīng)的比例也從 %上升到 %。 1994 年至 1996年，單純分配現(xiàn)金股利的上市公司所占比例在出現(xiàn)較小幅度滑坡后急劇下降。 。從 1997 年開始，單純發(fā)放現(xiàn)金股利的上市公司所占的比例已經(jīng)超過 20％，2021 年更是高達(dá) %。 2021 年至 2021 年，單純分配現(xiàn)金股利的上市公司所占的比例稍有下降，但仍然保持在較高的水平上。上市公司不分配股利和現(xiàn)金股利的階段性特征。 2021 年，中國證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了關(guān)于上市公司申請(qǐng)配股或增發(fā)必須滿足近三年現(xiàn)金分紅條件的規(guī)定。由于上市公司的再籌資行為制約了公司的股利分配政策，因此上市公司為了獲得再融資的資格而響應(yīng)了 貴州大學(xué)本科畢業(yè)論文 (設(shè)計(jì) ) 第 14 頁 政策規(guī)定，使不分配和現(xiàn)金股利呈現(xiàn)階段性的 特征，但是無論它們?cè)趺醋兓?2021 年是其轉(zhuǎn)折點(diǎn)。股權(quán)分置改革后我國上市公司仍然存在“有盈利卻不分配” 的情況，但是這種上市公司很少，只是極個(gè)別現(xiàn)象。 通過對(duì)我國上市公司股利政策的分析 , 可以發(fā)現(xiàn)“暫不分配”的情況經(jīng)常出現(xiàn) , 不分紅成為上市公司普遍實(shí)行的股利政策。 中國證監(jiān)會(huì) 2021年底出臺(tái)的《上市公司新股發(fā)行管理辦法》，把現(xiàn)金分紅派息作為上市公司再籌資的必要條件是導(dǎo)致派現(xiàn)高峰出現(xiàn)的最主要原因。 與分紅不積極的公司相對(duì)立的是 , 一些上市公司熱衷分紅 ,甚至存在惡性分紅的情況。我國有些民營企業(yè)的上市公司的分紅比例偏高 , 甚至有惡性分紅的嫌疑。 一般而言，上市公司分配股利應(yīng)遵循“有利則分，無利不分”的原則。其中最為典型的就是 2021年的五糧液的分紅事件了。而且 2021年度該公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量高達(dá) ，每股平均為 ，是每股收益的 貴州大學(xué)本科畢業(yè)論文 (設(shè)計(jì) ) 第 16 頁 倍。該公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)也相當(dāng)穩(wěn)健，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債比率等指標(biāo)都很出色，表明公司的短期和長期償債能力很強(qiáng)。實(shí)際上，即使該公司拿出 5億多元進(jìn)行資產(chǎn)置換，剩下的現(xiàn)金按，每股派發(fā)一元現(xiàn)金股利仍然綽綽有余。因此以資產(chǎn)置換為由不進(jìn)行分配是沒有道理的。這種結(jié)果除了說明公司對(duì)投資者利益的漠視之外，很難再做出別的解釋。通過資產(chǎn)置換，上市公司的現(xiàn)金通過關(guān)聯(lián)交易流向了大股東 —— 宜賓國資局。這也難怪很多中小散戶投資者更多關(guān)注的是一些投機(jī)信息。 雖然我國的上市公司一向都吝于分紅，但是自 1999年起，許多上市公司不約而同地采取以現(xiàn)金股利為主的股利政策，派現(xiàn)的上市公司數(shù)量超過上市公司總數(shù)的一半，高派現(xiàn)現(xiàn)象更是屢見不鮮。在這 55家高現(xiàn)金股利的公司當(dāng)中更有 14家公司于成立當(dāng)年就發(fā)放了如此高額的現(xiàn)金股利。在我國這種惡性派現(xiàn)可表現(xiàn)為兩種形式：一種是派現(xiàn)總額大于或等于當(dāng)年凈收益。另外一種表現(xiàn)形式是派現(xiàn)總 額大于公司當(dāng)年現(xiàn)金流量凈額，這類公司要進(jìn)行高派現(xiàn)，必然要實(shí)行融資派現(xiàn)，包括舉債、 貴州大學(xué)本科畢業(yè)論文 (設(shè)計(jì) ) 第 17 頁 配股、增發(fā)新股等等。但是我們也要認(rèn)識(shí)到股權(quán)分置改革并不是萬 靈丹，并不能徹底解決中國證券市場(chǎng)上的所有問題，股權(quán)分置改革后我國上市公司的股利政策仍有一些老問題沒有徹底解決。 第一，積極推行累積投票制度。這種制度有助于中小股東的代表當(dāng)選為董事，防止大股東操縱董事會(huì)，從而損害中小股東的權(quán)益。股東表決回避制度是指在股東會(huì)投票表決中，該上市公司的關(guān)聯(lián)方基于公平交易的原則，在議案表決時(shí)放棄投票權(quán)，由其他非關(guān)聯(lián)方股東進(jìn)行 投票表決的制度。 貴州大學(xué)本科畢業(yè)論文 (設(shè)計(jì) )