【正文】 ，公司的股利政策是隨著公司的投資政策、融資政策的制定而自然確定。 剩余股利政策的優(yōu)點在于當公司有良好的投資機會時，運用留存收益保證該項投資的資金需求，這有利于降低投 資項目的資金成本。公司的股利發(fā)放額與投資項目的多少呈反比例 關系 。 二、固定股利或穩(wěn)定增長股利政策 這是一種穩(wěn)定的股利分配政策。只有當公司對未來盈利能力確有把握，而且所增加的盈利能使其分配的股利額保持在一個更高的水平上時，公司才 會提高其股利分配額。公司的股利政策會對公司的股價產(chǎn)生影響，公司發(fā)放股利是向投資者傳遞公司經(jīng)營業(yè)績的有關信息。但是，實行這種股利分配政策，可能會使公司面臨較大的財務壓力。 三、低正常股利加額外股利政策 這是一種介于穩(wěn)定股利政策和變動股利政策之間的折中的股利政策。只有當公司的盈利較多以及資金充裕時，再根據(jù)實際情況發(fā)放額外的股利。由于公司每期派發(fā)的股利都維持在一個較低的水平上，當公司盈利較少或投資項目需要更多的資金時，公司仍然按既定的股利水平發(fā)放股利，能夠滿足對股利有偏好的投資者的需要 。 低正常股利加額外股利政策既吸收了穩(wěn)定股利政策的優(yōu)點，又揚棄其不足，使公司在發(fā)放股利時留有余地。 四、固定股利支付率政策 這是一種變動的股利政策。固定股利支付率越高，公司支付的股利額就越高，留存的盈余就越少。該理論認為，由于投資者厭惡風險，并且認為風險會隨著時間的推移而增大，因此投資者對獲取現(xiàn)在的收益具有特別的偏好。股利政策與股價具有相 關性。但是，其 5 缺點主要體現(xiàn)在 ： 第一點是 股利支付波動大，容易給投資者造成經(jīng)營不穩(wěn)定、投資風險大的印象 ； 第二點是 現(xiàn)金支付壓力大 ， 因為即使在盈利較高的年份，并不意味著公司就會有充足的現(xiàn)金來支付股 利額 ； 第三點 難以確定股利支付率。 第二節(jié) 股利的分配方式及其優(yōu)缺點 公司的股利分配有不同的方式，不同的方式對 股東的股利收入、公司的留存盈余以及公司的財務狀況和股票市價都會產(chǎn)生不同的影響。 一、現(xiàn)金股利 現(xiàn)金股利，是以現(xiàn)金來發(fā)放股利的一種分配方式。根據(jù)“一鳥在手”理論，投資者投資股票的目的在于獲得比一般投資更多的現(xiàn)金收入。相反，如果現(xiàn)金股利較低，甚至不分派紅利，久而久之，投資者會轉而 購買其他股票， 股票的換手率升高，股票價格飄忽不定，該公司被收購風險增大。它不影響公司的資產(chǎn)和負債，也不影響股東權益總額，而是使留存收益減少而股本增加，也就是將部分留存收益資本化。 上市公司采用股票股利的分配方式，主要 是出于以下的目的 ： 一是保留一定數(shù)額的現(xiàn)金，以備不時之需 ； 二是減少股東的稅負 ； 三是擴大總股本便于今后配股融通更多的資金 ； 四是刺激股價。 6 三、轉增股本 公積金轉增股本是我國上市公司一種常見的股本擴張方式。但二者在會計處理上，僅僅是股東權益結構中不同科目的內(nèi)部轉換，同時增加了對外發(fā)行股票股數(shù)而已。由 于我國上市公司大部分的股票是通過高溢價發(fā)行的，積累的資本公積金較多，這就為資本公積轉增股本提供了條件。 1996 年 7 月 24 日，中國證監(jiān)會在《關于規(guī)范上市公司行為若干問題的通知》中明確，“上市公司的送股方案必須將以利潤派送紅股和以公積金轉為股本予以明確區(qū)分，并在股東大會上分別做出決議，分項披露，不得將二者均表述為送紅股”。 因為轉增股本按股票面值計算，轉增后二級市場的股價雖然經(jīng)過除權，但仍然高于票面值。 四、財產(chǎn)股利 有時，上市公司基于現(xiàn)金狀況或其他原因，而以公司所擁有的非現(xiàn)金資產(chǎn)，如公司所持有的其他公司所發(fā)行的證券、不動產(chǎn)、商品或其他經(jīng)董事會決定用于分配的資產(chǎn)等，作為支付股利的方式。財產(chǎn)股利以其他公司的證券支付最為常見，因為這些財產(chǎn)的公允市價容易確定，而且易于按股東持股比例分配給股東。另一方面投資者因證券具有較好的流動性和安全性，一般也樂于接受這種分配方式。發(fā)放負債股利的主要原因，是宣告分派股利后，公司財務狀況因某些意想不到的原因而突然惡化 ，營運資金出現(xiàn)不 足，不足以發(fā)放股利 ， 而在一段時期后可望有現(xiàn)金流入。實務中，負債股利并不多見。 若宣告分派股利后，公司財務狀況開始惡化，董事會亦可推遲支付日期。它們在我國實務中很少使用，但并非是法律所禁止的。 一、外部影響因素 (一 ) 宏觀經(jīng)濟狀態(tài) 宏觀經(jīng)濟狀態(tài)對股利政策的影響主要是通過間接的方式表現(xiàn)出來的。當經(jīng)濟增長不穩(wěn)定、開始出現(xiàn)蕭條時，公司預計未來的盈利能力下降，籌資成本上升，這時公司一般傾向于提高留存盈余，少發(fā)現(xiàn)金股利，以滿足公司生產(chǎn)經(jīng)營的需要 。具體主要包括 ： 資本保全規(guī)定 資本保全規(guī)定，要求公司在發(fā)放股利時不能減少公司的資本。因此，任何導致資本減少的股利政策都是不合法的，公司董事會應對此負責。 第三是 支付優(yōu)先股股利 ；第四是 提取任意盈余公積 ， 它是按公司章程規(guī)定或股東大會決議從盈余中提取的留存收益 ； 第五是 支付普通股股利。公司無盈余，也不得分派股利。 無力償付債務 的規(guī)定 。此項法律規(guī)定的目的在于保護債權人權益。 稅收法律的規(guī)定 。 我國《關于征收個人所得稅若干問題的通知》(國稅發(fā) 1994〔 089 號〕 )規(guī)定，從 1994 年 l 月 1 日起對股票股利征收 20%的所得稅。反之，如果公司的籌資環(huán)境較差，籌資成本高，則公司會選擇提高留存盈余的比例而少發(fā)現(xiàn)金股利。 由于歷史原因，在我國上市公司的股權結構中，非流通股股 東占絕對控股地位，其主要由國有股股東、法人股東構成。因此，他們往往傾向于不發(fā)股利或少發(fā)股利 ； 而對于不占絕對控股地位的流通股股東 (即中小投資者 )而言，由于我國資本市場發(fā)育不完善，投資者的利益得不到切實的保護，造成了這部分股東更注重短期投資收益，通過頻繁的市場換手率來賺取股票價差，從而對公司股利關注較少。 債權人為了保證其債權的安全性，必然會在借款合同、債券契約等合約中加入 關于股利政策的有關條款，以限制公司股利的發(fā)放，減少公司破產(chǎn)風險，維護債權人的權益。 (二 )公司內(nèi)部財務狀況的制約 第一是 公司持續(xù)盈利能力的限制 。一般而言，公司的持續(xù)盈利能力越強，其股利支付率就越高。這是因為持續(xù)盈利能力強，表明公司面臨的經(jīng)營風險與財務風險都較小，從而使其更易于從資本市場上籌集資金，公司也更有信心保持高股利支付率。 所謂資 產(chǎn)的變現(xiàn)能力，是指公司資產(chǎn)轉化為現(xiàn)金的難易程度。由于現(xiàn)金股利分配會導致公司現(xiàn)金的流出，如果公司整體資產(chǎn)變現(xiàn)能力強，資金周轉快，其支付股利的能力就強，反之，公司應保持低股利支付率。 公司的籌資能力主要包括目前的籌資能力和未來的籌資能力，具體內(nèi)容有 ： 公司是否能較易地進入資本市場 ， 公司籌資成本的大小以及籌資所需的時間。一般而言 ，規(guī)模越大、實力越雄厚的公司在資本市場的籌資能力就越強，其財務靈活性就越大，比較傾向于發(fā)放較多的現(xiàn)金股利，而較少地提取留存盈余。一方面，穩(wěn)定的股利支付政策有利于提高投資者對公司盈利能力和未來前景的預期，從而使公司在未來更易于從資本市場上籌資，但是，支付穩(wěn)定股利在利潤不豐的年份就意味著留存盈余的減少。 第四是 公司投資需求的限制 。如果一個公司有較多的投資機會，其對資金的需求必然會增加，公司在此時應采取 10 低股利支付率、高盈利再投資比率的政策。 (三 ) 公司生命周期的影響 公司的生命周期主要分為成長階段、發(fā)展階段、成熟階段和衰退階段四個階段。在成長 階段，由于產(chǎn)品銷售量大、利潤率高，公司一般注重擴大再投資，因此股利支付率較低。在成熟階段，公司的盈利能力下降，利潤增長率減少，這時的股利支付率一般會在相當長的一段時間內(nèi)保持不變。因此，此時公司一般采用高股利支付率政策，讓投資者自行尋找合適的投資機會。本文選取的樣本公司主要涉及八大行業(yè)，包括交通業(yè) (10 個 )、制造業(yè) (巧個 )、農(nóng)業(yè) (9 個 )、房地產(chǎn)業(yè) (10 個 )、商業(yè) (15 個 )、信息技術業(yè) (15 個 )、社會服務業(yè) (11 個 )和綜合類公司 (15 個 )，見表 41。 表 41 樣本公司結構表 行業(yè) 交通 制造業(yè) 農(nóng)業(yè) 房地產(chǎn) 商業(yè) 信息業(yè) 服務業(yè) 綜合類 合計 數(shù)量 10 15 9 10 15 15 11 15 100 比例（ %） 10 15 9 10 15 15 11 15 100 注 :以上數(shù)據(jù)是作者根據(jù) 100 家樣本公司的相關資料整理而形成。見表 42 和表 43 所示 。 12 表 43 股利分配方式的行業(yè)情況表 2020 2020 2020 2020 2020 平均比例 （ %） 比例（ %） 比例（ %） 比例（ %） 比例（ %） 比例（ %） 派現(xiàn) 交通 30 70 60 50 40 50 農(nóng)業(yè) 44 67 33 44 22 42 制造業(yè) 53 67 73 80 60 67 商業(yè) 40 67 53 40 20 44 房地產(chǎn) 30 50 50 60 30 44 信息技術 60 60 33 27 36 服務業(yè) 45 64 45 55 27 47 綜合類 13 60 20 27 27 29 送股 交通 20 10 10 8 農(nóng)業(yè) 44 11 11 13 制造業(yè) 20 13 7 7 9 商業(yè) 7 14 7 6 房地產(chǎn) 20 10 6 信息技術 7 14 7 14 20 12 服務業(yè) 9 9 4 綜合類 13 20 13 13 12 轉增 交通 20 20 10 20 14 農(nóng)業(yè) 33 22 11 11 15 制造業(yè) 20 13 13 13 7 13 商業(yè) 20 14 7 14 11 房地產(chǎn) 10 2 信息技術 20 20 14 20 15 服務業(yè) 18 9 5 綜合類 27 13 20 27 7 19 混合 分配 交通 20 20 20 12 農(nóng)業(yè) 33 11 9 制造業(yè) 27 20 13 20 7 17 商業(yè) 14 14 7 7 房地產(chǎn) 信息技術 80 27 14 20 28 服務業(yè) 18 4 綜合類 7 7 13 13 8 不分配 交通 50 20 40 40 40 38 農(nóng)業(yè) 22 11 67 44 67 42 制造業(yè) 27 27 27 20 33 27 商業(yè) 47 27 40 60 73 49 房地產(chǎn) 50 40 50 40 70 50 信息技術 73 33 33 53 53 49 服務業(yè) 55 36 36 45 64 47 綜合類 53 27 60 53 67 52 13 從表 42 可以看出，我國上市公司股利分配方式呈多樣化特點，主要有派現(xiàn)(即派發(fā)現(xiàn)金股利 )、送股、轉增股本和混合股利等幾種分配方式，同時，也存在不分配股利的現(xiàn)象。從縱向來看， 2020 年的派現(xiàn)比例高達 63%， 2020 年的派現(xiàn)比例最低 (平均比例為25%):而 2020 年不分配的比例高 達 58%，在 2020 年最低 (平均比例為 28%)。 從分行業(yè)的情況看 (表 43)，各行業(yè)采用的分配方式大同小異，都包括派現(xiàn)、送股、轉增股本和混合股利分配方式，也存在不分配的現(xiàn)象。 (3)從不分配的現(xiàn)象來看，商業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、信息技術業(yè)、社會服務業(yè)以及綜合類公司的不分配比例均超過 45%，而制造業(yè)的不分配比例最低 (平均比例為 27%)。同時，上市公司的股利分配行為呈現(xiàn)出行業(yè)特點。 2020 年，中國證監(jiān)會修改了上市公司配股條件 (即對凈資產(chǎn)收益率要求由2020 年前的“最近三年的凈資產(chǎn)收益率每年必須在 10%以上”改為“凈資產(chǎn)收益率三年平均不低于 10%，但每年不低于 6%” )。 第二，上市公司所屬行業(yè)的發(fā)展階段直接影響其股利分配行為。而對屬于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的上市公司而言，這些公司 處于發(fā)展的成熟期，一般生產(chǎn)銷售情況比較穩(wěn)定，對資金的需求也呈穩(wěn)定增長的態(tài)勢，此時，公司會更注重對投資者的回報，加大派發(fā)現(xiàn)金股利的力度，以增強投資者的信心，從而使其股票價格上升，實現(xiàn)公司的目標。所取樣本中作為新興產(chǎn)業(yè)的商業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、信息技術業(yè)、社會服務業(yè)等第三產(chǎn)業(yè)的上市公司，實行的是“多積累，少分配”的股利分配政策，大多數(shù)公司或不分配股利或少分現(xiàn)金股利。 第三，上市公司的投資特點也對其股利分配行為產(chǎn)生影響。如進行單一經(jīng)營的交通業(yè)、制造業(yè)等上市公司，其大多實行股利分配，而且其股利分配主要采取派現(xiàn)的方式，而進行多元化經(jīng)營的綜合類公司，不分配股利的比例高達 52%，而派現(xiàn)的比例僅為 29%?；谶@一點，我們認為，我國不同行業(yè)的上市公司的股利分配行為直接服務于其自身的投資政策。 表 44 公司盈虧狀況與股利分配方式關系分析見表 2020 年 2020 年 2020 年 2020 年 2020 年 合計 盈 利 公 司 盈利公司比例 97 92 89 84 85 89 分配 方式