【正文】 ?適時實現(xiàn)上市 ?實施有針對性戰(zhàn)略并購 國家 選定公司 P/B 壽險業(yè) P/B均值 日本 英國 加拿大 數(shù)據(jù)來源： Bloomberg 數(shù)據(jù)截至 2023年 10月 23日 5 國內三家上市保險公司各自的戰(zhàn)略定位 ? 中國壽險市場主導地位 ? 最知名的人壽保險品牌 ? 最龐大的全國性客戶群 ? 最廣泛的全國性多渠道分銷網(wǎng)絡 ? 領先的資產管理者 ? 強大的財務實力 ? 積極的社會責任形象 ? 經驗豐富的管理團隊 ? 獨特多元化金融服務平臺和強大交叉銷售能力 ? 國際化標準與本土化優(yōu)勢的有機結合 ? 強大的“一站式”銷售網(wǎng)絡和優(yōu)質的客戶群 ? 盈利能力強的產品結構 ? 統(tǒng)一高效的業(yè)務運用平臺 ? 領先的信息系統(tǒng) ? 保險領域內的多元化集團 ? 穩(wěn)健增長的業(yè)務規(guī)模和不斷優(yōu)化的業(yè)務結構 ? 覆蓋全國的營銷網(wǎng)絡和多元化服務平臺 ? 專業(yè)穩(wěn)健的保險資產管理 ? 匯聚國內和國際豐富經驗的管理團隊 6 資產（投資）業(yè)務 負債（承保）業(yè)務 ? 投資結構 ? 收益率 ? 變化趨勢 ? 剔除偶然因素 ...... ? 新業(yè)務增長 ? 業(yè)務價值增長 ? 產品結構及變化 ? 渠道結構及變化 ? 新單利潤率 ? ...... 自上而下對“資產與負債”逐項分析 投資者希望通過剖析公司歷史的業(yè)務發(fā)展進程， 找到未來發(fā)展變化的方向，從而決定其對公司的投資策略 7 “長勝將軍”？！穩(wěn)健的投資能力是關鍵 2023年 1月 2023年 9月 AIG總市值走勢 2023年 1月 2023年 9月 ACE總市值走勢 次貸危機爆發(fā) 次貸危機爆發(fā) ? AIG保險集團曾位居保險業(yè)的霸主地位長達數(shù)十年之久，但最終因為缺乏穩(wěn)健而不得不接受政府救助而渡過難關，投資人損失慘重 億美元 億美元 數(shù)據(jù)來源： Bloomberg 數(shù)據(jù)來源： Bloomberg A I G05001 , 0 0 01 , 5 0 02 , 0 0 02 , 5 0 0200101200109200205200301200309200405200501200509200605200701200709200805200901200909A C E050100150200250200101200109200205200301200309200405200501200509200605200701200709200805200901200909? ACE保險集團由于始終奉行穩(wěn)健的投資策略，因而沒有持有任何 CDO次貸產品，所以在次貸危機爆發(fā)后財務穩(wěn)健，現(xiàn)金充足，股價及市值穩(wěn)定 8 結構優(yōu)化是壽險價值增長的持續(xù)主題 典型案例介紹 ? 2023年四季度，某保險公司開始實施優(yōu)化壽險業(yè)務結構、大力發(fā)展保障型和長期儲蓄型壽險產品，導致銀保和躉繳保費收入大幅下降，使得整體壽險保費同比減少，市場份額也略有下滑，但大大提高了新單業(yè)務利潤率 ? 2023年上半年，某壽險公司個人業(yè)務保費收入同比下滑 %，團體業(yè)務保費收入同比大幅下降 %；與此同時，由于業(yè)務結構的優(yōu)化，公司新業(yè)務利潤率則達到 %，較 08年上半年的 %大幅提升 新業(yè)務利潤率 渠道占比及變化趨勢 產品結構及變化趨勢 銷售效率及變化趨勢 其他 KPI及變化趨勢 這種調整受到了市場分析師和基金的普遍認可 9 010203040506070809010020 00 0 520 00 1 120 01 0 520 01 1 120 02 0 520 02 1 120 03 0 520 03 1 120 04 0 520 04 1 120 05 0 520 05 1 120 06 0 520 06 1 120 07 0 520 07 1 1市值持續(xù)穩(wěn)定增長是對公司發(fā)展優(yōu)劣的最佳評判 總資產 凈資產 新業(yè)務價值 保費收入 凈利潤 ? 美國聯(lián)合保健公司在近 10年的發(fā)展過程中，利潤始終維持高速穩(wěn)定增長，成為保險公司高速成長的典范，其股價也總體反映了這一上升趨勢，并一度成為美國市值最大的公司 資料來源： Bloomberg 百萬美元 20232023年美國聯(lián)合保健公司凈利潤 20232023年美國聯(lián)合保健公司市值 資料來源： Bloomberg 十億美元 7369131 , 3 5 21 , 8 2 52 , 5 8 73 , 0 8 34 , 1 5 94 , 6 5 405001 , 0 0 01 , 5 0 02 , 0 0 02 , 5 03 , 0 0 03 , 5 0 04 , 0 0 04 , 5 0 05 , 0 0 02023 2023 2023 2023 2023 2023 2023 2023凈利潤10 目 錄 ? 何為 “ 好 ” 壽險公司 ? 如何為壽險公司估值 ? 投資帳戶的不同分類 ? 財務分析與研究總結 主要內容 11 壽險公司的經營特點 ? 保險公司尤其是壽險公司經營最大特點是 盈利周期長和展業(yè)費尤其是首期展業(yè)費用高； ? 保險公司的收入和費用不配比，導致壽險新業(yè)務的初期總是處于虧損狀態(tài)； ? 新業(yè)務傭金和費用及提取的準備金通常會超過首年保費收入，進而導致所謂的 “ 新業(yè)務壓力（ new business strain)” 。 由于保險公司的保險業(yè)務通常都是長期的，新業(yè)務壓力對保險公司的影響是重大的 。 P/EV是比較認可的相對估值指標； ② 評估價值 (AV)： 隱含了保險公司未來新業(yè)務價值。 評估價值(AV) 內含價值（ EV） 新業(yè)務價值(VNB) 新業(yè)務價值倍數(shù) 一年新業(yè)務價值（ NBV） 有效業(yè)務價值(VIF) 調整凈資產 + 項目 定義 調整凈資產 ① 法定準備金體系下的凈資產； ② 對于資產的市場價值和賬面價值之間稅后差異所作的相關調整以及對于某些負債的相關稅后調整。 內含價值與評估價值的關系 EV和 NBV的基本含義 16 壽險業(yè)務內含價值構成 2023年末壽險業(yè)務內含價值構成（億元） ? 調整后的凈資產價值 ? 報告的所有者權益，但須經過以下調整： — 每月資產負債的調整 — 自然釋放的 DAC（如果當?shù)氐臅嫓蕜t要求使用 DAC的會計處理方法） ? 有效業(yè)務價值 ? 按照精算方法計算得出的存量業(yè)務的現(xiàn)金流現(xiàn)值 主要假設包括： — 利率 — 失效率 /退保率 — 死亡率經驗 — 附加費用 — 折現(xiàn)率 2023年末，三家上市保險公司的壽險業(yè)務中，有效業(yè)務價值占到內含價值分別為 44%、 60%和 52%，與凈資產基本相當。 ? 對于壽險公司來講， NBV是一個反映業(yè)務表現(xiàn)的綜合指數(shù)。 ② 新單業(yè)務價值倍數(shù)，用于評估保險公司未來所有新業(yè)務價值的總和。 保費 保單年度 所有保單利潤貼現(xiàn)值 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 …… 承保時間 0 100 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 …… 1 …… 2 …… 3 …… 4 …… 5 …… 6 …… 7 …… 8 …… 9 …… 10