【正文】 果計(jì)算股票期權(quán)的作用， CEO 的收入對(duì)公司業(yè)績(jī)的彈性要 增加 30倍 ? 股票期權(quán)的彈性是其它諸如獎(jiǎng)金等彈性的 50 倍 期權(quán)和員工持股的差別 人們往往不清楚員工持股和期權(quán)的差別，其實(shí)他們是有區(qū)別的。 這項(xiàng)研究能夠充分說(shuō)明股票期權(quán)激勵(lì) 在企業(yè)經(jīng)理的激勵(lì)中的重要性，以及它對(duì)于經(jīng)理的激勵(lì)具有顯著的效果，證明那些認(rèn)為西方現(xiàn)有的經(jīng)理報(bào)酬體系必定是低效率的觀(guān)點(diǎn)是錯(cuò)誤的。為什么會(huì)有這么大的變化呢？原因在于，股票期權(quán)和持股帶來(lái)的經(jīng)理財(cái)富的變化是工資和獎(jiǎng)金所帶來(lái)的變化的 50 倍之多。之所以人們低估了 CEO 的報(bào)酬和業(yè)績(jī)的相關(guān)性是因?yàn)槿藗兊凸懒斯善逼跈?quán)在 CEO 報(bào)酬中的重 要性。最近，由哈佛大學(xué)和美國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)研究局的兩位專(zhuān)家對(duì)上述觀(guān)點(diǎn)提出挑戰(zhàn)。如果現(xiàn)實(shí)確實(shí)象這些研究所揭示的那樣的話(huà)，說(shuō)明現(xiàn)在 CEO 的薪酬和官 員沒(méi)有什么不同，也就是說(shuō)它的激勵(lì)作用非常有限。這樣論斷是基于他們的一項(xiàng)廣被引用的研究成果，在那項(xiàng)研究中，他們發(fā)現(xiàn)當(dāng)股東的財(cái)富每增加 1000 美元時(shí)， CEO 的得到的報(bào)酬只增加 美元。如此重要的激勵(lì)手段對(duì)經(jīng)理而言，其效果如何？經(jīng)濟(jì)學(xué)家通常用彈性，也就是收入變化百分比引起的業(yè)績(jī)變化的百分比來(lái)衡量這個(gè)激勵(lì)的效果，這也正是人們所一直關(guān)心的問(wèn)題。 1998 年，美國(guó)前 200 家公司的 CEO 的股票期權(quán)的收入平均達(dá) 830 萬(wàn)美元，而現(xiàn)金年薪只有 75 萬(wàn) 美元左右，而年末未實(shí)現(xiàn)的期權(quán)收入還有 5000 萬(wàn)美元。所以，股票期權(quán)成為比年薪制、員工持股計(jì)劃等傳統(tǒng)激勵(lì)手段更為重要的激勵(lì)手段。所以這時(shí)候，股票期權(quán)提供了考核企業(yè)經(jīng)理業(yè)績(jī)的很好的手段，同時(shí)強(qiáng)化了企業(yè)經(jīng)理的工作努力。第三，在完善的資本市場(chǎng)下，股票期權(quán)提供了一種有別于傳統(tǒng)的對(duì)經(jīng)理業(yè)績(jī)的考核方式。第二，它是著眼于將來(lái)的激勵(lì)手段，通過(guò) 期權(quán)，使得經(jīng)理的收入和將來(lái)的業(yè)績(jī)聯(lián)系起來(lái)，他的向前看的激勵(lì)功能比傳統(tǒng)的激勵(lì)手段更為明顯。 那么如何避免傳統(tǒng)的激勵(lì)契約的缺陷？有沒(méi)有可行的變通的辦法？股票期權(quán)制度在一定程度上解決了這個(gè)問(wèn)題。第三，所有這些激勵(lì)手段都是根據(jù)企業(yè)過(guò)去的業(yè)績(jī)來(lái)確定經(jīng)理的報(bào)酬， 也就是當(dāng)經(jīng)理得到報(bào)酬時(shí)，經(jīng)理的行為已經(jīng)結(jié)束，雖然也可以給經(jīng)理將來(lái)經(jīng)理的承諾，但那往往實(shí)施起來(lái)更難。這也就是在 80年代以前人們認(rèn)為高層經(jīng)理的報(bào)酬應(yīng)該和政府官員一樣的理由。在實(shí)際中，如果說(shuō)一線(xiàn)工人容易用上述激勵(lì)合約的話(huà)（極端的例子是計(jì)件工資制），那么對(duì)于經(jīng)理特別是高層經(jīng)理來(lái)說(shuō)這就完全不適用，因?yàn)槎攘扛邔咏?jīng)理的業(yè)績(jī)是很難的，而且業(yè)績(jī)的波動(dòng)往往 會(huì)受很多其它外部因素的影響。這個(gè)觀(guān)點(diǎn)盡管很有洞見(jiàn)，但是它面臨的一個(gè)嚴(yán)重的問(wèn)題是獎(jiǎng)金率的確定必須依賴(lài)于幾個(gè)方面的因素。關(guān)鍵在于獎(jiǎng)金率也就是持股比率的確定：如果把全部的盈利當(dāng)作獎(jiǎng)金，雖然能夠提供很強(qiáng)的激勵(lì)，但卻因?yàn)榻?jīng)理需要承擔(dān)過(guò)多的風(fēng)險(xiǎn)而會(huì)降低經(jīng)理的努力水平；如果不給予獎(jiǎng)金，即所有的報(bào)酬都固定，那么就會(huì)對(duì)經(jīng)理失去激勵(lì)。 但在這種激勵(lì)契約中，企業(yè)給代理人也即經(jīng)理的報(bào)酬主要是考慮了兩個(gè)方面的折衷。美國(guó)的很多公司都給員工認(rèn)股權(quán)。傳統(tǒng)的激勵(lì)方式是讓經(jīng)營(yíng)者分享利潤(rùn)，比如通過(guò)經(jīng)營(yíng)者持股。 總結(jié)： ? 股票期權(quán)出現(xiàn)在 1952 年，在 70 年代才有所發(fā)展。其它的關(guān)鍵因素還包括經(jīng)理人賣(mài)方市場(chǎng)特征的強(qiáng)化以及高級(jí)人才流動(dòng)給企業(yè)帶來(lái)威脅加大、美國(guó)稅收政 策和新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的頒布、與股票期權(quán)計(jì)劃相關(guān)服務(wù)業(yè)的發(fā)展、大規(guī)模企業(yè)精簡(jiǎn)與兼并重組的發(fā) 生等等。這些趨勢(shì)表明，股票期權(quán)制度已得到了蓬勃的發(fā)展。 到了 20 世紀(jì) 80 年代晚期，薪酬制度的發(fā)展出現(xiàn)了兩種新的趨勢(shì)：一是部分公司董事會(huì)的薪酬委員會(huì)開(kāi)始授予經(jīng)理人員巨額的經(jīng)理股票期權(quán)，如亨氏公司的總 裁托尼 自此，經(jīng)理股票期權(quán)制度的運(yùn)用日益廣泛，美國(guó)大多數(shù)公司開(kāi)始實(shí)行這種制度。 美國(guó)迪斯尼公司和華納傳媒公司是薪酬體制變革的先驅(qū)者，他們最早在高級(jí)管理人員的薪酬 結(jié)構(gòu)中大量使用股票期權(quán)。 于是，到 20 世紀(jì) 80 年代中期，為了形成有效的激勵(lì)機(jī)制，一些銳意改革的企業(yè)授予高級(jí)管理人員一定數(shù)量的本企業(yè)股票期權(quán)，以期將高級(jí)管理人員利益與企業(yè)利益更緊密地結(jié)合起來(lái)。在執(zhí)行計(jì)劃的當(dāng)年，企業(yè)的財(cái)務(wù)記錄大多是執(zhí)行 計(jì)劃的費(fèi)用，而執(zhí)行計(jì)劃所帶來(lái)的收益可能很少或者為零。針對(duì)當(dāng)時(shí)的經(jīng)理人員薪酬制度，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家研究指出，基本工資和年度獎(jiǎng)金并非有效的激勵(lì)機(jī)制，因?yàn)樗鼈儾荒芗?lì)管理人員著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，面向未來(lái)。但時(shí)運(yùn)不濟(jì)，好景不長(zhǎng)，由于稅改、通貨膨脹、熊市當(dāng)?shù)赖仍虻挠绊?，股票期?quán)制度并沒(méi)有受到廣泛的歡迎。后來(lái)的研究也指出，從 20世紀(jì) 70年代到 20 世紀(jì) 80年代初，美國(guó)企業(yè)高級(jí)管理人員的薪酬主要是由現(xiàn)金構(gòu)成的，只有很少一部分的高級(jí)管理人員持有股票或者股票期權(quán)。 進(jìn)入 20 世紀(jì) 70 年代以后，以美國(guó)為代表的發(fā)達(dá)國(guó)家開(kāi)始對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行改革。 股票期權(quán)制 度產(chǎn)生之后，在很年一段時(shí)間內(nèi)都沒(méi)有引起人們的重視。 另一種說(shuō)法是，在 1952 年，由于當(dāng)時(shí)個(gè)人所得邊際稅率高達(dá) 92%，美國(guó)輝瑞公司為了避稅，第一個(gè)推出了面向所有雇員的股票期權(quán)計(jì)劃。 股票期權(quán)制度是如何產(chǎn)生和發(fā)展的？ 關(guān)于股票期權(quán)制度的產(chǎn)生，有兩種說(shuō)法。 ◆ 重要激勵(lì)方式有兩種，一般的股票期權(quán)與股票升值權(quán)。 ◆ 股票期權(quán)是以股票為標(biāo)的物的看漲期權(quán)。在沒(méi)有正的差價(jià)時(shí)，肯定不會(huì)執(zhí)行。與股票期權(quán)不同，持有者并不實(shí)際持有那些股票，公司因而 也不需要為此發(fā)行新股。這種補(bǔ)償通常是在授予股票升值權(quán)的管理者認(rèn)可下，以現(xiàn) 金的形式支付的。 期權(quán)還有一變種形式，稱(chēng)為股票升值權(quán)。這樣他就可以通過(guò)執(zhí)行期權(quán)獲利。因而它就是一種看漲期權(quán)。自 80 年代起至今，美國(guó)的大多數(shù)公司都使用了這種報(bào)酬制度。 股票期權(quán)就是以股票為標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán)。注意期權(quán)是一種權(quán)力，因而由持有者決定是否執(zhí)行。這樣他就能通過(guò)執(zhí) 行期權(quán)，按預(yù)先規(guī)定的價(jià)格買(mǎi)入，然后再按市場(chǎng)價(jià)格賣(mài)出標(biāo)的獲利。 ： ； :； 群： 股票期權(quán)常見(jiàn)問(wèn)題及實(shí)施方案 北京大學(xué)光華管理學(xué)院 北京大學(xué)工商管理研究所 2020 年 3 月 目 錄 股票期權(quán)常見(jiàn)問(wèn)題 4 一、股票期權(quán)的基本概念及其歷史 4 什么是股票期權(quán) 4 股票期權(quán)制度是如何產(chǎn)生和發(fā)展的？ 5 傳統(tǒng)的經(jīng)理激勵(lì)契約的缺陷和股票期權(quán)的優(yōu)點(diǎn)？ 7 股票期權(quán)激勵(lì)在經(jīng)理薪酬組合中的地位及其效果如何？ 9 期權(quán)和員工持股的差別 10 二、股 票期權(quán)的具體使用原則及國(guó)外的經(jīng)驗(yàn) 12 期權(quán)方案的設(shè)計(jì)應(yīng)遵循哪些原則？ 12 股票期權(quán)的計(jì)算及其要點(diǎn)？ 14 股票期權(quán)在西方企業(yè)中的應(yīng)用主要有什么發(fā)展和變化？ 15 在國(guó)外，經(jīng)理股票期權(quán)都有哪些種類(lèi)及其與稅收規(guī)則的關(guān)系是什么？ 17 實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)有何企業(yè)、行業(yè)特點(diǎn)？ 19 股票期權(quán)的最新發(fā)展形式有哪些？ 20 股票期權(quán)激勵(lì)負(fù)效應(yīng)或針對(duì)股票期權(quán)激勵(lì)的批評(píng)有哪些？ 22 三、股票期權(quán)制度在我國(guó)的實(shí)踐及其可能存在的問(wèn)題 24 在我國(guó)，股票期權(quán)制度究竟是否可行？ 24 如何結(jié)合有關(guān)國(guó)情來(lái)確定行權(quán)價(jià)格？ 28 我國(guó)各級(jí)政府都已經(jīng)出臺(tái)了哪些有關(guān)期權(quán)的政策？ 29 目前我國(guó)部分地區(qū)實(shí)施的所謂股票期權(quán)是否為真正的股票期權(quán)制度？ 36 我國(guó)一些企業(yè)實(shí)行的期股和股票期權(quán)的差別是什么？ 38 論文精選 40 雇員報(bào)酬：理論、實(shí)踐和證據(jù) 41 將管理者報(bào)酬與績(jī)效相聯(lián)系的新思考 70 對(duì)于股票期權(quán)，你需要了解些什么 ? 86 期權(quán)成本與收益的平衡：如何解決股票期權(quán)的約束問(wèn)題 100 附件 107 股份有限公司經(jīng)營(yíng)者實(shí)施股票期權(quán)的全套文件 及文書(shū)材料 107 文件一、股份有限公司經(jīng)營(yíng)者實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)的試行辦法 108 文件二、股份有限公司股票期權(quán)管理辦法 110 文件三、股份有限公司股票期權(quán)協(xié)議書(shū)（草案） 119 文件四、股份有限公司股票期權(quán)證書(shū) 123 文件五、股份有限公司股票期權(quán)名冊(cè) 126 文件六、股份有限公司股票期權(quán)行權(quán)申請(qǐng)書(shū)（格式草案） 126 文件七、股份有限公司股票期權(quán)行權(quán)通知書(shū)（格式草案） 127 文件八、股份有限公司股票期權(quán)管理委會(huì)組織和議事 規(guī)則（草搞） 128 文件九、關(guān)于股票期權(quán)管理辦法的若干說(shuō)明 130 股票期權(quán)常見(jiàn)問(wèn)題 一、股票期權(quán)的基本概念及其歷史 什么是股票期權(quán) 期權(quán)指在某些指定的時(shí)間（被稱(chēng)為執(zhí)行時(shí)間）里，按預(yù)先確定的價(jià)格（被稱(chēng)為執(zhí)行價(jià)格）購(gòu)買(mǎi)或出售某些資產(chǎn)（被稱(chēng)為期權(quán)的標(biāo)的）的權(quán)力。購(gòu)買(mǎi)權(quán)被稱(chēng)為看漲期權(quán)，這是因?yàn)槠跈?quán)持有者希望標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格在執(zhí)行時(shí)間，能夠上漲，超過(guò)預(yù)先規(guī)定的價(jià)格。類(lèi)似地，出售權(quán)被稱(chēng)為看跌期權(quán)，因?yàn)槌钟姓呦Ｍ麡?biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格下跌。比如，如果看漲期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格在執(zhí)行時(shí)間低于執(zhí)行價(jià)格，那么期權(quán)持有者就可以不執(zhí)行期權(quán)，以免受更大的損失。它可以作為一種報(bào)酬制度，使企業(yè)所有者能夠?qū)?jīng)營(yíng)者實(shí)行長(zhǎng)期激勵(lì)。 這種制度比較一般的做法是，期權(quán)擁有者享有在與企業(yè)所有者約定好的時(shí)間（一般是 5 到 10 年）內(nèi)，以某一預(yù)先指定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)一定數(shù)量本企業(yè)的股票的權(quán)力。經(jīng)營(yíng)者由此便會(huì)更加努力的工作，以使自己企業(yè)的股票價(jià)格屆時(shí)能夠上漲超過(guò)預(yù)先指定的價(jià)格。因而它與一般看漲期權(quán)的區(qū)別正在于，期權(quán)持有者能對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格有一定的影響，這正是他能起激勵(lì)作用的原因所在。該權(quán)利的持有者可以獲得一定數(shù)量股票的升值收益，它就等于在該權(quán)利被授予時(shí)市場(chǎng)價(jià)格與執(zhí)行期權(quán)時(shí)市場(chǎng)價(jià)格之間的差價(jià)。股票升值權(quán)的持有者既不享有持股或分紅的權(quán)力，也不需要自己實(shí)際拿出錢(qián)來(lái)購(gòu)買(mǎi)那些股票。當(dāng)然，它與期權(quán)一樣也是一種權(quán)力。 總結(jié)： ◆ 期權(quán)是一種在預(yù)先指定的 執(zhí)行時(shí)間里，按預(yù)先指定的執(zhí)行價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出售標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)力。作為激勵(lì)機(jī)制與一般看漲期權(quán)的區(qū)別在于，持有者（經(jīng)營(yíng)者）能對(duì)影響標(biāo)的物（股票）的價(jià)格。他們的區(qū)別在于 后者并不實(shí)際持有股票。一種說(shuō)法是，在 1952 年，由于當(dāng)時(shí)個(gè)人所得稅邊際稅率攀升到 92％，公司高級(jí)管理人員們大部分的薪金被稅收“吃”掉，于是美國(guó)菲澤爾（ Pfizer)公司推出了第一個(gè)面向所有雇員的股票期權(quán)計(jì)劃。 這兩種說(shuō)法只有公司的區(qū)別，年份都是一致的，因此我們可以確定，股票期權(quán)制度產(chǎn)生于 1952 年。直到20世紀(jì) 70 年代以后，股票期權(quán)制度才開(kāi)始引起人們的關(guān)注。改革主要包括兩個(gè)方面：一是在董事會(huì)中提高外部董事的比例，并設(shè)立一些專(zhuān)門(mén)委員會(huì)來(lái)加強(qiáng)對(duì)管理層的監(jiān)控；二是通過(guò)廣泛的持股和股票期權(quán)制度來(lái)密切管理人員與公司長(zhǎng)期利益的聯(lián)系。經(jīng)理 股票期權(quán)作為一種激勵(lì)機(jī)制，還處于初期發(fā)展階段。 但緊接著的形勢(shì)變化對(duì)股票期權(quán)制度產(chǎn)生了積極的影響。而企業(yè)高級(jí)管理人員作出的許多重大決定給企業(yè)帶來(lái)的影響卻往往是長(zhǎng)期的，其最終的效果往往要在三五年后，甚至 10 年后才會(huì)在企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表上體現(xiàn)出來(lái)。在這樣一個(gè)情形之下，如果一家企業(yè)經(jīng)理人員的薪酬結(jié)構(gòu)完全由基本工資及年度獎(jiǎng)金構(gòu)成，那么基于個(gè)人利益方面的考慮，高級(jí)管理人員可能會(huì)傾向于放棄那些有利于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的計(jì)劃。經(jīng)理股票期權(quán)制度自此開(kāi)始走出低谷，被大量應(yīng)用。在這兩家公司中，經(jīng)理股票期權(quán)在整個(gè)薪酬中的比例首次超過(guò)了基本工資和年度獎(jiǎng)金。而且由于實(shí)行經(jīng)理股票期權(quán)制度可以促使經(jīng)營(yíng)者更加關(guān)心投資者利益和資產(chǎn)的保值增值，使經(jīng)營(yíng)者的利益與投資者的利益結(jié)合得更加緊密，因此經(jīng)理股票期權(quán)制度不久便傳出國(guó)門(mén)，為美國(guó)之外的其他許多國(guó)家企業(yè)所紛紛引進(jìn)。歐仁利在 20 世紀(jì) 80 年代末即收到了一筆高達(dá) 40 萬(wàn)股的經(jīng)理股票期權(quán)；二是以百事可樂(lè)公司為首的一些大公司開(kāi)始擴(kuò)大股票期權(quán)計(jì)劃的受益范圍，使所有全職員工都可以參與股票期權(quán)計(jì)劃。 作為一種企業(yè)內(nèi)部分配制度的創(chuàng)新形式，股票期權(quán)制度的產(chǎn)生與發(fā)展，是與美國(guó)企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治觀(guān)結(jié)構(gòu)的變化密切相關(guān)的。整個(gè) 20 世紀(jì) 80 年代與 90 年代美國(guó)股票市場(chǎng)的持續(xù)牛市也是關(guān)鍵因素之一。 ? 八十年代中期得到快速發(fā)展 ? 九十年代得到普遍運(yùn)用 傳統(tǒng)的經(jīng)理激勵(lì)契約的缺陷和股票期權(quán)的優(yōu)點(diǎn)？ 在現(xiàn)代企業(yè)制度中，最基本的問(wèn)題之一就是設(shè)計(jì)激勵(lì)契約，讓經(jīng)營(yíng)者與所有者的利益更加一致，這樣他們就有更多的激勵(lì)為所有者工作，因?yàn)檫@也就是為自己工作。這是一種較好的激勵(lì)方式?！敦?cái)富》雜志 1998 年 度評(píng)選的“ 100 家最適合工作的公司”中上市公司 66 家，其中 28 家公司向所有員工發(fā)給認(rèn)股權(quán)。典型的報(bào)酬形式是“基本工資＋獎(jiǎng)金”的形式。所以對(duì)于作為風(fēng)險(xiǎn)回避者的經(jīng)理來(lái)說(shuō)，應(yīng)當(dāng)提供一個(gè)最優(yōu)的獎(jiǎng)金率，它介于經(jīng)理全部拿固定工資和全部拿獎(jiǎng)金 之間。第一，企業(yè)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的效應(yīng)的評(píng)價(jià)，并非競(jìng)爭(zhēng)越多越好，例如企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)理人員之間的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)會(huì)導(dǎo)致低效率，從而獎(jiǎng)金率往往不能過(guò)高；第二，也是最重要的是，決定獎(jiǎng)金率需要對(duì)經(jīng)理的業(yè)績(jī)要很好的考核和評(píng)估，或者說(shuō)對(duì)經(jīng)理的努力和經(jīng)理的業(yè)績(jī)之間的關(guān)系有充分的信息。這個(gè)原因很大程度上限制了上述 激勵(lì)合約的適用范圍，企業(yè)有時(shí)候不得不采取固定工資的形式。實(shí)際上，那時(shí)高層經(jīng)理能夠從企業(yè)中拿到的獎(jiǎng)金率實(shí)在是很低的，和企業(yè)的規(guī)模比微不足道，例如美國(guó)最大的前 500 家企業(yè)的規(guī)模平均在 50 億美元左右，但是一個(gè)典型的經(jīng)理的獎(jiǎng)金和工資大約只有 250 萬(wàn)美元，它只是占當(dāng)年規(guī)模的 %左右，如果讓經(jīng)理持股，那么持股的比例也只有 %。這種激勵(lì)方式導(dǎo)致的結(jié)果是經(jīng)理人員會(huì)有短視的行為，人們是向后看而不是向前看，因?yàn)槭杖敫蟪潭壬虾瓦^(guò)去相關(guān)而不是和將來(lái)相關(guān)。第一，股票期權(quán)在它未被實(shí)現(xiàn)之前有類(lèi)似于股份的功能，也即傳統(tǒng)的激勵(lì)手段中的業(yè)績(jī)和努力之間的聯(lián)系在股份期權(quán)中照樣有效而且在公司股票