【正文】 公司出售，以實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)杠桿作用帶來(lái)的巨大收益。這些重組措施將為償還債務(wù)提供所需的資金。 第六節(jié) 杠桿收購(gòu)和管理層收購(gòu) 第三階段：重組整合、經(jīng)營(yíng)目標(biāo)企業(yè) 為了逐漸償還銀行貸款，降低債務(wù)負(fù)擔(dān)，公司的管理人員將通過(guò)削減經(jīng)營(yíng)成本，改變市場(chǎng)戰(zhàn)略，提高運(yùn)作效率，力圖增加利潤(rùn)和現(xiàn)金流量。這樣，目標(biāo)公司可以對(duì)股 東發(fā)放紅利，或者變成投資公司，用這些現(xiàn)金進(jìn)行投資，再 將投資所得分發(fā)給股東。 購(gòu)買資產(chǎn)：收購(gòu)公司購(gòu)買目標(biāo)公司的所有資產(chǎn)。 杠桿收購(gòu)的 運(yùn)作程序 第一階段：籌措收購(gòu)所需要的資金 第六節(jié) 杠桿收購(gòu)和管理層收購(gòu) 優(yōu)先債務(wù) 夾層債務(wù) 夾層債務(wù) 夾層債務(wù) 股本 本 10%自有資金 60%借貸 30%夾層債券 第二階段：收購(gòu)目標(biāo)公司 轉(zhuǎn)化為私人企業(yè) 其收購(gòu)形式有購(gòu)買股票和購(gòu)買資產(chǎn)兩種。 可比企業(yè)法 可比收購(gòu)法 可比首次公開(kāi)招股法 上限 目標(biāo)企業(yè)每股的實(shí)際價(jià)值 下限 目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)行的股價(jià) 上下差價(jià)大、協(xié)同效應(yīng)大、成功可能性高 五、選擇并購(gòu)的支付工具 （ 1）現(xiàn)金 （ 2）普通股 （ 3）優(yōu)先股 （ 4）可轉(zhuǎn)債 （ 5）混合支付工具 ⑵ 普通股 收購(gòu)企業(yè) 降低籌資成本 稀釋原有股東權(quán)益、時(shí)間長(zhǎng)、股價(jià)下跌 目標(biāo)企業(yè) 享受稅收優(yōu)惠、資本增值 流動(dòng)性和變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn) ⑶可轉(zhuǎn)換 收購(gòu)企業(yè) 低成本、高效率 優(yōu)先股 同普通股且增加固定股利的負(fù)擔(dān) 目標(biāo)企業(yè) 既有固定收益又可轉(zhuǎn)換為普通股 ⑷可轉(zhuǎn)換 收購(gòu)企業(yè) 成本低、高效率、推遲稀釋時(shí)間 債券 債務(wù)負(fù)擔(dān) 目標(biāo)企業(yè) 靈活、低風(fēng)險(xiǎn) 收益低 ⑸混合支付工具 揚(yáng)長(zhǎng)避短、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn) 六、并購(gòu)業(yè)務(wù)的實(shí)施 并購(gòu)條件、收購(gòu)價(jià)格不宜過(guò)低 時(shí)間表、價(jià)格、支付工具、權(quán)力與責(zé)任、遺留問(wèn)題、失敗處理 按協(xié)議條件 產(chǎn)權(quán)或資產(chǎn)轉(zhuǎn)移 確認(rèn)結(jié)果、宣告并購(gòu)?fù)瓿? 第三節(jié) 杠桿收購(gòu) leveraged buyout 所謂的杠桿收購(gòu)就是指通過(guò)舉債進(jìn)行收購(gòu)。這種整合包括留住關(guān)鍵人才、評(píng)價(jià)員工與確定新的人事結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)溝通等方法。因此，可以根據(jù)企業(yè)的狀況，選擇注入新的文化、文化融合等方式。 ? （ 2）文化整合：在并購(gòu)發(fā)生后，并購(gòu)企業(yè)的文化面臨革新。許多實(shí)施并購(gòu)的案例沒(méi)有達(dá)到預(yù)期的目標(biāo)，就源于整合上出現(xiàn)問(wèn)題，如 AOL與時(shí)代華納。范圍經(jīng)濟(jì)指同時(shí) 經(jīng)營(yíng)多項(xiàng)業(yè)務(wù)，使得一項(xiàng)業(yè)務(wù)的開(kāi)展有助于另一項(xiàng)業(yè) 務(wù)經(jīng)營(yíng)效率的提高 還反映在能力互補(bǔ)及優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)方面 ③ 財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng) 建立企業(yè)內(nèi)部資本市場(chǎng)可能獲得的效率提高、企業(yè)在 融資過(guò)程中發(fā)生的固定費(fèi)用與交易成本方面所能獲得 的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，以及企業(yè)現(xiàn)金流更加穩(wěn)定而導(dǎo)致負(fù)債能 力的提高及稅收的節(jié)省 現(xiàn)金流與資本邊際收益率的互補(bǔ) 負(fù)債能力提高、融資成本下降 ④多元化理論 通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的多樣化以減少企業(yè)經(jīng)營(yíng) 的不確定性和避免破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，為企業(yè)管理者和雇員分 散風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)企業(yè)的組織資本和聲譽(yù)資本 ⑤價(jià)值低估理論 目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值低估 ⑵信息傳遞理論 并購(gòu)信息推動(dòng)企業(yè)價(jià)值的重新評(píng)估 ⑶代理問(wèn)題 解決途徑：限制代理人個(gè)人決策的效力 設(shè)計(jì)激勵(lì)代理人為委托人利益工作的報(bào)酬合約 經(jīng)理人市場(chǎng)的完善，并購(gòu)機(jī)制 ⑷管理主義 通過(guò)并購(gòu)使公司獲得多元化發(fā)展或規(guī)模擴(kuò) 大，使高管獲得更高薪酬和地位，擁有更大權(quán)利和職 業(yè)保障，提高了管理者效用 ⑸自由現(xiàn)金流量假說(shuō) 并購(gòu)和適度負(fù)債比率使代理成本下降 ⑹ 市場(chǎng)勢(shì)力假說(shuō) 減少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，提高占有率，增強(qiáng)同供應(yīng)商和買主的討價(jià)還價(jià)能力 ⑺稅收節(jié)約理論 ①合并重組后，有累計(jì)稅收損失和稅收減免的企業(yè)的 納稅屬性得到繼承，可利用損失遞延規(guī)定避稅 ②債務(wù)利息支付具有稅收抵減能力 ③利用不同資產(chǎn)收入的稅率差別獲得稅收節(jié)省 ⑻戰(zhàn)略性重組理論 并購(gòu)的動(dòng)機(jī)是要追求企業(yè)長(zhǎng)期持續(xù)的增長(zhǎng)，通過(guò)戰(zhàn)略 協(xié)同實(shí)現(xiàn)以增長(zhǎng)為核心的戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì) 并購(gòu)發(fā)生是由于企業(yè)環(huán)境的變化，而不僅僅是與其自身 經(jīng)營(yíng)決策有關(guān) 四、并購(gòu)的動(dòng)因 生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì) 生產(chǎn)資本、專業(yè)化生產(chǎn)、運(yùn)輸成本 管理規(guī)模經(jīng)濟(jì) 管理費(fèi)用、營(yíng)銷費(fèi)用、開(kāi)發(fā)、籌資 五、兼并收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)與成本 ⑴融資風(fēng)險(xiǎn) 成本上升、并購(gòu)失敗、債務(wù)危機(jī) ⑵營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn) 管理層問(wèn)題、規(guī)模不經(jīng)濟(jì) ⑶信息風(fēng)險(xiǎn) 無(wú)法獲取完全信息 ⑷反并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn) 導(dǎo)致并購(gòu)失敗和并購(gòu)后企業(yè)存在重大潛在風(fēng)險(xiǎn) ⑸法律風(fēng)險(xiǎn) 制約并購(gòu)，增加難度 整合 ? 收購(gòu)后的整合是很重要的，在并購(gòu)雙方的談判階段，甚至最初的收購(gòu)策劃階段，如何進(jìn)行并購(gòu)后的整合，就應(yīng)該制定出來(lái)。 ? 1） 現(xiàn)金收購(gòu) 是指收購(gòu)公司用現(xiàn)金購(gòu)買目標(biāo)公司的股份或資產(chǎn)以獲得目標(biāo)公司控制權(quán)的收購(gòu)方式 ? 2） 換股收購(gòu) 指收購(gòu)公司將自己的股票以一定的折股比例支付給被收購(gòu)公司的股東以換取對(duì)方的股份， ? 3） 混合支付收購(gòu) 這是指收購(gòu)公司以現(xiàn)金、股票、債券等多種支付工具組合購(gòu)買目標(biāo)公司股份或資產(chǎn)以達(dá)到控制目的的收購(gòu)方式。 ? 2） 要約收購(gòu)是指收購(gòu)公司以書面形式向目標(biāo)公司的管理層和股東發(fā)出收購(gòu)該公司股份的要約，并按照依法公告的收購(gòu)要約中所規(guī)定的收購(gòu)條件、收購(gòu)價(jià)格、收購(gòu)期限以及其他規(guī)定事項(xiàng)，收購(gòu)目標(biāo)公司股份的收購(gòu)方式。 ? ，上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式可劃分為協(xié)議收購(gòu)和要約收購(gòu)。 ? 此時(shí)，微軟選擇了放棄。這一非正式聯(lián)盟據(jù)說(shuō)還包括了雅虎投資人、億萬(wàn)富翁伯克爾及其他部分董事。 ? 雅虎董事會(huì)主席鮑斯托克等則認(rèn)為，楊致遠(yuǎn)拒絕將雅虎賣給微軟只不過(guò)是意氣用事，并沒(méi)有真正為雅虎股東的利益考慮。 ? ? 在此期間，在雅虎公司內(nèi)部，董事會(huì)成員在如何面對(duì)微軟的收購(gòu)要約方面產(chǎn)生了認(rèn)識(shí)上的分歧，對(duì)是否出售公司股份有兩種截然不同的意見(jiàn)。如果我們被迫直接向你們的股東報(bào)價(jià)，我們認(rèn)為將對(duì)你們公司的價(jià)值產(chǎn)生不利影響，你們無(wú)法獲得現(xiàn)在這么好的條款。 ? 北京時(shí)間 3月 7日，為了推動(dòng)雅虎董事會(huì)接受自己的收購(gòu)請(qǐng)求，微軟計(jì)劃改變收購(gòu)方案，將現(xiàn)金加股票的方式改為全現(xiàn)金收購(gòu)。 ? ? 北京時(shí)間 3月 5日，雅虎與時(shí)代華納加速談判，計(jì)劃聯(lián)手阻擊微軟競(jìng)購(gòu)。 ? 北京時(shí)間 2月 20日，雅虎計(jì)劃針對(duì)所有員工出臺(tái)一項(xiàng)增強(qiáng)離職補(bǔ)償計(jì)劃。 ? 北京時(shí)間 2月 14日，雅虎 CEO楊致遠(yuǎn)致信全體股東，解釋了董事會(huì)拒絕微軟的原因。 ? 北京時(shí)間 2月 12日，微軟在聲明中稱，雅虎拒絕該公司446億美元的收購(gòu)要約是件“不幸的”事情，并表示推進(jìn)這一交易符合雙方最大的利益。 ? 北京時(shí)間 2月 7日，雅虎 CEO楊致遠(yuǎn)在發(fā)給員工的電子郵件中表示，該公司仍在尋找其他方式以阻擊微軟的收購(gòu)。 ? 北京時(shí)間 2月 4日，谷歌高級(jí)副總裁兼