【正文】 為 美元/升，按 15%稅率計算， 換算成人民幣大約為 元，接近我國 元/公斤左右的水平。從奶農(nóng)效益角度來看，我國奶農(nóng)投入 產(chǎn)出低的原因更多是與飼養(yǎng) 規(guī)模小、牛奶單產(chǎn)率低以及飼料價格上升有關(guān)，而非奶價過低。以 龍頭企業(yè)伊利為例，公司主要原奶收購價格和包裝價格一季度末分別上漲 %和 %，對全年毛利率影響不足 1 個百分點左右，而酸奶等高附加值產(chǎn)品比重的上升將使毛利率穩(wěn)定在現(xiàn)有水平。對于處于規(guī)?；A段的乳品企業(yè)來說，價格 競爭仍將是常 態(tài)，但未來價格競爭趨勢將有所放緩：蒙牛股份 05 年上半年年報披露，上半年 HUT 奶價格 競爭較 04 年已有所放緩，伊利股份披露的液態(tài)奶毛利率也顯示出毛利率降幅低于乳制品整體毛利率降幅；根據(jù) ACNielsen 統(tǒng)計，05 年 6 月前三大企業(yè)液態(tài)奶（不包括乳飲和酸奶）市場份額合計已提高到 %，因此液態(tài)奶未來價格競爭趨緩的概率很大，由于液態(tài) 奶是乳制品企業(yè)的主要收入來源，因此未來影響乳品企業(yè)毛利率的主要因素將是成本和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。因此我們接下來對各行業(yè)未來盈利能力趨勢的分析將主要考慮利潤率因素。圖7－11：主要食品行業(yè)盈利能力及競爭格局、 、0%1%2%3%4%5%6%7%13Q2022 13Q2022 13Q2022ROA、 、 、 、 (LHS) 、 、 、 (LHS) 、 、 (RHS)、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、5%10%15%1H2022 1H2022 1H20220%10%20%30%40%、 、 (LHS) 、 、 (LHS)、 、 (LHS) 、 、 、 CR RHS)、 、 、 、 、 、 (RHS)、 、 、 、 、 、 、2%3%3%4%4%5%13Q2022 13Q2022 13Q2022 ROA、 、 、 、 (LHS) 、 、 、 (LHS) 、 、 (RHS)、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、0%5%10%15%1H2022 1H2022 1H2022 10%12%14%16%18%、 、 (LHS) 、 、 、 、 (LHS)、 、 (LHS) 、 、 、 CR RHS)、 、 、 、 、 、 (RHS)、 、0%2%4%6%8%10%12%13Q2022 13Q2022 13Q20220. 10. 20. 30. 40. 50. 6ROA、 、 、 、 (LHS) 、 、 、 (LHS)、 、 (RHS)、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、0%20%40%60%1H2022 1H2022 1H2022 0%5%10%15%20%、 、 、 、 (LHS) 、 、 、 (LHS)、 、 、 、 (LHS) 、 、 、 CR RHS)、 、 、 、 、 、 (RHS)、 、 、0%5%10%15%13Q2022 13Q2022 13Q20220. 20. 40. 6ROA、 、 、 、 (LHS) 、 、 、 (LHS)、 、 (RHS)、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、0%10%20%30%40%1H2022 1H2022 1H2022 0%10%20%30%40%50%、 、 (LHS) 、 、 (LHS)、 、 、 CR RHS) 、 、 、 、 、 、 (RHS)、 、0%2%4%6%8%13Q2022 13Q2022 13Q20220. 10. 20. 30. 40. 50. 6ROA、 、 、 、 (LHS) 、 、 、 (LHS)、 、 (RHS)、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、0%3%6%9%12%1H2022 1H2022 1H20220%5%10%15%20%25%30%35%、 、 、 、 (LHS) 、 、 、 、 (LHS)、 、 、 CR RHS) 、 、 、 、 、 、 (RHS)數(shù)據(jù)來源：中經(jīng)數(shù)據(jù)網(wǎng)、國泰君安研究所整理由于上述統(tǒng)計數(shù)據(jù)的口徑是規(guī)模企業(yè)，因此各行 業(yè)產(chǎn)能的增幅除了反映新增能外，規(guī)模企業(yè) 數(shù)量上升導(dǎo)致的統(tǒng)計口徑變 化也是因素之一，因此實際產(chǎn)能增幅可能與 圖表中有出入。啤酒：最近幾年行業(yè)集中程度提高不明顯，2022 年前三大企 業(yè)合計市場份額 35%左右，背后的原因是地方保護導(dǎo)致整合程度速度緩慢。白酒：雖然整體集中度沒有明顯提升，但高檔酒市 場已集中在少數(shù)幾家有窖池及優(yōu)質(zhì)基酒資源的優(yōu)勢企業(yè)中，整體行 業(yè)利 潤率的回升以及產(chǎn)能增幅的下降表明行業(yè)正在經(jīng)歷優(yōu)勝劣汰。乳品：固定資產(chǎn)投資增長依然維持在較高比例， 競爭依然激烈，龍頭企業(yè)利潤率在下降，但前三大企 業(yè)的市場份額集中程度在上升，表明龍頭企業(yè)犧牲短期利 潤率來搶占市場份額的增 長戰(zhàn)略?？傮w而言，造成上述現(xiàn)象的原因非常 簡單：除了白酒行業(yè)進 入寡頭優(yōu)勢企業(yè)壟斷中高檔市場階段外，其他 4 個行業(yè)都面臨 激烈的市場競爭，從而導(dǎo)致利潤率下滑，但由于市場需求旺盛，行業(yè)產(chǎn)能擴張并沒有導(dǎo)致利用率下降。3. 行業(yè)未來盈利能力分析. 各子行業(yè)競爭格局分析今年前三季度行業(yè)數(shù)據(jù)（圖 812）顯示，我們關(guān)注的肉類、白酒、啤酒、葡萄酒行業(yè)的總資產(chǎn)收益率都 維持了去年的上升趨勢 ，乳品行業(yè)也出現(xiàn)回升。目前我國白酒中的高檔白酒 銷量僅為 23 萬噸，占白酒總銷量比重不足 %，葡萄酒人均消費僅為 公斤，僅為白酒的 11%和啤酒的 %。1990 年起法國政府以及之后大量媒體對葡萄酒健康效果的宣傳推動了全球葡萄酒的消費。據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計 ，2022 年大型超市占城鎮(zhèn)食物 銷量的比例從 1999 年的 30%提高到了 48%，2022 年大型超市和便利店門店數(shù)增長分別高達 20%和 14%，隨著未來超 級市 場和便利店分布范圍的擴大，將會推 動上述需要冷鏈支持的生 鮮食品的銷售。圖 4：主要食品銷量中非居民采購的比例以及餐飲行業(yè)增長情況0%20%40%60%80%202 202 202 202 200%10%20%30%40%50%60%、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局（3）現(xiàn)代零售業(yè)的快速增長將對食品消費升級起到推波助瀾的作用。過去 5 年城鎮(zhèn)居民在外就餐支出平均每年增長 16%，限額以上餐飲企業(yè)收入平均每年增長了 27%。圖 3：城鄉(xiāng)居民主要人均食物消費量比較（單位：千克/人年）29. 222. 28. 919. 22. 07. 85. 010. 015. 020. 025. 030. 035. 0、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局（2）連鎖餐飲業(yè)的發(fā)展是主要需求來源之一。圖 2：前三季度食品飲料行業(yè)主要子行業(yè)的收入增長情況0%10%20%30%40%50%60%20221020221220220320220520220720220920221120220220220420220620220 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、 、數(shù)據(jù)來源：中經(jīng)數(shù)據(jù)網(wǎng)我們認為上述趨勢仍將延續(xù)至 2022 年以后，主要原因如下： （1）未來人均收入的提高和城市化進程將延長傳統(tǒng)食品的消費增長周期。從我國人均酒飲消費結(jié)構(gòu)來看，按 純酒精計算，人均白酒和啤酒消費占總酒精消費量比分別達到 58%和 40%，而人均葡萄酒消費量比重僅為 2%，其比例不僅遠遠低于屬于“舊世界” 的傳統(tǒng) 葡萄酒產(chǎn)區(qū)法國、 “新世界”的新興葡萄酒產(chǎn)區(qū)美國，也低于同屬于東方的日本。 （2）總體上，各國人均消 費水平差距逐漸縮小。從彈性系數(shù)看，過去 9 年城鎮(zhèn)居民乳品和在外就餐消費表現(xiàn)出最高的收入彈性，分 別高達 和 ，即在收入年增長 %的同時，乳品和在外就餐支出年增長率分別高