【正文】 n去年還生產(chǎn)了25,872套預(yù)置房，%。這些貸款中的大部分貸給了中低收入家庭。除了這些100%擁有的子公司外，我們還有其他一些金融資產(chǎn)以及Berkadia Commerical Mortgage公司50%的權(quán)益。2012年各個(gè)主要公司的詳細(xì)情況參見76至79頁。種種跡象表明，BNSF今年的原油運(yùn)輸量將會顯著增長。 BNSF和Marmon都受益于與美國原油生產(chǎn)的重新擴(kuò)張。Union Tank Car還是一家主要的油罐車制造商——一部分出售但大部分自己持有并出租。去年年底，Union Tank Car和Procor一共擁有97,000輛油罐車，賬面價(jià)值40億美元。洛克菲勒看到自己的車隊(duì)所享受到那種滿足感。作為伯克希爾的股東，大家擁有打著這個(gè)商標(biāo)的油罐車。 Union Tank Car歷史悠久，1911年Standard Oil Trust帝國倒閉之前一直由其擁有。它最大的業(yè)務(wù)是持有并租賃油罐車給各種貨運(yùn)公司，比如油運(yùn)和化工產(chǎn)品運(yùn)輸公司。如果我們是對的，那我們持有Marmon的實(shí)際價(jià)值至少比賬面價(jià)值高46億美元。但我們賬面記錄的價(jià)值僅有80億。立即減記的7億美元沒有影響我們的利潤，但是降低了我們的賬面價(jià)值，因此也降低了2012年公司的凈資產(chǎn)值。當(dāng)我得知，如果我們之前沒有擁有64%的權(quán)益，那我們2011年新購買的16%就可以以實(shí)際購買成本入賬時(shí)，我更加糊涂了。我還告訴大家，根據(jù)美國會計(jì)準(zhǔn)則，我們必須以遠(yuǎn)低于我們實(shí)際支付價(jià)格的成本記錄這筆交易。現(xiàn)在讓我來告訴大家這個(gè)詭異的差別源于何處。那里才是真正的大贏家所在之處。而且，這些公司的內(nèi)在價(jià)值，遠(yuǎn)超它們的賬面價(jià)值。我們大多數(shù)的收購里都支付了遠(yuǎn)超有形凈資產(chǎn)的溢價(jià)，這些成本反映在財(cái)報(bào)巨額的無形資產(chǎn)數(shù)據(jù)中。他們運(yùn)作著226億美元的有形凈資產(chǎn)，%的稅后回報(bào)率。我們的大筆收購?fù)ǔ＝Y(jié)果都不錯(cuò)，有部分可不僅僅是不錯(cuò)。盡管這個(gè)道理背后的邏輯非常清楚，我還是時(shí)不時(shí)地犯廉價(jià)收購的毛病，其結(jié)果有些難以接受，有些則極其糟糕。但也有少數(shù)公司回報(bào)率很糟糕，這是我們在資產(chǎn)配置上所犯下的嚴(yán)重錯(cuò)誤。有些公司有非常好的經(jīng)濟(jì)特性，它們無杠桿條件下的稅后有形資產(chǎn)回報(bào)率從25%到100%多。今天的會計(jì)課到此結(jié)束。去年這項(xiàng)攤銷是15億。富國銀行報(bào)告的盈利深受一項(xiàng)“核心存款的攤銷”費(fèi)用所累，這似乎意味著這些存款在迅速的消失。分析師一般關(guān)注這個(gè)數(shù)據(jù)，他們也的確應(yīng)該如此?！胺钦鎸?shí)”的攤銷費(fèi)用還對我們一些主要的投資對象產(chǎn)生影響。我們大致認(rèn)為其中的20%是“真實(shí)”的——這也是我們上面的表格包括的部分——其他的則不是。兩種攤銷費(fèi)用都在計(jì)算利潤時(shí)計(jì)入成本——盡管從投資者的角度看，它們是如此不同。然而一些無形資產(chǎn)，比如客戶關(guān)系，按購買法的會計(jì)準(zhǔn)則必須攤銷，但是它并非真實(shí)的成本。我不打算逐一解釋所有的調(diào)整——有些是細(xì)微并且晦澀的——但是認(rèn)真的投資者必須要理解不同無形資產(chǎn)之間的本質(zhì)區(qū)別：一些無形資產(chǎn)的價(jià)值隨時(shí)間消耗殆盡，但是另外一些的價(jià)值從不耗減。尤其是它剔除了一些購買法下的項(xiàng)目，主要是某些無形資產(chǎn)的攤銷。 資產(chǎn)負(fù)債表 2012年12月31日（百萬美元） 資產(chǎn) 負(fù)債和權(quán)益 現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物 5,338 應(yīng)付債券 1,454 應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù) 7,382 其他流動負(fù)債 8,527 存貨 9,675 流動負(fù)債總和 9,981 其他流動資產(chǎn) 734 遞延所得稅負(fù)債 4,907 流動資產(chǎn)總和 23,129 商譽(yù)和其他無形資產(chǎn) 26,017 長期負(fù)債和其他負(fù)債 5,826 固定資產(chǎn) 18,871 非控制性權(quán)益 2,062 其他資產(chǎn) 3,416 伯克希爾的權(quán)益 48,657 71,433 71,433 營收表（百萬美元） 2012 2011 2010 收入 83,255 72,406 66,610 運(yùn)營成本 76,978 67,239 62,225 利息支出 146 130 111 稅前利潤 6,131 5,037 4,274 所得稅和歸屬于非空性權(quán)益的利潤 2,432 1,998 1,812 凈利潤 3,699 3,039 2,462 *2012年9月16起包括Lubrizol的利潤 符合美國會計(jì)準(zhǔn)則（GAAP）的收入和支出數(shù)據(jù)列示在29頁。 制造、服務(wù)和零售業(yè)務(wù) 我們在這部分的業(yè)務(wù)種類繁多。 即便在蕭條時(shí)期，Ron Peltier在管理住房服務(wù)公司上依然工作出色。我們計(jì)劃5年內(nèi)收購剩余的份額。2012年，我們的代理人參與的房屋銷售額達(dá)420億美元，比2011年增長33%。 然而，從那時(shí)起，住房服務(wù)公司就不斷地增加地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)公司——2012年增加了3家——現(xiàn)在在美國主要的大城市擁有大約16,000名代理人。住房服務(wù)公司（HomeSevices of America Inc.）是怎么回事？這樣一家公司怎么會被劃分到“受管制的，資本密集的業(yè)務(wù)”中？ 實(shí)際上，2000年我們獲得中美洲能源控制權(quán)的時(shí)候，它的就在公司中。下面是他們公司的主要業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)。他們是杰出的經(jīng)理人，創(chuàng)立了為客戶提供良好服務(wù)，為股東創(chuàng)造良好回報(bào)的公司。美國的鐵路系統(tǒng)正處于一個(gè)不能更好的狀態(tài)，這是行業(yè)巨大投資的結(jié)果，但我們沒有滿足于現(xiàn)狀：BNSF將會在2013年支出40億美元，大約是其折舊額的2倍，并且超過任何鐵路公司歷史上的單年投資額。我們完成自己的角色以防止不利情況發(fā)生。 我們的經(jīng)理人必須在今天就考慮我們的國家明天會需要什么。政府為了自己的利益將會合理對待資本提供者，以保證有持續(xù)的資金來滿足必須的公共項(xiàng)目。我們進(jìn)行這樣的投資是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為它可以提供合意的回報(bào)——在這方面，我們給予了未來的監(jiān)管策略極大的信任。 類似的項(xiàng)目需要巨額的資本投資。另外，我們是再生能源方面的領(lǐng)導(dǎo)者：第一，9年前開始涉足，到目前為止我們占全國風(fēng)力發(fā)電量的6%。中美洲能源的電力設(shè)施為10個(gè)州的零售客戶服務(wù)。BNSF還以一種非常節(jié)約能源和環(huán)境友好的方式在運(yùn)輸著貨物，它運(yùn)輸一頓貨物500英里只需一加侖柴油。 每天，我們的兩家公司都在驅(qū)動著美國經(jīng)濟(jì)：BNSF承擔(dān)了全國15%（以噸英里衡量）的城際間貨運(yùn)量，包括公路、鐵路、水路、航空以及管道運(yùn)輸。（我們隊(duì)覆蓋倍數(shù)的定義是稅前利潤/利息，而不是EBITDA(息稅前利潤)/利息，一項(xiàng)我們認(rèn)為被普遍使用的錯(cuò)誤指標(biāo)。它們實(shí)際上并不需要我們的信用支持，因?yàn)樗鼈兙邆淞己玫挠芰?，即使在惡劣的環(huán)境下也能覆蓋它們的債務(wù)利息。所以，我們在這里把它們單獨(dú)歸為一類進(jìn)行討論，并在美國會計(jì)報(bào)表中單獨(dú)列示它們的合并資產(chǎn)負(fù)債表和營收表。我們非常有幸在1967年3月以860萬美元收購了Jack Ringwalt賣給我們的兩家財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司。 承保利潤 年末浮存金 (百萬美元) 保險(xiǎn)公司 2012 2011 2012 2011 伯克希爾哈撒韋再保險(xiǎn) 304 714 34,821 33,728 通用再保險(xiǎn) 355 144 20,128 19,714 政府員工保險(xiǎn)公司 680* 576 11,578 11,169 其他保險(xiǎn)公司 286 242 6,598 5,960 1,625 248 73,125 70,571 *由于行業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整。Guard的年保費(fèi)規(guī)模大約3億美元。 2012下半年，我們收購Guard Insurance擴(kuò)大了這個(gè)大家庭。另外，正如表格數(shù)據(jù)顯示的那樣，它們也提供了大量浮存金。） 除了我們的三家主要保險(xiǎn)公司外，我們還有一些小保險(xiǎn)公司，它們的大部分專注于保險(xiǎn)行業(yè)的一些細(xì)分領(lǐng)域。（。這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)意味著一大筆利潤：可持續(xù)地將客戶粘度提高一個(gè)百分點(diǎn)，意味著內(nèi)在價(jià)值增加超過10億美元。風(fēng)暴中損毀的車輛中46,906輛是由GEICO承保的，這個(gè)巨大的數(shù)字，這也反映了GEICO在紐約地區(qū)市場份額的領(lǐng)先地位。盡管公司遭遇了歷史上最大的單筆損失，GEICO依然實(shí)現(xiàn)了承保利潤。這和GEICO 2012年的運(yùn)營沒有任何關(guān)系，不改變現(xiàn)金、收入、成本和稅收項(xiàng)目。必須說明的是。GEICO由Tony Nicely掌管，他18歲就加入了公司，到2012年，已經(jīng)服役51年。我們尤其對General Re的國際人壽再保險(xiǎn)業(yè)務(wù)充滿熱情，從1998年我們收購公司以來，這項(xiàng)業(yè)務(wù)持續(xù)增長并不斷盈利。 Tad非常明了保險(xiǎn)行業(yè)的四條軍規(guī)，他的業(yè)績證明了這一點(diǎn)。它們無法在它們的競爭對手也爭搶的業(yè)務(wù)上回頭。它必須（1）理解所有可能導(dǎo)致保單形成損失的風(fēng)險(xiǎn)敞口；（2）保守地衡量風(fēng)險(xiǎn)敞口實(shí)際形成損失的概率以及可能的損失規(guī)模；（3）設(shè)定合理的保費(fèi)，平均來看，要能在覆蓋潛在的損失成本和運(yùn)營成本后實(shí)現(xiàn)承保利潤；（4）愿意在收取不了合意的保費(fèi)時(shí)放棄保單。 我們還有另外一駕再保險(xiǎn)馬車，它屬于General Re，由Tad Montross掌管。他也為伯克希爾貢獻(xiàn)了千百億的利潤。其他的大保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司則會出現(xiàn)大額的虧損，有些甚至將面臨破產(chǎn)。實(shí)際上，我們比多數(shù)大保險(xiǎn)公司在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)方面都更加謹(jǐn)慎。他的公司集能力、速度、果斷，以及最重要的，保險(xiǎn)專業(yè)智慧于一身。 首先，浮存金規(guī)模排在第一的是伯克希爾哈撒韋再保險(xiǎn)集團(tuán)，由Ajit Jain領(lǐng)導(dǎo)。 伯克希爾優(yōu)越的經(jīng)濟(jì)特性之所以存在，是因?yàn)槲覀冇幸恍┳吭降慕?jīng)理人在運(yùn)營著我們不同凡響的保險(xiǎn)公司。今天的債券市場實(shí)際上是減耗資產(chǎn)。因此，整個(gè)行業(yè)的有形資產(chǎn)回報(bào)水平幾十年來一直低于美國其他行業(yè)的平均水平，這是一個(gè)悲傷但基本注定還會持續(xù)的情形。 必須再強(qiáng)調(diào)一下，無成本的浮存金不應(yīng)該成為對整個(gè)產(chǎn)險(xiǎn)行業(yè)平均預(yù)期的結(jié)果：在保險(xiǎn)行業(yè)里像伯克希爾獲得的優(yōu)質(zhì)浮存金非常之少。查理和我相信，我們保險(xiǎn)公司的真實(shí)商譽(yù)——我們愿意為購買一家能產(chǎn)生類似質(zhì)量的浮存金的保險(xiǎn)公司所支付的價(jià)格——遠(yuǎn)超過賬面上記錄的歷史成本。比如說一家產(chǎn)生持續(xù)大額承保虧損的保險(xiǎn)公司，其商譽(yù)應(yīng)該為零，無論其歷史成本是多少。實(shí)際上，這些商譽(yù)代表著我們?yōu)楸ｋU(xiǎn)公司產(chǎn)生浮存金的能力所支付的價(jià)格。如果浮存金是無成本并且是長期存在的，我相信對伯克希爾來說確實(shí)如此，那這筆債務(wù)的真實(shí)價(jià)值就遠(yuǎn)比賬面上的負(fù)債小得多。那我們誘人的浮存金將會如何影響內(nèi)在價(jià)值的計(jì)算？當(dāng)伯克希爾的計(jì)算賬面價(jià)值的時(shí)候，所有的浮存金都作為負(fù)債被扣除了，就好像我們明天就要兌現(xiàn)債務(wù)，并且再也無法補(bǔ)充回來。預(yù)計(jì)未來大部分年份中，我們依然會保持錄得承保利潤。保險(xiǎn)行業(yè)有很多種虧錢的方式，而且這個(gè)行業(yè)從來不曾停止尋找新的虧錢方式。這筆虧損，實(shí)質(zhì)上就是整個(gè)行業(yè)為了獲得浮存金和支付的成本。這就好像你去銀行貸款，銀行還倒貼給你利息。如果我們的保費(fèi)收入超過了總成本和最終的賠付支出，我們會在利用浮存金投資獲得的投資收益之外錄得一個(gè)承保利潤。但是在Nationally Indemnity的再保險(xiǎn)部門，我們有一些流失的保單，它們的浮存金會下降。但是更多的增長會越發(fā)困難。但我們的保險(xiǎn)公司CEO們最終證明我是錯(cuò)的，他們?nèi)ツ曜屛覀冊黾恿?5億浮存金。所以，當(dāng)我們的業(yè)務(wù)擴(kuò)張時(shí)，我們的浮存金規(guī)模也擴(kuò)張。同時(shí)，我們可以使用這些浮存金為伯克希爾投資。在一些極端情況下，比如某些工傷