【正文】 一次，%。5．應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率反映了公司的資金使用效率，投資者可以通過該指標的比較來研究上市公司是否處于良好的運營狀況。因此該解釋變量對被解釋變量的顯著性并不是很明顯，可見很多基金經(jīng)理已經(jīng)不是很相信該指標的可靠性和實用性，但在眾多的影響因素的聯(lián)合使用中還是起到了一定的作用，從圖22和模型（3）中我們可以得到的結(jié)論為：基金重倉持股比例與公司的凈資產(chǎn)收益率成正比，且在給定保持其他解釋變量不變的情況下，凈資產(chǎn)收益率每增加1%，%。4. 凈資產(chǎn)收益率對一個上市公司來說是至關(guān)重要的，監(jiān)管部門與公司主體關(guān)注它是因為其大小決定了上市公司的配股資格，投資者關(guān)注它是因為它可以看出該公司的運營狀況是否良好?；谝陨现匾挠绊懳覀儚膱D22和模型（3）中得到的結(jié)論為：基金重倉持股的比例與經(jīng)濟增加值成正比，且在給定保持其他解釋變量不變的情況下，經(jīng)濟增加值每增加一萬元，%。3. 經(jīng)濟增加值是最近幾年才開始被關(guān)注的指標，所以很多人都不太注意該指標的重要性。從圖22和模型（3）中我們可以得到的結(jié)論為：基金重倉持股比例與每股收益成正比，且在給定保持其他解釋變量不變的情況下，每股收益每增加一元，%。此實證分析不支持該解釋變量對被解釋變量存在的因果關(guān)系，由此可見基金選擇重倉持股時并不是很注重該指標。而且企業(yè)的流動比率一般都大于1，此時等額減少流動資產(chǎn)和流動負債就可以讓該比率上升。最終我們得到的樣本回歸模型的表達式為：CGBL=+*EPS+**GJBD+*HYPM+*ROE+*RORA……………（3） 關(guān)聯(lián)性分析的主要結(jié)論通過在上一節(jié)中運用最小二乘法得出了各解釋變量對被解釋變量的影響，在這一節(jié)中我們將對這些影響及影響程度進行總結(jié)。 圖23Test StatisticValuedfProbabilityFstatistic(3, 43)Chisquare3從F統(tǒng)計量中我們可以看到這三個解釋變量對被解釋變量的聯(lián)合影響通過了檢驗，F(xiàn)= ,P5%,由此我們可以證實這樣的觀點：行業(yè)排名的高低將會影響上市公司的股價波動率；行業(yè)排名的高低也會影響凈資產(chǎn)收益率的高低；凈資產(chǎn)收益率將會影響公司的股價波動率。按照模型（2）再進行回歸分析，得到以下結(jié)果： 圖22VariableCoefficientStd. ErrortStatisticProb.CEPSEVAGJBDHYPMROERORA F檢驗從圖22中我們可以看到GJBD、HYPM、ROE這三個指標仍然沒有完全通過T檢驗，那么我們可以先假設(shè)它們之間聯(lián)合起來可能會對被解釋變量有影響：行業(yè)排名占行業(yè)前30%的上市公司其股價波動率相比較排名在30%后的將會低；行業(yè)排名的高低將會影響凈資產(chǎn)收益率的高低；凈資產(chǎn)收益率將會影響公司的股價波動率。然后我們懷疑模型可能存在異方差性或序列相關(guān)性，在進行了檢驗之后發(fā)現(xiàn)不存在異方差序和列相關(guān)性。我們所選擇的7個解釋變量中：三個解釋變量（EPS、EVA、RORA）是完全通過T檢驗（T檢驗是以稻草人假設(shè)為前提）的T統(tǒng)計量的檢測（T2），而且最小顯著性水平（P值是給定T比率后能拒絕稻草人假設(shè)的最小顯著性水平）P5%；三個解釋變量（GJBD、HYPM、ROE）未通過，其顯著性不是很明顯；其余還有一個解釋變量（CR）完全沒有通過。）。 關(guān)聯(lián)性分析模型檢驗在通過對模型的研究假設(shè)和設(shè)計之后，我們得到的公司指標與基金持股比例關(guān)聯(lián)性的樣本回歸分析模型為：CGBL = C(1) + C(2)*CR + C(3)*EPS + C(4)*EVA + C(5)*GJBD + C(6)*HYPM + C(7)*ROE + C(8)*RORA ＋u……………………………………（1）其中，u為隨機干擾項，代表所有其他影響因素的總和。各變量的定義如下：CGBL：平均持股比例（2006年被基金重倉持股的前50家上市公司的平均持股比例）；EVA：經(jīng)濟增加值（根據(jù)上市公司財務(wù)報表進行手工計算獲得）；RORA:應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（通過上市公司利潤表和資產(chǎn)負債表計算獲得）；CR：流動比率（通過上市公司財務(wù)報表中的數(shù)據(jù)直接獲得的）；EPS：每股收益（通過上市公司的財務(wù)報表中的數(shù)據(jù)直接獲得的）；ROE：凈資產(chǎn)收益率（通過上市公司的財務(wù)報表中的數(shù)據(jù)計算獲得的）；GJBD:股價波動率(通過上市公司一個會計年度中股票的價格計算獲得)；HYPM：公司在行業(yè)中的綜合排名（通過上市公司在行業(yè)中的地位計算獲得的,該指標采用的是虛擬變量，當公司綜合排名占行業(yè)排名的前30%時，該虛擬變量的取值為1；當公司綜合排名占行業(yè)排名前30%以后，則虛擬變量的取值為0）。本文用Eviews軟件運用普通最小二乘法進行實證分析。 戴振強．開放式基金選股策略的實證研究．經(jīng)濟工作，2007，9：114~115最終我們選取的樣本是在2006年期間四個季度中被基金重倉持股兩次以上的前50家上市公司，基金重倉持股的比例是在天天基金網(wǎng)上獲得，上市公司各項指標的一部分數(shù)據(jù)是在其年度財務(wù)報表中獲得，另一部分則是通過手工收集和計算獲得。下面，我們要驗證這些假設(shè)的準確性，同時研究在上述假設(shè)條件下公司指標對于基金重倉持股影響程度的大小。假設(shè)7：公司在行業(yè)中綜合排名與基金持股比例成正比。假設(shè)5：公司的每股收益與基金持股比例成正比。假設(shè)3：公司的流動比率與基金持股比例成正比。 七大假設(shè)本文的研究假設(shè)：假設(shè)1：經(jīng)濟增加值與基金持股比例成正比。下面，我們將通過計量經(jīng)濟學(xué)中的最小二乘法來對這些公司指標所產(chǎn)生的影響進行驗證，研究它們之間是否存在關(guān)聯(lián)性，以及這些因素對基金選股的影響程度。上市公司行業(yè)劃分根據(jù)上市公司年報將每年調(diào)整一次。2003年經(jīng)上海證券交易所指數(shù)專家委員會研究決定，將在上海證券交易所上市公司按一定標準劃分為10大行業(yè)。其計算公式為：股價波動率＝（期末股票價格－期初股票價格）/期初股票價格。（一）股價波動率股價波動率是指這種變動持續(xù)的時間在一年或一年以上的股價總升（降）的幅度。其計算公式為：凈資產(chǎn)收益率＝凈利潤/年末凈資產(chǎn)。用以衡量公司運用自有資本的效率，反映了股東權(quán)益的剩余報酬，是衡量投資者投資回報最重要的指標之一。其計算公式一般為：每股收益＝凈利潤/發(fā)行在外的年末普通股總數(shù)。三、公司盈利能力指標（一）每股收益每股收益是指股份有限公司在一個會計年度中所獲得的凈利潤每一普通股所占的份額。其計算公式為：流動比率＝流動資產(chǎn)/流動負債。（二）流動比率流動比率是指流動資產(chǎn)和流動負債的比率。中國證券業(yè)協(xié)會．證券投資分析．上海：中國財政經(jīng)濟出版社，2006．183～184二、公司償債能力指標（一）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是反映應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)速度的指標，它是一定時期內(nèi)應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)為現(xiàn)金的平均次數(shù)，說明應(yīng)收賬款流動的速度。其中，資金總成本＝總資產(chǎn)綜合資金成本率；這個指標是由美國學(xué)者Stewart提出的，它衡量了減除資本占用費用后企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生的利潤，是企業(yè)經(jīng)營效率和資本使用效率的綜合指標。隨著我國社會主義市場經(jīng)濟體制的建立和完善，市場體系日益健全，被全面推上市場的企業(yè)日益增多，企業(yè)行為要求日益規(guī)范，科學(xué)評價、分析企業(yè)生存和發(fā)展基礎(chǔ)的公司財務(wù)指標，如償債能力指標、盈利能力指標等及其整體水平，也就顯得尤為重要了。但是要想構(gòu)建一些有價值的投資組合的話，就必須要在選擇上市公司的股票時對其進行深入的調(diào)查與分析，預(yù)測其未來的盈利能力、在同行業(yè)中的核心競爭力以及市場上投資者的預(yù)期，這樣的投資組合才能達到預(yù)期的效果。在操作理念上，“坐莊”投資模式逐漸遭到拋棄，價值投資開始成為基金的主流操作流程。同時基金法又明確強調(diào)了基金投資組合的必要性，因為基金特有的代人理財?shù)奶攸c決定了資金安全的重要性。交易在投資者與基金管理人之間完成，這樣它的買賣價格是以基金份額凈值為基礎(chǔ)。開放式基金一般是無期限的，它的基金規(guī)模不固定，投資者可以隨時提出申購或贖回，基金份額會隨之增加或減少。封閉式基金一般有一個固定的存續(xù)期，它的基金份額是固定的，在封閉期限內(nèi)未經(jīng)法定程序認可不能增減，而且在完成募集之后，基金份額在證券交易所上市交易，其交易價格主要受二級市場供求關(guān)系的影響。二、證券投資基金的運作方式基金依據(jù)運作方式的不同，可以分為封閉式基金與開放式基金。從大體上基金主要分為股票基金、債券基金、混合基金和貨幣市場基金等。中國證券業(yè)協(xié)會．證券投資基金．上海：中國財政經(jīng)濟出版社，~2證券投資基金的特點眾多：每只基金的投資者人數(shù)很多；有特定的投資目標、投資范圍、投資組合和投資限制；基金的投資風(fēng)險較大；管理與利益分配方式獨特；在運行中實行制衡機制。同時基金持有股票的數(shù)量遠遠大于一般投資者持有的股票數(shù)量，他們需要投資資金高效運轉(zhuǎn)，一方面要保證資金量不貶值，另一方面還要使資金增長率提高，所以經(jīng)常采用的有“買入并長期持有”、“組合投資保險”等策略。由于機構(gòu)投資者有著比個人投資者更加豐富的市場經(jīng)驗、專業(yè)知識與交易技巧，對投資相關(guān)因素進行研究，從而在風(fēng)險控制的前提下獲取較高投資收益。 鑒于公司指標是影響基金經(jīng)理選股的重要因素，且這些指標可以完全反映當前股價對內(nèi)在價值的偏離，只有準確了解那些價值被低估的股票才能獲得超額的回報，那么我們就有必要研究一下基金的運作方式和在組合投資中的持股方向以及從基本面來看基金會比較注重哪些公司指標。因此，本文從經(jīng)濟增加值、凈資產(chǎn)收益率、行業(yè)綜合排名等多方面進行研究分析，更加全面的對基金選股模式進行分析及驗證。楊德群、蔡明超（2004年）對我國證券投資基金持股特征進行了研究，雖然他們運用了多個財務(wù)指標進行了分析，但是多個指標對于我們現(xiàn)在的市場已經(jīng)不再適用，如現(xiàn)今在各上市公司市盈率都如此高的市場中，它并不能說明公司價值好壞問題。因此，以什么來預(yù)測公司未來現(xiàn)金流及其風(fēng)險，從而恰當評估其內(nèi)在價值，就成了證券投資中一個至關(guān)重要的問題。股票內(nèi)在價值評估理論認為：股票的內(nèi)在價值取決于公司未來所能創(chuàng)造的現(xiàn)金流及其風(fēng)險。本文從基金公司對上市公司持股比例的分析來研究其購買行為的影響因素，并從該角度進行比較和實證分析。特別是在2005年下半年開始，在幾次大漲大跌之后,基金便成了廣大投資者熱烈追捧的對象,因為機構(gòu)投資者有著比個人投資者更優(yōu)越的信息資源和研究人員,這些優(yōu)勢使他們能夠更準確的評估股票的基礎(chǔ)價值,從而能從長期投資中獲利，同時基金持有股票的數(shù)量遠遠大于一般投資者持有股票的數(shù)量，所以他們不會很頻繁地改變投資組合，增加交易成本，因此基金經(jīng)常采取“買入并持有”的長期投資策略。為了能使個人投資者與優(yōu)秀基金共同成長，本文通過運用計量經(jīng)濟學(xué)的方法研究上市公司凈資產(chǎn)收益率、股價波動率、存貨周轉(zhuǎn)率、經(jīng)濟增加值等因素對基