【正文】 ，這無疑為內(nèi)幕交易留下了一個可乘的空間?！　∥覈P(guān)于收購要約公布的時間，《股票條例》和《信息披露實施細則》都只有強制收購要約方面的規(guī)定，即發(fā)起人以外的任何人直接或間接有一個上市公司發(fā)行在外的普通股達到30%時，應(yīng)當(dāng)自該事實發(fā)生之日起45個工作日內(nèi)，向該公司所有股票持有人發(fā)出收購要約，②但這兩個法規(guī)都未對自愿收購要約的公布時間做出任何規(guī)定。有關(guān)已產(chǎn)生該義務(wù)的公布，不應(yīng)因正在收取全部資料而遭阻卻。　　　　收購要約應(yīng)當(dāng)何時公布，一般來說，應(yīng)由要約人自行決定，但為了減少內(nèi)幕交易的空隙和證券市場的波動，各國收購立法都要求收購要約的公布要“及時”。發(fā)出收購要約進行收購，是收購人的一項權(quán)利，除非法律有特別限制，任何人只要有足夠的資金實力，并遵守法律規(guī)定的程序，在任何持股比例情況下（甚至還沒有持有目標公司股票）都可以選擇適當(dāng)?shù)臅r候發(fā)出部分或全部收購的要約（自愿要約）。另外，我國《公開發(fā)行股票公司信息披露實施細則》中第22條有更為詳細的規(guī)定。筆者認為，收購要約的構(gòu)成標準對于確定收購法的適用范圍具有重要的意義，我國的收購立法應(yīng)當(dāng)借鑒美國的立法經(jīng)驗予以明確的界定?！辈还茉鯓?，有一點非常明確，即符合上述這些標準中的一項或幾項并不必然構(gòu)成要約，而不符合者也未必一定不是收購要約。offer.”①后來美國證券交易委員會推薦了八個評判收購要約的構(gòu)成標準，認為在判斷是否構(gòu)成一項收購要約時應(yīng)主要考慮以下因素：①積極而廣泛地向公眾股東征集某一發(fā)行公司的股份；②征集額在該發(fā)行公司股份中占相當(dāng)大的比例；③要約以高于市場價格的溢價作出；④要約條件確定而非仍需商定；⑤購買以獲得一定量的股份為條件，常常規(guī)定最高購買量；⑥限定要約的有效時間；⑦對受要約人施加出售股份的壓力；⑧在開始迅速收集股份之前或同時公告購買計劃。美國《1943年證券交易法》和其他規(guī)范公司收購的規(guī)則，都沒有明確規(guī)定收購要約的構(gòu)成要素，原因就在于涉及收購要約的情況非常復(fù)雜，如果對其構(gòu)成標準作出嚴格的規(guī)定，那么這個標準就有可能被規(guī)避，所以國會將收購要約構(gòu)成要素作出嚴格的規(guī)定，那么這個標準就有可能被規(guī)避，所以國會將收購要約構(gòu)成要素的解釋權(quán)交給法院和證券交易委員會去行使，由他們結(jié)合具體情況來判斷某一購買股票的要約在什么情況下構(gòu)成收購要約。因此，界定收購要約的構(gòu)成標準在法律上具有極其重要的意義。述　　一、收購要約的構(gòu)成要素　　要約收購是圍繞收購要約展開的，收購要約是整個收購行為的中心，收購要約的發(fā)出標志著法律意義上收購程序的開始?！　〉谝还?jié)上市公司要約收購　　按不同的標準，公司收購有多種分類方法：以公司收購所采用的形式劃分，公司收購可分為協(xié)議收購和公開要約收購兩大類：根據(jù)目標公司經(jīng)營者與收購者的合作態(tài)度，公司收購可分為友好收購和敵意收購兩類；以對目標公司的支付方式為標準，公司收購可分為現(xiàn)金收購，以股換股收購、混合收購，以收購者收購目標公司股份的數(shù)量為標準，公司收購可分為部分要約收購和全部要約收購。但是，由于證券市場和現(xiàn)代甕制度在我國起步較晚，與資本市場和證券市場發(fā)達的國家和地區(qū)相比，我國有關(guān)上市公司收購的立法目前還很不完備，要完全科學(xué)地規(guī)范和制約上市公司收購行為，借此發(fā)揮證券市場優(yōu)化資源配置的積極作用，我們在立法上仍有不少工作要做，如應(yīng)盡快制訂《證券法》實施細則或?qū)ｉT的收購法規(guī)，以使證券法有關(guān)上市公司收購的規(guī)定更加具體和更加易于操作等，因為，公開收購規(guī)制本身的不完善會制約公開收購應(yīng)有的功能，妨礙公開收購立法政策意圖的實現(xiàn)?！　囊陨系姆治隹梢钥闯觯覈蹲C券法》第四間對上市公司收購過程中可能出現(xiàn)的投機行為和黑箱操作作了較為嚴格的限制，以此達到凈化市場交易環(huán)境的目的，并在此基礎(chǔ)上提出了鼓勵收購的新措施。之所以出現(xiàn)這種“見光死”的現(xiàn)象，在很大程度上是因為不少機構(gòu)僅僅把收購兼并當(dāng)做炒作股票的資本，而不是真心想通過資產(chǎn)重組來盤活國有資產(chǎn)存量，促進上市公司的長遠發(fā)展?！　〉谒?，規(guī)定收購方在收購?fù)瓿珊罅鶄€月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓被收購公司的股票，此舉有利于保持上市公司生產(chǎn)經(jīng)營的相對穩(wěn)定性和連續(xù)性，避免了收購方利用對上市公司的收購題材來哄抬股價、牟取暴利的可能?！　〉谌瑢κ召徱s期限內(nèi)的收購行為作了嚴格限制，規(guī)定在此期間，收購方只能以要約方式進行收購。在《股票條例》中，僅規(guī)定“收購要約的有效期不得少于30個工作日”，并未對收購要約的最后截止日期作出規(guī)定，而《證券法》則有收購要約“不得超過六十日”的規(guī)定。此舉消除了收購方在公布收購消息時的隨意性，有利于廣大投資者及時、全面地了解上市公司的收購動態(tài)，充分體現(xiàn)了證券市場“公平、公開、公正”的原則。這就為通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓收購上市公司的行為提供了較為廣闊的想象的空間，從而起到促進國有股、法人股這些“相對固化”的股權(quán)流動的作用。由于協(xié)議收購從文件的草簽到審批直至正式公告，期間經(jīng)歷的時間較長，為了防止收購一方中途變卦而導(dǎo)致收購的失敗，《證券法》規(guī)定協(xié)議雙方可以通過委托證券登記結(jié)算機構(gòu)臨時保管轉(zhuǎn)讓的股票并把資金存入指定銀行的方法來確保收購的最終完成。《證券法》給予協(xié)議收購以明確的法律地位，為收購行為提供一更多的操作工具，開辟了更大的制度空間。的國家股和法人股，若僅通過二級市場的收購是很難達到控股地位的；另一方面是由于國家股、法人股的轉(zhuǎn)讓價格要遠低于二級市場的階段，通過受讓國家股、法人股來完成控股所花的費用要大大少于在二級市場進行收購的花費。雖然股票條例未對協(xié)議收購進行闡述，但事實上，在證券法實施前的幾年中，上市公司的股權(quán)轉(zhuǎn)化和大股東的更迭，絕大多數(shù)是通過協(xié)議收購來進行的。這就為收購方營造了一個較為寬松的政策環(huán)境，使其在收購過程中有較大的回旋余地。按《股票條例》規(guī)定，若收購要約期滿時收購方的持股數(shù)仍未達到50%，則視為收購失敗，并對其進一步增持股份作出了限制?！蹲C券法》中并沒有對要約收購的價格作特別的規(guī)定，使得收購者能比較主動地掌握收購價格，制定收購策略，從而確保收購工和的完成?！　〉谒?，取消了對要約收購價格的要求?！蹲C券法》第八十一條規(guī)定持股達到30%的股東，如要繼續(xù)進行收購，可經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)批準免除發(fā)出收購要約，而《股票條例》對“免除發(fā)出要約”并無專門的論述?！　〉诙艑捔藢Τ止稍鰷p比例的限定，股票條例規(guī)定任何法人在持有一家上市公司5%以上發(fā)行在外的普通股后，每增持或減持2%須作出書面報告并公告，而《證券法》將這一比例提高到了5%.這一方面減少了收購方在收購過程中的舉牌次數(shù)，加快了收購的進程，從而起到降低收購難度和收購成本的作用，提高了收購成功的可能性；另一方面也有助于減少收購對二級市場股價所造成的影響，避免被收購公司的股價出現(xiàn)大幅的飚升，以維護證券市場的穩(wěn)定發(fā)展。而證券法完全取消了股票條例中對法人和自然人的雙重標準，把參與收購的主體統(tǒng)一稱為“投資者”，使得自然人在上市公司的購并、控股方面取得與法人完全相同的法律地位，為自然人直接控股上市公司掃清了障礙?！　≡谥С謱ι鲜泄具M行收購方面，《證券法》有關(guān)規(guī)定的進步意義主要體現(xiàn)大以下幾點：　　第一，放寬了對進行收購的行為主體的限制，按股票條例的規(guī)定，自然人是不允許通過收購來控股上市公司的?？梢缘玫搅艘欢ǔ潭鹊囊?guī)范。按其規(guī)定，二級市場的收購很難成功。其實，這一章真正公司收購的內(nèi)容僅限于強制要約收購，自愿要約收購及由此產(chǎn)生的部分收購、全面收購等均未予以應(yīng)有的重視，可以說是很不完善的，甚至在立法邏輯上是矛盾的和混亂的。但是，由于該條例制定時我國股市上尚未出現(xiàn)任何形式的公司收購事例，且對這一問題也缺乏足夠的理論探討，因而條例對收購的規(guī)定仍然顯得粗疏簡略，整章有限的內(nèi)容只著重于對公司收購過程的表述，而忽略了對各市場主體行為的規(guī)范，將目標公司也排除在上市公司收購過程之外。這一章的內(nèi)容共七條，分別規(guī)定了自然人持股比例超過限制時上市公司對超過部分股票的買回（收購）；法人持有一個上市公司發(fā)行在外的普通股達到5%有其后增減持股幅度為2%時的公開、報告義務(wù)及其時限；發(fā)起人以外的任何法人直接或間接持有一個上市公司發(fā)行在外的普通股達到30%時必須公開收購股權(quán)的方式、程序、時限等內(nèi)容。但它作為我國第一個對上市公司收購行為進行規(guī)范的文件，反映了我國股份制改革早期對上市公司收購這一特殊法律行為的認識，以及對其進行規(guī)范的嘗試，仍然具有一定的歷史意義。實踐中，該暫行辦法對上市公司收購的有關(guān)規(guī)定并沒有被使用過。該暫行辦法的第五章“收購與合并”共十九條，采用收購與合并的概念，明確了收購的含義（著眼于獲得公司控制權(quán)，但卻對擁有公司股份的方式未予以明確），劃分了部分收購與全面收購，規(guī)定了收購各方應(yīng)遵守的一般原則及其基本義務(wù)，并列明了收購“公開說明書”應(yīng)包括的事項。也就是說，在某些情況下商業(yè)習(xí)慣具有法律效力。起草了《公開自愿收購要約及換股要約或接受對受要約股份或在公開市場交易的股份的要約的方針》，該指導(dǎo)方針并不是一套完整的公司收購規(guī)則，而是主要規(guī)定公司收購的程序，且是一種自律性的條例，沒有法律效力，但作為一種商業(yè)習(xí)慣法，在公司收購中被接受并間接地具有很強的權(quán)威性。這種收購制度介于英、美兩國之間，可以稱之為中間型。相對于美國、英國等普通法系的國家來說，歐洲的大陸法系國家所發(fā)生的公司收購是很少的，而敵意收購就更少了。即使股東購買者所擁有的股份已達到公告臨界點，也并不必然發(fā)生強制要約，他們可以選擇13G、14E表格，表明自己并沒有收購意圖，并在規(guī)定期限內(nèi)對自己擁有的股份加以調(diào)整，所以我們可以說《威廉姆斯法》是一個中立性法律。《威廉姆斯法》從本質(zhì)上講，它只是為公司收購提供了技術(shù)指導(dǎo)。《威廉姆斯法》有四個主要目標：強制收購人就收購有關(guān)事項向目標公司股東作出適當(dāng)?shù)男畔⑴?；?guī)范收購程序，特別是保證要約的嚴肅以及保證目標公司的股東有足夠的時間來考慮一項要約，以決定是否接受該項要約，防止股東受到要約人或者目標公司管理部門的不正當(dāng)?shù)膲毫?；?guī)定某些實體權(quán)利，主要是保護所有的股東均得到平等的對待；保證在收購人與目標公司的管理部門之間有一個公平的競爭環(huán)境。如收購行為出現(xiàn)混亂時，首先求助于行業(yè)自律，在行業(yè)自律不能解決問題時再求助于立法。正是這種相互牽制的模式使得英國對公司收購的規(guī)制相當(dāng)成功，委員會極高的工作效率受到了普遍的贊賞。而委員會成員間的密切合作更是一個極具殺傷力的“殺手锏”，成員包括所有直接或間接參與公司收購的各種組織。一個并不具有法律強制力的行業(yè)自律文件為何得以普遍地遵守，固然與委員會周密而細致的工作分不開。自律型的證券市場管理體制乃是英國及傳統(tǒng)的英國殖民地如香港、新加坡、新西蘭等國家和地區(qū)的基本制度。與美國等其他國家所不同的是，英國并沒有完整的證券法體系。下面對上述各國的有關(guān)法律體制分別作一概述。　?。ㄒ唬┪鞣礁鲊臼召徎顒拥牧⒎ㄔu述　　各國在管制公司收購活動的法律體制上存在著很大的差異，由于公司收購活動主要由證券法進行規(guī)范，所以公司收購法律管制的框架與該國的整個證券法制體制是密不可分的?！　∥覈蹲C券法》第87條對強制購買剩余股票有明確的規(guī)定?！　　Ｆ淠康脑陟斗乐故召徴邞{借其控股地位壓迫中小股東，從而損害他們的合法權(quán)益?！　?。　　三、保護中小股東利益原則　　上市公司收購活動中目標公司中小股東的弱者地位應(yīng)當(dāng)?shù)玫街匾?，如果他們提不到收購立法喲有力的保護，那么法律的公正性就很難體現(xiàn)，因此各國的收購立法都對中小股東的利益給予了特別的關(guān)注。因此，我國收購立法應(yīng)當(dāng)在充分借鑒英國日本和香港等相關(guān)立法的基礎(chǔ)上，對“一致行動人”給予科學(xué)的界定。我國《股票條例》第47條曾規(guī)定任何法人“直接或間接”持有上市公司發(fā)行在外的普通股達到5％時，應(yīng)當(dāng)負有持股披露的法定義務(wù)。意見書應(yīng)包括下列內(nèi)容：董事會對收購行為所出具的意見，并要附上理由；意見書中必須注意董事會是否與收購者就此次公開收購或行使目標公司表決權(quán)事項達成任何合意或諒解等情況；持有目標公司股份的董事是否應(yīng)此次收購而計劃售出或不售出其股份。本文認為，我國上市公司收購立法中信息披露制度的缺陷主要體現(xiàn)在以下兩個方面：　?。?）對目標公司董事會的信息披露義務(wù)沒有明確規(guī)定。否則，信息披露制度所保證的公平、公開、公正原則就不能很好地實現(xiàn)。由于大額持股披露規(guī)則要求大股東在持股達一定比例時有報告并披露其股份增減狀況的義務(wù)，并且在持股達法定比例時有強制收購的義務(wù)，因而有些收購者為了逃避這些法定義務(wù)的約束，往往采取聯(lián)手共同行動來規(guī)避法律的強制性規(guī)定。因此，信息披露制度要求目標公司董事會公開其對收購所持的意見和理由，這是防止董事會成員謀取私利的一種有效措施，也是對董事會成員的一種強有力的監(jiān)督方式。實踐中目標公司的董事們?yōu)榱司S護自己的或公司的利益，經(jīng)營利用自己經(jīng)營公司的權(quán)力促成收購或采取各種措施來挫敗收購，無論是哪一種情況都直接關(guān)系到目標公司股東的合法權(quán)益?！　。?）目標公司董事會對收購所持意見及理由的披露。收購者收購要約的具體內(nèi)容和收購意圖是目標公司股東作出投資判斷（保有或賣出）的主要依據(jù)，因此，為保護廣大股東的合法權(quán)益，防止有關(guān)人士利用內(nèi)幕信息從事股權(quán)交易，各國的上市公司收購立法都對此做出了相當(dāng)嚴格的規(guī)定。大額持股往往是收購的前兆，大額持股披露一方面使廣大投資堵對迅速積累股票的行為及其可能引起公司控股的變動情勢有足夠的警覺，另一方面又提醒其對所持有股票的真正價值重新加以評估，以保護投資公眾在充分掌握信息的基礎(chǔ)上時自主地作出投資判斷，防止大股東以逐步收購的方式形成事實上的信息壟斷和對股權(quán)的操縱?！　　　母鲊?guī)定來看，信息披露制度的內(nèi)容主要體現(xiàn)在以下幾個方面：　?。?）大額持股披露。英國公司法中的公開制度被美國1933年證券法和1934年證券交易法采納，目前已被各國接納為證券法的一項基本原則，該原則在要約收購法中體現(xiàn)為與要約收有關(guān)的重要信息均應(yīng)充分披露，使面臨要約收購的目標公司股東能夠自行作出有根據(jù)的決定。　　二、信息披露原則　　　　信息披露制度是證券法的一項基本制度?！币虼?，所有目標公司的股東均平等地享有相同的收購價格。至于價格平等和最高價規(guī)則，我國《證券法》第85條中已經(jīng)有了充分的體現(xiàn)?！钡z憾的是，新出臺的《證券法》沒有明確區(qū)分全面收購和部分收購，因此沒有按比例接納的規(guī)定。”因此，應(yīng)該說我國收購立法中比較全面地貫徹了全體持有人規(guī)則。《股票條例》第48條規(guī)定：“發(fā)起人以上的任何法人直