【正文】 在存在著正常的資本市場(chǎng)和產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的條件下，任何一項(xiàng)投資的回報(bào)率不應(yīng)低于該投資的。 投資報(bào)酬率 =無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 + 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 折現(xiàn)率和資本化率并不一定是一個(gè)恒等不變的等值，他們可能不相等。 ②企業(yè)未來(lái)持續(xù)經(jīng)營(yíng)條件下的長(zhǎng)期預(yù)期收益趨勢(shì)的判斷 常用保持假設(shè)：未來(lái)保持不變或者一個(gè)遞增比例 （ 1）將預(yù)測(cè)結(jié)果與企業(yè)歷史收益的平均趨勢(shì)進(jìn)行比較 （ 2）對(duì)影響企業(yè)價(jià)值評(píng)估的敏感性因素進(jìn)行檢驗(yàn) （ 3）對(duì)所預(yù)測(cè)的企業(yè)收入與成本費(fèi)用的變化的一致性進(jìn)行檢驗(yàn)。 。 預(yù)測(cè)內(nèi)容可見(jiàn)下表： 表 105 企業(yè) 20 —20年收益預(yù)測(cè)表 20年 20年 20年 一、產(chǎn)品的銷售收入 減：產(chǎn)品銷售稅金 產(chǎn)品銷售成本 其中：折舊 二、產(chǎn)品銷售利潤(rùn) 加：其他業(yè)務(wù)利潤(rùn) 減： 管理費(fèi)用 財(cái)務(wù)費(fèi)用 三、營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 加：投資收益 營(yíng)業(yè)外收入 減：營(yíng)業(yè)外支出 四、利潤(rùn)總額 減：所得稅 五、凈利潤(rùn) 加：折舊和無(wú)形資產(chǎn)攤銷 減：追加資本性支出 六、凈現(xiàn)金流量 【注意】不論哪種方法測(cè)算企業(yè)收益都需注意以下基本問(wèn)題： 關(guān)系。 （ 3）企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè) ①對(duì)企業(yè)未來(lái)前若干年的預(yù)期收益進(jìn)行預(yù)測(cè)。 （ 1）評(píng)估基準(zhǔn)日審計(jì)后企業(yè)收益的調(diào)整。 ①要對(duì)影響企業(yè)盈利能力的關(guān)鍵因素進(jìn)行分析與判斷 ②要對(duì)企業(yè)所處的產(chǎn)業(yè)及市場(chǎng)地位有一個(gè)客觀的認(rèn)識(shí) ③對(duì)影響企業(yè)發(fā)展的可以預(yù)見(jiàn)的宏觀因素，評(píng)估人員也應(yīng)該加以分析和考慮 （ 1）企業(yè)價(jià)值評(píng)估的預(yù)期收益的基礎(chǔ)，應(yīng)該是在正常的經(jīng)營(yíng)條件下，排除影響企業(yè)盈利能力的偶然因素和不可比因素之后的企業(yè)正常收益。 利潤(rùn)率指標(biāo)與收益率指標(biāo)的區(qū)別主要在于：前者是企業(yè)的利潤(rùn)總額與企業(yè)資金占用額之比，而后者是企業(yè)的凈利潤(rùn)與企業(yè)的資金占用額之比。 （ 1）對(duì)企業(yè)收益的歷史與現(xiàn)狀進(jìn)行分析和判斷的目的 對(duì)企業(yè)正常的盈利能力進(jìn)行掌握和了解，以便為企業(yè)收益的預(yù)測(cè)創(chuàng)造一個(gè)工作平臺(tái)。 （例如 : 未來(lái) 35年） （ 3）對(duì)企業(yè)未來(lái)持續(xù)經(jīng)營(yíng)條件下的長(zhǎng)期預(yù)期收益趨勢(shì)的判斷。 比如： 整體價(jià)值（所有者權(quán)益價(jià)值和付息債務(wù)之和） —企業(yè)的付息債務(wù) +股東全部權(quán)益價(jià)值 （二）企業(yè)收益預(yù)測(cè) ，大致分為三個(gè)階段： （ 1）對(duì)企業(yè)收益的歷史及現(xiàn)狀的分析與判斷。 選擇什么口徑的企業(yè)收益作為收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的基礎(chǔ) ①應(yīng)服從企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目的和目標(biāo) 即需要評(píng)估以上三種價(jià)值的哪一種 ②應(yīng)在不影響企業(yè)價(jià)值評(píng)估目的的前提下，選擇最能客觀反映企業(yè)正常盈利能力的收益額作為對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的收益基礎(chǔ) 。 無(wú)論是營(yíng)業(yè)收支、資產(chǎn)收支、還是投資收支，只要形成凈現(xiàn)金流入量，就可視為企業(yè)收益。 例如稅收，不論是流轉(zhuǎn)稅還是所得稅都不能視為企業(yè)收益。 （ 105） 式中： Pn－第 n年企業(yè)資產(chǎn)的變現(xiàn)值 其他符號(hào)含義同前。 資本性投資的前提下，充分利用企業(yè)現(xiàn)有的資源，最大限度地獲取投資收益，直至企業(yè)無(wú)法持續(xù)經(jīng)營(yíng)為止。 運(yùn)用公式 =（ 100 +120 +150 +160 +200 ）+200/10% =536+2 000 =1 778（萬(wàn)元） 承上例資料，假如評(píng)估人員根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況推斷，企業(yè)從第六年起，收益額將在第五年的水平上以 2%的增長(zhǎng)率保持增長(zhǎng)，其他條件不變，試估測(cè)待估企業(yè)的價(jià)值。 10% =1153（萬(wàn)元） 。 10% =437247。 10% =（ 91+99+83+89+75）247。 解法一： （ 1） 5年收益現(xiàn)值 =100（ 1+10%） 1+120（ 1+10%） 2+110（ 1+10%） 3 +130（ 1+10%） 4+120（ 1+10%） 5 =437 （ 2）計(jì)算 5年預(yù)期收益“等額年金值” （ 3） →∞，各年收益 即為 A 解法二： P=100 +120 +110 +130 +120 209）247。 二、收益法的具體評(píng)估技術(shù)思路 （一）企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的收益法 （ 1）年金法的基本公式 P=A/r （ 101） 式中： P——企業(yè)評(píng)估價(jià)值； A——企業(yè)每年的年金收益； r——資本化率。 （二）要對(duì)企業(yè)的收益進(jìn)行合理的預(yù)測(cè)。 第七節(jié) 收益法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用 一、收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的核心問(wèn)題 二、收益法的具體評(píng)估技術(shù)思路 三、企業(yè)收益及其預(yù)測(cè) 四、折現(xiàn)率和資本化率及其估測(cè) 五、收益額與折現(xiàn)率口徑一致問(wèn)題 六、收益法舉例 七、收益法的適用性與局限性 一、收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的核心問(wèn)題 運(yùn)用收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值關(guān)鍵在于以下三個(gè)問(wèn)題的解決： （一）要對(duì)企業(yè)的收益予以界定。 六、整理工作底稿 對(duì)于專業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，工作底稿的編制和管理是評(píng)價(jià)、考核評(píng)估師專業(yè)勝任能力和工作業(yè)績(jī)的依據(jù)之一，是判斷評(píng)估機(jī)構(gòu)及評(píng)估師責(zé)任的有效證據(jù)，是控制評(píng)估質(zhì)量和監(jiān)控評(píng)估工作的重要手段。 五、編制評(píng)估報(bào)告 從評(píng)估報(bào)告的表現(xiàn)形式上，可以將評(píng)估報(bào)告分為書(shū)面評(píng)估報(bào)告和口頭評(píng)估報(bào)告。 （三）確定評(píng)估結(jié)論 如果采用一種以上的評(píng)估方法并形成不同的初步評(píng)估結(jié)論，就應(yīng)當(dāng)對(duì)形成的各種初步評(píng)估結(jié)論進(jìn)行分析。 （ 3）測(cè)算不確定因素變動(dòng)時(shí)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響程度 若進(jìn)行單因素敏感性分析，需要在固定其他因素的條件下，變動(dòng)其中一個(gè)不確定因素； 若同時(shí)進(jìn)行多因素敏感性分析，可以借助一定的技術(shù)，判斷幾個(gè)因素同時(shí)變動(dòng)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響程度。 例如，產(chǎn)品價(jià)格、產(chǎn)量規(guī)模、投資額、增長(zhǎng)率、內(nèi)含報(bào)酬率或折現(xiàn)率等等，這些因素都可能會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生較大影響。 （ 1）確定敏感性分析對(duì)象 在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，敏感性分析的對(duì)象是其評(píng)估對(duì)象，即企業(yè)整體價(jià)值、全部股東權(quán)益價(jià)值或部分股東權(quán)益價(jià)值以及由此衍生的內(nèi)含股價(jià)等。 （二）敏感性分析 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中常用的一種分析不確定性的方法。 （ 3）確定當(dāng)上述關(guān)鍵因素發(fā)生變化時(shí)，公司的經(jīng)營(yíng)和業(yè)績(jī)將受到怎樣的影響 當(dāng)企業(yè)處于不同的情景下，上述假設(shè)數(shù)據(jù)將隨之發(fā)生變化，企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將有所不同，評(píng)估結(jié)果相應(yīng)也會(huì)發(fā)生變化。 當(dāng)評(píng)估人員根據(jù)經(jīng)驗(yàn)，對(duì)這個(gè)行業(yè)、公司提出自己的看法和認(rèn)識(shí)，結(jié)果可能會(huì)略低于企業(yè)管理層描述的樂(lè)觀情況，其收入不會(huì)像管理層預(yù)計(jì)的那樣持續(xù)高增長(zhǎng)，成本也會(huì)略高于管理層的估計(jì)，這可以被看作基本情景。 2. 情景分析分為三個(gè)步驟 （ 1）分析并確定未來(lái)可能出現(xiàn)的各種情景 對(duì)一家企業(yè)來(lái)說(shuō)，通?？梢詫⑵涿媾R的情景分為三種情況：一是樂(lè)觀情景，也稱管理層情景，是對(duì)合理范圍內(nèi)可能產(chǎn)生的銷售收入、利潤(rùn)率和其他假設(shè)作較好結(jié)果的預(yù)期；二是基本情景，是對(duì)最可能發(fā)生的業(yè)績(jī)和狀況進(jìn)行的一系列假設(shè)；三是悲觀情景，是對(duì)合理范圍內(nèi)可能產(chǎn)生的銷售收入、利潤(rùn)率和其他假設(shè)作較壞結(jié)果的預(yù)期。 通常用來(lái)對(duì)預(yù)測(cè)對(duì)象的未來(lái)發(fā)展作出種種設(shè)想或預(yù)計(jì)，是一種直觀的定性預(yù)測(cè)方法。 四、驗(yàn)證評(píng)估結(jié)果 不同評(píng)估方法得出的評(píng)估結(jié)果會(huì)存在差異，如何確定最終的評(píng)估結(jié)論，還需要借助一定的分析技術(shù)對(duì)評(píng)估方案進(jìn)行驗(yàn)證，并對(duì)各評(píng)估方法得出的價(jià)值結(jié)論進(jìn)行分析，最終形成合理的評(píng)估結(jié)論。 （三）評(píng)估方法的選擇 評(píng)估人員應(yīng)當(dāng)充分考慮評(píng)估目的、評(píng)估對(duì)象的價(jià)值類型、資料收集情況等相關(guān)條件，分析收益法、市場(chǎng)法和成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）三種基本評(píng)估方法的適用性，并恰當(dāng)選擇一種或多種方法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估。 分析競(jìng)爭(zhēng)情況主要考慮如下幾個(gè)因素： 首先是市場(chǎng)上產(chǎn)品服務(wù)的均衡程度 如果行業(yè)內(nèi)的企業(yè)規(guī)模和市場(chǎng)地位比較懸殊，則競(jìng)爭(zhēng)可能比較穩(wěn)定；如果行業(yè)內(nèi)企業(yè)很多，產(chǎn)品也很多，市場(chǎng)份額都不大，則競(jìng)爭(zhēng)可能會(huì)很激烈，惡性競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果是營(yíng)利能力下降，優(yōu)勢(shì)持續(xù)時(shí)間縮短； 分析競(jìng)爭(zhēng)情況主要考慮如下幾個(gè)因素： 其次是市場(chǎng)所處的生命周期特征 如果市場(chǎng)是在緩慢增長(zhǎng)逐步進(jìn)入成熟期，此時(shí)一旦有極少數(shù)企業(yè)對(duì)其市場(chǎng)地位不滿，將會(huì)導(dǎo)致激烈競(jìng)爭(zhēng)；最后是行業(yè)的準(zhǔn)入門(mén)檻，如果行業(yè)準(zhǔn)入門(mén)檻低，則容易增加額外的生產(chǎn)力，從而會(huì)在市場(chǎng)中引起新的競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)情況復(fù)雜。明確了企業(yè)的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素，便能夠?qū)ζ髽I(yè)的未來(lái)發(fā)展作出初步預(yù)測(cè)。 如果被評(píng)估企業(yè)屬于收入驅(qū)動(dòng)型公司（如制造業(yè)以及商業(yè)、非金融服務(wù)業(yè)等），那么其資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模的發(fā)展主要取決于收入規(guī)模的擴(kuò)張，當(dāng)收入變化時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債也會(huì)相應(yīng)變化。因此，評(píng)估人員對(duì)這類企業(yè)不能簡(jiǎn)單地統(tǒng)一處理，而需要根據(jù)實(shí)際情況，對(duì)不同的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和所涉及的不同行業(yè)分別進(jìn)行分析，進(jìn)而選擇合適的評(píng)估方法進(jìn)行評(píng)估，以得出合理的評(píng)估結(jié)果。另外，企業(yè)的負(fù)債規(guī)模也會(huì)影響企業(yè)的收益及其穩(wěn)定性，因此必要時(shí)也需要對(duì)其單獨(dú)進(jìn)行分析。 企業(yè)價(jià)值與其收益直接相關(guān)，而企業(yè)資產(chǎn)的規(guī)模、配置及使用情況直接影響企業(yè)的收益。 如果評(píng)估過(guò)程中需要利用參考公司的相關(guān)財(cái)務(wù)信息，那么評(píng)估人員在對(duì)被評(píng)估企業(yè)的這些資產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)整的同時(shí)，也需要對(duì)參考公司的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行類似調(diào)整，使參考公司與被評(píng)估企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表具有可比性。 常見(jiàn)的偏離會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的情況可能有：未予確認(rèn)的銷售收入；應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計(jì)提不足；未予確認(rèn)或計(jì)提的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用；固定資產(chǎn)存在報(bào)廢、損壞或遺失但尚未予以反映等。 由于各個(gè)國(guó)家（地區(qū)）所采用的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不同，在具體的會(huì)計(jì)處理上也有所差異，評(píng)估人員需要閱讀分析被評(píng)估企業(yè)的歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，了解被評(píng)估企業(yè)所采用的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是否符合相關(guān)要求等。 三、評(píng)定估算價(jià)值 （一）企業(yè)歷史經(jīng)營(yíng)狀況分析 ，評(píng)估人員可以借助被評(píng)估企業(yè)的歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，了解企業(yè)過(guò)去的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果，為企業(yè)未來(lái)發(fā)展?fàn)顩r預(yù)測(cè)提供依據(jù)； ，為了保證財(cái)務(wù)報(bào)表能夠真實(shí)反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，需要對(duì)被評(píng)估企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行必要的調(diào)整。 其次是行業(yè)環(huán)境分析數(shù)據(jù) 包括行業(yè)的特點(diǎn)、準(zhǔn)入制度、市場(chǎng)分割狀況以及行業(yè)整體發(fā)展的情況，通常可以從政府、行業(yè)協(xié)會(huì)、咨詢機(jī)構(gòu)或資本市場(chǎng)對(duì)行業(yè)發(fā)展的預(yù)測(cè)等有關(guān)資料中獲取。 首先是宏觀經(jīng)濟(jì)分析數(shù)據(jù) 包括當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)的形勢(shì)、政策法律法規(guī)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度、全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)等。包括企業(yè)經(jīng)營(yíng)范圍之外一切影響企業(yè)價(jià)值的因素，比如對(duì)企業(yè)產(chǎn)生直接或間接影響的政策環(huán)境、經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度、技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及行業(yè)狀況等。因此，評(píng)估人員在收集資料時(shí)要重點(diǎn)關(guān)注關(guān)聯(lián)交易的規(guī)模、價(jià)格等內(nèi)容。股東紅利方面的信息，主要包括股東姓名、持股數(shù)、歷年分紅情況等資料。 （ 5）股權(quán)變動(dòng)、股東紅利等信息 股權(quán)變動(dòng)方面的法律文件主要是股東與股東之間或股東與企業(yè)之間的股權(quán)買賣協(xié)議或回購(gòu)協(xié)議。 其次，企業(yè)未來(lái)的資本需求是企業(yè)價(jià)值評(píng)估的重要內(nèi)容，直接影響企業(yè)凈現(xiàn)金流和紅利支付能力的估算，具體包括兩方面，即資本性支出和營(yíng)運(yùn)資金需求。 首先，企業(yè)經(jīng)營(yíng)鏈的上下兩個(gè)方面一一客戶端和原料供應(yīng)商，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的影響至關(guān)重要。 最常見(jiàn)的賬外負(fù)債是在經(jīng)濟(jì)案件訴訟中尚未判決但很可能要付出賠償?shù)氖马?xiàng)以及由于環(huán)境保護(hù)等問(wèn)題遭到政府部門(mén)的質(zhì)疑可能產(chǎn)生的或有負(fù)債，此時(shí)評(píng)估人員需要詳細(xì)詢問(wèn)企業(yè)的這些或有負(fù)債情況。此時(shí)，注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師就可以根據(jù)納稅的記錄運(yùn)用慣常的方法編制出企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表，并由此對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。 （ 2）稅務(wù)信息 從財(cái)務(wù)報(bào)表中可以了解一些企業(yè)的稅務(wù)情況，但有時(shí)候還是需要專門(mén)獲取有關(guān)企業(yè)以前、現(xiàn)在和未來(lái)的稅務(wù)政策信息，是否享受地區(qū)政策優(yōu)惠或行業(yè)政策優(yōu)惠等。比如，存貨記賬的方法是先進(jìn)先出法（ FIFO）還是后進(jìn)先出法（ LIFO），折舊采用直線法、工作量法還是加速折