【正文】 作為一種先進(jìn)的綜合管理模式，EVA體系中一整套創(chuàng)新的經(jīng)營理念對解決我國企業(yè)存在的問題有著非常重要的借鑒意義：第一，把股東的利益放在第一位。因此，在確定獎金數(shù)額時，應(yīng)綜合考慮客戶的滿意程度、市場占有率等非財務(wù)指標(biāo)，以期能對管理者進(jìn)行恰當(dāng)?shù)募?，但上述這些指標(biāo)在總體報酬中所占的權(quán)數(shù)不應(yīng)超過25%，否則會稀釋EVA的獎勵效果。如對于EVA的增加，財務(wù)指標(biāo)本身不能反映這是由于產(chǎn)品質(zhì)量上升，還是競爭對手退出等原因造成的。所以，筆者建議在運(yùn)用基于EVA的獎金制度時暫時不妨用行業(yè)的平均收益率來代替用資產(chǎn)定價模型計算出來的資本成本，這樣比較可靠。在EVA的計算過程中，往往要利用資產(chǎn)定價模型來計算加權(quán)平均資本成本。企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險本身就大，在此之上再承擔(dān)風(fēng)險，會造成豁出去的態(tài)度，這顯然不是股東所期望的。筆者認(rèn)為，設(shè)計獎勵制度是一定要保證參與者理解EVA每增加一元或者每降低一元，他們會受什么影響。諸如資本設(shè)備效率，存貨管理或者勞動生產(chǎn)率等作為依據(jù)。為了使其更為有效，可能需要對這里討論的杠桿股票期權(quán)的一些特征進(jìn)行調(diào)整或列出實(shí)施步驟時間表。最后，杠桿股票期權(quán)比標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)的稀釋性小，因?yàn)楦軛U股票的執(zhí)行價格必須每年上升—這意味著要使杠桿股票期權(quán)有價值，公司的經(jīng)營必須非常成功，股東獲得豐厚的收益，從而足可以承擔(dān)有關(guān)的稀釋成本。其次，EVA激勵制度有助于重新界定行政人員的性質(zhì)。以經(jīng)濟(jì)增加值作為發(fā)放紅利的基礎(chǔ)對管理者能產(chǎn)生更強(qiáng)的約束激勵作用，使他們自覺主動地將股東利益置于首位，因?yàn)镋VA不僅像通用財務(wù)報告中的會計利潤那樣扣除了債務(wù)資本的成本，而且考慮了股東權(quán)益資本的成本。因此選取一個能正確衡量經(jīng)理人員業(yè)績進(jìn)而確定仿真股票價格的方法就顯得至關(guān)重要了。從本質(zhì)上看，仿真股票是一種遞延現(xiàn)金支付方式。實(shí)行仿真股票的公司每年一次聘請薪酬方面的專家，結(jié)合自己的經(jīng)營目標(biāo)，選擇一定的標(biāo)準(zhǔn)（如銷售收入、利潤、經(jīng)濟(jì)增加值等指標(biāo)），對虛擬股票進(jìn)行定價，目的是模擬市場，但只是從長遠(yuǎn)的角度模擬。對于非上市公司來說，經(jīng)濟(jì)增加值的創(chuàng)造者斯圖爾特公司設(shè)計了一種名為仿真股票的股票期權(quán)。期權(quán)數(shù)量很大，遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)計劃中的數(shù)量，而且作為期權(quán)的股份數(shù)是通過計算確定，期權(quán)代表的股份總價值等于EVA獎金數(shù)額的數(shù)倍（一般為10倍），再除以股票價格就等于股票數(shù)量，這也是杠桿股票期權(quán)名稱的由來。杠桿股票期權(quán)方案與公司EVA獎金計劃相聯(lián)系是指某一年份給予管理者的期權(quán)的數(shù)量與當(dāng)年EVA獎金支出直接相關(guān)。這種持續(xù)上升的執(zhí)行價格用于保證如果在期權(quán)有效期內(nèi)股票價格不能產(chǎn)生高于公司資本成本的上升幅度，則期權(quán)是沒有價值的。將期權(quán)獎勵與EVA獎金結(jié)合起來使得期權(quán)本身成為一種可變的報酬，提高了整個激勵制度的杠桿化程度。根據(jù)杠桿化的EVA股票期權(quán)計劃，每一個高層管理人員每年得到的股票期權(quán)數(shù)量是由他的EVA獎金數(shù)來決定的。②如果第一年的業(yè)績?yōu)樨?fù)，則該賬戶從借記開始，而其他類型的獎金銀行賬戶則只是沒有支出。另一種是完全銀行賬戶，在此將全部獎金都放入獎金銀行賬戶中，每年提走三分之一，負(fù)的業(yè)績同樣借記該賬戶。一種是臨界銀行賬戶，目標(biāo)獎金用現(xiàn)金支付，但將超額獎金的三分之一放入獎金銀行賬戶中，以后年份出現(xiàn)負(fù)的業(yè)績則借記該賬戶（從該賬戶中扣減），逐年派發(fā)余額的三分之一。通常，如果完成EVA增加值目標(biāo)的50%，就只能得到獎金的50%，如果完成情況更差，就會一分錢獎金都沒有，如果當(dāng)年業(yè)績表明EVA下降，就要扣減雇員已經(jīng)獲得的累積獎金，獎金的扣減是通過獎金庫（紅利銀行）執(zhí)行的（實(shí)際操作見下圖）。如果完成的EVA增加值達(dá)到200，那么總獎金就是目標(biāo)獎金的3倍。獎金銀行設(shè)計方案：從上述計算公式中可以看出EVA獎金計劃沒有上限。③人力資本的收益分配權(quán)原則。當(dāng)企業(yè)的產(chǎn)品處于初創(chuàng)期和成長期時，由于大量的資本沉淀于固定資產(chǎn)和營銷活動，會導(dǎo)致計算出的EVA值偏低。②隨產(chǎn)品生命周期變動而變動的原則。確定EVA的分享比例時應(yīng)遵循以下三條基本原則：①風(fēng)險收益對稱原則。對于成長型企業(yè)或部門來說，更關(guān)注的是EVA的增加值，因而紅利的數(shù)額主要由EVA的增加額來確定；對于增長緩慢的成熟型企業(yè)或部門來說，EVA的增加已經(jīng)很緩慢，重要的是維持，因而紅利數(shù)額主要由EVA的絕對數(shù)來確定；而大部分的企業(yè)或部門都是將EVA的增加值與絕對值綜合起來決定紅利數(shù)量。美國有實(shí)證研究表明：在基層管理者中，獎金的可變部分是其總報酬的15%，在高層決策者中，可變部分是其總報酬的42%。風(fēng)險報酬是與EVA掛鉤的，其數(shù)額越大激勵力就越強(qiáng)，但也要同時考慮到管理者承擔(dān)風(fēng)險的能力。EVA獎金的設(shè)定設(shè)定EVA目標(biāo)獎金主要有兩個方面：一是EVA目標(biāo)獎金在管理者總報酬中的比重；二是管理者享有的EVA目標(biāo)獎金占EVA的比例①確定目標(biāo)獎金在管理者總報酬的比重，即確定管理者基本報酬與風(fēng)險報酬的比例。再次，對于那些極為成功的經(jīng)理人員來說，獎金銀行是一副“金手銬”，可以防止或減少這類優(yōu)秀人才流失的可能。具體說來，獎金銀行有以下主要功能:首先，由于只有在持續(xù)改進(jìn)了企業(yè)的EVA之后經(jīng)理人員才能得到獎金，因此它成為培養(yǎng)經(jīng)理人員長期觀念的主要機(jī)制。其主要操作方法是：當(dāng)期只向經(jīng)理人員支付應(yīng)得獎金的一部分，其余部分則存入獎金銀行；如果以后的事實(shí)表明業(yè)績是虛假的，更多的獎金就會在支付之前被終止?；谶@樣的考慮，斯特恩在EVA獎金制度設(shè)計時已經(jīng)考慮了避免盈余操縱進(jìn)而影響?yīng)劷鹬Ц兜膯栴}，但是，完全避免這種情況發(fā)生是有前提條件的，即各期獎金應(yīng)直接與EVA相關(guān)，此時將利潤提前確認(rèn)所帶來的“貨幣時間價值利益”將通過在未來期間EVA中所征收的資本費(fèi)用予以消除。設(shè)立獎金庫就是確定員工風(fēng)險報酬中短期激勵與長期激勵的比例。一般情況下，新年度的EVA計劃目標(biāo)被設(shè)定為上一年創(chuàng)造的EVA，這意味著管理人員如果想得到高于上一年的收入水平，就必須設(shè)法提升本年度的EVA，這樣就進(jìn)一步強(qiáng)化了EVA的持續(xù)激勵力度和強(qiáng)度。正是由于上述調(diào)整之后還存在系統(tǒng)偏差，因此不能簡單地將EVA評價業(yè)績的基準(zhǔn)（即計劃目標(biāo)）定位為零，而應(yīng)相應(yīng)地定位于零以上或以下。因此，那些“剩余的”偏差就需要通過其他途徑加以調(diào)節(jié)。斯特恩更為重要的是，計劃目標(biāo)的設(shè)置還是調(diào)整EVA計算結(jié)果與實(shí)際業(yè)績狀況發(fā)生偏離的一種手段。如果存在成熟、強(qiáng)勢有效的資本市場，且這家公司又是上市公司，斯圖爾特公司建議，在計算EVA的預(yù)期改進(jìn)時，主要根據(jù)股票價格中蘊(yùn)藏的上升潛力，然后在以適當(dāng)?shù)姆绞綄⒐善眱r格上升帶來的全部價值分?jǐn)偟矫磕甑腅VA；如果是弱式有效資本市場，或?qū)τ诜巧鲜泄净蛏鲜泄緝?nèi)部獨(dú)立的經(jīng)營單位來說，在計算EVA的預(yù)期改進(jìn)時，還要慎重考慮其他一些因素，這些因素包括管理層預(yù)期，企業(yè)EVA改進(jìn)的歷史紀(jì)錄等，可采用如下計算公式：EVA基準(zhǔn)＝上一年度EVA＋目標(biāo)△EVA，目標(biāo)△EVA=上一年度EVA一定比例，公式中比例的設(shè)定可以根據(jù)公司過去業(yè)績的波動性和管理者預(yù)期來確定。EVA獎金計劃中計劃目標(biāo)的設(shè)定與常規(guī)的做法也有很大的區(qū)別：首先，每年度的EVA改進(jìn)目標(biāo)一般五年左右確定一次，而不是一年談判一次。按照計劃目標(biāo)設(shè)獎。這可以給管理人員一種持續(xù)的激勵。EVA建立了獨(dú)具特色的上不封頂?shù)莫劷饚熘贫取鹘y(tǒng)制度下，為了獲得高額獎勵，往往會激發(fā)許多不正當(dāng)?shù)亩唐谛袨橛靡蕴撛隼麧?，而EVA激勵只針對EVA的增加值，可以有效克服短期行為，保證企業(yè)具有實(shí)實(shí)在在的效益。埃巴認(rèn)為，這是一種使獎金數(shù)量與管理者為股東創(chuàng)造的財富聯(lián)系起來的最可靠的方式，也是使管理人員像所有者那樣思考和行為的先決條件。（二）EVA獎金制度的特點(diǎn)只對EVA的增加值提供獎勵。②為經(jīng)營管理、資本預(yù)算、計劃、業(yè)績度量和員工激勵制度設(shè)立一個統(tǒng)一的目標(biāo)。這樣EVA獎勵計劃就把股東、管理者兩者的利益在同一目標(biāo)下很好地結(jié)合起來，使管理者能夠分享他們創(chuàng)造的財富，培養(yǎng)他們良好的團(tuán)隊(duì)精神和主人翁意識。最后，經(jīng)理人股票期權(quán)對于公司股東來說是一種較為昂貴的激勵方式，付出的成本較大。例如，購股期權(quán)通常具有較長的期限，行權(quán)價固定在期權(quán)發(fā)行當(dāng)天的股票價格之上，由于行權(quán)價固定，即使股價上升的幅度很小，期權(quán)持有者也可以從股票價格上升中獲利，以至于不能為股東提供最低的投資回報。這實(shí)際上是“只獎不懲”，造成了管理層與股東只可“同甘”、不能“共苦”的局面。其次，一般情況下，期權(quán)激勵是在經(jīng)營者沒有為股東真正創(chuàng)造財富之前就對他們進(jìn)行獎勵，難以體現(xiàn)獎勵與業(yè)績掛鉤。雖然經(jīng)理期權(quán)在一定程度上能使管理層和股東利益保持一致，但是隨著管理人員級別的降低，期權(quán)的效用卻急速下降。因此，中國資本市場的現(xiàn)狀決定了經(jīng)理期權(quán)對于我國公司來說并不是一種很好的選擇。在這種情況下，以股票價格作為測量上市公司經(jīng)理人員業(yè)績的手段顯然并不可行。而我國的資本市場只有短短幾年的歷史，且?guī)в忻黠@政策干預(yù)的痕跡。經(jīng)理股票期權(quán)本質(zhì)上就是讓經(jīng)理人員擁有一定的剩余索取權(quán)并承擔(dān)相應(yīng)風(fēng)險。當(dāng)行權(quán)價一定時，行權(quán)人的收益與股票價格呈正向相關(guān)關(guān)系，而股票價格是股票內(nèi)在價值的體現(xiàn)，股票價值又是公司未來收益的貼現(xiàn)。這個購買過程稱為行權(quán)。（二）經(jīng)理人股票期權(quán)激勵制度失效原因經(jīng)理人股票期權(quán)簡稱ESO，其基本內(nèi)容是：給予公司內(nèi)的以首席執(zhí)行官為首的高級管理人員按某一固定價格購買本公司普通股票的權(quán)利。附圖： 管理層獎勵 L U 經(jīng)理層業(yè)績原因四：傳統(tǒng)的目標(biāo)獎金一般根據(jù)目標(biāo)業(yè)績來確定，而目標(biāo)業(yè)績通常根據(jù)預(yù)算來制定，根據(jù)預(yù)算來制定目標(biāo)業(yè)績存在以下問題：每年的預(yù)算由于牽涉利益分配問題都需要股東和管理人員花費(fèi)大量的時間和金錢進(jìn)行協(xié)商，加大了激勵合同的協(xié)商成本。這樣一來無論從那一個角度講都對經(jīng)營者未來獎金的提高十分有利，而對所有者卻極為不利。在常規(guī)獎金計劃中，很容易造成經(jīng)理人員與制度博弈的現(xiàn)象：當(dāng)業(yè)績超過U時，就不再有能夠有效激發(fā)管理者努力工作的動機(jī)：實(shí)際業(yè)績低于但越靠近L點(diǎn)時，經(jīng)營者就會想方設(shè)法不讓報告業(yè)績處于L點(diǎn)以下，但若某個年度業(yè)績不理想遠(yuǎn)離L點(diǎn)，經(jīng)營者注定得不到獎金時，他們往往會把應(yīng)當(dāng)由下年負(fù)擔(dān)的費(fèi)用全部或大部分放在本年攤銷，因?yàn)闊o論業(yè)績?nèi)绾蔚?，?jīng)營者都不會受到額外的懲罰。但是在超過U之后，管理者將不能獲得額外的獎金。原因三：傳統(tǒng)的激勵制度對那些業(yè)績出色的管理人員支付過少的獎金（傳統(tǒng)的獎金激勵制度）。帝國增大，意味著高層管理人員的職責(zé)范圍的擴(kuò)大，需要更高的才智和更吸引人的領(lǐng)導(dǎo)素質(zhì)，因此，理應(yīng)獲得更高的獎勵，但我們應(yīng)清楚地認(rèn)識到，規(guī)模的增長并不意味著股東價值的必然增加，這兩者并不是同樣的事情。原因二：在傳統(tǒng)激勵體制下管理人員的報酬隨著公司規(guī)模的增大而增加。絕大多數(shù)公司對最高管理層的激勵是基于公司利潤、每股盈余、股東收益率或者資產(chǎn)收益率等這樣一些指標(biāo)之上，但是實(shí)證表明這些會計利潤的派生指標(biāo)與股東價值并沒有系統(tǒng)的相關(guān)性。（四）使股東成本保持在一個合理的水平之下。（三）能夠限制去職風(fēng)險（retention risk）。一、有效的激勵機(jī)制應(yīng)具備的功能激勵機(jī)制一般應(yīng)當(dāng)實(shí)現(xiàn)以下四個基本目標(biāo)：（一）使管理者和股東的利益一致起來，讓他們按照股東財富最大化的原則選擇戰(zhàn)略和制定經(jīng)營決策。在EVA獎勵制度下，管理人員為自身謀取更多利益的唯一途徑就是為股東創(chuàng)造更大的財富。斯特恩—斯圖爾特咨詢公司設(shè)計的EVA獎金計劃正是這樣一種機(jī)制——像支付股東那樣支付管理者。真正有效的激勵制度應(yīng)當(dāng)把員工的經(jīng)濟(jì)利益與股東的利益結(jié)合起來，并能提高員工的積極性和士氣，建立一種使管理人員持續(xù)努力創(chuàng)造更多財富的文化氣氛。這種“制動閘”使得管理人員比股東所期望的更為保守，甚至往往鼓勵管理人員從事直接消耗股東財富的行動。獎勵的目的是激勵員工努力而精明地工作。第四部分 EVA激勵制度④ 這里的激勵制度主要是針對企業(yè)管理層設(shè)立的，對于普通員工的激勵因?yàn)橛衅涮厥庑耘c復(fù)雜性，鑒于篇幅原因，在此不加贅述。他們必須利用被收購公司產(chǎn)生足夠的利潤來彌補(bǔ)為收購所籌集的資本成本。 綜上所述，EVA可用來衡量在不損害股價的前提下，公司究竟能花多大的價錢進(jìn)行收購。最后，收購方必須對為彌補(bǔ)超出當(dāng)前營運(yùn)價值的溢價而必須達(dá)到的業(yè)績提高水平進(jìn)行分析，并判斷其實(shí)現(xiàn)的可能性。 為了評估并購價格中隱含的未來增長價值，收購方必須首先確定并購方案和資本結(jié)構(gòu)，從而得出并購的資本成本，確定目標(biāo)公司的當(dāng)前營運(yùn)價值，即它從目前的營運(yùn)活動中所能獲得的經(jīng)濟(jì)增加值。對未來增長價值的分析讓管理層避免過于注重短期收益，鼓勵他們分析商業(yè)策略、融資決策、財務(wù)管理以及獎勵機(jī)制的長期影響。如果投資者預(yù)期公司的經(jīng)濟(jì)增加值沒有增長，即保持恒久不變，那么該公司的總市值就等于它的當(dāng)前營運(yùn)價值，未來增長價值為零。其中，當(dāng)前營運(yùn)價值是指公司當(dāng)前的經(jīng)營所能創(chuàng)造的經(jīng)濟(jì)增加值貼現(xiàn)的總和，體現(xiàn)的是當(dāng)前盈利能力對價值的貢獻(xiàn)；而未來增長價值是指經(jīng)濟(jì)增加值的未來增長部分貼現(xiàn)的總和，反映了眾多投資者對管理層提高營運(yùn)業(yè)績期望的綜合指標(biāo)，它是市場總價值的重要組成部分。從這個角度來衡量購并價值，可以使收購方撥開利潤總額和每股收益的迷霧，看到最實(shí)在的經(jīng)濟(jì)本質(zhì)。因?yàn)镋VA強(qiáng)調(diào)必須考慮資本成本，所以能對企業(yè)業(yè)績、投資機(jī)會和戰(zhàn)略價值創(chuàng)造前景做出準(zhǔn)確反饋，并幫助管理層更好地做出決策。只有把經(jīng)濟(jì)增加值作為衡量價值創(chuàng)造的有力工具，充分維護(hù)股東價值，才能給公司帶來長期穩(wěn)定的發(fā)展。當(dāng)公司做出任何創(chuàng)造價值的經(jīng)營活動，公司股價就會上升。由此可以看出，并購的成功與否并不在于完成宏偉的戰(zhàn)略目標(biāo)，而在于是否最終為股東創(chuàng)造最大的價值。例如在1991年美國AT＆T公司在購并NCR公司案例中，為此支付了大量溢價，從一開始的每股60美元至101美元提高到最后的每股110美元的報價，而且為了達(dá)到每股收益的目標(biāo)，它還在聘請相關(guān)律師和會計師方面額外支出了至少5000萬美元的費(fèi)用。每股收益分析的最大缺陷在于它只考慮了并購對會計利潤的貢獻(xiàn)，沒有觸及價值交換的實(shí)質(zhì)，因此沒有辦法確定一樁并購案是否能創(chuàng)造價值，即是否能夠獲得超過資本成本的股東回報。經(jīng)濟(jì)附加值模型在應(yīng)用過程中并不回避做出一些假設(shè)，但從實(shí)踐的結(jié)果看，它確實(shí)是一種開展股價現(xiàn)實(shí)評價的好方法，尤其是對于網(wǎng)絡(luò)股的估值。這里的公司價值是用經(jīng)濟(jì)增加值來衡量的，它應(yīng)該等于估值時初始投資資本加上預(yù)期的公司未來各年經(jīng)濟(jì)附加值的現(xiàn)值之和。而公司的權(quán)益價值則等于公司價值與公司債務(wù)價值的差。各個經(jīng)營部門很容易從那里獲得資金，但是要付出代價，這種代價自動