【正文】 ? ? 。 ? Fama Eugene F. amp。 ? Fama Eugene F. amp。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 廖理，趙鋒，李閣峰， 2021，基于多指數(shù)模型的投資組合風(fēng)險控制方法和風(fēng)險因子識別，世界經(jīng)濟(jì)， 9月，待發(fā)表； ? Fama . amp。 ? Richard C. Grinold amp。 ? Treynor J L amp。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? Merton R C., 1971, Optimum consumption and portfolio rules in a continuoustime model, Journal of Economic Theory, 3(December): 373413。 ? Merton R C., 1980, On estimating the expected return on the market: an exploratory investigation, Journal of Financial Economics, 8, Dec, 323362。 ? Black Fischer amp。 ? Merton R C., 1981, On market timing and investment performance I: an equilibrium theory of value for market forecasts, Journal of Business, Vol 54, : 363406。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? Brinson G. P., Singer B. D. amp。 ? Brinson G. P., Hood R. amp。 ? Marcus, Alan J., 1990, The Magellan fund and market efficiency, journal of portfolio management, vol 17, no. 1, 8588。 ? Daniel, Kent, Mark Grinblatt, Sheridan Titman amp。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? Ferson, Wayne E. amp。 ? Ferson, Wayne E. amp。 ? Ippolito, Richard A., 1993, On studies of mutual fund performance 19621991, Financial Analysts Journal, vol 49, JanFeb, 4 ? James L. Farrell, Jr. amp。 ? Grossman S. amp。 ? Fama, E., L. Fisher, M., Jensen amp。 ? 洪永淼， 2021，金融計量的最新發(fā)展， 經(jīng)濟(jì)學(xué)季刊， 1月，第 1卷，第 2期； ? Campbell, J., A. W. Lo amp。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 涉及文獻(xiàn) ? Fama, E., 1970, Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work, Journal of Finance, 25, 383417。 ? 多數(shù)主動型管理策略在模型中對風(fēng)險采用標(biāo)準(zhǔn)差來度量，而標(biāo)準(zhǔn)差不是風(fēng)險的一個全面的度量，即使在其風(fēng)險控制系統(tǒng)中增加了 VaR等的風(fēng)險度量方式，仍無法最終解決這個問題。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 主動型管理的困難 ? 首先是收益的預(yù)測，收益能否預(yù)測，這個即使在理論上也具有爭議，即使存在象 BlackLitterman模型這樣可以對預(yù)測進(jìn)行靈活處理的模型，但是無法保證預(yù)測的準(zhǔn)確性使得主動型投資的績效無法保證。 23 / 2 3 31 2 2( ) ( ) ( )[ ( ) 1 ( )Tp s p s p st c s p t c p p p t c s s sM a x V A f T CV V e V V V Vc V V S c V T r c V T r???? ? ?? ? ? ? ? ? ?? ? ? ? ? ? ?$.. pss t V e V e? ? ?第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 主動型投資存在的問題 ? 對主動型投資策略的挑戰(zhàn)不僅僅來自于其是否具有價值（能否創(chuàng)造比市場平均收益率更高的績效），更來自于其管理的難度。 3 / 22 ()t r a d et r a d e t cd a i l yVT C V cV? ? ? ?tc1交易傭金＋價格影響＝c第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 考慮交易成本的投資組合構(gòu)建 ? 這個規(guī)劃沒有解析解，但是通過近似計算，可以用計算機(jī)得到，關(guān)鍵是其中函數(shù)的設(shè)定是否合理。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 交易成本分析 ? 交易成本的分解 ? 交易傭金（ mission)：多與交易量成正比或者是交易量的一個簡單線性函數(shù) ? 市場影響 (market impact)：無成熟理論，根據(jù)市場數(shù)據(jù)可獲得經(jīng)驗公式。 ? 歸因得到收益和風(fēng)險的來源后，通過對已知因素的控制以管理風(fēng)險誠然重要，但是對未能解釋的收益和風(fēng)險因素的分析更為很重要。 ? 風(fēng)險模型不是萬能的，市場不斷的發(fā)生比變化，當(dāng)前顯著的因子隨著市場投資者的認(rèn)可未必在未來仍顯著，此外，還有很多小概率事件但是，對投資的影響非常大，如長期資本管理公司的實例，因此任何風(fēng)險模型的運(yùn)用都無法離開人的參與。 Walter J. Reinhart,1988) ? 對應(yīng)的風(fēng)險來源： ? 市場風(fēng)險； ? 行業(yè)風(fēng)險； ? 特別或者殘差風(fēng)險 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 風(fēng)險因子的選擇標(biāo)準(zhǔn) ? 線性 ? 有一個具有預(yù)測能力的先驗概率 ? 對所有的資產(chǎn)都是穩(wěn)定的 ? 對大多數(shù)資產(chǎn)來說，因子的數(shù)據(jù)可以獲得 ? 行業(yè)因子設(shè)置為啞變量 ? 所有的因子數(shù)據(jù)均需標(biāo)準(zhǔn)化 ? 各國股票市場的因子具有很大的相同性，不少學(xué)者發(fā)現(xiàn)我國市場的部分新的因子（廖理、趙鋒、李閣峰， 2021） ? 由于目前這些風(fēng)險模型所確定的因子僅僅能夠解釋所有風(fēng)險的 30%左右，同時，由于市場的變化過程中，具有解釋能力的因子也會有所變化，后續(xù)還有很多可以進(jìn)行的研究。 ? 中信證券的風(fēng)險模型中包括了 6個風(fēng)險因子和 47個行業(yè)因子，風(fēng)險