【正文】 B share同仁堂科技8069.HK推薦13.88183 732,5371,0101.261.111.221.381112111021%2.61廣州藥業(yè)874.HK推薦5.30811 784,2984130.240.280.320.37221916148%1.50麗珠B股202213中性5.89306 1161,8036810.350.370.440.48171613129%1.42中國制藥1093.HK審慎推薦1.401,538 7522,1531,0530.100.060.110.13142313112%0.85(百萬股)(百萬元)每股收益（元）市盈率。它們共同的特點(diǎn)都是資產(chǎn)情況很差，同時(shí)資產(chǎn)復(fù)雜，盈利預(yù)測很難細(xì)化；因此，對于我們較為了解的華北制藥（ 600812）和白云山（ 000522），我們認(rèn)為，它們在 07年受益于醫(yī)改方向和各自的合資業(yè)務(wù)形成經(jīng)營反轉(zhuǎn)是沒有問題的，但對于其能否在經(jīng)營反轉(zhuǎn)后形成可持續(xù)的業(yè)績增長還很難認(rèn)定，因此，短期內(nèi)，我們還是把它們看成一種交易性品種。另外，公司尚沒有股改，未來股改過程中和市場的溝通交流可能會使投資者對這個(gè)企業(yè)產(chǎn)生新的認(rèn)知。 ? S三九（ 000999） ：公司必然進(jìn)行債務(wù)重組，一方面，其巨大的債務(wù)負(fù)擔(dān)將得以緩解；另一方面，公司內(nèi)部管理有望改善。 中國國際金融有限公司 31 2. 前瞻性組合 兼并重組型企業(yè)：三精制藥、三九醫(yī)藥 ? 三精制藥（ 600829） ：從三精制藥最初的惜售股權(quán)（股改從送股變?yōu)樗同F(xiàn)金），到近期該股控股權(quán)從 S哈藥轉(zhuǎn)移到哈藥集團(tuán)公司，我們推測，三精制藥很可能是哈藥集團(tuán)公司的實(shí)際控制人華平投資和中信資本對哈藥資產(chǎn)進(jìn)行戰(zhàn)略型整合的平臺。 ? 通化東寶（ 600867） ：我們對公司進(jìn)行了大量的系統(tǒng)性研究，我們認(rèn)為胰島素這個(gè)大市場中的好品種有望帶領(lǐng)公司進(jìn)入一個(gè)高速增長的階段。 ? 華海藥業(yè)（ 600521） ：公司經(jīng)歷了 05年和 06年兩年調(diào)整，經(jīng)營基礎(chǔ)逐步夯實(shí)；公司在未來面臨多個(gè)品種的國際市場機(jī)會，并且有望成為中國第一個(gè)通過 FDA制劑認(rèn)證的企業(yè)；在公司即將進(jìn)入一個(gè)全新發(fā)展階段之際，該股 07年預(yù)測市盈率僅為 20倍。該股由于沒能整合國藥控股在北京和天津的資產(chǎn)在近期出現(xiàn)了大幅調(diào)整，從而進(jìn)入了一個(gè)安全的估值區(qū)間。 ? 恒瑞醫(yī)藥（ 600276） ：這是一家真正的醫(yī)藥公司，研發(fā)創(chuàng)新已成體系，產(chǎn)品梯隊(duì)清晰可見；公司的專利官司雖不可小視，但其持續(xù)創(chuàng)新的科學(xué)精神、穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格和優(yōu)良的資產(chǎn)情況都令人青睞。 中國國際金融有限公司 27 二、個(gè)股仍將精彩紛呈 ? 穩(wěn)健配置型投資組合 ? 前瞻性組合 中國國際金融有限公司 28 1. 穩(wěn)健配置組合 估值很高、行業(yè)地位突出的龍頭企業(yè)：同仁堂、云南白藥、恒瑞醫(yī)藥 ? 同仁堂（ 600085） ：經(jīng)過幾年的調(diào)整后，有望在未來幾年實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長；管理層激勵出臺前，公司對其銷售、渠道和資產(chǎn)都進(jìn)行了較大的調(diào)整，為其日后穩(wěn)健發(fā)展打下了基礎(chǔ)。 ? 這是一個(gè) one by one的篩選過程，雖然工作量巨大，但應(yīng)該有所斬獲；在這其中，地處一二線城市、或者擁有自有店門資源的醫(yī)藥流通個(gè)股非常值得深入調(diào)研。 ? 無論是以快批模式迅速壯大的九州通，還是逐步形成網(wǎng)上交易平臺的海虹控股（ 000503），也包括開始嘗試藥房托管的南京藥業(yè)（ 000713），無論最后的對錯和成敗，它們都為探索這個(gè)行業(yè)的模式創(chuàng)新做出了艱苦努力。 ?當(dāng)然，在產(chǎn)品創(chuàng)新中，恒瑞醫(yī)藥（ 600276）始終是這個(gè)市場的一個(gè)典范。 中國國際金融有限公司 24 4. 產(chǎn)品創(chuàng)新形成的超常規(guī)發(fā)展 ? 在藥品市場逐步調(diào)整和走向規(guī)范的過程中，品種優(yōu)勢成為能夠打破行業(yè)諸多瓶頸因素的最重要的競爭優(yōu)勢；在我們的個(gè)股選擇上，也將從原來的“重營銷、輕品種”向“重品種、輕營銷”的思路轉(zhuǎn)變。 ? 受益于未來醫(yī)改方向的政策傾斜，它們將有望逐步走出經(jīng)營低谷，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營上的大幅反轉(zhuǎn)。 中國國際金融有限公司 23 3. 受益于醫(yī)改政策形成的經(jīng)營反轉(zhuǎn) ? 大型基礎(chǔ)藥品生產(chǎn)企業(yè)很可能在 2022年上演整體的經(jīng)營反轉(zhuǎn)。 中國國際金融有限公司 22 2. 兼并重組形成的遠(yuǎn)景預(yù)期 ? 兼并重組來自三個(gè)方面的動力，其一，醫(yī)藥市場較為分散，在惡劣的行業(yè)環(huán)境中，整合加速可以期待；其二，一些老國企利潤缺失但資源還在，對它們的財(cái)務(wù)重組很可能釋放出巨大的資源潛力；其三，國有資源（尤其是央屬企業(yè)）的集團(tuán)化經(jīng)營思路也同樣反映在醫(yī)藥行業(yè)中。 ? 如果一個(gè)市場進(jìn)入估值被不斷拉高的資金推動階段，這些股票也總是首當(dāng)其沖的會出現(xiàn)估值大幅提升的空間。 中國國際金融有限公司 19 投資策略 多角度挖掘投資機(jī)會，個(gè)股仍將精彩紛呈 中國國際金融有限公司 20 一、多角度挖掘投資機(jī)會 ? 龍頭企業(yè) ? 兼并重組 ? 經(jīng)營反轉(zhuǎn) ?產(chǎn)品創(chuàng)新 ? 模式創(chuàng)新 ? 公允價(jià)值 中國國際金融有限公司 21 1. 龍頭企業(yè)的估值拉升 ? 那些能夠在很差的市場和政策環(huán)境中實(shí)現(xiàn)領(lǐng)軍地位的龍頭企業(yè)自有其獨(dú)特的核心競爭能力。也就是說，憑借公司所在的子行業(yè)已經(jīng)很難判斷其經(jīng)營情況了；在加劇的市場競爭中，子行業(yè)形成的行業(yè)優(yōu)勢不足以保護(hù)企業(yè)，企業(yè)自身的品牌建設(shè)和創(chuàng)新能力將成為突破行業(yè)制約因素的決定力量。 37533628025620116213597726620 . 2%27 . 4%11 . 5%9. 1%24 . 0%19 . 9%9. 7%39 . 3%34 . 7%501001502002503003504001997 1998 1999 2022 2022 2022 2022 2022 2022 2022( 億元)0%10%20%30%40%50%利潤總額( 左軸)同比增長( 右軸)10 . 7%10 . 4%11 . 1%7. 2%7. 1%7. 8%2. 7%2. 7%1. 2%6. 6%8. 7%0510152025303540452006.12006.22006.32006.42006.52006.62006.72006.82006.92006.102006.112006.12(億元)0%5%10%15%單月利潤總額( 左軸)月度累計(jì)同比增長( 右軸) 1997 年－ 2022 年 2022 年 1 月－ 11 月 中國國際金融有限公司 18 3. 板塊和個(gè)股機(jī)會 ? 大型基礎(chǔ)制藥企業(yè)和大型醫(yī)藥流通企業(yè)必然受益 ? 其他子行業(yè)將出現(xiàn)內(nèi)部分化