【正文】 15年期品種采用固定利率方式，票面利率為 ％。 98 （ 6）債券利率 ：本期債券分為 10年期和 15年期兩個(gè)品種。所以，此案例很有代表性） （ 4）發(fā)行價(jià)格 ：平價(jià)發(fā)行，以 1000元人民幣為一個(gè)認(rèn)購(gòu)單位。其中 10年期浮動(dòng)利率品種 20億元， 15年期固定利率品種 30億元。 96 發(fā)行人最近三年的財(cái)務(wù)狀況 ： 單位：萬元 該公司財(cái)務(wù)狀況較好，凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)速度較快，資產(chǎn)負(fù)債率也較理想，最高也未超過 50%。 95 （三）公司背景 中國(guó)長(zhǎng)江三峽工程開發(fā)總公司（簡(jiǎn)稱“三峽總公司”）是經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)成立，計(jì)劃在國(guó)家單列的自主經(jīng)營(yíng)、獨(dú)立核算、自負(fù)盈虧的特大型國(guó)有企業(yè)，是三峽工程的項(xiàng)目法人，全面負(fù)責(zé)三峽工程的建設(shè)、資金的籌集以及項(xiàng)目建成后的經(jīng)營(yíng)管理。 從上面的兩個(gè)規(guī)定看，相同的是二者都對(duì)發(fā)行債券設(shè)置了門檻，不同的是 《 公司法 》 比國(guó)務(wù)院頒布 《 企業(yè)債券管理?xiàng)l例 》 要高，而且， 《 公司法 》 中對(duì)股份有限公司和有限責(zé)任公司發(fā)行債券的要求也不一樣。理論上，對(duì)國(guó)務(wù)院頒布 《 企業(yè)債券管理?xiàng)l例 》 很有意見。 ③ 發(fā)行規(guī)模 ：企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券的總面額不得大于該企業(yè)的自有資產(chǎn)凈值。未經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，任何地方、部門不得擅自突破企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模，并不得擅自調(diào)整年度規(guī)模內(nèi)的各項(xiàng)指標(biāo)。 ①發(fā)行主體 ：中華人民共和國(guó)境內(nèi)具有法人資格的企業(yè) (以下簡(jiǎn)稱企業(yè) )在境內(nèi)發(fā)行的債券。 國(guó)務(wù)院頒布 《 企業(yè)債券管理?xiàng)l例 》 （ 1993年 8月2日發(fā)布）的 基本規(guī)定 如下： 國(guó)務(wù)院 《 債券發(fā)行管理?xiàng)l例 》 該條例不分股份有限公司和有限責(zé)任公司。轉(zhuǎn)讓公司債券應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易場(chǎng)所進(jìn)行。 92 發(fā)行無記名公司債券的，應(yīng)當(dāng)在公司債券存根簿上載明債券總額、利率、償還期限和方式、發(fā)行日期及債券的編號(hào)。 公司債券可分為記名債券和無記名債券。 91 發(fā)行公司債券的申請(qǐng)經(jīng)批準(zhǔn)后，應(yīng)當(dāng)公告公司債券募集辦法。國(guó)務(wù)院證券管理部門審批公司債券的發(fā)行，不得超過國(guó)務(wù)院確定的規(guī)模。 依照前二款規(guī)定作出決議或者決定后 ，公司應(yīng)當(dāng)向國(guó)務(wù)院證券管理部門報(bào)請(qǐng)批準(zhǔn) 。 90 股份有限公司 、 有限責(zé)任公司發(fā)行公司債券 ， 由董事會(huì)制訂方案 ， 股東會(huì)作出決議 。 （ 特別要求 ） 發(fā)行公司債券籌集的資金 ， 必須用于審批機(jī)關(guān)批準(zhǔn)的用途 ， 不得用于彌補(bǔ)虧損和非生產(chǎn)性支出 。 88 （ 二 ） 公司發(fā)行債券的法律規(guī)范 （ 兩個(gè) ） 公司法中對(duì) “ 公司債券 ” 的要求分為股份有限公司和有限責(zé)任公司 。 因此 ， 債券市場(chǎng)是企業(yè)融資的重要選擇 。企業(yè)債券可以轉(zhuǎn)讓、抵押和繼承。企業(yè)債券持有人有權(quán)按照約定期限取得利息、收回本金，但是無權(quán)參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。 （本案例討論的是非可轉(zhuǎn)換債券，即普通債券，可轉(zhuǎn)換債券將在案例四中介紹?？梢哉f，在財(cái)務(wù)理論上，債券對(duì)公司的影響是多方面的。也就是說，債券是表明債權(quán)債務(wù)關(guān)系的一種憑證，是需要在一定時(shí)期內(nèi)需要還本付息的金融工具。 84 股票價(jià)值分析： （ 1） 市盈率定價(jià)法 發(fā)行價(jià)＝每股收益 發(fā)行市盈率 （ 2） 凈資產(chǎn)倍率法 發(fā)行價(jià)＝每股凈資產(chǎn) 溢價(jià)倍率 85 案例三 2021年中國(guó)長(zhǎng)江三峽 工程開發(fā)總公司企業(yè)債券發(fā)行 一 、 教學(xué)目的與要求： 通過本案例的學(xué)習(xí)，掌握公司債券融資的政策規(guī)定、基本理論與實(shí)務(wù)技巧，熟悉企業(yè)依靠債券融資的決策要點(diǎn)、主要問題。 這種方法 屬于議價(jià)法中的固定價(jià)格法 。 可見其對(duì)于股票定價(jià)所考慮的因素是較為全面和科學(xué)的 。 83 貴州仙的股票發(fā)行采用上網(wǎng)定價(jià)方式發(fā)行 。 （ 3） 券商競(jìng)價(jià) 。 新股發(fā)行時(shí)，采取對(duì)法人配售和對(duì)一般投資者上網(wǎng)發(fā)行相結(jié)合的方式， 82 通過法人投資者競(jìng)價(jià)來確定股票發(fā)行價(jià)格 。電腦主機(jī)在申報(bào)時(shí)按集中競(jìng)價(jià)原則決定發(fā)行價(jià)格，即以累計(jì)有效申報(bào)數(shù)量達(dá)到新股發(fā)行數(shù)量的價(jià)位作為發(fā)行價(jià)格，在該發(fā)行價(jià)格以上的所有買入申報(bào)均按該價(jià)格成交，如在該價(jià)格的申報(bào)數(shù)量不能全部滿足時(shí)，按時(shí)間優(yōu)先原則成交，累計(jì)有效申報(bào)數(shù)量未達(dá)到新股發(fā)行數(shù)量時(shí)，則所有有效申報(bào)均按發(fā)行底價(jià)成交，發(fā)行余額按主承銷商與發(fā)行人訂立的承銷協(xié)議處理，投資者在新股競(jìng)價(jià)發(fā)行申報(bào)時(shí)，須交付足夠的申購(gòu)保證金，該保證金在競(jìng)價(jià)發(fā)行期間暫予凍結(jié)，為了防止市場(chǎng)操縱行為，此種定價(jià)方式通常都規(guī)定每個(gè)股票賬戶的最高申購(gòu)額。 指通過證券交易所電腦交易系統(tǒng)按集中競(jìng)價(jià)原則確定新股發(fā)行價(jià)格。 2．競(jìng)價(jià)法 是指由各股票承銷商或者投資者以投標(biāo)方式相互競(jìng)爭(zhēng)確定股票發(fā)行價(jià)格。當(dāng)新股銷售采用包銷（ FIRM COMMITMENT）方式時(shí)，一般采用市場(chǎng)詢價(jià)方式，這種方式確定新股發(fā)行價(jià)格一般 包括 兩個(gè)步驟 ： 第一 ，根據(jù)新股的價(jià)值（一般用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法等方法確定），股票發(fā)行時(shí)的大盤走勢(shì)、流通盤大小、公司所處行業(yè)股票的市場(chǎng)表現(xiàn)等因素確定新股發(fā)行的 80 價(jià)格區(qū)間。 兩種方式 ： 固定價(jià)格方式和市場(chǎng)詢價(jià)方式 （ 1）固定價(jià)格方式 基本做法是由發(fā)行人和主承銷商在新股公開發(fā)行前商定一個(gè)固定價(jià)格，然后根據(jù)這個(gè)價(jià)格進(jìn)行公開發(fā)售。 1． 議價(jià)法 是指由股票發(fā)行人與主承銷商協(xié)商確定發(fā)行價(jià)格。 新的發(fā)行體制取消了額度分配和行政推薦的辦法 。 因?yàn)?， 新的發(fā)行體制取消了額度分配 78 和行政推薦的辦法 。 （ 六 ） 新股發(fā)行的股票定價(jià) 股票定價(jià)伴隨著股票發(fā)行體制的變革過程 我國(guó)股票發(fā)行體制正式從審批制 （ 2021年前 ） 轉(zhuǎn)向核準(zhǔn)制 （ 2021年后 ） 。 但是 ，在實(shí)際中 ， 高檔白酒市場(chǎng)一直是比較穩(wěn)定的 ， 而且受WTO入關(guān)影響 ， 銷售量的較大增長(zhǎng)還是存在一定難度的 。 貴州仙預(yù)計(jì) 2021年度的凈利潤(rùn)將增長(zhǎng) ％ 。 但為什么絕大部分中國(guó)企業(yè)仍然堅(jiān)持盈利預(yù)測(cè)呢 ？ 這主要是由于盈利預(yù)測(cè)和股票定價(jià)之間存在正相關(guān)關(guān)系 ， 爭(zhēng)取盡可能高的股票定價(jià) ， 這是上市公司提高盈利預(yù)測(cè)的原動(dòng)力 。 中國(guó)目前公司上市基本上是都有盈利預(yù)測(cè)的 ， 雖然按照 2021年 3月 15日 《 公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第 1號(hào) —— 招股說明書 》 中規(guī)定：如果發(fā)行人認(rèn)為提供盈利預(yù)測(cè)報(bào)告將有助于投資者對(duì)發(fā)行人及投資于發(fā)行人的股票作出正確判斷 ， 且發(fā)行人確信有能力對(duì)最近的未來期間的盈利情況作出比較切合實(shí)際的預(yù)測(cè) ， 發(fā)行人可以披露盈利預(yù)測(cè)報(bào)告 。 75 這造成了香港的上市公司在做盈利預(yù)測(cè)時(shí)都偏向保守 ，即使公司認(rèn)為沒有問題 ， 中介機(jī)構(gòu)也不愿承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn) 。 與此相應(yīng) ， 香港證券監(jiān)管當(dāng)局規(guī)定 ， 如果公司沒有完成盈利預(yù)測(cè) ， 必須向投資者作出解釋 。 香港要求公司在發(fā)行上市時(shí)必須有盈利預(yù)測(cè) 。 至于決策失誤的損失則由投資者自己負(fù)責(zé) 。 至于今后公司的走向則應(yīng)由投資者自行判斷 。 盈利預(yù)測(cè)有沒有用 ？ 國(guó)際上主要有兩種相反的 74 做法： 美國(guó)不允許公司對(duì)未來盈利有允諾性的預(yù)測(cè) 。 存在可能對(duì) 73 盈利預(yù)測(cè)產(chǎn)生重大不確定因素的 ， 存在特定的財(cái)政稅收優(yōu)惠政策或非經(jīng)常性收支項(xiàng)目的 ， 都要加以分析說明 。 盈利預(yù)測(cè)報(bào)告包括盈利預(yù)測(cè)表及其說明 ， 盈利預(yù)測(cè)表的格式與利潤(rùn)表一致 ， 并應(yīng)分項(xiàng)披露上年經(jīng)審計(jì)的已實(shí)現(xiàn)數(shù)和本年預(yù)測(cè)數(shù) ， 本年預(yù)測(cè)數(shù)分欄列示經(jīng)審計(jì)的實(shí)現(xiàn)數(shù) 、 未經(jīng)審計(jì)實(shí)現(xiàn)數(shù) 、 預(yù)測(cè)數(shù)和會(huì)計(jì)數(shù) 。 貴州仙就明確表示選擇以一元化為主 、 適度多元化的發(fā)展道路 ， 在突出企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力的基礎(chǔ)上 ， “ 慎重 ” 涉及相關(guān)產(chǎn)業(yè) ，如投資上海復(fù)旦天臣新技術(shù)有限公司 ， 雖然是涉及高新技術(shù)產(chǎn)業(yè) ， 但目的仍然是為了獲得仙酒商標(biāo)防偽技術(shù)的獨(dú)家控制權(quán) ， 更好地打擊假冒產(chǎn)品 。 在一般情況下 ， 進(jìn)入新行業(yè) ， 首先就要面對(duì)原有企業(yè)學(xué)習(xí)曲線帶來的低成本壁壘 ， 所以企業(yè)在做投資決策時(shí) ， 盡量不搞自身不熟悉的產(chǎn)業(yè)或項(xiàng)目 ， 不搞跨行業(yè)的擴(kuò)張 ， 不搞企業(yè)沒有合適人 71 才的事情 。 核心競(jìng)爭(zhēng)能力的定義或內(nèi)容并不是完全統(tǒng)一的 ， 但毫無疑問 ， 企業(yè)要培育核心競(jìng)爭(zhēng)能力 ， 保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) ， 企業(yè)投資與涉足的產(chǎn)業(yè)不應(yīng)該過分追求多元化 ， 在戰(zhàn)略上切實(shí)做好專業(yè)化的工作 ， 需要企業(yè)更大的投資力度和耐心 。 ” 可見 ， 企業(yè)的擬投資項(xiàng)目和公司發(fā)展戰(zhàn)略是基本一致的 。 貴州仙的 27個(gè)項(xiàng)目基本上都是 2021年和 2021年獲得批準(zhǔn)文號(hào)的 ， 其時(shí)效性尚可 ，那么投資者更應(yīng)該關(guān)注募集資金是否能夠運(yùn)用到擬投資計(jì)劃上 。此外 ， 投資者還應(yīng)關(guān)注立項(xiàng)時(shí)間 ， 如果項(xiàng)目立項(xiàng)時(shí)間已經(jīng)間隔好長(zhǎng)時(shí)間 ， 很有可能是因?yàn)槿狈Y金 ， 使早該上馬的工程沒有動(dòng)工或者如期完成 ， 那么長(zhǎng)時(shí)間的拖延可能使好的投資項(xiàng)目已經(jīng)失去好的市場(chǎng)進(jìn)入時(shí)機(jī) ，對(duì)于這些投資項(xiàng)目是否能夠保證獲得當(dāng)初的可行性研究中的盈利回報(bào) ， 投資者應(yīng)該對(duì)此保持必要的 68 警惕 ， 投資者應(yīng)該對(duì)此保持必要的警惕 ， 因?yàn)楹苡锌赡?， 公司此時(shí)公布的項(xiàng)目并非在今后的經(jīng)營(yíng)過程中將要實(shí)際投資的項(xiàng)目 ， 許多上市公司匆忙上報(bào)項(xiàng)目 ， 抱著錢到手再仔細(xì)研究去向的 “ 先拿回來再說 ” 心態(tài) ，對(duì)上市公司的長(zhǎng)期健康發(fā)展是十分有害的 。 盡管貴州仙在招股說明書中還具體披露了流動(dòng)資金與每一項(xiàng)目的具體配比情況 ， 以及每一項(xiàng)目的收入預(yù)測(cè)及盈利情況 ， 但是必須搞清楚的一點(diǎn)是 “ 沒有免費(fèi)的午餐 ” ， 多出來的募集資金是要求相比同樣金額而言的債權(quán)資金更高的投資回報(bào)率 ， 如果沒有更好的投資項(xiàng)目 ， 貴州仙酒股份有限公司所多募集的資金很可能會(huì)對(duì)其未來的財(cái)務(wù)運(yùn)作產(chǎn)生不好的影響 。共計(jì) 193,711萬元 ， 如果不包括流通資金 ， 共計(jì)需要資金 143,359萬元 。 因此 ， 作為投資者審視企業(yè)發(fā)行股票的招股說明書 ， 應(yīng)該對(duì)募集資金和投資戰(zhàn)略給予高度重視 ， 判斷企業(yè)擬投資項(xiàng)目的科學(xué)性和未來的核心競(jìng)爭(zhēng)力是否能夠提高 。雖然在 1999年 9月 19日集團(tuán)公司與股份公司（籌）簽訂了 《 老酒供應(yīng)協(xié)議 》 ，對(duì)關(guān)聯(lián) 64 交易的價(jià)格和方式作了規(guī)定，但該協(xié)議的有效期只有兩年，兩年以后老酒供應(yīng)按照何種方式、何種價(jià)格來確定，在沒有了象發(fā)行上市時(shí)，證監(jiān)會(huì)等監(jiān)督機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格審批條件下，誰來確保這樣的關(guān)聯(lián)交易可以一直遵循公平、公開的原則，而不侵犯中小股東的利益？這可能是貴州仙酒股份有限公司日后在關(guān)聯(lián)交易方面要面臨的主要問題。 63 按照案例資料，可以判斷股份公司與集團(tuán)公司最重大的關(guān)聯(lián)交易，就是 1999年 9月 19日集團(tuán)公司與股份公司（籌）簽訂了 《 老酒供應(yīng)協(xié)議 》 ，約定集團(tuán)公司向股份公司按第一年 184, /噸（含稅），從第二年起每年遞增 4％的價(jià)格銷售老酒，購(gòu)買老酒款項(xiàng)由股份公司以現(xiàn)金方式定期向集團(tuán)公司支付，每半年支付一次，協(xié)議有效期二年。 62 按照 《 擬發(fā)行上市公司改制重組指導(dǎo)意見 》 ，上市公司在提出發(fā)行上市申請(qǐng)前 ， 必須注意：發(fā)起人或股東不得通過保留采購(gòu) 、 銷售機(jī)構(gòu) 、 壟斷業(yè)務(wù)渠道等方式干預(yù)上市公司業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)；從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的上市公司應(yīng)擁有獨(dú)立的產(chǎn) 、 供 、 銷系統(tǒng) ， 主要原材料和產(chǎn)品銷售不得依賴股東及其下屬企業(yè)；專為上市公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)提供服務(wù)的機(jī)構(gòu) ， 應(yīng)重組進(jìn)入上市公司；主要為上市公司進(jìn)行的專業(yè)化服務(wù) ， 應(yīng)由關(guān)聯(lián)方納入 （ 通過出資投入或出售 ） 上市公司 ， 或轉(zhuǎn)由無關(guān)聯(lián)的第三方經(jīng)營(yíng) 。 貴州仙酒在改制設(shè)立時(shí) ， 就充分考慮了同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的問題 ， 首先集團(tuán)公司將所有的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)系統(tǒng)全部投入股份公司 ， 并且其他關(guān)聯(lián)企業(yè)從事差別化產(chǎn)品的生產(chǎn) 。 對(duì)于存在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)象 ， 在實(shí)際操作中可以從幾個(gè)方面加以解決： 61 （ 1） 針對(duì)存在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng) ， 通過收購(gòu) 、 委托經(jīng)營(yíng)等方式 ， 將相互競(jìng)爭(zhēng)的業(yè)務(wù)集中到上市公司 。 60 （ 四 ） 同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和關(guān)聯(lián)交易 （ 略 ） 同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)是指公司的控股股東 、 董事 、 監(jiān)事及高級(jí)管理人員與公司同時(shí)經(jīng)營(yíng)相同和相近的行業(yè) ，向社會(huì)提供同類產(chǎn)品或可以替代的產(chǎn)品 。 B、 主要發(fā)起人持股比例在 2630％ ， 另一關(guān)聯(lián)發(fā)起人 (指具有關(guān)聯(lián)利益的合作伙伴企業(yè) )持股 25％ 21％ ， 兩者的持股比例之和在 51％ 以上 。 59 兩種常見的相對(duì)控股股權(quán) 設(shè)置方式 有： A、 主要發(fā)起人持股比例在 30％ 40％ ， 其余部分由其他發(fā)起人盡量分解稀釋 ， 即增加其他發(fā)人到1015人 ， 每人持股比例僅在 4％ 3％ 左右 。 按規(guī)定 ， 上市公司總股本中將有 15－ 25％ 左右的股份是由社會(huì)公眾購(gòu)買 ， 這部分股