【正文】 行業(yè)深度研究報告 /汽車配件 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 22 表 16： 公司財務(wù)預(yù)測 利潤表（百萬元） 2020 2020 2020E 2020E 2020E 資產(chǎn)負(fù)債表 2020 2020 2020E 2020E 2020E 營業(yè)收入 2911 3884 5143 6707 7985 貨幣資金 147 140 514 671 799 營業(yè)成本 2023 2551 3272 4257 5361 應(yīng)收票據(jù) 56 79 101 132 158 營業(yè)稅金及附加 0 0 0 0 0 應(yīng)收賬款 433 602 797 1040 1238 銷售費(fèi)用 200 289 367 479 571 預(yù)付款項 85 72 154 260 394 管理費(fèi)用 143 209 265 345 411 其他應(yīng)收款 54 33 77 101 120 財務(wù)費(fèi)用 170 208 212 222 203 存貨 878 1017 1304 1697 2137 資產(chǎn)減值損失 0 0 0 0 0 其他流動資產(chǎn) 13 17 22 28 33 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 長期股權(quán)投資 51 88 88 88 88 投資收益 2 1 1 1 1 固定資產(chǎn) 3999 4069 4741 4968 4963 匯兌收益 23 34 0 0 0 在建工程 602 1101 1106 703 501 營業(yè)利潤 396 663 1028 1404 1440 工程物資 0 1 1 1 1 營業(yè)外收入 34 14 18 18 18 無形資產(chǎn) 172 200 206 209 209 營業(yè)外支出 2 13 16 16 16 長期待攤費(fèi)用 60 89 125 156 182 稅前利潤 428 664 1030 1406 1442 資產(chǎn)總計 6551 7508 9236 10052 10822 減：所得稅 37 57 124 169 173 短期借款 1102 1103 1808 1262 609 凈利潤 392 607 906 1237 1269 應(yīng)付票據(jù) 246 364 467 607 765 歸屬于母公司的凈利潤 392 607 906 1237 1269 應(yīng)付賬款 196 223 282 367 462 少數(shù)股東損益 0 0 0 0 0 預(yù)收款項 16 21 28 38 48 基本每股收益 應(yīng)付職工薪酬 8 24 24 24 24 稀釋每股收益 應(yīng)交稅費(fèi) 25 3 3 3 3 其他應(yīng)付款 102 69 69 69 69 現(xiàn)金流量表 2020 2020 2020E 2020E 2020E 其他流動負(fù)債 0 0 0 0 0 凈利潤 392 607 906 1237 1269 長期借款 2523 2601 3001 3101 3201 折舊與攤銷銷 0 31807 47059 52065 55862 預(yù)計負(fù)債 0 0 12 12 12 經(jīng)營活動現(xiàn)金流 739 631 1149 1449 1516 負(fù)債合計 4341 4680 5995 5821 5577 投資活動現(xiàn)金流 706 704 1188 378 378 股東權(quán)益合計 2210 2828 3234 4224 5239 融資活動的現(xiàn)金流 550 86 412 915 1010 現(xiàn)金凈變動 583 13 374 156 128 期初現(xiàn)金余額 179 147 140 514 671 期末現(xiàn)金余額 762 160 514 671 799 行業(yè)深度研究報告 /汽車配件 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 23 DCF 估值與目標(biāo)價位 表 17： 福耀玻璃（ 600660） DCF 折現(xiàn)模 2020A 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 2020E 2。預(yù)計可實現(xiàn)新增利潤近 1 億元。綜合 DCF以及市盈率估值，我們認(rèn)為公司股票的合理價格在 元之間，維持“謹(jǐn)慎推薦”評級 。 我們與市場不同的觀點(diǎn) 公司在細(xì)分市場的絕對龍 頭地位體現(xiàn)在其強(qiáng)大的市場獲取能力和出色的成本控制方面 ，未來增長性明確，股東回報率較高，具有長期投資價值。 新建產(chǎn)能逐步釋放，產(chǎn)能瓶頸得以解決 。 福耀玻璃從經(jīng)營戰(zhàn)略到生產(chǎn)經(jīng)營細(xì)節(jié)處處體現(xiàn)了成本意識，通過上下游一體化、油改氣、產(chǎn)能擴(kuò)張，實現(xiàn)了相對于同類企業(yè)明顯的成本優(yōu)勢。 由于所涉及的上游行業(yè)集中度較高，價格傳導(dǎo)能力較強(qiáng)，汽車玻璃生產(chǎn)成本隨原料價格上漲出現(xiàn)了上升趨勢。我們認(rèn)為公司在海外配套市場潛力巨大，該部分業(yè)務(wù)將會有力推動公司業(yè)績持續(xù)快速增長。 行業(yè)深度研究報告 /汽車配件 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 21 四、重點(diǎn)關(guān)注公司 （一） 福耀玻璃（ 600660）：強(qiáng)勁的市場獲取能力與有序 的 產(chǎn)能擴(kuò)張打造行業(yè)龍頭 關(guān)鍵指標(biāo)預(yù)測 謹(jǐn)慎推薦 2020A 2020A 2020E 2020E 2020E 營業(yè)收入 (百萬元 ) 2911 3884 5143 6707 7985 EBITDA(百萬元 ) 2201 凈利潤 (百萬元 ) 392 607 906 1237 1269 攤薄 EPS(元 ) PE(X) 34. 6 EV/EBITDA(X) PB(X) ROIC % % % % % 資料來源 ：公司數(shù)據(jù) 中國銀河證券研究所 驅(qū)動因素與主要假設(shè)條件 國內(nèi)、國際 OEM 市場雙管齊下 。 圖 31： 國內(nèi)外汽車配件公司 EPS GROWTHPE MODEL 宗申動力寧波華翔萬豐奧威風(fēng)帆股份福耀玻璃信義玻璃里爾阿文美馳博格華納天納克日本電裝愛信現(xiàn)代摩比斯萬向錢潮威孚高科曙光股份法雷奧江森自控天和0%10%20%30%40%50%60%70%80%0 10 20 30 40 50 60E P S G R O W T H ( 0 709)P E ( 0 8 ) 資料來源： Bloomberg， Wind， 中國 銀河證券研究所預(yù)測 表 15： 汽配行業(yè)估值水平略高于整車，但低于機(jī)械行業(yè) 市盈率 PE 市凈率 市銷率 2020A 2020E 2020E 2020E PB PS 汽車配件與設(shè)備 汽車整車 機(jī)械設(shè)備 資料來源： Wind,中國 銀河證券研究所 從整個行業(yè)來看，目前的估值水平 高于整車，略低于機(jī)械行業(yè)的平均水平， 在一定程度上反映了行業(yè)增長的樂觀預(yù)期。 高增長伴隨高估值 為探求高估 值 的來源，我們對比了國內(nèi)外配件生產(chǎn)企業(yè)估值 增長模型。 行業(yè)深度研究報告 /汽車配件 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 19 表 12： 國際汽車配件上市公司估值水平 代碼 簡稱 貨幣 股價 總市值 EPS PE PS ROE EV/EBITDA 07 08 07 08 07 08 07 08 法雷奧 EUR . . 偉世通 USD 4695 . . 江森 自控 USD 29144 里爾 USD 5175 阿文美馳 USD 2995 博格華納 USD 5048 天和 USD 7183 德爾福 USD 22907 . . . . . . . 天納克 USD 2867 日本電裝 JPY 4460 3978309 30 愛信 JPY 4390 1272994 現(xiàn)代摩比斯 KRW 88900 7189464 12784 韓泰輪胎 KRW 18750 2612268 錦湖輪胎 KRW 13550 2102670 10285 6197 資料來源： Blommberg， 中國 銀河證券研究所 表 13： H股主要汽車配件上市公司估值 水平 代碼 簡稱 貨幣 股價 總市值 EPS PE PS ROE EV/EBITDA 07 08 07 08 07 08 07 08 信義玻璃 HKD 15579 23 16 信達(dá)國際 HKD 5509 . . 濰柴動力 H HKD 15638 資料來源： Blommberg， 中國 銀河證券研究所 表 14： A股主要汽車配件上市公司估值水平 代碼 簡稱 貨幣 股價 總市值 EPS PE PS ROE EV/EBITDA 07 08 07 08 07 08 07 08 000559 萬向錢潮 CNY 13712 000581 威孚高科 CNY 10653 001696 宗申動力 CNY 11084 . . 002048 寧波華翔 CNY 6528 002085 萬豐奧威 CNY 2880 600114 東睦股份 CNY 1783 600303 曙光股份 CNY 3370 . . 600482 風(fēng)帆股份 CNY 8715 . . 600660 福耀玻璃 CNY 33790 資料來源： Wind， 中國 銀河證券研究所 行業(yè)深度研究報告 /汽車配件 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 20 我們認(rèn)為，國內(nèi)配件生產(chǎn)企業(yè)相對于全球同業(yè)估值享有一定的溢價是 有 其合理性的。 （四） 行業(yè)呈現(xiàn)高增長、高估值特征 行業(yè)估值高于國際平均水平 從市盈率水平來看，我國汽車配件公司的估值水平高于美國及歐洲配件企業(yè)的水平，與日本公司的估值水平接近，但考慮到日本與我國股本成本的不同，我國汽車配件公司的估值水平實質(zhì)上是略高于日本的。 關(guān)注配件企業(yè)配套客戶的增長情況 07 年商用、乘用車齊頭并進(jìn)，但 各 主機(jī)廠已經(jīng)呈現(xiàn)出不同的增長態(tài)勢，我們預(yù)計 08 年這種結(jié)構(gòu)性變化將 更加明顯。 并且，更為重要的是成為一級供應(yīng)商意味著有機(jī)會獲得同步研發(fā)的機(jī)會，從而獲得新車型的配套生產(chǎn)，為配件企業(yè)打開利潤空間。更多的配件企業(yè)只能位于寶塔式零部件供應(yīng)鏈的中下端，通過向更高層次的零部件企業(yè)供貨謀求生存發(fā)展。 關(guān)注具有總成供貨能力的一級供應(yīng)商 我們認(rèn)為 總成、模塊化供貨（ Modular Supply）逐漸成為汽車配件行業(yè)的一大發(fā)展趨勢并不可避免地加劇配件企業(yè)的分化 。 表 11： 行業(yè)毛利率對鋁價的敏感性分析 低 % % % % % % % % 產(chǎn)品與鋁價價格聯(lián)動的程度 % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % % 高 % % % % % % % % 資料來源：中國銀河證券研究所 行業(yè)深度研究報告 /汽車配件 行業(yè) 請務(wù)必閱讀 正文后的免責(zé)聲明部分 18 （三） 投資主線 關(guān)注進(jìn)入全球采購體系的公司 在汽車配件國際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移趨勢明顯的背景下，投資策略的第一條主線是關(guān)注具有國際競爭力 、 進(jìn)入 國際汽車配件全球采購的企業(yè)。根據(jù)銀河證券預(yù)測， 08 年鋁價 將 運(yùn)行平穩(wěn)，價格運(yùn)行區(qū)間為 [16150， 21850]，運(yùn)行中樞