有效市場(chǎng)、市場(chǎng)異象與行為金融-wenkub.com
2025-06-19 06:35 本頁面
【正文】 當(dāng)然，不可否認(rèn)，對(duì)于異常現(xiàn)象的解釋仍然需要進(jìn)一步研究，而行為金融進(jìn)一步發(fā)展和研究領(lǐng)域進(jìn)一步拓展的迫切性也是值得關(guān)注和努力的。一批行為金融學(xué)家如Kahneman、Shiller、Thaler 以及Shefrin和Statman等，從對(duì)主流金融學(xué)的假設(shè)與結(jié)論提出質(zhì)疑,到對(duì)市場(chǎng)有效性、風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)定價(jià)模型等問題提出自己獨(dú)特的觀點(diǎn),一直到提出自己的資產(chǎn)組合理論,行為金融學(xué)正在逐步向一個(gè)完善的金融體系發(fā)展。一些資金被投資于最底層以避免貧困,一些資金則被投資于更高層次用來爭(zhēng)取變得更富有。這種現(xiàn)象被稱之為弗里德曼－薩維奇困惑（FriedmanSavage Puzzle）。 Savage，1948）研究發(fā)現(xiàn)，人們通常同時(shí)購買保險(xiǎn)與彩票，盡管贏得巨額彩金的機(jī)率只有數(shù)百萬分之一，但全球數(shù)億人還是常常去買彩票。在該模型中，理性交易者，即信息交易者，他們遵循CAPM模型，而非理性交易者，即噪聲交易者，則不具備理想狀態(tài)下的投資者所應(yīng)有的知識(shí)儲(chǔ)備和行為方式，往往背離CAPM。傳統(tǒng)金融理論認(rèn)為，CAPM模型中的Beta值代表了風(fēng)險(xiǎn)，高收益只能被高風(fēng)險(xiǎn)所解釋。進(jìn)入二十世紀(jì)九十年代以來有關(guān)行為金融的理論模型與應(yīng)用體系陸續(xù)出現(xiàn), 包括著名的BSV (Barberis, Shleifer和Vishny, 1997) 模型、DHS (Daniel, Hirshleifer和Subramanyam，1998) 模型、HS模型(Harrison Hong, and Jeremy Stein，1999) ,以及行為資產(chǎn)定價(jià)模型BA PM（Shefrin和Statman，1994）和行為組合理論BPT（Shefrin和Statman，2000）等。Basu (1978) 發(fā)現(xiàn)低P/ E 值的股票具有較高收益, 而高P/ E 值的股票具有較低收益, 他將這個(gè)發(fā)現(xiàn)解釋為對(duì)于信息的反應(yīng)不適當(dāng)。而作為研究投資者決策的心理學(xué)的行為金融學(xué)與具有嚴(yán)密的標(biāo)準(zhǔn)基礎(chǔ)的標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)的最主要的區(qū)別即在于理性與決策這一基礎(chǔ)預(yù)設(shè)上。假如投資者可以賣空，其向經(jīng)紀(jì)公司借入證券，30天內(nèi)要回購以償還經(jīng)紀(jì)公司的證券，但是30天內(nèi)若價(jià)格不動(dòng)或反向運(yùn)動(dòng)，30天后才開始理性回歸，則套利會(huì)失敗；（2）若所有的套利都向同一方向進(jìn)行，則如賣空的話，會(huì)產(chǎn)生借入證券的難度，則套利不成立；（3）交易費(fèi)用和時(shí)空限制（4）法律政策的限制性規(guī)定等。這些市場(chǎng)異?，F(xiàn)象的發(fā)現(xiàn)，不僅在學(xué)術(shù)上對(duì)有效市場(chǎng)假說和金融理論貢獻(xiàn)良多，而且對(duì)股票市場(chǎng)的投資觀念的建立和投資策略的設(shè)計(jì)有重要的現(xiàn)實(shí)意義。與預(yù)期模型一樣，這種預(yù)期貶值觀點(diǎn)仍然代表著對(duì)利差和匯率關(guān)系的很重要的一階理解。其次，也是更重要的，要考慮貶值風(fēng)險(xiǎn)。而在外匯市場(chǎng)上，傳統(tǒng)金融理論認(rèn)為，外匯市場(chǎng)上的打賭也是不可預(yù)測(cè)的。期現(xiàn)價(jià)格倒掛的結(jié)果使接盤多頭面臨兩難選擇：如果是在期貨上拋售實(shí)盤，那么必要將后續(xù)合約的價(jià)格拉高不可，而拉高之后如何脫身，便成了大問題。如果投資期大于一年，那么短期利率的上升將使?jié)L動(dòng)投資的收益提高從而等于長(zhǎng)期債券的收益。當(dāng)收益率曲線斜率為正時(shí)，即長(zhǎng)期債券收益率大于短期債券收益率時(shí)，這并不意味著通過持有長(zhǎng)期債券就可以獲得較高的收益率。這在理性模型的基礎(chǔ)上是不容易給出解釋的。70年代以來，隨著金融市場(chǎng)計(jì)量技術(shù)的發(fā)展，大量新識(shí)別出的“異象” (Anomalies)使一些金融學(xué)家開始懷疑EMH。該假說據(jù)此歸納了三種有效市場(chǎng)形態(tài) EMH的層次劃分是按照證券價(jià)格對(duì)不同信息集的反映情況進(jìn)行的，最早由Roberts在1967年提出，之后由Fama推廣：弱有效市場(chǎng)((證券資產(chǎn)的價(jià)格能夠充分及時(shí)的反映相關(guān)的歷史信息)；半強(qiáng)有效市場(chǎng)(證券資產(chǎn)的價(jià)格能夠充分及時(shí)的反映相關(guān)的歷史信息和公開信息)；強(qiáng)有效市場(chǎng)(價(jià)格反映了歷史信息、公開信息和內(nèi)幕信息)。1965年他率先提出了有效市場(chǎng)假說。這一假定在經(jīng)濟(jì)模型中少見。通過一系列相關(guān)性方面的廣泛分析，他提出：價(jià)格序列好象一名醉漢，而股票價(jià)格序列就象在隨機(jī)漫步一樣，下一周的價(jià)格是前一周的價(jià)格加上一個(gè)隨機(jī)數(shù)構(gòu)成。事實(shí)上，包括資產(chǎn)定價(jià)模型及下面提到的BlackScholes期權(quán)定價(jià)公式在內(nèi)的大量金融理論都以有效市場(chǎng)假設(shè)為前提條件的。1950年中期和1960年早期許多學(xué)者有意無意的進(jìn)行了關(guān)于普通股票和其他投機(jī)類價(jià)格的行為能夠被一種隨機(jī)游走近似的證據(jù)積累，而這類證據(jù)促使經(jīng)濟(jì)學(xué)家們進(jìn)行一些理性化探討，結(jié)果形成了隨機(jī)游走刻畫的有效市場(chǎng)理論，事實(shí)上，隨機(jī)游走模型早在1900年由法國的Bachelier 首次陳述和驗(yàn)證，但他的貢獻(xiàn)被忽視了長(zhǎng)達(dá)60余年。有效市場(chǎng)、市場(chǎng)異象與行為金融
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