投資基金折價(jià)問(wèn)題研究-wenkub.com
2025-03-22 02:26 本頁(yè)面
【正文】 一方面，在封閉式基金折價(jià)幅度比較大的情況下，假如推出的開(kāi)放式基金的凈值和某封閉基金的凈值一樣，而封閉式基金又有較大幅度的折價(jià)，投資者會(huì)購(gòu)買開(kāi)放式基金嗎?另一方面，在基金信息披露質(zhì)量沒(méi)有明顯改進(jìn)、基金的監(jiān)管亟待加強(qiáng)、基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系缺乏的情況下，投資者是否會(huì)信任開(kāi)放式基金?這都將給開(kāi)放式基金的運(yùn)作帶來(lái)潛在的風(fēng)險(xiǎn)?！ ?．業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)問(wèn)題。如果基金披露的信息質(zhì)量得不到保證，及時(shí)性和充分性差，真實(shí)性受到懷疑，那幺，市場(chǎng)將難以對(duì)各基金的優(yōu)劣做出明確的判斷，也很難對(duì)基金產(chǎn)生信賴，這將不利于形成對(duì)基金的市場(chǎng)監(jiān)督，也不利于保護(hù)投資者利益，這對(duì)于我國(guó)基金市場(chǎng)的健康發(fā)展是非常不利的。因此，對(duì)基金的監(jiān)督主要依賴于證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管和輿論監(jiān)督。而對(duì)于基金經(jīng)理人而言，在存在不確定和不完善的監(jiān)督環(huán)境中，由于投資者無(wú)法觀察到他們的某些行為，在實(shí)際運(yùn)作中可能產(chǎn)生“道德風(fēng)險(xiǎn)”，做出一些不利于投資者的行為?；鹌跫s設(shè)計(jì)了對(duì)代理人的激勵(lì)合同，但由于基金契約主要是根據(jù)《證券投資基金管理暫行辦法》及其實(shí)施準(zhǔn)則制訂的，投資者(除發(fā)起人外)并不直接參與契約的制訂，因此，不存在雙方不斷協(xié)商以達(dá)成“均衡契約”的過(guò)程，一般投資者只是被動(dòng)地接受，實(shí)施監(jiān)督就成為投資者保護(hù)自身利益的主要選擇。從資產(chǎn)關(guān)系看，投資者持有基金資產(chǎn)，基金經(jīng)理人管理和運(yùn)用資產(chǎn)，托管人托管資產(chǎn)，他們分別擁有資產(chǎn)的所有權(quán)、使用權(quán)和保管監(jiān)督權(quán)。影響基金凈值的信息價(jià)值的一個(gè)很重要的因素是由于基金本身的制度安排。投資者會(huì)利用這些報(bào)告來(lái)了解基金經(jīng)理的投資行為，判斷基金的真實(shí)價(jià)值，并調(diào)整他們對(duì)基金業(yè)績(jī)的預(yù)期從而調(diào)整他們的投資行為。 從基金凈值的資產(chǎn)構(gòu)成看，主要包括投資成本、未實(shí)現(xiàn)估值增值和銀行存款?！ ?．基金披露信息的價(jià)值。因?yàn)檫@樣對(duì)其后續(xù)資金的進(jìn)入更有利。如前所述，購(gòu)買基金的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自兩個(gè)方面：基金本身價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)和投資組合風(fēng)險(xiǎn)(凈值變化引起的)，保險(xiǎn)資金的特點(diǎn)決定其投資要在保證安全性的前提下再追求收益性。但是，在難以直接監(jiān)督的情況下，價(jià)格上的保護(hù)就成為最佳選擇，因此，折價(jià)購(gòu)入就會(huì)成為保險(xiǎn)公司的一致行動(dòng)。對(duì)于保險(xiǎn)公司來(lái)說(shuō)，他們有能力也有動(dòng)力獲取和分析更多的信息，因此，他們就可能成為信息投資者?！ ‘?dāng)基金市場(chǎng)以散戶為主導(dǎo)時(shí)，假如市場(chǎng)提供了“基金的價(jià)格是以凈值為基礎(chǔ)的”的信息后，由于該信息容易為投資者掌握，且不容易產(chǎn)生誤解，該信息就容易成為散戶的“共同知識(shí)”，因此，基金基本上以凈值交易或者折價(jià)很小。因此，投資者的類型就成為上述情況成立的關(guān)鍵因素。由于基金凈值的即時(shí)信息并非隨時(shí)都能得到，投資者對(duì)基金凈值估計(jì)的差異成為交易能夠進(jìn)行的主要原因之一。而不同的投資者類型，會(huì)擁有不同的“共同知識(shí)”，從而對(duì)基金價(jià)格產(chǎn)生不同的影響?！ ?．投資者的“共同知識(shí)”。對(duì)于投資者而言，假如價(jià)格不漲，基金分紅的高低并不會(huì)給投資者帶來(lái)收益。1998年基金作為一種新的投資品種發(fā)行時(shí)，投資者普遍對(duì)它缺乏了解，在二級(jí)市場(chǎng)，許多投資者似乎承接以前老基金炒作的思路，將新基金和股票混為一談，也把新基金當(dāng)成股票，價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)背離凈值。這幾種理論對(duì)分析我國(guó)基金的折價(jià)問(wèn)題有一定的參考價(jià)值，但我們必須結(jié)合具體的市場(chǎng)環(huán)境和投資者類型等進(jìn)行分析。本表只列示發(fā)行時(shí)間較早的8只基金。進(jìn)入2001年，基金凈值下滑，但基金價(jià)格相對(duì)變化較小，在基金分紅預(yù)期較高等因素的影響下，折價(jià)開(kāi)始縮小，分布在10—20％的區(qū)間內(nèi)。受首次發(fā)行的影響，基金價(jià)格要遠(yuǎn)高于其凈值，凈值則在面值1元左右波動(dòng)，溢價(jià)最高達(dá)到30％以上，且1998年發(fā)行的五只基金，溢價(jià)持續(xù)時(shí)間較大。圖1既是1998年10月以來(lái)基金價(jià)格與凈值的走勢(shì)圖，又是我國(guó)基金發(fā)展的歷史縮影。最后選擇2000年以前發(fā)行的22家基金作為樣本。 1．?dāng)?shù)據(jù)及樣本。該理論認(rèn)為，基金持有者與其它投資者一樣，在資產(chǎn)售出時(shí)，必須繳納資本利得稅，這樣投資者實(shí)際得到的價(jià)值將低于基金的流動(dòng)性價(jià)值，而這些情況并沒(méi)有在基金凈值中反映，而且，當(dāng)基金分配已實(shí)現(xiàn)利得時(shí)，基金持有人也必須納稅。Malkiel(1977)發(fā)現(xiàn)，在橫截面上，基金持有受限股票的水平和基金的折價(jià)水平之間存在比較小但顯著的關(guān)系。他選擇了基金的周轉(zhuǎn)率、基金業(yè)績(jī)和成交量等作為反映投資組合變化的市場(chǎng)預(yù)期變量。當(dāng)噪音交易者對(duì)經(jīng)濟(jì)未來(lái)收益持樂(lè)觀看法時(shí)，就會(huì)驅(qū)動(dòng)價(jià)格向其基本價(jià)值靠近，表現(xiàn)為溢價(jià)交易或者較小的折價(jià)交易；同樣，當(dāng)噪音交易者對(duì)基金未來(lái)收益比較悲觀時(shí)，就會(huì)引起價(jià)格下滑，從而使基金以
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