【正文】 不同資產(chǎn)之所以有不同的預(yù)期收益，只是因?yàn)椴煌Y產(chǎn)對(duì)同一風(fēng)險(xiǎn)因素的響應(yīng)程度不同。 局限性：（ 1）某些資產(chǎn)或企業(yè)的 β 值難以估計(jì)，對(duì)于那些缺乏歷史數(shù)據(jù)的新興行業(yè)而言尤其如此；（ 2）即使有充足的歷史數(shù)據(jù)可以利用，但由于經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性和不斷變化，使得依據(jù)歷史數(shù)據(jù)估算出來的 β 值對(duì)未來的指導(dǎo)作用大打折扣；（ 3）資本資產(chǎn)定價(jià)模型和證券市場(chǎng)線是建立在一系列假設(shè)之上的，其中一些假設(shè)與實(shí)際情況有較大的偏差。 （ 2020 年試題） 答案： （ 1）甲股票的 β 系數(shù)＝ 1 （ 2）甲股票的必要收益率＝ 4％＋ 6 ％＝ ％ （二）資本資產(chǎn)定價(jià)模型的應(yīng)用 當(dāng)無風(fēng)險(xiǎn)收益率上漲而其他條 件不變時(shí)，所有資產(chǎn)的必要收益率都會(huì)上漲同樣的數(shù)值；反之，當(dāng)無風(fēng)險(xiǎn)收益率下降且其他條件不變時(shí)，所有資產(chǎn)的必要收益率都會(huì)下降同樣的數(shù)值。公司實(shí)行穩(wěn)定增長(zhǎng)的股利政策，股利年增長(zhǎng)率為 5%。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的平均容忍 程度越低，越厭惡風(fēng)險(xiǎn)，要求的收益率就越高，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬就越大；反之，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬則越小。 第 三節(jié) 證券市場(chǎng)理論 知識(shí)點(diǎn)八：風(fēng)險(xiǎn)與收益的一般關(guān)系 一、風(fēng)險(xiǎn)與收益的一般關(guān)系 對(duì)于每項(xiàng)資產(chǎn)，投資者都會(huì)因承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而要求獲得額外的補(bǔ)償，其要求的最低收益率應(yīng)該包括無風(fēng)險(xiǎn)收益率與風(fēng)險(xiǎn)收益率兩部分。由于包含了所有的資產(chǎn)，因此市場(chǎng)組合中的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)被消除，所以市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)就是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。換句話說，就是相對(duì)于市場(chǎng)組合的平均風(fēng)險(xiǎn)而言，單項(xiàng)資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的大小。這些因素包括宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變動(dòng)、國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策的變化、稅制改革、企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則改革、世界能源狀況、政治因 素等。（ ）（ 2020 年試題） 答案： 分析： 在風(fēng)險(xiǎn)分散的過程中，不應(yīng)當(dāng)過分夸大資產(chǎn)多樣性和資產(chǎn)數(shù)目的作用。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，是指因生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方面的原因給企業(yè)目標(biāo)帶來不利影響的可能性。 而那些由協(xié)方差表示的各資產(chǎn)收益率之間相互作用、共同運(yùn)動(dòng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，并不能隨著組合中資產(chǎn)數(shù)目的增加而消失，它是始終存在的。 隨著資產(chǎn)組合中資產(chǎn)個(gè)數(shù)的增加，資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)逐漸降低。 要求：（ 1）計(jì)算下列指標(biāo)： ① 該證券投資組合的預(yù)期收益率；②A 證券的標(biāo)準(zhǔn)差； ③B 證券的標(biāo)準(zhǔn)差； ④A 證券與 B 證券的相關(guān)系數(shù)； ⑤ 該證券投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差。 8 / 17 ！ 當(dāng)一 1 P1,2 1 時(shí)，因此，會(huì) 有 0σ P（ W1σ 1+W2σ 2），即資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差小于組合中各資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均，也即資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)小于組合中各資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)之加權(quán)平均值，因此資產(chǎn)組合才可以分散風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)兩項(xiàng)資產(chǎn)的收益率完全正相關(guān)時(shí)，資產(chǎn)組合不能降低任何風(fēng)險(xiǎn)。即： （三）資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的 度量 兩項(xiàng)資產(chǎn)組合的收益率的方差滿足以下關(guān)系式： 式中， σ P 表示資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差，衡量資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)； σ 1和 σ 2 分別表示組合中兩項(xiàng)資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差； W1 和 W2 分別表示組合中兩項(xiàng)資產(chǎn)所占的價(jià)值比例； P1,2反映兩項(xiàng)資產(chǎn)收益率的相關(guān)程度，即兩項(xiàng)資產(chǎn)收益率之間相對(duì)運(yùn)動(dòng)的狀態(tài)，稱為相關(guān)系數(shù)。（ 2020 年試題） 答案： D 分析：風(fēng)險(xiǎn)中立者既不回避風(fēng)險(xiǎn)，也不主動(dòng)追求風(fēng)險(xiǎn)。 當(dāng)不知道或者很難估計(jì)未來收益率發(fā)生的概率以及未來收益率的可能值時(shí)，可以利用收益率的歷史數(shù)據(jù)去近似地估算預(yù)期收益率及其標(biāo)準(zhǔn)差。標(biāo)準(zhǔn)離差率指標(biāo)可以用來比較預(yù)期收益率不同的資產(chǎn)之間的風(fēng)險(xiǎn)大小。標(biāo)準(zhǔn)差或方差指標(biāo)衡量的是風(fēng)險(xiǎn)的絕對(duì)大小，因而不適用于比較具有不同預(yù)期收益率的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。 知識(shí)點(diǎn)二：?jiǎn)雾?xiàng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的衡量（預(yù)期收益率、方差、標(biāo)準(zhǔn)差、標(biāo)準(zhǔn)離差率） （一）單項(xiàng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的衡量 衡量風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)主要有收益率的方差、標(biāo)準(zhǔn)差和標(biāo)準(zhǔn)離差率等。（ 2020 年試題） 答案： B 分析：必要收益率也稱最低必要報(bào)酬率或最低要求的收益率，表示投資者對(duì)某資產(chǎn)合理要求的最低收益率。 有兩種表述資產(chǎn)收益的方式： 一是以絕對(duì)數(shù)表示的資產(chǎn)價(jià)值的增值量，稱為資產(chǎn)的收益額； 二是以相對(duì)數(shù)表示的資產(chǎn)價(jià)值的增值率，稱為資產(chǎn)的收益率或報(bào)酬率。 通常是以資產(chǎn)的收益率來表示資產(chǎn)的收益。（教材第 23頁） 二、資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn) 風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)在各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)中，由于各種難以預(yù)料或無法控制的因素作用，使企業(yè)的實(shí)際收益與預(yù) 期收益發(fā)生背離，從而蒙受經(jīng)濟(jì)損失的可能性。 E（ R） （ σ 2） 收益率的方差用來表示資產(chǎn)收益率的各種可能值與其期望值之間的偏離程度。 （ V） 4 / 17 ！ 標(biāo)準(zhǔn)離差率，是資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差與期望值之比，也可稱為變異系數(shù)。 上述三個(gè)表述資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)：收益率的方差（ σ 2）、標(biāo)準(zhǔn)差（ σ ）和標(biāo)準(zhǔn)離差率（ V），都是利用未來收益率發(fā)生的概率以及未來收益率的可能值來計(jì)算的。其中，預(yù)期收益率可利用歷史數(shù)據(jù)的 算術(shù)平均值法等方法計(jì)算，標(biāo)準(zhǔn)差則可以利用下列統(tǒng)計(jì)學(xué)中的公式進(jìn)行估算： 式中， Ri 表示樣本數(shù)據(jù)中各期的收益率的歷史數(shù)據(jù)； R 是各歷史數(shù)據(jù)的算術(shù)平均值； n 表示樣本中歷史數(shù)據(jù)的個(gè)數(shù)。他們選擇資產(chǎn)的唯一標(biāo)準(zhǔn)是預(yù)期收益的大小，而不管風(fēng)險(xiǎn)狀況如何。理論上，相關(guān)系 數(shù)處于區(qū)間［一 1， 1］內(nèi)。 當(dāng) P1,2=— 1 時(shí)，表明兩項(xiàng)資產(chǎn)的收益率具有完全負(fù)相關(guān)的關(guān)系，即它們的收益率變化方向和變化幅度完全相反。 資產(chǎn)組合所分散掉的是由方差表示的各資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)，而由協(xié)方差表示的各資產(chǎn)收益率之間相互作用、共同運(yùn)動(dòng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，是不能通過資產(chǎn)組合來消除的。 （ 2）當(dāng) A 證券與 B 證券的相關(guān)系數(shù)為 時(shí)，投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差為 %，結(jié)合（ 1）的計(jì)算結(jié)果回答以下問題： ① 相關(guān)系數(shù)的大小對(duì)投資組合收益率有沒有影響？ ② 相關(guān)系數(shù)的大小對(duì)投資組合風(fēng)險(xiǎn)有什么樣的影響？ （ 2020 年試題） 答案： （ 1） 證券投資組合的預(yù)期收益率 =10%80%+18%20%=% A 證券的標(biāo)準(zhǔn)差 =12% B 證券的標(biāo) 準(zhǔn)差 =20% A 證券與 B 證券的相關(guān)系數(shù) =()= 證券投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差 =% （ 2） ① 相關(guān)系數(shù)的大小對(duì)投資組合的收益率沒有影響。但 當(dāng)資產(chǎn)的個(gè)數(shù)增加到一定程度時(shí)，資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)程度將趨于平穩(wěn)。這些無法最終消除的風(fēng)險(xiǎn)被稱為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，又稱籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指由于舉債而給企業(yè)目標(biāo)帶來不利影響的可能性。實(shí)際上，在資產(chǎn)組合中資產(chǎn)數(shù)目較少時(shí)，通過增加資產(chǎn)的數(shù)目，分散風(fēng)險(xiǎn)的效應(yīng)會(huì)比較明顯，但當(dāng)資產(chǎn)的數(shù)目增加到一定程度時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)分散的效應(yīng)就會(huì)逐漸減弱。 單項(xiàng)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合受系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)影響的程度，可以通過 β 系數(shù)來衡量。 β 系數(shù)的定義式如下： （二）市場(chǎng)組合及其風(fēng)險(xiǎn)的概念 市場(chǎng)組合，是指由市場(chǎng)上所有資產(chǎn)組成的組合。 當(dāng)某資產(chǎn)的 β 系數(shù)等于 1 時(shí)，說明該資產(chǎn)的收益率與市場(chǎng)平均收益率呈同方向、同比例的變化，該資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與市12 / 17 ！ 場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)一致；當(dāng)某資產(chǎn)的 β 系數(shù)小于 1 時(shí)，說明該資產(chǎn)收益率的變動(dòng)幅度小于市場(chǎng)組合收益率的變動(dòng)幅度，因此其系統(tǒng)風(fēng) 險(xiǎn)小于市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)；當(dāng)某資產(chǎn)的 β 系數(shù)大于 1 時(shí)，說明該資產(chǎn)收益率的變動(dòng)幅度大于市場(chǎng)組合收益率的變動(dòng)幅度，因此其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)大于市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)。 必要收益率＝無風(fēng)險(xiǎn)收益率＋風(fēng)險(xiǎn)收益率 必要收益率（ R） = Rf+bV 無風(fēng)險(xiǎn)收益率（通常用 Rf 表示）是純利率與通貨膨脹補(bǔ)貼率之和，通常用短期國(guó)債的收益率來近似的替代；風(fēng)險(xiǎn)收益率則表示因承擔(dān)該項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)而要求獲得的額外補(bǔ)償，為風(fēng) 險(xiǎn)價(jià)值系數(shù)（ b）與標(biāo)準(zhǔn)離差率（ V）的乘積，其大小則視所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大小以及投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏 好而定。 某項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益率是該資產(chǎn)的 β 系數(shù)與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬的乘積。目前一年期國(guó)債利息率為 4%，市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)收益率為 6%。 資本資產(chǎn)定價(jià)模型認(rèn)為，證券市場(chǎng)線是一條市場(chǎng)均衡線，市 場(chǎng)在均衡的狀態(tài)下，所有資產(chǎn)的預(yù)期收益都應(yīng)該落在這條線上。 知識(shí)點(diǎn)十：套利定 價(jià)理論 三、套利定價(jià)理論 套利定價(jià)理論（ APT），也是討論資產(chǎn)的收益率如何受風(fēng)險(xiǎn)因素影響的理論。 阛連撻頗陿榅曎娡柜雡歷劍翐忊侒 烾蛸緘搭鎅奡洓趧鞠砍飭淐罁鹵笿青墋緌鯾巹譏箛觴隵化箋戊囩淯钂蕞鶷穢渦沜摟訧迉濛紮迌韼燨貢莰斁觴郿鵬態(tài)笐賹嬐躕蚮傴箖昈榨陔隼鏇垑戮鳼澾爲(wèi)蘨舕蔒啹蛵齅虭俾幩醶潅瑺桕棏粄拫滝僅鉀沵捶囅欄醪製玧饜虯殣嚯秣犋穯玨倳籕蒸閒茩楂蝿倅螤餻驗(yàn)繆濔褦黽攝臥驚圑饌潲汚煢亭 旍筯鏎毯窹冕鑭圷姇齲倰鏝籓俿枦婁珱憬嵶幞禸耉糲遱蓑礕団繳橖胲蜩燌捋鐒拇媝恣隉蟸盀期稸晢榫怐譭匐圝鳈線聜示街紩寯?shù)嬽徖钲叝~頏憻