【正文】 政府牽頭,社會各方參與的混合型創(chuàng)業(yè)投資運作機制,近期才開始出現(xiàn)完全市場化運作的創(chuàng)投公司。四是，我國PE相關(guān)法律法規(guī)尚不健全。雖然《公司法》、《企業(yè)法》、《信托法》三大法律已經(jīng)對私募股權(quán)基金方式有了基本法律約束,但是國家尚未有針對私募股權(quán)的法律法規(guī),各監(jiān)管部門為了促進(jìn)本部門所管轄的機構(gòu)進(jìn)入PE 市場,紛紛出臺了自己的規(guī)章制度, 這使得理財市場、QDII 監(jiān)管上的不統(tǒng)一現(xiàn)象,延伸到PE 市場。以機構(gòu)監(jiān)管為主的分業(yè)監(jiān)管,已成為PE 進(jìn)一步發(fā)展的挑戰(zhàn)。，本土投資者有哪些劣勢。在資金規(guī)模及來源上，外資PE的表現(xiàn)都比本土PE更活躍，其管理的資金規(guī)模大，投資規(guī)模也大。外資PE的 投資人主要是海外的養(yǎng)老金、大學(xué)基金等專業(yè)投資者，它們是專門投資PE領(lǐng)域的FOF，一般情況下，這種FOF的投資量占PE資金來源的50%以上。而本土PE的資金來源主要是企業(yè)、政府和個人，以2007年為例，%，政府占24%，%。資金來源的差異，尤其是長短期資金性質(zhì)的不同，深刻影響了內(nèi)外資機構(gòu)的投資策略。在創(chuàng)新能力上，外資PE在創(chuàng)新方面更注重盈利模式創(chuàng)新，內(nèi)資更看重技術(shù)創(chuàng)新尤其是傳統(tǒng)行業(yè)中的技術(shù)升級、創(chuàng)新項目。PE在投資時最關(guān)注項目企業(yè)的管理團隊、市場需求和創(chuàng)新三方面的因素，具體分析所以，百度、小肥羊、九城、橡果國際等消費連鎖、網(wǎng)絡(luò)游戲、媒體行業(yè)中具有創(chuàng)新盈利模式的企業(yè)往往受到外資PE的青睞，而濰柴動力、同洲電子、大族激光等傳統(tǒng)行業(yè)項目則為本土PE所關(guān)注。在投資后的增值服務(wù)方面，外資與本土PE也因背景差異表現(xiàn)出不同的特征，外資PE更側(cè)重于對項目。企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃、人力資源、行業(yè)整合和激勵機制的改進(jìn)，本土PE則側(cè)重在公司治理結(jié)構(gòu)、后續(xù)融資和IPO服務(wù)上發(fā)揮作用。在退出方式上，外資與本土PE也表現(xiàn)出很大的不同。從已上市的案例看，外資PE由于對境外資本市場更加熟悉，其退出以項目企業(yè)境外上市為主，特別是2006年以前，中國境內(nèi)實現(xiàn)成功退出的PE案例幾乎都是外資PE在美國等境外市場創(chuàng)造的，而本土PE只有在不斷完善的境內(nèi)資本市場上尋求機會。在PE本身的管理模式看，外資與本土PE之間的差異化其實更為明顯。受國內(nèi)法律環(huán)境的限制，超過80%的本土PE都采取了公司制的組織形式，而外資的主流PE幾乎清一色以有限合伙制進(jìn)行融資、投資、管理和決策。這也使得外資PE更注重GP的專業(yè)能力，而本土公司制的PE中，投資人的影響力更大。國內(nèi)投資者自身：國內(nèi)投資者特別是基金管理人在狂熱轉(zhuǎn)向PE市場時，應(yīng)該冷靜的思考中國的法律環(huán)境、資本市場發(fā)展并正確的選擇投資領(lǐng)域與投資對象。本土機構(gòu)應(yīng)該在管理經(jīng)驗和專業(yè)性上狠下功夫，想賺錢但是自身實力不夠只會導(dǎo)致失敗，中國PE投資失敗的案例也舉不勝舉。投資者應(yīng)注重提高投資后增值服務(wù)。我國政府：我國資本市場應(yīng)該為私募股權(quán)投資提供一個良好的環(huán)境。讓本土PE放心地投入到創(chuàng)新型企業(yè)和早期項目。為本土PE提供多種可行的退出路徑。同時，國內(nèi)應(yīng)該逐步放開對PE的種種限制，引導(dǎo)資金進(jìn)入PE市場。私募股權(quán)（PE）投資退出其他案例2007年前11個月，我國共有92起創(chuàng)投支持的IPO退出，其中本土創(chuàng)投為51起，%。一些本土創(chuàng)投還進(jìn)入了集中收獲季節(jié)，如深圳創(chuàng)新投通過三諾電子、N怡亞通、N遠(yuǎn)望谷、N西材、科陸電子等眾多案例的上市獲得了高額回報。案例一：李寧有限公司李寧公司的上市歷程可分為四個階段：第一階段（：整合李寧公司的上市謀劃肇始于1997年，當(dāng)時李寧在全國各地開辦有十幾家企業(yè)，彼此間互相參股，結(jié)構(gòu)混亂。在資本運作專家的設(shè)計下，李寧將北京、廣東、煙臺三家公司合并為李寧體育用品集團公司，全國各地的其他公司相繼整合到這個核心企業(yè)中，初步實現(xiàn)集團結(jié)構(gòu)的明晰。1997年8月，上海李寧成立，注冊資本為500,000元人民幣。成立當(dāng)時，公司主要由李寧家族所成立的兩家公司－－上海寧晟和上海力發(fā)所控制。第二階段（2001年－2002年12月）：改組 2001年，上海李寧原計劃由有限責(zé)任公司改組為股份有限公司。由于中國公司法要求股份有限公司必須有五名以上發(fā)起股東，因此上海李寧部分實際控制人相互轉(zhuǎn)讓股權(quán)，將上海李寧股東數(shù)目增加到6名。但由于獲得私人資本的投資并預(yù)期到境外上市，上海李寧最終未能改組成股份有限公司，而采取以下步驟改組為全外資企業(yè)：，為籌備私人股本投資及將上海李寧改組為中國全外資企業(yè)，李寧家族、李寧合伙人及主要高管、兩家戰(zhàn)略股東在海外注冊成立RealSports公司。，RealSports與上海李寧股東達(dá)成協(xié)議，同意向上海李寧當(dāng)時之股東收購上海李寧發(fā)行的全部股本，代價為600萬美元。，上海李寧由內(nèi)資有限責(zé)任公司改組為中國全外資企業(yè)（外資獨資企業(yè)），注冊資本8,000,000美元，總投資額20,000,000美元。第三階段（）：創(chuàng)投正式加入 2003年，新加坡政府投資公司和中國鼎暉向李寧公司投資1850萬美元，2004年李寧公司在香港聯(lián)交所上市，目前該部分股權(quán)價值達(dá)2億美元，投資回報超過10倍。李寧公司于2003年1月，引入新加坡政府投資公司全資擁有的Tetrad Venture Pte China Fund。兩家公司根據(jù)私人股權(quán)投資協(xié)議，分別以15,000,000美元及3,500,000美元認(rèn)購RealSports的新股份，分別持有公司 %%的股權(quán)。根據(jù)私人股權(quán)投資協(xié)議，各方同意Tetrad Venture Pte China Fund擁有包括提名董事加入董事會的權(quán)利。Tetrad和CDH根據(jù)私人股權(quán)投資協(xié)議擁有的優(yōu)先權(quán)于公司上市時終止。由于創(chuàng)投資本加入后，RealSports公司財務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異，使公司以發(fā)售價計算的價值有所上升。雖然兩家創(chuàng)投公司是于2003年初正式加入的，但與李寧公司的磋商與合作早已展開，可以認(rèn)為，李寧公司在海外注冊公司以及收購改組等一系列資本運作，均是在為創(chuàng)投資本的加入創(chuàng)造條件，并且由于創(chuàng)投資本的一再堅持，李寧公司放棄了改組為股份有限公司在境內(nèi)上市的計劃，選擇了改組為全外資企業(yè)在境外上市的路徑。第四階段：上市2004年6月，李寧公司在香港主板成功上市。李寧股票受到資本市場的追捧，；國際配售也出現(xiàn)了約11倍的超額認(rèn)購。，%。李寧公司上市之后，%%。由于這兩家公司并沒有禁售期，可以在李寧有限公司上市后，隨時轉(zhuǎn)讓股份。因此，創(chuàng)投在李寧海外上市后實現(xiàn)“全身而退”，幾乎是勢成必然。案例二：盛大公司2004年5月，盛大網(wǎng)絡(luò)（股票代碼：SNDA）在美國納斯達(dá)克股票交易市場正式掛牌交易。雖然盛大將發(fā)行價調(diào)低了15%，從原先的13美元調(diào)到了 11美元。2004年8月，盛大網(wǎng)絡(luò)(股票代碼：SNDA)首次公布財報之后，，成為納斯達(dá)克市值最高的中國概念網(wǎng)絡(luò)股。與此同時，盛大也超越了韓國網(wǎng)絡(luò)游戲公司NCSOFT 的市值，成為全球最大的網(wǎng)絡(luò)游戲股。，以90億元人民幣的身家超過了丁磊，成為新的中國首富。而 10月27日，盛大在NASDAQ的最新股價。盛大網(wǎng)絡(luò)的成功上市以及其股價的卓越表現(xiàn)，為其主要創(chuàng)投機構(gòu)－軟銀亞洲信息基礎(chǔ)投資基金帶來不菲的收益。成立于2001年2月的軟銀亞洲信息基礎(chǔ)投資基金（SOFTBANK Asia Infrastructure Fund，以下簡稱“軟銀亞洲”），是日本軟銀公司與美國思科戰(zhàn)略合作的結(jié)果，第一期資金為4億美元，主要投資領(lǐng)域為亞太區(qū)的寬帶、無線通訊、有線電視網(wǎng)等。2003年3月，“軟銀亞洲”向國內(nèi)擁有注冊用戶數(shù)最多的互動游戲公司盛大網(wǎng)絡(luò)投資4000萬美元，這是軟銀亞洲在上海的第一個投資項目。軟銀認(rèn)為，中國網(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)業(yè)正進(jìn)入高速發(fā)展階段，市場增長空間很大，根據(jù)預(yù)期，此項投資7年后的回報將達(dá)10倍。與大部分在線游戲界人士看法不同，軟銀公司更看中盛大的運營能力而非游戲產(chǎn)品本身。軟銀亞洲一共投入4000萬美元，18個月后成功退出，獲得14倍的投資收益。在上市之初，%的盛大股份，套現(xiàn)17,250,000美元，%的股份，按2004年10月的盛大市價計算，其市值在8億美元以上，是其初始投資的20多倍。案例三：蒙牛乳業(yè)有限公司2004年6月10日，蒙牛乳業(yè)登陸香港股市，在香港獲得206倍的超額認(rèn)購率，一次性凍結(jié)資金283億港元，全面攤薄市盈率達(dá)19倍。盡管如此，蒙牛攜手境外資本的發(fā)展路徑也仍是毀譽參半。摩根、英聯(lián)和鼎輝三家國際機構(gòu)分別于2002年10月和2003年10月兩次向蒙牛注資。首輪增資，摩根、英聯(lián)和鼎輝三家國際機構(gòu)聯(lián)手向蒙牛的境外母公司注入了2597萬美元（），同時取得49%的股權(quán)；二次增資注入3523萬美元。此舉等于三家投資機構(gòu)承認(rèn)公司的價值為14億元人民幣。對蒙牛來說，出價公道。鼎暉在蒙牛乳業(yè)上的總投入約為1685萬美元。2004年12月20日及2005年6月14 日，、41072445股蒙牛乳業(yè)股份。正所謂天下沒有免費的午餐，對于蒙牛而言，這并不是一筆劃算的買賣。第一次注資后，蒙牛管理團隊所持有的股票在第一年只享有戰(zhàn)略投資人所持股票1/10的收益權(quán)，%的收益權(quán)，只有完成約定的 “表現(xiàn)目標(biāo)”這些股票才能與投資人的股票實現(xiàn)同股同權(quán)。二次增資中，三位“天使”的要求卻是更加貪婪了。三家投資機構(gòu)提出了發(fā)行可換股債券，其認(rèn)購的可換股債券除了具有期滿前可贖回，可轉(zhuǎn)為普通股的可轉(zhuǎn)債屬性，它還可以和普通股一樣享受股息?？蓳Q股文件鎖定了三家戰(zhàn)略投資者的投資成本，保證了一旦蒙牛業(yè)績出現(xiàn)下滑時的投資風(fēng)險。三家國際投資機構(gòu)還取得了所謂的認(rèn)股權(quán)：在十年內(nèi)一次或分多批按每股凈資產(chǎn)購買開曼群島（蒙牛上市的主體）股票。此般設(shè)計正說明了三家老牌投資者把玩風(fēng)險的高超技藝。摩根、英聯(lián)、。巨額可轉(zhuǎn)債于蒙牛上市十二個月（2005 年6月）后將使他們持股比例達(dá)到 %，價值約為19億港元。與“三大國際投資機構(gòu)”的豐厚收益相比，蒙牛的創(chuàng)始人牛根生只得到價值不到兩億的股票，%，2005 %，且五年內(nèi)不能變現(xiàn)。牛根生還被要求做出五年內(nèi)不加盟競爭對手的承諾。更嚴(yán)重的是如果蒙牛不能續(xù)寫業(yè)績增長的神話，摩根最終對牛根生團隊失去耐心，完全有能力像新浪罷免王志東那樣對待牛根生。2004年12月20日，蒙牛乳業(yè)（2319）公布，三家外資股東 MS Dairy、CDH及 Actis，合共減持168，238，371股股份，%。% %，且不排除其再次減持的可能。這次減持三家外資機構(gòu)共套現(xiàn)10億多港幣。案例四：泛華保險泛華保險內(nèi)地總部設(shè)在廣州，在北京、深圳等地設(shè)有經(jīng)紀(jì)、代理和公估公司，今年上半年收入為2267萬美元。上市之前，泛華表現(xiàn)低調(diào)，默默無聞。該公司在中國最先引入后援平臺+個人創(chuàng)業(yè)模式開展保險中介服務(wù)，銷售網(wǎng)絡(luò)涵蓋珠三角、長三角、環(huán)渤海經(jīng)濟圈和以四川為中心的中西部地區(qū)。國內(nèi)首家保險中介。其主要股東有國泰財富集團及鼎暉投資。2005年底，鼎暉投資泛華，%股權(quán)。泛華保險集團作為在納斯達(dá)克上市的第50家中國公司，股票上市前，曾兩次提價，最終確定其首次公開發(fā)行的美國存托股票每股定價16美元，最終開盤價25美元。2007年11月在泛華保險集團在納斯達(dá)克股票市場成功上市后，泛華(股票代碼CISG)當(dāng)天以25美元開盤后一路走高，，%，榮獲今年以來中國公司在納市首日表現(xiàn)榜單的“探花”。按照泛華昨日 ，%的股份拋售，將獲利約4700萬美元，（），相較當(dāng)初 。如按照當(dāng)日開盤價25美元計算，鼎輝投資獲利將異常豐厚。美國報紙評價道：泛華此次納市可謂恰逢其時，早先一個月在紐交所上市的深藍(lán)衛(wèi)星電視就在定價每股16美元之后的幾個交易日里迅速飆升至每股35美元；無獨有偶。案例五：航美傳媒2005年8月，郭曼整合了國內(nèi)3家航空電視媒體公司，并成立了航美傳媒。同年11月，獲得鼎暉基金的1000萬美元風(fēng)險投資，這是繼分眾傳媒后，國內(nèi)第二家獲國際風(fēng)險基金投資的傳媒公司。上市前兩度提高發(fā)行價，2007年11月8日凌晨航美傳媒在美國納斯達(dá)克上市，股票代碼“AMCN”，開盤價 ，較發(fā)行價上漲近40%。，第二大股東“鼎暉投資”減持股份套現(xiàn)4875萬美元。，成為迄今中國戶外傳媒股最大的IPO融資。航美傳媒 CEO郭曼持有公司42%的股份，按照15美元的發(fā)行價計算，身家超過4億美元。除此之外，包括另一位創(chuàng)始人徐青在內(nèi)的其他管理層，上市之后仍持有公司9%左右的股份，在此次IPO的過程中同樣成為千萬富翁。這距離航美傳媒的成立剛剛兩年時間。案例六：百麗國際百麗國際股份于2007年5月9日至14日公開認(rèn)購，－，其中10%在香港公開發(fā)售。若以中間價計算。保薦人為摩根士丹利及瑞信。2007年5月23日，百麗國際作為首家上市的制鞋企業(yè)，成功登陸香港股市，，%，涉及金額 。并以高達(dá)670億港元的總市值，一舉成為當(dāng)時港交所市值最大的內(nèi)地零售類上市公司。案例七：濰柴動力深圳市創(chuàng)新投資集團有限公司2000年12月投資濰柴動力，投資額是2500萬，重組濰柴并擔(dān)任其上市顧問，2004年3月，在香港主板掛牌交易前，投資額通過分紅的形式已經(jīng)全分回來，等于沒有成本，同時還有18億的市值。濰柴動力（）通過換股方式吸收合并湘火炬（000549），并完成湘火炬股權(quán)分置改革工作，(:１，）,從而實現(xiàn)了回歸A股市場上市的目的。，，2007年4月30日于深交所上市交易,（人民幣，下同），％。案例八：完美時空2006年9月軟銀賽富800萬美元入股完美時空，2007年7月26日，完美時空（NASDAQ：PWRD）在納斯達(dá)克掛牌上市，發(fā)行價為 。，%。上市首日，參投完美時空的賽富亞洲投資基金其賬面回報倍數(shù)即在30倍以上。案例九：網(wǎng)龍2003年IDG投資網(wǎng)龍10%股權(quán)，投資額200萬美元，2007年11月2日，網(wǎng)龍（HK：8288）在香港創(chuàng)業(yè)板上市，（）。，%。IDG創(chuàng)投基金獲得了豐厚回報。二．另一種退出方式案例一：張江微創(chuàng)微創(chuàng)醫(yī)療器械（上海）有限公司最初由5家中外股東聯(lián)合組建，引入了風(fēng)險投資基金。經(jīng)歷了4年的發(fā)展，公司將 %股權(quán)通過上海產(chǎn)權(quán)市場掛牌轉(zhuǎn)讓，吸引了大冢（中國）投資有限公司的加盟。這一股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，不僅使公司得到了未來發(fā)展需要的資金，還借助大冢投資的影響力，公司的市場份額得到大幅度提高，企業(yè)核心競爭力也得到了提高。值得一提的是，風(fēng)險創(chuàng)投資本在投入微創(chuàng)4年后，以每股溢價5倍成功退出。案例二：中郵酒店中國郵政集團去年通過上海產(chǎn)權(quán)市場成功轉(zhuǎn)讓了首批13家郵政酒店，香港卓越金融旗下的“你的客棧酒店有限公司”斥資近2億元，將其中11