【正文】 審查被投資企業(yè)的一切債務(wù)關(guān)系，注意其償還期限、利率及債權(quán)人對(duì)其是否有限制。其他問(wèn)題如公司與供應(yīng)商或代理銷售商之間的權(quán)利義務(wù)、公司與員工之間的雇傭合同及有關(guān)工資福利待遇的規(guī)定等也須予以注意。r({.}6nA （4）被投資企業(yè)過(guò)去所涉及的以及將來(lái)可能涉及的訴訟案件，以便弄清這些訴訟案件是否會(huì)影響到目前和將來(lái)的利益。在收購(gòu)前私募股權(quán)基金雖然通過(guò)商業(yè)計(jì)劃書及項(xiàng)目初審獲得一些信息，但卻沒(méi)有被投資企業(yè)的詳細(xì)資料。通過(guò)實(shí)施法律盡職調(diào)查可以補(bǔ)救企業(yè)主與私募股權(quán)基金在信息獲知上的不平衡，并了解擬投資的企業(yè)存在哪些風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)將成為雙方在談判收購(gòu)價(jià)格時(shí)的重要內(nèi)容，當(dāng)獲知的風(fēng)險(xiǎn)難以承擔(dān)時(shí)，私募股權(quán)基金甚至可能會(huì)主動(dòng)放棄投資行為。[zDO r,V　　除上述兩大類盡職調(diào)查項(xiàng)目外，企業(yè)收購(gòu)中可能還需要進(jìn)行的調(diào)查包括環(huán)保盡職調(diào)查、業(yè)務(wù)盡職調(diào)查、人力資源調(diào)查等。盡職調(diào)查實(shí)際是以買方付費(fèi)的形式來(lái)解決“信息不對(duì)稱”問(wèn)題——賣方總是比買方更了解企業(yè)的價(jià)值和所面臨的問(wèn)題。盡職調(diào)查的任務(wù)是“發(fā)現(xiàn)價(jià)值、發(fā)現(xiàn)問(wèn)題”。發(fā)現(xiàn)價(jià)值即是通過(guò)歷史數(shù)據(jù)來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)收益，能夠影響買賣決斷。發(fā)現(xiàn)問(wèn)題是掌握企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程，解決問(wèn)題的過(guò)程是企業(yè)增值的過(guò)程。所以說(shuō)，盡職調(diào)查既通過(guò)歷史數(shù)據(jù)找出了投資估值的根據(jù)，又為PE介入企業(yè)之后增值找準(zhǔn)了著力點(diǎn)。(五) 談判簽約談判簽約是PE收購(gòu)過(guò)程的主要活動(dòng)。這一過(guò)程是交易雙方在律師的幫助下完成的。同時(shí)投資合同（SPA）的簽訂也意味著企業(yè)與PE正式合作的開始，談判雙方最關(guān)注的是以下兩點(diǎn)。1. 剝離附屬業(yè)務(wù)與高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)談判簽約的一個(gè)核心問(wèn)題是確定交易標(biāo)的。交易標(biāo)的并不總是目標(biāo)公司的全部資產(chǎn)或全部業(yè)務(wù)部門。在很多情況下，出于收購(gòu)后實(shí)施集中戰(zhàn)略或規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的考慮，PE會(huì)在談判過(guò)程中要求目標(biāo)公司的企業(yè)主將某些與企業(yè)未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略無(wú)關(guān)的業(yè)務(wù)部門或某些存在價(jià)值爭(zhēng)議的資產(chǎn)等項(xiàng)目從總交易標(biāo)的中剔除，而目標(biāo)公司具體實(shí)施剔除的過(guò)程被稱為剝離。剝離是指公司將其子公司、業(yè)務(wù)部門或某些資產(chǎn)出售的活動(dòng)。 產(chǎn)生剝離需要的另一個(gè)典型情況是以股權(quán)收購(gòu)方式的多元化企業(yè)需要集中精力提高企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展史上，那些在并購(gòu)浪潮中急速擴(kuò)張、實(shí)施多元化戰(zhàn)略的很多西方企業(yè)都迷失了發(fā)展方向，最終不得不通過(guò)剝離非主營(yíng)業(yè)務(wù)來(lái)改善企業(yè)的現(xiàn)金流并集中精力與主營(yíng)業(yè)務(wù)。在特定的歷史階段，中國(guó)很多企業(yè)都錯(cuò)誤地理解了“做大做強(qiáng)”的適用條件，盲目的擴(kuò)大產(chǎn)能和多元化的投資沖動(dòng)嚴(yán)重惡化了企業(yè)的現(xiàn)金流狀況、削弱了其可持續(xù)發(fā)展的能力。 剝離存在價(jià)值爭(zhēng)議的資產(chǎn)（即高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)）也是PE在收購(gòu)中國(guó)企業(yè)是經(jīng)常提出的要求最為典型的是應(yīng)收賬款。按照中國(guó)目前的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定，企業(yè)按應(yīng)收賬款總額的3‰計(jì)提壞賬備抵。特別是在對(duì)國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估的實(shí)踐中，企業(yè)賬面上的應(yīng)收賬款全部計(jì)入資產(chǎn)，不論其賬齡如何。在一個(gè)案例中，PE計(jì)劃收購(gòu)中國(guó)東部某省的一家國(guó)有機(jī)械制造企業(yè)。在談判中，PE指出該企業(yè)賬面價(jià)值數(shù)億元的應(yīng)收賬款平均賬齡超過(guò)了3年，按賬面價(jià)值評(píng)估資產(chǎn)是不能接受的。為解決爭(zhēng)議，促成交易，PE建議當(dāng)?shù)貒?guó)資委借鑒長(zhǎng)城公司處理銀行不良信貸資產(chǎn)的方法，將該企業(yè)的應(yīng)收賬款從交易標(biāo)的中剝離出來(lái)并打包在產(chǎn)權(quán)交易中心掛牌交易。這樣既解決了價(jià)值爭(zhēng)議問(wèn)題，又確保國(guó)有資產(chǎn)按照市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)價(jià)格成交，從而避免了國(guó)有資產(chǎn)流失的質(zhì)疑。2. 交易價(jià)格與交易架構(gòu)談判的另一個(gè)核心問(wèn)題是收購(gòu)價(jià)格與交易架構(gòu)。收購(gòu)價(jià)格的磋商早在PE與企業(yè)主接洽時(shí)就開始了。如果雙方已簽署條款清單，則主合同條款已基本確定下來(lái)。因?yàn)镻E的投資對(duì)象主要是非公眾公司，因而多數(shù)情況下并不存在市場(chǎng)化的交易價(jià)格（如上市公司的股票價(jià)格）。最終的收購(gòu)價(jià)格是PE與企業(yè)主一對(duì)一協(xié)商談判的結(jié)果，是交易雙方都可以接受的價(jià)格。交易架構(gòu)的設(shè)計(jì)是PE的重要工作，包括對(duì)收購(gòu)方式（股權(quán)收購(gòu)或資產(chǎn)收購(gòu)）、支付方式（現(xiàn)金或股權(quán)互換）、支付時(shí)間、股權(quán)結(jié)構(gòu)（離岸或境內(nèi)、股權(quán)比例）、融資結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)分配、違約責(zé)任等方面的安排。交易架構(gòu)的設(shè)計(jì)應(yīng)該全面考慮投資東道國(guó)、母國(guó)以及聯(lián)金融中心各自的所得稅法、行業(yè)準(zhǔn)入、外匯管制等情況，也要考慮如何有效地隔離交易所帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，例如稅務(wù)方面的或法律訴訟方面的。當(dāng)交易雙方就全部細(xì)節(jié)達(dá)成共識(shí)后，會(huì)委托律師起草各項(xiàng)法律文件，最主要的是購(gòu)買協(xié)議或增資協(xié)議、股東協(xié)議與注冊(cè)權(quán)協(xié)議。收購(gòu)協(xié)議往往附有成交條件條款，即只有在所有成交條件被滿足了之后收購(gòu)協(xié)議才告生效，簽約人才有履行協(xié)議的義務(wù)。成交條件的產(chǎn)生很大程度上源于收購(gòu)的復(fù)雜性。收購(gòu)協(xié)議簽署后，雙方的律師將協(xié)助各自的委托人實(shí)現(xiàn)協(xié)議的成交條件，促使協(xié)議履行，主要工作包括但不限于：獲得目標(biāo)公司董事會(huì)關(guān)于收購(gòu)的批準(zhǔn)文件，獲得目標(biāo)公司其他股東放棄優(yōu)先權(quán)聲明，離岸與境內(nèi)公司的設(shè)立或變更，獲得相關(guān)政府部門的批準(zhǔn)，等等。(六) 交易結(jié)束交易結(jié)束（Deal Closing），可以被表述為收購(gòu)交易雙方完成了交割。交割是指賣方（企業(yè)主）向買方（PE）實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)讓了交易標(biāo)的，買方向賣方支付了價(jià)款（現(xiàn)金、股票或其他有價(jià)物）。在有些收購(gòu)交易中，PE的收購(gòu)價(jià)款可能被安排成分期支付。每筆支付都是在目標(biāo)公司完成一定的前提條件（例如達(dá)到某個(gè)收入指標(biāo)或EBITDA指標(biāo)）之后進(jìn)行的。此時(shí)，交易結(jié)束的認(rèn)定通常以最后一筆支付為標(biāo)志。收購(gòu)交易的特殊之處在于交易標(biāo)的是一個(gè)企業(yè)——一個(gè)有機(jī)組織。如何完成企業(yè)的有機(jī)融合是一項(xiàng)艱難的任務(wù)，所以法律意義上收購(gòu)交易的成功與實(shí)踐中成功地控制一個(gè)企業(yè)相去甚遠(yuǎn)。但是交易的完成只是開端，而不是結(jié)束。對(duì)于PE而言，真正的結(jié)束在于培養(yǎng)企業(yè)的價(jià)值后獲利退出。收購(gòu)的成功并不一定是成功的收購(gòu)。收購(gòu)?fù)瓿善髽I(yè)的整合是個(gè)大命題，也是一次成功私募收購(gòu)的揭幕。第三節(jié) 私募股權(quán)投資的形式私募股權(quán)基金在投資階段和投資工具的選擇上各有千秋，這形成了他們不同的投資形式。私募股權(quán)投資的常見(jiàn)的形式有：創(chuàng)業(yè)投資、收購(gòu)基金、夾層融資、重振資本和上市后私募投資。其他形式的私募股權(quán)基金還有問(wèn)題債務(wù)基金，過(guò)橋基金等。一、 創(chuàng)業(yè)投資(一) 創(chuàng)業(yè)資本的概述創(chuàng)業(yè)投資基金（Venture Capital），即風(fēng)險(xiǎn)投資。是由職業(yè)金融家投入新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)的一種權(quán)益資本。廣義上，指用于私人權(quán)益投資的資金，狹義上講，主要投資于企業(yè)的創(chuàng)業(yè)階段或產(chǎn)業(yè)化早期，為企業(yè)提供研發(fā)或營(yíng)運(yùn)資金。創(chuàng)業(yè)投資基金是私募股權(quán)基金的最早形式，在發(fā)達(dá)國(guó)家已經(jīng)有50余年的歷史。一般情況下、創(chuàng)業(yè)投資基金是專指以股權(quán)方式投資于新興的、有巨大潛力的中小企業(yè)的投資活動(dòng)，其所投資的對(duì)象除了具有高度風(fēng)險(xiǎn)外，往往是新的快速成長(zhǎng)的企業(yè)，創(chuàng)業(yè)資本期望能從中獲得巨額利潤(rùn)。更廣義的定義是，凡是對(duì)以高科技與知識(shí)為基礎(chǔ)、生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)技術(shù)密集的創(chuàng)新產(chǎn)品或服務(wù)的投資，都可視為創(chuàng)業(yè)資本。作為發(fā)展高新技術(shù)的催化劑，創(chuàng)業(yè)投資基金的價(jià)值在于適應(yīng)高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的技術(shù)和經(jīng)濟(jì)規(guī)律的要求，創(chuàng)造新型的高科技企業(yè)。一項(xiàng)高新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化通?；癁樗膫€(gè)階段：技術(shù)醞釀與發(fā)明階段、技術(shù)創(chuàng)新階段、技術(shù)擴(kuò)散階段和工業(yè)化大生產(chǎn)階段。每個(gè)階段的性質(zhì)和規(guī)模都不同，與此相對(duì)應(yīng)的創(chuàng)業(yè)投資基金的投入分為種子期、成長(zhǎng)期、擴(kuò)張期和成熟期。種子期（Seed Stage）。 種子期是指技術(shù)的醞釀與發(fā)明階段，一般由科技創(chuàng)業(yè)家自己解決，即把創(chuàng)意變?yōu)楫a(chǎn)品的階段。這個(gè)時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)投資稱作種子資本（Seed Capital）。風(fēng)險(xiǎn)投資家一旦同意出資，就會(huì)合建一個(gè)小型股份公司。風(fēng)險(xiǎn)投資家和發(fā)明家各占一定股份，合作生產(chǎn)，直至形成正式的產(chǎn)品。這種企業(yè)面臨三大風(fēng)險(xiǎn)，一是高新技術(shù)的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，二是高新技術(shù)產(chǎn)品的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，三是高新技術(shù)企業(yè)的管理風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)投資家在種子期的投資在其全部風(fēng)險(xiǎn)投資額的比例是很少的，一般不超過(guò)10%，但卻承擔(dān)著很大的風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)一是不確定性因素多且不易測(cè)評(píng)，二是投資周期長(zhǎng)，因此也就需要有更高的回報(bào)。導(dǎo)入期（Startup Stage）。導(dǎo)入期是技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)品試銷階段。這一階段，完成企業(yè)規(guī)劃與市場(chǎng)分析，產(chǎn)品原型在測(cè)試中，進(jìn)一步解決技術(shù)問(wèn)題，排除技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)；企業(yè)管理機(jī)構(gòu)組成；產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)試銷，聽取市場(chǎng)意見(jiàn)，但產(chǎn)品試銷仍未有收益；開始構(gòu)思產(chǎn)品原型。這一階段的資金稱作創(chuàng)業(yè)資金，所需資金投入顯著增加。由于在這一階段雖已完成了產(chǎn)品原型和企業(yè)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，但產(chǎn)品仍未批量上市，管理機(jī)制尚不健全。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資公司主要考察風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃的可行性，以及產(chǎn)品功能與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。這一階段風(fēng)險(xiǎn)主要是技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)。如果風(fēng)險(xiǎn)投資公司覺(jué)得投資對(duì)象具有相當(dāng)?shù)拇婊盥?，同時(shí)在經(jīng)營(yíng)管理與市場(chǎng)開發(fā)上也可提高有效幫助，則會(huì)進(jìn)行投資。如果風(fēng)險(xiǎn)資本家發(fā)現(xiàn)又無(wú)法克服的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)或市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)超過(guò)了自己所能接受的程度就會(huì)選擇退出。成長(zhǎng)期（Growth stage）。成長(zhǎng)期是指技術(shù)發(fā)展和生產(chǎn)擴(kuò)大階段。這一階段的資本需求相對(duì)前兩階段又有增加，一方面是為擴(kuò)大生產(chǎn)，另一方面是開拓市場(chǎng)、增加營(yíng)銷投入，最后，企業(yè)達(dá)到基本規(guī)模。這一階段的資金稱作成長(zhǎng)資本（Growth Capital），其主要來(lái)源于原有風(fēng)險(xiǎn)投資家的增資和新的風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)入。另外，產(chǎn)品銷售也能回籠相當(dāng)?shù)馁Y金，銀行等穩(wěn)健資金也會(huì)擇機(jī)而入。這也是風(fēng)險(xiǎn)投資的主要階段，這一階段的風(fēng)險(xiǎn)已主要不是技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榧夹g(shù)風(fēng)險(xiǎn)在前二階段應(yīng)當(dāng)已基本解決，但市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)加大。由于技術(shù)已經(jīng)成熟，競(jìng)爭(zhēng)者開始效仿，會(huì)奪走一部分市場(chǎng)。企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)多是技術(shù)背景出身，對(duì)市場(chǎng)營(yíng)銷不甚熟悉，易在技術(shù)先進(jìn)和市場(chǎng)需要之間取舍不當(dāng)。企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大，會(huì)對(duì)原有組織結(jié)構(gòu)提出挑戰(zhàn)。如何既保持技術(shù)先進(jìn)又盡享市場(chǎng)成果，這都是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源之所在。為此，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)應(yīng)積極評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，并派員參加董事會(huì)，參與重大事件的決策，提供管理咨詢，選聘更換管理人員等并以這些手段排除，分散風(fēng)險(xiǎn)。這一階段的風(fēng)險(xiǎn)相比前二階段而言已大大減少，但利潤(rùn)率也在降低，風(fēng)險(xiǎn)投資家在幫助增加企業(yè)價(jià)值同時(shí)，也應(yīng)著手準(zhǔn)備退出。擴(kuò)張期（Expansion Stage）。擴(kuò)張期的創(chuàng)業(yè)企業(yè)已經(jīng)掌握了一定的市場(chǎng)占有率，正逐步擴(kuò)大規(guī)模。企業(yè)累計(jì)凈所得的損失有明顯減輕趨勢(shì)，銷售金額也有快速增長(zhǎng)的跡象。這一階段的資金叫做擴(kuò)張資本（Expansion Capital），資本主要來(lái)源于前三階段累計(jì)投入的資金和利潤(rùn)積累。對(duì)于私募股權(quán)基金管理人而言，這個(gè)階段有可能繼續(xù)加大對(duì)企業(yè)的投入，也有可能通過(guò)股票的公開上市或者出售股份來(lái)賺取超額的資本收益，再循環(huán)投資于其他新投資項(xiàng)目。成熟期（Mature Stage）。成熟期是指技術(shù)成熟和產(chǎn)品進(jìn)入大工業(yè)生產(chǎn)階段，這一階段的資金稱作成熟資本（Mature Capital）。該階段資金需要量很大，但風(fēng)險(xiǎn)投資已很少再增加投資了。一方面是因?yàn)槠髽I(yè)產(chǎn)品的銷售本身已能產(chǎn)生相當(dāng)?shù)默F(xiàn)金流入，另一方面是因?yàn)檫@一階段的技術(shù)成熟、市場(chǎng)穩(wěn)定，企業(yè)已有足夠的資信能力去吸引銀行借款、發(fā)行債券或發(fā)行股票。更重要的是，隨著各種風(fēng)險(xiǎn)的大幅降低，利潤(rùn)率也已不再是誘人的高額，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資不再具有足夠的吸引力。成熟階段是風(fēng)險(xiǎn)投資的收獲季節(jié)，也是風(fēng)險(xiǎn)投資的退出階段。風(fēng)險(xiǎn)投資家可以拿出豐厚的收益回報(bào)給投資者了。風(fēng)險(xiǎn)投資在這一階段退出，不僅因?yàn)檫@一階段對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資不再具有吸引力，而且也因?yàn)檫@一階段對(duì)其他投資者，如銀行、一般股東具有吸引力，風(fēng)險(xiǎn)投資可以以較好的價(jià)格退出，將企業(yè)融資的接力棒交給其他投資者。風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式有多種，可以選擇。但是退出是必然結(jié)果。風(fēng)險(xiǎn)投資者與傳統(tǒng)的銀行及投資銀行不同，作為權(quán)益投資者，是企業(yè)的友好伙伴，并非債權(quán)人。創(chuàng)業(yè)企業(yè)通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資公司途徑來(lái)融資，是因?yàn)閭鹘y(tǒng)銀行或者投資銀行的信貸標(biāo)準(zhǔn)過(guò)于苛刻，它們很難得到貸款。這種私募融資不需要擔(dān)保，但是融資成本很高，是以承諾分割未來(lái)高額回報(bào)為代價(jià)的。圖表 7 風(fēng)險(xiǎn)投資與傳統(tǒng)銀行和投資銀行的比較(二) 風(fēng)險(xiǎn)投資的估值二、 收購(gòu)基金收購(gòu)基金（buyout fund），是專注于對(duì)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)的基金。其投資手法是，通過(guò)收購(gòu)控股成熟且穩(wěn)定增長(zhǎng)的企業(yè)，實(shí)施內(nèi)部重組、行業(yè)整合等來(lái)幫助企業(yè)確立市場(chǎng)地位、提升內(nèi)在價(jià)值，一旦實(shí)現(xiàn)了價(jià)值的增值，再通過(guò)各種退出機(jī)制撤出資本、實(shí)現(xiàn)收益。并購(gòu)基金與其他類型投資的不用表現(xiàn)在，風(fēng)險(xiǎn)投資主要投資創(chuàng)業(yè)型企業(yè)，并購(gòu)基金選擇的對(duì)象是成熟企業(yè)；其他私募股權(quán)基金對(duì)企業(yè)控制權(quán)興趣不大，而并購(gòu)基金意在獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)。收購(gòu)基金的核心是杠桿收購(gòu)（Leverage Buy Out，LBO）和管理層收購(gòu)（Management BuyOut ，MBO）。 LBO的本質(zhì)在于舉債收購(gòu)，收購(gòu)者以自身的很少的本金為基礎(chǔ)，通過(guò)從投資銀行或其他金融機(jī)構(gòu)籌集大量足額的資金進(jìn)行收購(gòu)活動(dòng)，收購(gòu)后公司的收入可以幫助其支付這筆負(fù)債，這樣就以很少的錢賺取了高額的利潤(rùn)管理層收購(gòu)。它主要是運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿加大負(fù)債比例，以較少的股本投入（約占10%）融得數(shù)倍的資金，對(duì)企業(yè)進(jìn)行收購(gòu)、重組，使其產(chǎn)生較高盈利能力后，以伺機(jī)出售的或進(jìn)行經(jīng)營(yíng)的一種資本運(yùn)作方式。它是一種以小博大、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、高技巧的經(jīng)濟(jì)運(yùn)作方式，充滿誘惑力。當(dāng)然，高收益與高風(fēng)險(xiǎn)并存。杠桿收購(gòu)也同樣遵循這一原則。由于資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本占了絕大部分，收購(gòu)方的償債壓力也極重，債務(wù)資本的提供方要求有較高的利率作為補(bǔ)償，而且附有苛刻的條件。一旦經(jīng)營(yíng)不善，或是收購(gòu)前規(guī)劃和收購(gòu)后現(xiàn)金流規(guī)劃出了問(wèn)題，收購(gòu)方極有可能為債務(wù)壓垮而破產(chǎn)。MBO是一類典型的收購(gòu)活動(dòng)，其形式是公司的經(jīng)理層從母公司手中收購(gòu)本公司以實(shí)現(xiàn)對(duì)公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的改變，實(shí)現(xiàn)管理者以所有者和經(jīng)營(yíng)者合一的身份主導(dǎo)重組公司，進(jìn)而獲得產(chǎn)權(quán)預(yù)期收益的一種收購(gòu)行為。由于管理層收購(gòu)在激勵(lì)內(nèi)部人員積極性、降低代理成本、改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況等方面起到了積極的作用，因而它成為20世紀(jì)7080年代流行于歐美國(guó)家的一種企業(yè)收購(gòu)方式。對(duì)中國(guó)企業(yè)而言，MBO最大的魅力在于能理清企業(yè)產(chǎn)權(quán)，實(shí)現(xiàn)所有者回歸，建立企業(yè)的長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制，這是中國(guó)MBO最具鮮明的特色。圖表 8 風(fēng)險(xiǎn)資本投資與收購(gòu)基金的比較特征 風(fēng)險(xiǎn)資本投資 收購(gòu)基金 現(xiàn)金流 低，不可預(yù)測(cè) 穩(wěn)定，可預(yù)測(cè) 產(chǎn)品市場(chǎng) 新產(chǎn)品，不確定的未來(lái) 穩(wěn)定的占有率 產(chǎn)品 產(chǎn)品開發(fā)基于新技術(shù) 已有產(chǎn)品 資產(chǎn) 少 有可做擔(dān)保的資產(chǎn) 管理團(tuán)隊(duì) 新團(tuán)隊(duì)，個(gè)人有創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn) 強(qiáng)力有經(jīng)驗(yàn)的團(tuán)隊(duì) 財(cái)務(wù)杠桿 低債務(wù)，主要是股權(quán)融