第14講金融衍生產(chǎn)品與資產(chǎn)組合管理-資料下載頁
2025-01-07 14:30本頁面
【正文】 降到某一低點時，資金應(yīng)完全投資于固定收入證券，如果股市繼續(xù)下跌，資產(chǎn)組合的價值也不會繼續(xù)損失。 52 投資學(xué) 第 1章 ?這種動態(tài)資產(chǎn)分配策略之所以被稱為“資產(chǎn)組合保險”，是因為它與保單（以及期權(quán)）非常類似。起始價格和底部價格之間的差額類似于保單中的免賠額：這部分損失必須由保單持有者自己承擔(dān)。保單的成本具有逐步性的特征。當市場開始下跌時，股票組合逐步變現(xiàn)，但仍持有一些股票。當市場上漲時，開始購買股票，但仍持有一些現(xiàn)金。結(jié)果是這個資產(chǎn)組合在上漲和下跌兩個方向上的表現(xiàn)都有輕微的滯后，這個滯后就構(gòu)成了費用。市場的波動性越大，這個滯后所表現(xiàn)出的費用就越多，這正如同傳統(tǒng)保單中的保費取決于承保項目的不確定程度。 53 投資學(xué) 第 1章 ?在實踐中，這個資產(chǎn)組合保險計劃的實施會遇到同時處理買賣幾百只股票指令的困難和高交易成本。這可以通過減少觸發(fā)點（股票投資比例需要重新調(diào)整的價格水平）和使用計算化指令執(zhí)行系統(tǒng)來緩解。 ?使資產(chǎn)組合保險計劃得以成功實施的一個重要原因是， 1983年開始在芝加哥商品交易所形成的標準普爾 500期貨合約交易市場。 54 投資學(xué) 第 1章 ?標準普爾 500期貨合約提供了一種可替代直接買賣股票的靈活且低成本的方法，因而使資產(chǎn)組合的動態(tài)調(diào)整變得容易和廉價。 ?當股市下跌時，投資者不必將股票組合變現(xiàn)，而可以通過賣出股票指數(shù)期貨合約來對沖股票組合的價格下跌風(fēng)險。 ?例 . 假設(shè)標準普爾 500指數(shù)目前為 1000點，投資者的股票組合的價值為 3000萬元。 55 投資學(xué) 第 1章 當股票指數(shù)下降到 975點時，其下降百分比為%，假設(shè)股票組合的 β值為 ，則股票組合的損失率為 %，賬面價值損失為 %*3000萬=60萬元。 為了對沖這個風(fēng)險，投資者可以在目前賣出標準普爾 500期貨合約。由于該合約的乘數(shù)為 250美元，指數(shù)下跌 25個點會給合約的賣方帶來 6250元的收入。這樣，股票組合持有者通過賣出 60萬/6250=96個期貨合約，就能對沖其股票組合價值隨市場下跌而降低的風(fēng)險。 56 投資學(xué) 第 1章 ?1980年秋天，利蘭德和魯賓斯坦的資產(chǎn)組合保險有了第一個客戶。不久后，對資產(chǎn)組合保險的需求急劇增長，于是，很多實力強大的競爭者也加入到了這個領(lǐng)域，其中最著名的是舊金山的美商富銀行旗下的資產(chǎn)組合管理集團。截至 1987年，大約有價值 600億的資產(chǎn)組合參加了此類保險，其中的大部分是大型養(yǎng)老基金投資的資產(chǎn)組合。 57 投資學(xué) 第 1章 ?但是，資產(chǎn)組合保險與看跌期權(quán)和保單的運作存在一個極其重要的差別。當看跌期權(quán)的買方想執(zhí)行期權(quán)時，其賣方有按執(zhí)行價格購買買方股票的法律義務(wù)；當保單持有者向保險公司索賠時，保險公司也有按合約規(guī)定進行賠付的法律義務(wù)。并且，有期權(quán)賣方交納給交易所的保證金，或保險公司設(shè)立的儲備金來確保這些法律義務(wù)得到履行。 58 投資學(xué) 第 1章 ?但是，當股市下跌時，將已投保的資產(chǎn)組合變現(xiàn)所需的現(xiàn)金卻只能來自股票市場本身，市場也沒有使投保的資產(chǎn)組合免受損失的法律義務(wù)。 ?利蘭德和魯賓斯坦在開發(fā)資產(chǎn)組合保險計劃時，假設(shè)買方總是存在的，但是，他們無法確保在需要這些買方“履行職責(zé)”時，他們會適時出現(xiàn)。 59 投資學(xué) 第 1章 ?資產(chǎn)組合保險的問題是，當股市持續(xù)上漲時，受保險方案控制，絕大部分資金被投資在股票組合上，無論是通過實際持有股票還是持有股指期貨合約多頭頭寸。這樣，股市的下跌就會引發(fā)一波股指期貨合約的賣出指令。計算機程序交易系統(tǒng)自動發(fā)出的賣出指令是如此多而急，股指期貨開始按對應(yīng)股票價值的很高折扣出售。這引發(fā)了一系列惡性循環(huán)，最終導(dǎo)致了 1987年 10月 19日的股災(zāi)。 60 投資學(xué) 第 1章 六 為公司客戶量身定制 新的金融產(chǎn)品 ?20世紀 70、 80年代以來，金融市場上出現(xiàn)了新型的公司客戶，他們尋求將匯率、利率和原材料商品價格的波動風(fēng)險轉(zhuǎn)移給愿意并能夠承擔(dān)這些風(fēng)險的群體。 ?雖然公司能夠在交易活躍的衍生金融工具市場上利用這些工具進行套期保值，但是，絕大多數(shù)公司的風(fēng)險管理需求在額度和時間段上都有特別的要求，這使其很難在公開市場上找到對應(yīng)的客戶。 61 投資學(xué) 第 1章 ?于是，大型貨幣中心銀行、投資銀行和保險公司開始建立由專業(yè)交易員和金融工程師組成的新部門，為公司客戶量身定制新的金融產(chǎn)品。它們和期貨合約一樣，采用現(xiàn)金結(jié)算方式。 ?這些新的金融產(chǎn)品其實就是傳統(tǒng)的期權(quán)和期貨合約的混合體，但這些新產(chǎn)品的收益結(jié)構(gòu)更加復(fù)雜，它們結(jié)合了許多風(fēng)險管理的新技術(shù)，如協(xié)方差、保險原理和動態(tài)套期保值等。 62 投資學(xué) 第 1章 ?在這些為公司客戶量身定制的金融產(chǎn)品的交易中，在大多數(shù)情況下，是銀行或交易商充當公司客戶的交易對方，他們會收取手續(xù)費或賺取差價利潤。這些銀行和交易商扮演著類似保險公司的角色：他們有能力承擔(dān)公司客戶試圖規(guī)避的波動性風(fēng)險，因為他們能夠為大量有不同需求的客戶提供服務(wù)，從而分散他們的風(fēng)險。如果他們交易的產(chǎn)品出現(xiàn)不平衡的情況，他們就進入公開市場，利用期權(quán)和期貨交易來對沖他們的頭寸，至少可以做到部分的對沖。 63 投資學(xué) 第 1章 演講完畢，謝謝觀看！
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