【正文】 運(yùn)能的使用和經(jīng)濟(jì)收益、提高鐵路營業(yè)收入，形成良性循環(huán)。（4）鐵路“公益性價格”補(bǔ)償，讓改革輕裝上陣長期以來，指令計劃和高度管制下的我國鐵路承擔(dān)了較大份額的公益性運(yùn)輸，未來鐵路運(yùn)輸?shù)氖袌鲋黧w地位確立以后，公益性運(yùn)輸和追求效益的市場化運(yùn)輸矛盾就會越來越突出，直接影響到鐵路運(yùn)輸企業(yè)的盈利水平，將不利于鐵路改革的進(jìn)一步深入，因此鐵路市場化改革過程也將要解決這一問題。綜合發(fā)達(dá)國家鐵路改革后對公益性運(yùn)輸補(bǔ)償?shù)慕?jīng)驗(yàn)來看，我們認(rèn)為未來市場化改革后承擔(dān)公益性運(yùn)輸或各類特殊運(yùn)輸（搶險救災(zāi)，軍人和學(xué)生，支農(nóng)物資等）的線路或者企業(yè)造成的經(jīng)濟(jì)損失很有可能獲得“公益性價格”的補(bǔ)償，同時這也是鐵路解決歷史債務(wù)，讓鐵路改革真正輕裝上陣重要的一環(huán)。（5）多元化經(jīng)營是市場經(jīng)營的外延發(fā)展，后續(xù)發(fā)展將另外拓展價格增收空間目前改革是整治核心運(yùn)輸服務(wù)及其對應(yīng)運(yùn)價政策，清理表外收費(fèi)，全部轉(zhuǎn)為表內(nèi)“一口價”模式，即首先解決根本問題。以后發(fā)展多元經(jīng)營將是首先拓展增值服務(wù)內(nèi)容和延申服務(wù)內(nèi)容，同時參照公路運(yùn)輸服務(wù)及其全程物流服務(wù)的內(nèi)容，增加服務(wù)價格收費(fèi)空間。此類價格需要進(jìn)入市場，充分競爭定價，具體內(nèi)容需要進(jìn)一步觀察。五、低端鐵路客運(yùn)價格具有一次性上漲50%的可能高端鐵路客運(yùn)市場化比較成功，社會和經(jīng)濟(jì)效益超預(yù)期（1）動車組和高鐵價格體系主要依據(jù)市場定價原則，其運(yùn)行效果非常顯著當(dāng)前我國主要高鐵和動車組實(shí)行市場化定價辦法，運(yùn)價由相關(guān)鐵路運(yùn)輸企業(yè)根據(jù)航空/高鐵的合力比較關(guān)系而制定，并報國務(wù)院審批確定的。 元/公里， 元/公里，分別相當(dāng)于當(dāng)前公路客運(yùn)的141%和191%，相當(dāng)于航空的46%和62%。從目前高鐵主要線路運(yùn)行狀況來看，起經(jīng)濟(jì)效益和社會效益都超預(yù)期，可見其定價方式是非常有效的。2011 億元， 億元， 億元，旅客發(fā)送人數(shù)約6000 萬人，日均客流約18 萬人。 億元，全年換算通過旅客人數(shù)約3000 萬人， 萬人，全年實(shí)現(xiàn)利潤570萬元.京滬高鐵開行第一年（2011 年7 月1 日~2012 年6 月30 日）運(yùn)量5000 萬人次，營收大約230 億，基本打平；第二年（2012 年7 月1 日~2013 年6 月30 日）運(yùn)量7400 萬人次，營收約330 億，實(shí)現(xiàn)利潤大約80 億；（備注假設(shè)：折舊45 億，財務(wù)費(fèi)用50 億，運(yùn)營費(fèi)用150 億。）今年是京廣高鐵開行第一年，上半年運(yùn)量 4500 萬人次，預(yù)計全年9000 萬人次，全年?duì)I收360 億，預(yù)計即將打平。（2）動車組和高鐵客運(yùn)服務(wù)的市場競爭力分析高鐵性價比最高我們通過動車組和高鐵與公路和航空的性價比測算來分析動車和高鐵客運(yùn)服務(wù)的市場競爭力，以京滬線為例，將北京到上海的高鐵運(yùn)行時間和運(yùn)行價格分別假設(shè)為1， 倍， 倍之多；航空方面，雖然高鐵的價格是航空（加上機(jī)建費(fèi)和燃油附加費(fèi)）的40%，時間（只計飛行時間）卻僅是其2 倍，若考慮市內(nèi)到機(jī)場的時間，恐怕時間上很難有優(yōu)勢；另一方面，京滬高鐵又出現(xiàn)“買票難”情形，基本可以判定，京滬高鐵競爭優(yōu)勢還沒有發(fā)揮完畢。因此我們認(rèn)為，當(dāng)前動車組和高鐵的性價比水平（1500KM 內(nèi)）無疑是三者中最高的。(由于1500KM 以上航空的時間優(yōu)勢相對明顯，這里不作分析。)（3）高端客運(yùn)市場競爭力強(qiáng)勁通過前面的性價比分析，我們認(rèn)為鐵路高端客運(yùn)市場的競爭力強(qiáng)勁，尤其是在1000KM以內(nèi)。根據(jù)市場觀點(diǎn)，在500 公里以內(nèi)高鐵對民航的沖擊達(dá)到50%以上；500 公里～800公里高鐵對民航的沖擊達(dá)到30%以上，1000 公里以內(nèi)高鐵對民航的沖擊大約是20%，1500公里大約是10%，1500 公里以上沒有影響。當(dāng)前條件下，高鐵就已經(jīng)對中短距離的航空造成了一定的影響，我們預(yù)計未來高鐵成網(wǎng)，規(guī)模化優(yōu)勢出現(xiàn)之后，這一競爭力水平將進(jìn)一步提升，對于高端客運(yùn)市場將獲得更多的市場份額。武廣高鐵開通后一年，南航廣州‐長沙段航空客運(yùn)量下降了48%，票價下降了15%， 班銳減到3 班。2013 年1 月1 日至1 月6 日作為維度，在北京‐鄭州航線，航空公司的客運(yùn)量同比下降39%，票價同比下降33%；在北京‐武漢航線，客運(yùn)量下降28%，票價下降9%；在北京‐長沙航線，客運(yùn)量下降16%，票價下降15%。低端客運(yùn)需要漲價50%以上才能彌補(bǔ)虧損，要和公路大巴形成合理比價關(guān)系需要漲價100%（1）低端客運(yùn)的“社會公益性”特征1955 年統(tǒng)一全國鐵路運(yùn)價之后，很長時間內(nèi)實(shí)行的都是單一的低基價率政策。至今共有兩次大幅提高鐵路客運(yùn)基價率，分別是1989 年9 月5 日、1995 年10 月1 日。1991992000、2002002007 鐵路六次大提速，鐵路客運(yùn)實(shí)行“提速不提價”政策，依舊沿用1995 年的基價。1997 年4 月在《關(guān)于高等級軟座快速列車票價問題的復(fù)函》中，對于速度是110 公里以內(nèi)和以上的基價進(jìn)行了重新的規(guī)定。第六次大提速后開行的動車組也按照高等級軟座快速列車規(guī)定的基價進(jìn)行定價。目前我國鐵路客運(yùn)平均價格水平是公路的77%左右，剔除高鐵，普鐵價格是公路的55%，是航空客運(yùn)平均價格水平的25%左右，高鐵是航空的62%左右。長期低價政策也是促成鐵路虧順和不盈利主要原因之一。在18 年期間，我國CPI 和PPI 上漲幅度（簡單累計）%%；但是要以購買力指數(shù)來看至少已經(jīng)翻幾倍了。（2）航空客票價格體系： 元/客公里，可上下浮動民航運(yùn)價體系改革過程具有三個突出特點(diǎn)：一是價格調(diào)整機(jī)制由調(diào)整價格水平轉(zhuǎn)變?yōu)檎{(diào)整價格機(jī)制，二是價格管理形式由政府定價逐步過渡到政府指導(dǎo)價為主，三是價格改革過程是漸進(jìn)式、穩(wěn)步放開的。2004 年4 月20 日，《民航國內(nèi)航空運(yùn)輸價格改革方案》（以下簡稱《改革方案》）經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，正式實(shí)行。根據(jù)《改革方案》的規(guī)定，民航國內(nèi)旅客運(yùn)價，以當(dāng)時航空運(yùn)輸企業(yè)在境內(nèi)銷售執(zhí)行的各航線公布票價為基準(zhǔn)價（ 元），允許航空運(yùn)輸企業(yè)上浮幅度不超過基準(zhǔn)價的25%、下浮幅度不超過基準(zhǔn)價的45%的范圍內(nèi)，自行制定具體票價種類、水平、適用條件，提前30 天通過航空價格信息系統(tǒng)報民航總局、國家發(fā)展改革委員會備案，并對外公布后執(zhí)行?？紤]到部分航線的實(shí)際情況。《改革方案》還規(guī)定，對三類特殊航線實(shí)行更加靈活的價格政策。包括：對省、自治區(qū)內(nèi)，及直轄市與相鄰省、自治區(qū)、直轄市之間，已經(jīng)與其他替代運(yùn)輸方式形成競爭的短途航線，實(shí)行市場調(diào)節(jié)價，不再規(guī)定票價浮動幅度；對由航空運(yùn)輸企業(yè)獨(dú)家經(jīng)營的航線，及部分以旅游客源為主的航線，票價下浮幅度不限，以適應(yīng)消費(fèi)者需求，鼓勵航空運(yùn)輸企業(yè)積極開拓市場。（3）長途大巴價格體系：當(dāng)前旅客運(yùn)價以國家指導(dǎo)價為主，貨物運(yùn)價為市場調(diào)節(jié)價。 元/人千米，運(yùn)輸經(jīng)營者可根據(jù)運(yùn)輸市場的需求在旅客基準(zhǔn)運(yùn)價上下浮動運(yùn)價，上下浮動幅度不超過30%。（4）美國鐵路客運(yùn)票價一般高于公路票價但低于航空票價美國自 1971 年實(shí)行客貨分營以來，市場上只有一家國有的客運(yùn)鐵路公司——Amtrak。Amtrak 公司實(shí)行非常靈活又能反映市場供需變化的客運(yùn)定價系統(tǒng)。該公司具有自主定價權(quán)，他們通過采用計算機(jī)預(yù)訂系統(tǒng)分析長達(dá)230 天的不同線路的客票預(yù)訂情況，根據(jù)市場需求的變化來調(diào)整價格。需求較高時，適當(dāng)調(diào)高票價，需求較低時，適當(dāng)調(diào)低票價。另外，美國客運(yùn)沒有統(tǒng)一的票價率，對不同線路、不同的列車也實(shí)行單獨(dú)定價，而且分短途、長途、預(yù)訂、非預(yù)訂、坐席、公務(wù)席、臥鋪等不同的票價。為了保證綜合運(yùn)輸?shù)暮椭C發(fā)展， Amtrak 客運(yùn)票價一般略高于公路票價，但低于航空票價。總之，美國客運(yùn)的票價制定依據(jù)很明確，基本能夠反映市場供需變化的情況。（5）低端客運(yùn)預(yù)計一次性漲價大約50%，也可能由“補(bǔ)貼”完成我國目前鐵路低端客運(yùn)價按軟座票價為 元 /人千米，其服務(wù)水平和普通大巴座位相當(dāng)， 元 /人千米；目前鐵路運(yùn)輸時效一般高于高速大巴，而后者在換乘上也沒有優(yōu)勢。這樣，要鐵路和大巴之間形成合力比價關(guān)系，低端客運(yùn)整體漲價空間有100%。另外，在運(yùn)輸成本占用上，客運(yùn)單位人公里產(chǎn)品比貨運(yùn)單位產(chǎn)品噸公里成本高：一方面，鐵路客運(yùn)列車占用線路能力一般是貨車的兩倍；另一方面，貨運(yùn)重載后一般牽引定數(shù)超過3000 噸，也就說一列火車平均載重大約在3000 噸以上，而客運(yùn)車一般不超過1800個座位；再者，貨運(yùn)列車的整備、維修和清洗等運(yùn)營維護(hù)成本比客運(yùn)車低。等等。綜合各方面因素，鐵路客運(yùn)人公里產(chǎn)品單價應(yīng)該高于貨運(yùn)產(chǎn)品噸公里單價1 倍以上比較合理， 元 /人千米比較合適。一般來講，目前鐵路貨運(yùn)價格是略有盈余的價格水平。換句話，通過以上計算，我們可以簡單判斷，~ 元 /人千米可以基本實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。這樣目前低端客票價格至少要漲價50%來彌補(bǔ)虧損，或者需要同樣量的政府補(bǔ)貼來彌補(bǔ)虧損。六、選擇股票的策略和重點(diǎn)公司簡析鐵路客貨運(yùn)漲價假設(shè)（1）鐵路貨運(yùn)漲價假設(shè)：根據(jù)以上推算，我們預(yù)測今年底/ 元/噸公里，明年底/ 元/噸公里。但是為了采取審慎態(tài)度，為們繼續(xù)采用前期每次上漲1 分錢的預(yù)測，作為盈利預(yù)測基礎(chǔ)。（2）高鐵繼續(xù)維持目前價格水平，但可能采取浮動價格。（3）低端客運(yùn)票價漲價預(yù)測：今年底一次性漲價50%。相關(guān)路網(wǎng)清算規(guī)則也漲價50%。大秦鐵路彈性最大（1）大秦鐵路涉及線路漲價預(yù)測（2）大秦鐵路盈利預(yù)測（3），曹妃甸返程貨的發(fā)展可以全部抵消分流的擔(dān)憂今年大秦線運(yùn)量全部符合我們?nèi)ツ暌詠淼念A(yù)期，到 7 億噸，%?？紤]8 月以來電煤運(yùn)輸更加旺盛， 億噸運(yùn)量預(yù)測無憂。在煤炭運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)上，大秦線的煤運(yùn)安排優(yōu)先級較高，長期沒有分流之憂：長期看，東南沿海煤炭需求總量（目前11 億噸）將穩(wěn)中有升，進(jìn)口煤炭總量逐漸穩(wěn)定，“北煤水南運(yùn)”總量穩(wěn)中有升；在“北煤水南運(yùn)”的鐵路運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)上，大秦線路最短，成本最低，效率最高，在運(yùn)輸安排優(yōu)先級上最高；在中轉(zhuǎn)港口能力上， 億噸能力，曹妃甸逐漸增加到3 億噸（但增量主要來自張漕線），黃驊港擴(kuò)能將延緩，因此大秦線下水煤炭總量平衡。（4）估值與投資建議我們預(yù)計公司 13/14 年的EPS 元，我們給予公司未來6‐12 ， 。今年是鐵路啟動體制改革第一年，機(jī)制改革將提前展開，國務(wù)院確定鐵路改革發(fā)展六項(xiàng)措施已經(jīng)確定運(yùn)價改革等核心內(nèi)容。貨運(yùn)改革將拔得“頭籌”，大秦鐵路是貨運(yùn)改革的代表公司，為首要推介鐵路改革標(biāo)的。（5）風(fēng)險提示鐵路改革受制于國家改革整體安排，改革有較大不確定性風(fēng)險。廣深鐵路客運(yùn)漲價具有一次性紅利貢獻(xiàn)，平臺價值重估空間巨大（1）廣深鐵路涉及線路漲價預(yù)測客運(yùn)方面，長途客運(yùn)票價上漲 50%，路網(wǎng)清算也同時上漲50%。貨運(yùn)方面，特殊運(yùn)價一同取消，全部跟隨國鐵價格水平（2）改革一次性收益分析客運(yùn)方面，長途客運(yùn)票價上漲 50%，公司長途車和直通車方面將一年增收27 億；路網(wǎng)清算也同時上漲50%，在路網(wǎng)清算收入方面將增收25 億，但是在成本支出項(xiàng)“設(shè)備租賃以及服務(wù)費(fèi)”方面將增加20 億支出，兩者抵消將凈增5 億收入貨運(yùn)方面，特殊運(yùn)價一同取消，全部跟隨國鐵價格水平。此次調(diào)價沒有明確廣坪鐵路的運(yùn)價問題，但加大其低價格問題解決的預(yù)期。由于廣坪段自公司上市以來一直執(zhí)行的是固定價格標(biāo)準(zhǔn)， 元/噸公里，沒有基準(zhǔn)價格‐1。相比國鐵基準(zhǔn)運(yùn)價，公司每噸貨物少收15 元；公司2012 年廣坪鐵路運(yùn)量大約5000 萬噸，；換句話，只要執(zhí)行國家標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)價， 億元收入（毛利）。綜上所述，通過鐵路運(yùn)價改革，廣深鐵路總體上將一次性增加收入27+5+= 億，扣除各項(xiàng)稅收，對應(yīng)EPS 分錢。（3）但是改革后，低端長途客運(yùn)仍然將保持公益性，難有再次漲價空間（4）估值與投資建議由于目前，鐵路客運(yùn)價格改革還沒有明確，我們暫不把盈利預(yù)測加入改革一次性紅利收益。我們維持公司13‐14 年EPS 元，我們給予公司未來6‐12 元目標(biāo)價位。目前公司PE 和PB 均處歷史低位。我們認(rèn)為，隨著鐵路改革到來，公司有望釋放更大改革紅利，并可能成為華南鐵路資產(chǎn)注入主要平臺，上調(diào)公司投資評級為“買入”。（5）風(fēng)險提示不改革是最大風(fēng)險，改革過程中可能遇到不可預(yù)見風(fēng)險。