【正文】 %%承德釩鈦%%鋼聯(lián)股份%%唐鋼股份%%廣鋼股份%%首鋼股份%%新鋼釩%%寶鋼股份%%萊鋼股份%%韶鋼松山%%八一鋼鐵%%本鋼板材%%馬鋼股份%%華菱管線%%鞍鋼新軋%%邯鄲鋼鐵%%杭鋼股份%%凌鋼股份%%安陽(yáng)鋼鐵%%酒鋼宏興%%武鋼股份%%新興鑄管%%南鋼股份 %%行業(yè)平均值 %%注：上述財(cái)務(wù)指標(biāo)均系根據(jù)各家上市公司2003年第三季度季報(bào)所披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)計(jì)算而得。與同行業(yè)可比上市公司償債能力指標(biāo)對(duì)比顯示，南鋼股份資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)略高于行業(yè)平均，每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量略低于行業(yè)平均，而流動(dòng)比率和速動(dòng)比率指標(biāo)則明顯優(yōu)于行業(yè)平均數(shù)，上述對(duì)比表明南鋼股份償債能力在同行業(yè)上市公司中較佳。（四）穩(wěn)定的投資回報(bào)南鋼股份2001年～2003年累計(jì)向股東現(xiàn)金分紅35,280萬(wàn)元，體現(xiàn)了公司穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)作風(fēng)和回饋投資者的經(jīng)營(yíng)理念。公司近三年的股利分配情況見下表：表45 公司2001～2003年股利分配情況表年 度每股收益（元）分 配 政 策實(shí)際分配情況2001年以50,400萬(wàn)股為基數(shù)，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2元(含稅)與分配政策一致2002年以50,400萬(wàn)股為基數(shù)，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2元(含稅)與分配政策一致2003年以50,400萬(wàn)股為基數(shù)，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利3元(含稅)與分配政策一致五、本次增發(fā)募集資金投資項(xiàng)目建設(shè)對(duì)南鋼股份未來(lái)發(fā)展的意義南鋼股份本次增發(fā)計(jì)劃募集資金不超過120,000萬(wàn)元，主要用于寬中厚板（卷）工程項(xiàng)目，該工程建設(shè)項(xiàng)目總投資為338,155萬(wàn)元(含外匯12,132萬(wàn)美元)。其中：固定資產(chǎn)投資329,380萬(wàn)元(含建設(shè)期貸款利息10,830萬(wàn)元)，鋪底流動(dòng)資金8,775萬(wàn)元。本次增發(fā)及募集資金投向是實(shí)現(xiàn)南鋼股份“十五”發(fā)展規(guī)劃及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的一個(gè)具體步驟。南鋼股份“九?五”末主體設(shè)備具備年產(chǎn)轉(zhuǎn)爐鋼160萬(wàn)噸、鐵180萬(wàn)噸和鋼材120萬(wàn)噸的生產(chǎn)能力。2002年公司鋼產(chǎn)量173萬(wàn)噸，鐵產(chǎn)量188萬(wàn)噸，鋼材產(chǎn)量167萬(wàn)噸。公司成立以來(lái)，結(jié)合自身實(shí)際，進(jìn)行了諸多方面的技術(shù)改造，取得了穩(wěn)定的發(fā)展。但迄今為止，公司的主體設(shè)備仍以小高爐、小轉(zhuǎn)爐和小軋機(jī)為主，技術(shù)裝備水平不高。盡管近年來(lái)公司產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)能力，企業(yè)有較好的盈利能力，但面對(duì)國(guó)內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的技術(shù)升級(jí)和應(yīng)對(duì)加入WTO之后的國(guó)際市場(chǎng)的挑戰(zhàn)，南鋼股份必須加快技術(shù)升級(jí)，實(shí)現(xiàn)裝備和產(chǎn)品的更新?lián)Q代，提高企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力。公司擬建的寬中厚板（卷）項(xiàng)目采用國(guó)際近年新興的“中等厚度寬板坯連鑄卷軋”生產(chǎn)中厚度板（卷）工藝技術(shù)，煉鋼－連鑄－軋鋼各道工序緊湊布置，具有高生產(chǎn)效率、高產(chǎn)品質(zhì)量、高成材率、低成本的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)具有很寬的規(guī)格范圍和很強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，可取得顯著經(jīng)濟(jì)效益，且其經(jīng)濟(jì)規(guī)模和投資強(qiáng)度都較適合南鋼股份的實(shí)際情況。南鋼股份目前的公司產(chǎn)品主要有中板系列、棒材系列和鋼帶系列，中板和棒材是公司的主導(dǎo)產(chǎn)品。2003年，位居全國(guó)第四位；%，南京地區(qū)的市場(chǎng)占有率為41%，占南京市重點(diǎn)工程使用量的62%。由于棒材產(chǎn)品技術(shù)含量相對(duì)較低，僅通過對(duì)現(xiàn)有設(shè)備進(jìn)行改、擴(kuò)建，就可以迅速擴(kuò)張生產(chǎn)能力。南鋼股份地處華東地區(qū)，該地區(qū)棒材產(chǎn)品供給能力充足，市場(chǎng)已經(jīng)飽和，加上受華北棒材產(chǎn)能過剩、南下擠占市場(chǎng)的影響，華東地區(qū)棒材產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)已十分激烈，棒材產(chǎn)品的利潤(rùn)率呈下降趨勢(shì)。公司的鋼帶產(chǎn)品為熱連軋窄鋼帶。公司的鋼帶軋機(jī)為3/4連軋，其裝備屬國(guó)內(nèi)同類企業(yè)先進(jìn)水平，具有高鋼度大壓下量的特點(diǎn)。隨著建筑裝潢、五金制品、農(nóng)用運(yùn)輸車等行業(yè)的迅速發(fā)展，我國(guó)鋼帶產(chǎn)品市場(chǎng)需求將不斷擴(kuò)大，但同時(shí)鋼帶產(chǎn)品供給大量增加，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。因此，從以上這三種產(chǎn)品的未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，中板產(chǎn)品利潤(rùn)率高，市場(chǎng)前景最為廣闊，理應(yīng)是南鋼股份未來(lái)發(fā)展的重中之重。如本文所述，隨著我國(guó)造船、橋梁、容器業(yè)的發(fā)展及西氣東輸工程的啟動(dòng)，中厚板產(chǎn)品市場(chǎng)前景十分廣闊，因此，投資建設(shè)寬中厚板（卷）工程，以高品質(zhì)中厚板（卷）產(chǎn)品作為未來(lái)10年的主導(dǎo)產(chǎn)品符合南鋼股份未來(lái)市場(chǎng)定位。寬中厚板（卷）工程項(xiàng)目采用現(xiàn)代爐卷軋機(jī)技術(shù)，建設(shè)規(guī)模為年產(chǎn)110萬(wàn)噸鋼水，100萬(wàn)噸寬中厚板（卷），其中造船板占38%、管線鋼占20%、低合金鋼板占8%、優(yōu)質(zhì)碳素結(jié)構(gòu)鋼板占6%、碳素結(jié)構(gòu)鋼板占8%、容器板占5%、鍋爐板占5%、%、工程機(jī)械板占3%、%。該項(xiàng)目建設(shè)的主要內(nèi)容包括：鐵水預(yù)脫硫裝置、120噸氧氣頂?shù)讖?fù)吹轉(zhuǎn)爐、LF精煉爐、真空脫氣VD裝置、超寬型3250毫米中等厚度板坯連鑄機(jī)、步進(jìn)梁數(shù)字式加熱爐、3500毫米爐卷軋機(jī)、3250毫米飛剪、高效能矯直機(jī)等設(shè)備以及給排水和供電等公輔設(shè)施。該項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，將使南鋼股份每年新增銷售收入206,100萬(wàn)元（不含稅），年均稅后利潤(rùn)24,676萬(wàn)元，%，(含2年建設(shè)期)。六、公司估值分析基于我國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)際情況，我們選取市盈率模型、每股收益增長(zhǎng)模型和資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）等三種方法對(duì)南鋼股份的股票理論價(jià)值作一個(gè)分析，為投資者提供投資參考。（一）市盈率模型以2003年6月30日為基準(zhǔn)日，我們選取了11家與南鋼股份具有可比性的上市公司在該日的收市價(jià)（沒有考慮分紅派息等變化因素）作為參考樣本(數(shù)據(jù)見下表)。從市盈率看，11家鋼鐵類上市公司里，除廣鋼股份以外，市盈率均在13～32倍之間。（股票價(jià)格=市盈率每股盈利）表61 可比上市公司市盈率表股票名稱2003年每股收益2004年6月30日收盤價(jià)市盈率新 鋼 釩唐鋼股份韶鋼松山本鋼板材新興鑄管鞍鋼新軋華菱管線首鋼股份邯鄲鋼鐵武鋼股份鋼聯(lián)股份寶鋼股份萊鋼股份杭鋼股份凌鋼股份大連金牛酒鋼宏興安陽(yáng)鋼鐵八一鋼鐵馬鋼股份廣鋼股份南鋼股份平均值 ，則按照市盈率模型。（二）每股收益增長(zhǎng)模型根據(jù)折現(xiàn)現(xiàn)金流量股票定價(jià)模型，股票的現(xiàn)價(jià)為：P0=D1/(1+r)+D2/(1+r)2+……+Dn/(1+r)n = ∑Dt/(1+r)t式中：P0—表示股票的現(xiàn)值，即股票的現(xiàn)價(jià)；DD……、D∞—表示第t年的每股收益（在此視每股收益全部為現(xiàn)金分紅）；r—折現(xiàn)率，即持有股票的預(yù)期收益率（市場(chǎng)期望收益率）。假定股票每股收益按某一固定的增長(zhǎng)率g增長(zhǎng)，則Dt=D0(1+g)t故：P0=∑Dt/(1+r)t=D1/(rg)折現(xiàn)率r的確定股票綜合指數(shù)的變化可以基本上認(rèn)為反映了市場(chǎng)平均收益的變化，我們通過分析股票綜合指數(shù)的平均收益水平作為確定r的依據(jù)?？紤]到南鋼股份股票在上海交易所上市，我們以上證指數(shù)走勢(shì)為參考數(shù)據(jù)。為使計(jì)算結(jié)果更具有代表性，取樣時(shí)間段應(yīng)盡可能長(zhǎng)；另外，應(yīng)盡可能選取一個(gè)相對(duì)完整的周期來(lái)進(jìn)行分析，所以我們選取了1995年1月到2003年6月的上證指數(shù)的數(shù)據(jù)，%，因此，我們?nèi) =10%。股票每股收益增長(zhǎng)率的假設(shè)南鋼股份發(fā)行上市以來(lái)每股收益的情況如下：2003年2002年2001年2000年1999年每股收益（元/股）從謹(jǐn)慎性原則出發(fā)，我們選取南鋼股份的每股收益增長(zhǎng)率為g=5%。南鋼股份理論價(jià)值的確定，r=10%，g=5%，則股票上市后的價(jià)格應(yīng)為：P0=∑Dt/(1+r)t=D1/(rg)=(1+5%)/(10%5%)=(元/股)上述計(jì)算有兩點(diǎn)必須說(shuō)明：一是r的選擇人為因素大。從我國(guó)股票市場(chǎng)的增長(zhǎng)來(lái)分析，大盤走勢(shì)較反復(fù)，如果投資者以短期投資如一年為期限設(shè)定投資目標(biāo)，則這一r的設(shè)定缺乏理論基礎(chǔ)，但以較長(zhǎng)的投資目標(biāo)為基礎(chǔ)如一年以上或更長(zhǎng)一點(diǎn)，則r是有實(shí)際意義的；二是g的選擇沒有考慮南鋼股份近三年來(lái)的現(xiàn)金分紅對(duì)投資收益的影響，如果考慮這一因素則每股收益的增長(zhǎng)率就會(huì)更高。（三）資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)市場(chǎng)期望收益率Km如前所述，市場(chǎng)期望收益率Km=10%。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率在確定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率時(shí)，我們采用的是2003年記帳式(六期)%；風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)b值對(duì)期望收益率的計(jì)算，本文采用對(duì)南鋼股份股票和上證指數(shù)自2000年9月29日至2003年6月30日止的每月最后一個(gè)交易日的收盤價(jià)和收盤指數(shù)采樣，并將南鋼股份的收盤價(jià)進(jìn)行復(fù)權(quán)處理，經(jīng)計(jì)算，；南鋼股份的權(quán)益資本成本Ke根據(jù)CAPM定價(jià)模型Ke = Kf + b(KmKf)＝%＋(10%－%)=%，按現(xiàn)金流量折現(xiàn)股票定價(jià)模型P0 =∑Dt/(1+r)t=D1/(rg)=（1＋5%）/(%5%)=從上述理論分析，南鋼股份股票二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)處于較低的水平。因而，當(dāng)前水平下的南鋼股份股票價(jià)格是非常具有投資價(jià)值的。七、結(jié)論綜上所述，我們認(rèn)為：南鋼股份具備較好的長(zhǎng)期投資價(jià)值，本次南鋼股份增發(fā)的發(fā)行價(jià)格定位是合理的。（本頁(yè)無(wú)正文,為南鋼股份增發(fā)A股投資價(jià)值分析報(bào)告簽字頁(yè)）32 / 32