【正文】 %%承德釩鈦%%鋼聯(lián)股份%%唐鋼股份%%廣鋼股份%%首鋼股份%%新鋼釩%%寶鋼股份%%萊鋼股份%%韶鋼松山%%八一鋼鐵%%本鋼板材%%馬鋼股份%%華菱管線%%鞍鋼新軋%%邯鄲鋼鐵%%杭鋼股份%%凌鋼股份%%安陽鋼鐵%%酒鋼宏興%%武鋼股份%%新興鑄管%%南鋼股份 %%行業(yè)平均值 %%注：上述財務(wù)指標均系根據(jù)各家上市公司2003年第三季度季報所披露的財務(wù)數(shù)據(jù)計算而得。與同行業(yè)可比上市公司償債能力指標對比顯示，南鋼股份資產(chǎn)負債率指標略高于行業(yè)平均，每股經(jīng)營活動現(xiàn)金流量略低于行業(yè)平均，而流動比率和速動比率指標則明顯優(yōu)于行業(yè)平均數(shù)，上述對比表明南鋼股份償債能力在同行業(yè)上市公司中較佳。（四）穩(wěn)定的投資回報南鋼股份2001年～2003年累計向股東現(xiàn)金分紅35,280萬元，體現(xiàn)了公司穩(wěn)健的經(jīng)營作風(fēng)和回饋投資者的經(jīng)營理念。公司近三年的股利分配情況見下表：表45 公司2001～2003年股利分配情況表年 度每股收益（元）分 配 政 策實際分配情況2001年以50,400萬股為基數(shù)，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2元(含稅)與分配政策一致2002年以50,400萬股為基數(shù)，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2元(含稅)與分配政策一致2003年以50,400萬股為基數(shù)，每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利3元(含稅)與分配政策一致五、本次增發(fā)募集資金投資項目建設(shè)對南鋼股份未來發(fā)展的意義南鋼股份本次增發(fā)計劃募集資金不超過120,000萬元，主要用于寬中厚板（卷）工程項目，該工程建設(shè)項目總投資為338,155萬元(含外匯12,132萬美元)。其中：固定資產(chǎn)投資329,380萬元(含建設(shè)期貸款利息10,830萬元)，鋪底流動資金8,775萬元。本次增發(fā)及募集資金投向是實現(xiàn)南鋼股份“十五”發(fā)展規(guī)劃及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的一個具體步驟。南鋼股份“九?五”末主體設(shè)備具備年產(chǎn)轉(zhuǎn)爐鋼160萬噸、鐵180萬噸和鋼材120萬噸的生產(chǎn)能力。2002年公司鋼產(chǎn)量173萬噸，鐵產(chǎn)量188萬噸，鋼材產(chǎn)量167萬噸。公司成立以來，結(jié)合自身實際，進行了諸多方面的技術(shù)改造，取得了穩(wěn)定的發(fā)展。但迄今為止，公司的主體設(shè)備仍以小高爐、小轉(zhuǎn)爐和小軋機為主，技術(shù)裝備水平不高。盡管近年來公司產(chǎn)品在國內(nèi)市場有較強的競爭能力，企業(yè)有較好的盈利能力，但面對國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的技術(shù)升級和應(yīng)對加入WTO之后的國際市場的挑戰(zhàn)，南鋼股份必須加快技術(shù)升級，實現(xiàn)裝備和產(chǎn)品的更新?lián)Q代，提高企業(yè)的競爭能力。公司擬建的寬中厚板（卷）項目采用國際近年新興的“中等厚度寬板坯連鑄卷軋”生產(chǎn)中厚度板（卷）工藝技術(shù)，煉鋼－連鑄－軋鋼各道工序緊湊布置，具有高生產(chǎn)效率、高產(chǎn)品質(zhì)量、高成材率、低成本的優(yōu)勢，同時具有很寬的規(guī)格范圍和很強的市場競爭力，可取得顯著經(jīng)濟效益，且其經(jīng)濟規(guī)模和投資強度都較適合南鋼股份的實際情況。南鋼股份目前的公司產(chǎn)品主要有中板系列、棒材系列和鋼帶系列，中板和棒材是公司的主導(dǎo)產(chǎn)品。2003年，位居全國第四位；%，南京地區(qū)的市場占有率為41%，占南京市重點工程使用量的62%。由于棒材產(chǎn)品技術(shù)含量相對較低，僅通過對現(xiàn)有設(shè)備進行改、擴建，就可以迅速擴張生產(chǎn)能力。南鋼股份地處華東地區(qū)，該地區(qū)棒材產(chǎn)品供給能力充足，市場已經(jīng)飽和，加上受華北棒材產(chǎn)能過剩、南下擠占市場的影響，華東地區(qū)棒材產(chǎn)品競爭已十分激烈，棒材產(chǎn)品的利潤率呈下降趨勢。公司的鋼帶產(chǎn)品為熱連軋窄鋼帶。公司的鋼帶軋機為3/4連軋，其裝備屬國內(nèi)同類企業(yè)先進水平，具有高鋼度大壓下量的特點。隨著建筑裝潢、五金制品、農(nóng)用運輸車等行業(yè)的迅速發(fā)展，我國鋼帶產(chǎn)品市場需求將不斷擴大，但同時鋼帶產(chǎn)品供給大量增加，市場競爭日趨激烈。因此，從以上這三種產(chǎn)品的未來發(fā)展趨勢來看，中板產(chǎn)品利潤率高，市場前景最為廣闊，理應(yīng)是南鋼股份未來發(fā)展的重中之重。如本文所述，隨著我國造船、橋梁、容器業(yè)的發(fā)展及西氣東輸工程的啟動，中厚板產(chǎn)品市場前景十分廣闊，因此，投資建設(shè)寬中厚板（卷）工程，以高品質(zhì)中厚板（卷）產(chǎn)品作為未來10年的主導(dǎo)產(chǎn)品符合南鋼股份未來市場定位。寬中厚板（卷）工程項目采用現(xiàn)代爐卷軋機技術(shù)，建設(shè)規(guī)模為年產(chǎn)110萬噸鋼水，100萬噸寬中厚板（卷），其中造船板占38%、管線鋼占20%、低合金鋼板占8%、優(yōu)質(zhì)碳素結(jié)構(gòu)鋼板占6%、碳素結(jié)構(gòu)鋼板占8%、容器板占5%、鍋爐板占5%、%、工程機械板占3%、%。該項目建設(shè)的主要內(nèi)容包括：鐵水預(yù)脫硫裝置、120噸氧氣頂?shù)讖?fù)吹轉(zhuǎn)爐、LF精煉爐、真空脫氣VD裝置、超寬型3250毫米中等厚度板坯連鑄機、步進梁數(shù)字式加熱爐、3500毫米爐卷軋機、3250毫米飛剪、高效能矯直機等設(shè)備以及給排水和供電等公輔設(shè)施。該項目建成達產(chǎn)后，將使南鋼股份每年新增銷售收入206,100萬元（不含稅），年均稅后利潤24,676萬元，%，(含2年建設(shè)期)。六、公司估值分析基于我國證券市場的實際情況，我們選取市盈率模型、每股收益增長模型和資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）等三種方法對南鋼股份的股票理論價值作一個分析，為投資者提供投資參考。（一）市盈率模型以2003年6月30日為基準日，我們選取了11家與南鋼股份具有可比性的上市公司在該日的收市價（沒有考慮分紅派息等變化因素）作為參考樣本(數(shù)據(jù)見下表)。從市盈率看，11家鋼鐵類上市公司里，除廣鋼股份以外，市盈率均在13～32倍之間。（股票價格=市盈率每股盈利）表61 可比上市公司市盈率表股票名稱2003年每股收益2004年6月30日收盤價市盈率新 鋼 釩唐鋼股份韶鋼松山本鋼板材新興鑄管鞍鋼新軋華菱管線首鋼股份邯鄲鋼鐵武鋼股份鋼聯(lián)股份寶鋼股份萊鋼股份杭鋼股份凌鋼股份大連金牛酒鋼宏興安陽鋼鐵八一鋼鐵馬鋼股份廣鋼股份南鋼股份平均值 ，則按照市盈率模型。（二）每股收益增長模型根據(jù)折現(xiàn)現(xiàn)金流量股票定價模型，股票的現(xiàn)價為：P0=D1/(1+r)+D2/(1+r)2+……+Dn/(1+r)n = ∑Dt/(1+r)t式中：P0—表示股票的現(xiàn)值，即股票的現(xiàn)價；DD……、D∞—表示第t年的每股收益（在此視每股收益全部為現(xiàn)金分紅）；r—折現(xiàn)率，即持有股票的預(yù)期收益率（市場期望收益率）。假定股票每股收益按某一固定的增長率g增長，則Dt=D0(1+g)t故：P0=∑Dt/(1+r)t=D1/(rg)折現(xiàn)率r的確定股票綜合指數(shù)的變化可以基本上認為反映了市場平均收益的變化，我們通過分析股票綜合指數(shù)的平均收益水平作為確定r的依據(jù)。考慮到南鋼股份股票在上海交易所上市，我們以上證指數(shù)走勢為參考數(shù)據(jù)。為使計算結(jié)果更具有代表性，取樣時間段應(yīng)盡可能長；另外，應(yīng)盡可能選取一個相對完整的周期來進行分析，所以我們選取了1995年1月到2003年6月的上證指數(shù)的數(shù)據(jù)，%，因此，我們?nèi) =10%。股票每股收益增長率的假設(shè)南鋼股份發(fā)行上市以來每股收益的情況如下：2003年2002年2001年2000年1999年每股收益（元/股）從謹慎性原則出發(fā)，我們選取南鋼股份的每股收益增長率為g=5%。南鋼股份理論價值的確定，r=10%，g=5%，則股票上市后的價格應(yīng)為：P0=∑Dt/(1+r)t=D1/(rg)=(1+5%)/(10%5%)=(元/股)上述計算有兩點必須說明：一是r的選擇人為因素大。從我國股票市場的增長來分析，大盤走勢較反復(fù)，如果投資者以短期投資如一年為期限設(shè)定投資目標，則這一r的設(shè)定缺乏理論基礎(chǔ)，但以較長的投資目標為基礎(chǔ)如一年以上或更長一點，則r是有實際意義的；二是g的選擇沒有考慮南鋼股份近三年來的現(xiàn)金分紅對投資收益的影響，如果考慮這一因素則每股收益的增長率就會更高。（三）資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)市場期望收益率Km如前所述，市場期望收益率Km=10%。無風(fēng)險利率在確定無風(fēng)險收益率時，我們采用的是2003年記帳式(六期)%；風(fēng)險系數(shù)b值對期望收益率的計算，本文采用對南鋼股份股票和上證指數(shù)自2000年9月29日至2003年6月30日止的每月最后一個交易日的收盤價和收盤指數(shù)采樣，并將南鋼股份的收盤價進行復(fù)權(quán)處理，經(jīng)計算，；南鋼股份的權(quán)益資本成本Ke根據(jù)CAPM定價模型Ke = Kf + b(KmKf)＝%＋(10%－%)=%，按現(xiàn)金流量折現(xiàn)股票定價模型P0 =∑Dt/(1+r)t=D1/(rg)=（1＋5%）/(%5%)=從上述理論分析，南鋼股份股票二級市場股價處于較低的水平。因而，當前水平下的南鋼股份股票價格是非常具有投資價值的。七、結(jié)論綜上所述，我們認為：南鋼股份具備較好的長期投資價值，本次南鋼股份增發(fā)的發(fā)行價格定位是合理的。（本頁無正文,為南鋼股份增發(fā)A股投資價值分析報告簽字頁）32 / 32