【正文】 購的管理策略 （一）建立合理的持股結(jié)構(gòu) 為了防止上市公司的股份過于分散 ， 公司常常采用交叉持股的股票分配形式 ， 即關聯(lián)公司 、 關系較密切的公司之間相互持有部分股權(quán) ，一旦其中一家公司遭到收購 ， 相互持股公司之間容易形成 “ 連環(huán)船 ”的效果 ， 從而大大增加了反收購一方的實力 。 （二） “金降落傘”策略 通過目標公司董事會決議 ， 提高收購成本 。 【 例 】 目標公司被并購 、 且高層管理者被革職時 ， 他們可以得到巨額退休金 （ 或遣散費 ） ；如果被收購公司的員工被解雇 ， 收購方還應支付員工遣散費等 。 （三） “毒丸”策略 目標公司發(fā)行附認股權(quán)證債券 ， 標明當公司發(fā)生收購突發(fā)事件時 ， 持債者可以購買一定數(shù)量的以優(yōu)惠價格出售的新股份 。 這樣 ，隨著股份總量的增加 ， 不但可有效地稀釋收購者持有的股份 ， 而且也增加了收購成本 。 （四）員工持股計劃 (ESOP) 公司員工通過舉債購買本公司股票而擁有公司部分產(chǎn)權(quán)及相應的管理權(quán) 。 實施 ESOP， 使得維持現(xiàn)狀的員工以及反對外來者控制公司的員工比經(jīng)理人員還要反對被接管或被收購 。 一旦發(fā)生并購 ， 員工就會被裁減 。 為了保持職位 ， 當用 ESOP來進行反收購防御時 ， 員工往往會站在經(jīng)理人員一邊 。 三、 反收購中的抗拒策略 （一）訴諸法律 通過法律訴訟可以 拖延收購進程 ； 其他收購者有可能進入收購行列 ， 收購方若不想訴訟法律 ， 有可能 提高收購價格 ；同時目標公司可以聘請有關方面的反收購專家 ， 就收購者提出的收購條件和收購方的資信 、 經(jīng)營狀況以及收購者收購目標公司后的管理能力 、 戰(zhàn)略方向等 ， 做出具體的分析和考察 ， 從而 采取有效的措施與收購方進行抗爭 。 （ 三 ） 帕克曼式 目標公司威脅要進行反并購 ， 并開始購買收購公司的股票 ， 以達到保護自己的目的 。 這種方式不但風險大 ， 而且反收購者本身需有較強的資本實力和外部籌資能力 。 （二） “白衣騎士” 將遭受敵意收購的目標公司為了避免遭到敵意收購者的控制而自己尋找的善意收購者 。 （四） “毒丸式” 目標公司為避免其他公司收購而采取的一些會對自身造成傷害的行動 ， 以降低自己的吸引力 。 “ 毒丸 ” 策略一般包括： ◎ 賣掉 “ 皇冠上的寶石 ” ， 即出售公司有發(fā)展前途的資產(chǎn) 、 部門或技術(shù) ， 使目標公司失去吸引力； ◎ 立即實施 “ 金降落傘 ” 計劃 ， 耗盡公司的資本等； ◎ 增加債務負擔 ， 重擬債務償還時間 ， 萬一被買方收購 ， 收購方將面臨立即還債的難題 。 （五） 死亡換股 目標公司發(fā)行公司債券 、 特別股或它們的組合 ， 以交換發(fā)行在外的本公司普通股 ， 通過減少在外流通的股數(shù)以抬高股價 ， 并迫使收購方提升其股份支付的收購價 。 這種方式下 ， 負債比率的提高 ， 使財務風險加大 ， 即使公司總市值不變 ， 股權(quán)比率也會降低 ， 但股價未必一定會因股數(shù)減少而增加 。 況且 ，雖然目標公司股價上升 ， 買方收購的股數(shù)卻減少了 ， 最后總收購價因而不變 ， 對目標公司可能無任何好處 。 第五節(jié) 公司重組策略 一、 并購后資產(chǎn)重組 二、 財務危機重組 一、 并購后資產(chǎn)重組 （一） 資產(chǎn)的剝離與分立 剝 離 公司將其現(xiàn)有的某些子公司、 部門、產(chǎn)品生產(chǎn)線、固定資產(chǎn)等 出售給其他公司，并取得現(xiàn)金或 有價證券的回報。 分 立 在法律上和組織上將一個公司劃分為兩個或兩個以上獨立的實體 剝離和分離的形式 ◎ 資產(chǎn)分割 ◎ 資產(chǎn)出售 ◎ 資產(chǎn)分割 將不適合本公司長期發(fā)展戰(zhàn)略的被并購公司的資產(chǎn)或業(yè)務分割出去，成立一家或數(shù)家獨立公司，并允許外來資本介入。 四種衍生的類型： （ 1） 分離 ——把公司內(nèi)一部分資產(chǎn) （ 如產(chǎn)品部門 ） 分割出來 ， 但母公司仍然存在 。 （ 2） 分裂 ——將公司分割成不同的新公司 ， 母公司不存在 。 （ 3） 資產(chǎn)清算 ——將一個公司或其擁有一個業(yè)務部門的全部資產(chǎn)分批賣掉而不是整批賣掉 ， 并將所取得的現(xiàn)金分配給股東 。 （ 4） 管理買下 ——將要出售的資產(chǎn)或業(yè)務轉(zhuǎn)賣給原來負責經(jīng)營單位的管理人員 。 ◎ 資產(chǎn)出售 將資產(chǎn)轉(zhuǎn)賣給其他公司，在這里資產(chǎn)剝離是前提。 資產(chǎn)出售決策： （ 1） 在經(jīng)營性并購情況下 ， 如果其 經(jīng)營收入小于經(jīng)營成本 ， 則應出售虧損的產(chǎn)品或資產(chǎn) 。 （ 2） 在財務并購 （ 純粹套利型并購 ） 情況下 ， 并購后對賣方進行適當?shù)恼D和包裝 ， 改頭換面后 ， 如果 出售價大于股票價值和并購金額 ， 則宜出售所持有的股票 ， 繼續(xù)投資其他財務并購個案；或者整批或分批出售公司資產(chǎn) 。 ? 剝離和分立與并購業(yè)務之間存在的聯(lián)系 （ 1） 并購業(yè)務完成之后 ， 通過出售部分非核心或非相關資產(chǎn)或業(yè)務 ， 以取得所需要的現(xiàn)金回報或籌措所需要的資本 。 （ 2） 分立可以幫助公司糾正一項錯誤的并購業(yè)務 。 （ 3） 公司出售資產(chǎn)是為了改變公司的市場形象 ， 提高公司股票的市場價值 。 （ 4） 消除負協(xié)同效應 。 注意 ：剝離和分立不是并購的相反過程 （二）再次籌資 企業(yè)并購后，如對方為上市公司，則可借此地位再次發(fā)行股票或發(fā)行債券等其他金融工具，進行融資。 如果被并購企業(yè)經(jīng)營不善，業(yè)務停滯，這時并購公司應對其進行整頓，調(diào)整經(jīng)營方式，有時亦需注資，提高其績效等。 對我國公司來說，可通過資產(chǎn)重組，將一些行政性功能的資產(chǎn)分離出去，留下能獲利的單位，改組后使其重上上升軌道，此時再進行融資，便相當容易。 二、 財務危機重組 （一）財務危機重組方式 財務危機重組是公司繼續(xù)生存或破產(chǎn)倒閉的選擇，在很大程度上取決于外部債權(quán)人，而且這種重組必須遵守特定的法律法規(guī)。它一般是根據(jù)財務危機的嚴重程度、特定的法律規(guī)則、債權(quán)人和股東的受償要求進行的，不過公司管理層的態(tài)度對重組方式也有一定的影響。 財務危機重組方式： ◇ 資產(chǎn)重組 ◇ 財務重組 圖 122 財務危機重組方式 （二） 財務重組 兩者都有可能使公司繼續(xù)存在下去 債務展期 可使債權(quán)人在規(guī)定的時間內(nèi)收回全部債權(quán)； 債務減讓 意味著債權(quán)人只能收回部分債權(quán) 。 1. 私下和解 沒有遵守債務契約或某條債務契約條款的債務人可與債權(quán)人在互諒互讓的基礎上 ， 就公司延期清償債務 、 減少債務數(shù)額 、 進行整頓等事項達成協(xié)議 ， 以防止公司破產(chǎn) 。 主要方法： ◆ 債務減讓 —— 指債權(quán)人自愿減少對債務公司的索償權(quán) 。 ◆ 債務展期 —— 債權(quán)人同意債務人延期償還債務 。 ◆ 債權(quán)人托管 —— 由債權(quán)人組成一個委員會負責債務公司的管理 ， 直至債務公司付清全部債務之后 ， 再將控制權(quán)歸還給債務公司 。 普通股股票、優(yōu)先股股票或者新的債務證券 ◆ 發(fā)行證券交換未償債務證券 —— 通過發(fā)行 新證券 來交換其某些未償證券 。 基本思想 —— 把公司的債務負擔降低到公司能承受的水平 破產(chǎn)重組是給公司最后一次資產(chǎn)重組的機會 ， 如果在限定的期限內(nèi) ， 沒有完成既定的重組目標 ， 公司即被宣布破產(chǎn)清算 ， 即真正意義上的破產(chǎn) 。 破產(chǎn)重組的重點在于 調(diào)整公司的資本結(jié)構(gòu)以降低財務費用 ，其具體做法是： ① 對債務公司進行資產(chǎn)評估 ， 如果確認公司重組價值 （ 繼續(xù)經(jīng)營的現(xiàn)值 ） 大于清算價值 ， 則決定進行重組 。 ② 調(diào)整公司資本結(jié)構(gòu) ， 削減公司債務負擔和利息支出 ， 以提高公司的償付能力 。 ③ 對原有的證券進行估價 ， 并按新的資本結(jié)構(gòu) ， 進行新舊證券的轉(zhuǎn)換 。 3. 破產(chǎn)清算 債務人由于 缺乏清償能力 ，對 已經(jīng)到期 的債務， 持續(xù)地 不能償還的客觀狀態(tài)。 ① 公司喪失清償能力是指資本缺乏和信用崩潰。只有當這兩種情形同時出現(xiàn)時，才能認定債務人喪失了債務清償能力。 ② 根據(jù)法律或雙方約定或其他情形認定債務清償期限已經(jīng)屆止，經(jīng)債權(quán)人請求后，債務人不能清償全部或大部分已到期的債務； ③ 不能清償必須是針對債務的全部或大部，而不是對個別債務或少數(shù)債務不能清償。 ④ 不能清償必須是一種持續(xù)的經(jīng)濟狀態(tài)。即債務人不能清償?shù)狡趥鶆詹皇且粫r的經(jīng)濟困難，而是陷入了資本缺乏和信用崩潰的經(jīng)濟狀態(tài)。 理 解 ? 破產(chǎn)界限 公司 不能清償?shù)狡趥鶆?， 且不能進行債務和解或債務重組時 ，就進行破產(chǎn)清算 。 資不抵債只是破產(chǎn)的一個必要條件 ， 而不是充分條件 。 ● 某些公司雖然已經(jīng)資不抵債，但如能采取補救措施，如利用其信譽借新債還舊債，公司就可以擺脫困境，避免破產(chǎn)。 ● 某些公司雖然資大于債，但只要在約定期內(nèi)能夠用于償債的款項小于負債，債務人又沒有足夠的信用借新債進行周轉(zhuǎn)，那么，債務人不破產(chǎn)便無法還債，這時也達到了破產(chǎn)界限。 注 意： “ 資不抵債 ” ≠ 破產(chǎn) ● ―資不抵債 ” 只表明已經(jīng)具備了可能被宣告破產(chǎn)的事實 。 ● 法律上認定債務人破產(chǎn)的充分必要條件是不能清償?shù)狡趥鶆?。 只要公司能清償債務 ， 就可以繼續(xù)經(jīng)營；反之則應宣告破產(chǎn) 。 注 意： “ 資不抵債 ” ≠ “ 不能清償?shù)狡趥鶆?” ? 破產(chǎn)清算的一般程序 根據(jù)我國 《 破產(chǎn)法 》 的有關規(guī)定 ， 公司破產(chǎn)清算的基本程序大致可分為三個階段： (1)破產(chǎn)申請階段； (2)和解整頓階段 （ 重組 ） ； (3)破產(chǎn)清算階段 。 (1) 破產(chǎn)申請與受理 有權(quán)提出破產(chǎn)申請的應當是與破產(chǎn)程序有利害關系的人，包括債權(quán)人、債務人以及其他利害關系人。 破產(chǎn)申請人 債權(quán)人 債務人 破產(chǎn)受理人 （人民法院） 申請破產(chǎn)的 相關證明 申請破產(chǎn)的 相關證明 (2) 和解整頓階段 破 產(chǎn) 清 算 組 職 責 全面接管破產(chǎn)公司 清 理 公司 財 產(chǎn) 處理公司未了業(yè)務 結(jié)繳納稅事宜 追收公司債權(quán) 其他有關事宜 償還公司債務 處理公司剩余資產(chǎn) 參與民事訴訟活動 (3) 破產(chǎn)清算階段 人民法院自宣告公司破產(chǎn)之日起 15日內(nèi)成立清算組，接管公司。 與破產(chǎn)重組相同 注意： 以下兩類財產(chǎn)不能作為破產(chǎn)財產(chǎn) ◎ 法定排除的財產(chǎn) ， 已作為擔保物的財產(chǎn)和破產(chǎn)公司內(nèi)屬于他人的財產(chǎn) 。 ◎ 無法強制變賣的財產(chǎn) ， 如破產(chǎn)公司所辦的學校 、 醫(yī)院 、 托兒所以及職工宿舍等 。 ● 破產(chǎn)財產(chǎn) 依照破產(chǎn)程序在破產(chǎn)債權(quán)人之間進行分配的公司財產(chǎn) 。 主要內(nèi)容： (1) 宣告破產(chǎn)時 ， 破產(chǎn)公司經(jīng)營管理的全部財產(chǎn) 。 (2) 破產(chǎn)公司在破產(chǎn)宣告后至破產(chǎn)程序終結(jié)前所取得的財產(chǎn) 。 (3) 清算組通過行使撤銷權(quán)所追回的 、 本屬于破產(chǎn)公司而被非法 處理的財產(chǎn) 。 (4) 破產(chǎn)公司與其他公司聯(lián)營時投入的財產(chǎn) 。 (5) 應由破產(chǎn)公司行使的其他財產(chǎn)權(quán)利 。 ● 破產(chǎn)費用 (1) 破產(chǎn)財產(chǎn)的管理費 、 變賣和分配所需要的費用 。 (2) 破產(chǎn)案件的訴訟費 。 (3) 臨時接管人 、 破產(chǎn)清算人的勞動報酬以及聘任工作人員的費用等 。 (4) 為債權(quán)人的共同利益而在破產(chǎn)程序中支出的其他費用 。 ● 破產(chǎn)財產(chǎn)分配 破產(chǎn)財產(chǎn) 剔除已作為擔保 物 的 財 產(chǎn) 優(yōu)先償付有擔保債權(quán) 支付拖欠的職工工資和勞動保險費用等 破產(chǎn)公司所 欠 的各種稅 款 破產(chǎn)債權(quán)， 如銀行貸款 、 公司債券等其他費用 剩余財產(chǎn)應優(yōu)先分配給優(yōu)先股票持有者 剩余部分按股份比例支付給普通股東