證券投資基金績(jī)效評(píng)估模型分析-資料下載頁
2025-06-29 06:36本頁面
【正文】 及信息已充分披露、均勻分布和完全使用的市場(chǎng)。并且實(shí)際應(yīng)用性也不強(qiáng)。而我國證券市場(chǎng)仍然處于發(fā)展初期，信息的完整性、均勻分布性、完全使用性與發(fā)達(dá)國家有較大差距。例如我國某些券商事先得知一些內(nèi)幕信息進(jìn)行違規(guī)交易從中獲利，最后遭到證監(jiān)會(huì)處罰的事件時(shí)有發(fā)生。這些說明我國證券市場(chǎng)與強(qiáng)型效率市場(chǎng)相差較遠(yuǎn)。而Jensen、Sharpe等單因素和多因素模型本身在其假設(shè)中對(duì)市場(chǎng)效率沒有提出過分的要求。單因素模型在對(duì)績(jī)效的評(píng)估上，如前面所述可根據(jù)基金的類型進(jìn)行選擇。盡管單因素和多因素模型的假設(shè)與實(shí)際情況有出入，但只要盡可能將主要因素納入模型中，模型就會(huì)越貼近市場(chǎng)，造成的績(jī)效誤差就會(huì)越小?！ ?2)從實(shí)證研究的結(jié)果來看，張兆國等(2000)在對(duì)單因素模型與多因素模型進(jìn)行比較研究后得出結(jié)論：?jiǎn)我蛩啬Ｐ秃投嘁蛩啬Ｐ蛯?duì)當(dāng)前中國股票市場(chǎng)都有一定的適應(yīng)性，但后者的擬合效果比前者好，而后者的應(yīng)用難度比前者大；在對(duì)投資組合風(fēng)險(xiǎn)與收益的估計(jì)中，運(yùn)用多因素模型比運(yùn)用單因素模型保守；在對(duì)投資組合適度規(guī)模的確定中，運(yùn)用兩種模型的結(jié)果基本相同。筆者認(rèn)為，如果選擇多因素模型，主要看所選擇因素與績(jī)效的相關(guān)性如何，所選擇因素與績(jī)效的相關(guān)性高，這種高相關(guān)性的因素則是所選擇的對(duì)象。在單因素和多因素模型的實(shí)證結(jié)論大致相同的情況下，應(yīng)該選擇應(yīng)用難度較小的模型。張兆國等在實(shí)證研究中得出相關(guān)性的結(jié)論：從多因素模型來看，當(dāng)前我國股票收益率與工業(yè)產(chǎn)值、物價(jià)指數(shù)等宏觀因素的相關(guān)性較差，但變動(dòng)方向一致，即股票收益率與工業(yè)產(chǎn)值的變動(dòng)正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0．0636；與物價(jià)指數(shù)的變動(dòng)負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為—0．0528，相應(yīng)的雙尾檢驗(yàn)值分別是0．7200．7780、0．7667；從R，值來看，多因素模型有50％，有70％左右的樣本值在0．4以上。而從單因素模型的相關(guān)性來看，股票收益率與因素間的相關(guān)性很高，從R2值來看，有30％左右的樣本值在0．5以上，有70％左右的樣本值在0．4以上；從F值來看，所有樣本的F值均大于其顯著性水平，這表明選取的股票指數(shù)能夠解釋股票收益率的變動(dòng)。通過這些分析結(jié)果至少可以說明：①目前我國工業(yè)產(chǎn)值、物價(jià)指數(shù)等宏觀因素對(duì)股票收益率影響較??；②采用單因素模型和多因素模型的適應(yīng)性大致是一樣的；③多因素模型所選擇的指標(biāo)還待進(jìn)一步的實(shí)證檢驗(yàn)，如市場(chǎng)平均指數(shù)收益、股票規(guī)模、BE／ME、等等。因此，對(duì)當(dāng)前我國基金績(jī)效的評(píng)估選擇單因素模型比多因素模型更為適宜一些?！ ?3)由于我國證券市場(chǎng)到目前為止不允許賣空，因此，對(duì)于利用Markowits等模型得出的績(jī)效比較并不是建立在同一個(gè)基準(zhǔn)平臺(tái)上，即在不允許賣空機(jī)制下得出的績(jī)效指標(biāo)并不能完全反映基金經(jīng)理和模型之間在資金配置能力上的差異。由于受到賣空限制，在基金進(jìn)行組合投資的比例上，基金原組合中的部分在經(jīng)過模型的篩選后會(huì)被排除在新的組合之外，因此，在非賣空條件下利用Markowits模型計(jì)算的基金投資組合績(jī)效往往會(huì)遠(yuǎn)高于基金投資組合的實(shí)際績(jī)效?！ ?4)對(duì)于擇時(shí)能力與選股能力的基金績(jī)效評(píng)估模型，由于主要是針對(duì)積極開放型基金績(jī)效的評(píng)估，而在我國目前還是封閉型基金的情況下，應(yīng)該說其適用性在當(dāng)前是不強(qiáng)的。但隨著我國開放式基金的增加，其適用性會(huì)逐步增強(qiáng)?！ ?．從開放型基金和封閉型基金的特征來看，開放型基金的價(jià)格是由基金的凈資產(chǎn)價(jià)值加一定手續(xù)費(fèi)而確定，基金的價(jià)格必然反映基金的凈資產(chǎn)價(jià)值；而封閉型基金的單位價(jià)格雖然以基金資產(chǎn)價(jià)值為基礎(chǔ)，但更多的是隨證券市場(chǎng)供求關(guān)系的變化而變化，它并不一定就是反映基金的凈資產(chǎn)價(jià)值。正是由于開放基金的價(jià)格能反映其價(jià)值，其收益率是基金業(yè)績(jī)的真實(shí)反映；封閉型基金的價(jià)格不一定能反映其價(jià)格，其收益率不一定是基金業(yè)績(jī)的真實(shí)反映。因此開放型基金在各不同長(zhǎng)短時(shí)期的績(jī)效排名具有合理性或一致性，而封閉型基金則不一定具有合理性或一致性。由于我國目前的基金類型還主要是封閉型，在對(duì)于跨時(shí)期的封閉型基金績(jī)效評(píng)估樣本的選擇上，應(yīng)該注重樣本時(shí)限內(nèi)交易的穩(wěn)定性和代表性，以避免樣本數(shù)據(jù)過度波動(dòng)帶來較大的估計(jì)誤差，使樣本具有較新的市場(chǎng)特征，能夠反映當(dāng)前的市場(chǎng)狀況和基金的真實(shí)績(jī)效；在對(duì)于基金績(jī)效的排名上，應(yīng)選擇最近一年期或半年期的績(jī)效排名才具有正相關(guān)，才具有可參考價(jià)值，其余時(shí)期的績(jī)效排名并不具有明顯的正相關(guān)。一般來講，如果以短期資料衡量基金績(jī)效，則可能因基金經(jīng)理的短期投資策略恰巧與市場(chǎng)的走勢(shì)一致而有較佳的表現(xiàn)。因此，如果從客觀的角度評(píng)估基金績(jī)效，應(yīng)盡可能采用長(zhǎng)期的資料評(píng)估較為恰當(dāng)。發(fā)達(dá)國家的證券投資基金成立的時(shí)間較長(zhǎng)，因此，發(fā)達(dá)國家有關(guān)基金績(jī)效的評(píng)估多以季度作為樣本單位。我國證券投資基金如果以1997年《證券投資基金管理暫行辦法》的頒布算起，到目前才4年左右時(shí)間，因此，目前可以考慮以月作為樣本期單位，以后再逐步地用季作為樣本期單位。另外，僅僅以當(dāng)前基金績(jī)效排名作為投資決策指標(biāo)并不完全合適，還需要考慮市場(chǎng)狀況、基金投資形態(tài)及基金規(guī)模等相關(guān)因素?！ ?．在基金各項(xiàng)績(jī)效指標(biāo)的排名具有一致性或合理性的情況下，應(yīng)進(jìn)一步以多重比較法比較各樣本期內(nèi)績(jī)效排名最佳基金與最差基金的整體績(jī)效差異，使得排名不僅僅是順序上的區(qū)別，也能明確投資收益率的明顯差別。在衡量證券投資基金績(jī)效時(shí)，將風(fēng)險(xiǎn)(無論是以基金收益率的標(biāo)準(zhǔn)還是以系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)衡量的風(fēng)險(xiǎn))考慮在內(nèi)，必然是較為精確的，但同時(shí)以基金持有的基礎(chǔ)證券組合的市盈率、投資對(duì)象的資本規(guī)模、持倉的行業(yè)分布及股票投資的集中度等特征值進(jìn)行分析等作為衡量基金績(jī)效的指標(biāo)，則更加豐富了基金績(jī)效評(píng)估的方法?！ ?．在我國目前非賣空機(jī)制下，證券投資基金面臨著較大的風(fēng)險(xiǎn)。因此，加快對(duì)股票等衍生具的研制和開發(fā)是當(dāng)務(wù)之急。只有基金市場(chǎng)具備了有效的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制和工具，才能穩(wěn)步向前發(fā)展。 10 /
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